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２０１３／０４／３０

お題「決定会合レビュー：展望レポート基本的見解の鑑賞を中心に」

雨のコアＰＣＥデフレータががががが･･･････

○決定会合レビューその1：声明文が一言モードで一瞬ビックリしました

１日会合で展望レポートの回なのですが、決定会合の結果が出るのが以外に遅めではてさて何を揉めているんだかと思いましたが、決定会合結果は13時35分に出ましてその結果はこちら。

http://www.boj.or.jp/announcements/release_2013/k130426a.pdf
当面の金融政策運営について

『日本銀行は、本日、政策委員会・金融政策決定会合において、次回金融政策決定会合までの金融市場調節方針を、以下のとおりとすることを決定した（全員一致）。

マネタリーベースが、年間約６０〜７０兆円に相当するペースで増加するよう金融市場調節を行う。』

表記は４行でして、４行コメントになるケースって例えば中銀為替スワップのように形式上金融政策決定会合を実施しないといけない時だったよなあとか思いまして、最初これを見た時に「分かりやすい金融政策の一環か」とびびったのですけれども、ちょっと待てよと過去の金融政策決定会合の声明文を確認しようと思ったらこれがまたワロタとしか申し上げようがないのですけれどもここの所「展望レポート」と「金融政策変更（要するに追加緩和）」がセットになっている回が続いておりまして、「展望レポートだけ」という決定会合は２０１１年４月の２回目会合まで遡るのでありました。

ということで、４行コメントの決定会合結果公表は２０１１年４月２８日の声明文でもありましたけれども、異次元緩和実施の次回会合だったのと、何と２年ぶりの「追加金融緩和の無い展望レポート」だったので一瞬市場もビックリという所でしたぞなという事で。

ご参考：2011年４月28日の金融政策決定会合声明文
http://www.boj.or.jp/announcements/release_2011/k110428a.pdf


○決定会合レビューその２：展望レポート基本的見解の数値を確認

ということで何か消化不良モードで金曜の債券市場は引けを迎えたのですが、１５時に展望レポートの基本的見解が公表されました。

つーことで基本的見解を見た訳ですが･････････

http://www.boj.or.jp/mopo/outlook/gor1304a.pdf（今回）
http://www.boj.or.jp/mopo/outlook/gor1210a.pdf（前回昨年１０月）

・まずは数値をレビュー

実質GDP見通し

2013年度＋2.4〜＋3.0＜＋2.9＞
2014年度＋1.0〜＋1.5＜＋1.4＞
2015年度＋1.4〜＋1.9＜＋1.6＞

前回見通し

2013年度＋1.9〜＋2.5＜＋2.3＞
2014年度＋0.6〜＋1.0＜＋0.8＞

※この間期中の潜在成長率は平均して0％台半ばと推計して変更ありません（本文1ページの脚注２）

コアCPI見通し（消費税増税の影響を除く方）

2013年度＋0.4〜＋0.8＜＋0.7＞
2014年度＋0.7〜＋1.6＜＋1.4＞
2015年度＋0.9〜＋2.2＜＋1.9＞

前回見通し

2013年度＋0.3〜＋0.6＜＋0.4＞
2014年度＋0.5〜＋1.0＜＋0.9＞

ちなみに何故か「国内企業物価指数」の見通し表示が無くなったのはコストプッシュとかそういう話ですかそうですかとかまた邪推してしまいましたがそれは兎も角としまして、物価見通しの下の数字が2015年度で1％割れとなっておりまして、これはどう見ても佐藤さんと木内さんが１％以下の数字を出してきて出るかヴォケという話をした事が反映されておりますが、そもそも金融緩和の実施と円安と株高は行きましたけれども、アベノミクスで言う第３の矢などがこれからどうしますかと言ってる中であって、その内容を見極める前に政策効果として織り込んでいきなり強い数字を出せるかヴォケと言った所だと存じますが、この数字が出たことによって茶番化を避けられたとも言えるのでして（お二方は展望レポートの物価見通し記述部分に反対したようでございますな）誠に結構であったとは存じます。

いやね、政策として目指すぞエイエイオーというのはそらまあ高い目標を目指すというのもアリエールだとは思うのですけれども、ではその目標達成の為に現状および先行きをどのように分析するのか、という所で思いっきり始まっても居ない政策効果を次から次へと織り込んでしまうとかゆーのを拝見しちゃいますと、大和魂があればオーエンスタンレー山脈でもアラカン山脈でも徒歩行軍で踏破してポートモレスビーもインパールも攻略できるんですよとかいうようなアレな話をつい思い出してしまうのはあたくしがネガティブ思考の非国民だからですかそうですか誠に申し訳ございません。

なお、2015年度で目標数値に行くという見通しに関してはまあそういうのが出るでしょうねという風な下馬評でしたので特段市場への影響はありませんでしたしサプライズではありませんでしたが、下限が１％切っているのを見て「木内さんと佐藤さん頑張りましたなあ（何を？）」という話にはなっていたんじゃないですかね、よー知らんけど。


○決定会合レビューその３：展望レポート基本的見解をつらつらと読んでみる

・見れば判るように分量が大幅に減っています

二つのファイルを見れば判りますように、前回の基本的見解がファイルで１９枚（本文１７ページの見通し数値の図表が２ページ）に対して今回の基本的見解がファイルで８枚となり、本文が前回の１７ページから６ページにとほぼ３分の１まで少なくなりやがりました。

でまあどの辺が減っているのかと言いますと、一つには前回までの基本的見解で示されていたここまでの経済物価情勢のレビューとして４ページ分あった部分がバッサリと無くなりまして、いきなり『１．わが国の経済・物価の中心的な見通し』からスタートしているというのが１点。

しかしそれでも減る本文は４ページ分でございまして、他に何を削っているんですかという話ですが、これはまあ「全体的に削っていますなあ」としか申し上げようがないのですが、よーするに説明が簡略化された、と言えば聞こえが良いのですが、見通しの表明に止まっていてその背景説明がろくすっぽ無いので、「お前の予想は分かったがその説明根拠は何なんだ」という質問に対して何ら回答になっていないという誠に遺憾の極みとしか言いようがない状態だと思う次第。

いやまあ「シンプルで分かりやすい説明」という趣旨は分からんでも無いのですが、見通しを表明するのに対してその背景部分を簡略化するというのは「説明」じゃなくて「モノローグ」になってしまうと思うのですよね。勿論長ければ良いというもんでは無いですけれども、今回の展望レポートの見通しに関しては市場というか民間エコノミストの見通しに対してやたらと強い内容になっている（従来から強かったですけれども今回は更に）訳ですから、どうしてそういう事が言えるのかという点について基本的見解の部分で説明をしないと、「説明に無理があるからボロを出さないために説明をしなかったんじゃネーノ」と邪推をするのはあたくしだけですかそうですか(^^)。

ということで基本的見解部分に少々ツッコミ。


・花も嵐も乗り越えて〜：消費税引き上げの影響評価に変化が

まずは『１．わが国の経済・物価の中心的な見通し』の『（１）経済情勢』から。

ちなみに経済情勢の点検部分のようなものも冒頭の冒頭にあるのですが、それはほんの２行１文でありまして、まあそこは４月金融経済月報と同様であります。

『わが国の経済をみると、下げ止まっており、持ち直しに向かう動きもみられている。先行きは、金融緩和や各種経済対策の効果から国内需要が底堅く推移し、海外経済の成長率が次第に高まっていくことなどを背景に、本年央頃には緩やかな回復経路に復していくと考えられる。』（今回）

とまあここまでが金融経済月報で示されている目先の見通しと同じね。

『その後は、２回の消費税率引き上げに伴う駆け込み需要とその反動の影響を受けつつも、生産・所得・支出の好循環が維持されるもとで、基調的には潜在成長率を上回る成長を続けると予想される。』（今回）

ちなみに前回は消費税率引き上げの影響に関してこのように説明していました。

『ただし、年度（引用者追記：2014年度）の成長率は、上期を中心に消費税率引き上げ前の駆け込み需要の反動が出ることから、小幅のプラスにとどまる可能性が高い。』（前回）

ということで、消費税率の引き上げによる駆け込みの反動を大和魂で乗り越えるとの勇ましい見通しになっておりますが（−−；

『こうした見通しの背景にある前提は、以下のとおりである。』（今回分、以下断りの無いのは全部今回分です）

ということですので前提を拝読するのですが、先ほど申し上げましたように前提の説明がどうも雑というか願望レポートというかモノローグと言うかという感じでありまして････････


・円安の影響をどこまで見てるんだか

『第１に、海外経済は、国際金融資本市場が総じて落ち着いて推移するとの前提のもとで、米国や中国などを中心に、緩やかながらも次第に成長率を高めていくと考えられる。こうした海外情勢に加えて、為替相場の円安方向の動きにも支えられ、わが国の輸出は増加していくと見込まれる。』

まあ確かに米国の株価とかは調子良いですけれども、最近の主要国海外中銀の見通しを見ると普通に下振れ警戒モードになってきているように見える訳でして、その中で海外経済は堅調でついでに円安で輸出増加という事ですけれども、これは前提としてどの程度の継続的な円安を見てるんだよと思うのだが。


・期待の転換は分かるのですが資産ルートの方はどれだけ見てるのかね

『第２に、日本銀行が「量的・質的金融緩和」を着実に推進していく中、金融環境の緩和度合いは一段と強まっていくと考えられる。すなわち、「量的・質的金融緩和」は、長めの金利や資産価格などを通じた波及ルートに加え、期待の転換を通じて予想物価上昇率を上昇させ、実質金利を低下させる効果が期待できる。これらが民間需要を刺激する効果は、景気の改善につれて強まっていくと考えられる。』

期待の転換で予想物価上昇率を上昇させるという話は思いっきり気合の世界なのでまあ頑張ってちょとしか申し上げようがないのですけれども、それはそれとして長めの金利や資産価格を通じた波及ルートというのはどのくらいの効果を見ているのやらと思いますし、大体からして長めの金利って本当の本当に期待が転換したら上昇するじゃんと考えますと、資産価格ルートというのは金利部分の話をすると話がややこしくなるような気がします。まあ展望レポート以前からの問題かもしれませんが。


・公共投資ェ･････････

『第３に、公共投資は、各種経済対策や復興関連予算の増額などから、当面、高水準で増加を続けるとみられる。』

この「当面」の時間軸が基本的見解を見ただけではワカランチ会長（実際には背景説明を含めた全文というのが土曜日に出ていまして、こちらである程度の説明はあります）ですし、大体からして「政府が財政健全化への取り組みを強める」からこそ「銀行券ルールの一時停止」を決定したはずなのに、展望レポートの前提に財政支出の高水準の増加を前提にするというのは何なんでしょうね。


・第三の矢が必要ですねわかります

『第４に、政府による規制・制度改革や企業による内外の潜在需要の掘り起こしなどの取り組みが徐々に進展し、企業や家計の中長期的な成長期待は、緩やかに高まっていくと想定している。』

まあここはアベノミクスの第三の矢に期待する部分ですな。


・2013年度に早速雇用者所得改善の効果が出るとな！

で、この後が先行きの景気展開の展望である。

『以上を前提に、先行きの景気展開を展望すると、2013年度は、公共投資と輸出の増加を起点とした生産・所得・支出の好循環が働き始めるとみられる。』

早くも好循環とな！

『すなわち、設備投資は、企業収益の改善や金融緩和効果を背景に、防災・エネルギー関連投資や老朽化設備の更新需要などもあって、緩やかな増加基調をたどると予想される。』

金融緩和効果とかホンマカイナとは思いますがこの次が中々威勢がよろしい。

『個人消費は、家計のマインド改善や高齢者の高い消費意欲に加えて、雇用者所得の改善も徐々に後押しとして作用していくことから、底堅さを増していくとみられる。』

＞雇用者所得の改善も徐々に後押しとして作用
＞雇用者所得の改善も徐々に後押しとして作用
＞雇用者所得の改善も徐々に後押しとして作用

･････････えーという感じですがこの後にもこの話が出てくるのだ。

『こうしたもとで、日本経済は、本年央頃には緩やかな回復経路に復していくとみられる。その後、2013年度下期には、消費税率引き上げ前の駆け込み需要が相応の規模で発生すると予想されることから、年度全体の成長率はかなり高めになると考えられる。』

駆け込みで高成長になる点については以前からの話です。


・2014年度から2015年度は花も嵐も乗り越えるそうです（棒読み）

『2014年度から2015年度にかけては、消費税率引き上げによる振れの影響を受けつつも、輸出の増加や金融緩和効果に支えられた国内民間需要の前向きな動きが続き、基調的には潜在成長率を上回る成長が見込まれる。2014年度までの見通しを、１月の中間評価時点と比べると、成長率は、「量的・質的金融緩和」の導入、金融資本市場の状況の好転、公共投資の増額などにより、上振れて推移すると見込まれる。』

消費税引き上げの反動で下をやるという話はどこへという感じですが、後段の輸出の増加とかどこまで円安の影響を見ているんだかという感じですし、金融緩和効果に支えられた国内民間需要の前向きな動きって従来金融緩和効果が中々需要の拡大に繋がらないのが悩みの種という話だったのに随分とこりゃまた強気ですなあと思うのですがまあそうですかと。


・労働需給が引き締まって名目賃金が次第に上昇しますってよ素敵じゃありませんか奥様！！

続いて『（２）物価情勢』ですがこれがまた強気というか何というか。

『先行きの物価上昇率を規定する要因を点検すると、第１に、マクロ的な需給バランスは、緩やかな改善傾向をたどり、見通し期間後半にかけて需要超過幅を拡大させていくと予想される。』

先程纏めましたように、実質ＧＤＰの見通しが政策委員の中央値で2013年度+2.9％、2014年度+1.4％、2015年度+1.6％と3年間平均で+2.0％の成長となっていて、潜在成長率を0％台半ばで見ていますのでまあ需要超過になります罠。

『この間、労働需給の引き締まり傾向は明確となり、名目賃金にも次第に上昇圧力がかかっていくと見込まれる。』

＞名目賃金にも次第に上昇圧力がかかっていくと見込まれる
＞名目賃金にも次第に上昇圧力がかかっていくと見込まれる
＞名目賃金にも次第に上昇圧力がかかっていくと見込まれる
＞名目賃金にも次第に上昇圧力がかかっていくと見込まれる
＞名目賃金にも次第に上昇圧力がかかっていくと見込まれる

･･･････････（；∀；）ｲｲﾊﾅｼﾀﾞﾅｰ（ただし嘘泣きと棒読み）

『第２に、中長期的な予想物価上昇率については、足もと上昇を示唆する指標がみられる。』

ほう。

『先行きも、「量的・質的金融緩和」のもとで上昇傾向をたどり、「物価安定の目標」である２％程度に向けて次第に収斂していくと考えられる。』

日銀の強力なコミットメントによって２％に上昇するんですねわかります（棒）。

『第３に、輸入物価については、為替相場の動きが当面の上昇要因として働くうえ、国際商品市況が世界経済の成長に沿って緩やかな上昇基調をたどるとの想定のもと、見通し期間中、上昇を続けると見込まれる。』

それってコストプッシュいや何でもないです。つーか海外景気にずいぶん強気で。

『以上を前提に、消費税率引き上げの直接的な影響を除いて物価情勢の先行きを展望すると、消費者物価の前年比は、マクロ的な需給バランスの改善や中長期的な予想物価上昇率の高まりなどを反映して上昇傾向をたどり、見通し期間の後半にかけて、「物価安定の目標」である２％程度に達する可能性が高いとみている。今回の2014年度までの消費者物価の見通しを、１月の中間評価時点と比較すると、上振れしている。』

だそうです。


・上振れ要因とな！！！

次が上振れ下振れ要因の話ですけどね。

『上記の中心的な経済の見通しに対する上振れ、下振れ要因としては、第１に、国際金融資本市場の動向が挙げられる。欧州債務問題が国際金融資本市場の動揺と世界経済の大きな下振れにつながるテイル・リスクは後退しているが、欧州情勢を巡ってはなお不透明感が強く、今後の市場の展開を含め引き続き注意していく必要がある。』

『第２に、海外経済の動向に関する不確実性がある。米国については、バランスシート調整の進捗や住宅市場等における金融緩和効果の強まり、新型エネルギーの好影響などを背景に景気が上振れる可能性がある一方、財政問題などから下振れる可能性もある。また、緊縮財政の影響が続く欧州や、持続可能な成長経路との対比で過剰設備を抱えているとみられる中国では、成長率の高まる時期が想定よりも遅れる可能性がある。海外経済の成長率が想定通り高まったとしても、世界的な設備投資の回復が相対的に遅れる場合には、わが国の輸出や鉱工業生産は、資本財・部品のウエイトが高いだけに、十分な恩恵を受けられない可能性もある。』

まあこの辺はそうですねという所です。

『第３に、企業や家計の中長期的な成長期待は、規制・制度改革等の今後の展開次第によって、上下双方向に変化する可能性がある。』

上もあるのか！

『第４に、消費税率引き上げに伴う駆け込み需要とその反動の規模は、その時々の実質所得や物価の動向によって大きく変化し得る。』

まあさいですね。

『第５に、財政の中長期的な持続可能性に対する信認が低下するような場合には、人々の将来不安の強まりや経済実態から乖離した長期金利の上昇などを通じて、経済の下振れにつながる惧れがある。一方、財政再建の道筋が明らかになり、人々の将来不安が軽減されれば、経済が上振れる可能性もある。』

えーっと、そもそも財政再建の道筋が明らかにならないとダメじゃなかったのという気がするんですけれども、まあそれは兎も角として、この後に「リスクは上下にバランス」という中々お洒落としか申し上げようがない認識が示されていまして、前回の展望レポートも大概に強いわと思ったのですけれども、リスクは下で見ていたのに今回はリスクがバランスとは大きく出たなという感じです。
物価固有のリスクについては以下の３点。

『物価に固有の上振れ、下振れ要因としては、第１に、企業や家計の中長期的な予想物価上昇率の動向について不確実性が高い。企業や家計の予想物価上昇率が過去の緩やかな物価下落を反映するかたちで形成され、これがなかなか高まらない可能性がある一方、期待の転換により予想物価上昇率が比較的早期に上昇する可能性もある。』

きたいのてんかんによりひかくてきそうきにじょうしょうですかそうですか。

『第２に、マクロ的な需給バランスに対する物価の感応度についても不確実性がある。企業が、厳しい競争環境が続く中でも、需給バランスの引き締まり度合いに応じて価格や賃金を引き上げていくかどうか注意が必要である。』

どうなんでしょうねえ。

『第３に、国際商品市況や為替相場の変動などに伴う輸入物価の動向や、その国内価格への転嫁の状況については不確実性が高い。』

それはコス（以下同文）。


・第１の柱、第２の柱の点検

『３．金融政策運営』のパートにもう入ります。

『まず、第１の柱、すなわち中心的な見通しについて点検すると、見通し期間の後半にかけて、日本経済は、２％程度の物価上昇率が実現し、持続的成長経路に復する可能性が高いと判断される。』

（ｷﾘｯ）って感じですなあ。まあそらあたくしだって日本国民としてこの強気前提が沢山あるナローパスシナリオが達成できると良いですねとは思いますけれどもふーんとしか言いようがない。

『次に、第２の柱、すなわち金融政策運営の観点から重視すべきリスクについて点検すると、中心的な経済の見通しについては、海外経済の動向など不確実性は大きいものの、リスクは上下にバランスしていると評価できる。物価の中心的な見通しについても、中長期的な予想物価上昇率の動向を巡って不確実性は大きいものの、リスクは上下に概ねバランスしていると考えられる。』

リスクは上下にバランスだそうですわよ奥様！

『より長期的な視点から金融面の不均衡について点検すると、現時点では、資産市場や金融機関行動において過度な期待の強気化を示す動きは観察されない。』

この程度の状態でバブルとか言う人は豆腐の角で頭をぶつけた方が良いと思いますのでこれは全面同意。

『もっとも、政府債務残高が累増する中で、金融機関の国債保有残高は高水準である点には留意する必要がある。』

オマエガナーとか言ってはいけません。


・先行きの金融政策運営は特段のインプリケーション無し

『先行きの金融政策運営については、日本銀行は、２％の「物価安定の目標」の実現を目指し、これを安定的に持続するために必要な時点まで、「量的・質的金融緩和」を継続する。その際、経済・物価情勢について上下双方向のリスク要因を点検し、必要な調整を行う。』

『このような金融政策運営は、実体経済や金融市場に表れ始めた前向きな動きを後押しするとともに、高まりつつある予想物価上昇率を上昇させ、日本経済を、15年近く続いたデフレからの脱却に導くものと考えている。』

まあここは前回会合での声明文と同じ話なので特段の変化はありません。


○詳しくは展望レポートの全文を読まないといけませんが時間ががががが

ＰＤＦが重いのでクリック注意。土曜日に公表されています。

http://www.boj.or.jp/mopo/outlook/gor1304b.pdf（今回）
http://www.boj.or.jp/mopo/outlook/gor1210b.pdf（前回）

このクソ重いファイルを開けますとページ数を見た瞬間に分かりますように、まあ結局展望レポートの背景説明を含めた全文も結構短くなっておりまして、どの辺が短くなったのやらという話や、背景説明の部分などがどうなっているのかという話をしないといけないのですが、どう見てもやりだすとオワランチ会長になりますので明日できればやります。

･･･････とだけですと折角土曜日に公表されたものをせっせと読んだのに全然書かないのもシャクですので印象だけ先に書いておきますとこんな感じでしょうか。

その１：結局の所政策効果の波及経路が期待以外に従来とどう違うかが分からない
その２：展望レポート２３ページ以降に背景説明が詳しく書いてあるのですが、前回と認識を変えている部分について。「前回対比なぜ変わったのか」の断りが無いのが多く、飛躍の背景が分からない
その３：物価見通しのメカニズムも同様でして、前回の１％も大概に怪しげな説明だったのに、基本的な話があまり変わらない中でフィリップスカーブのシフト以外に物価見通しが引きあがる説明がさっぱり見えてこない
その４：おまけにそのフィリップスカーブについても、前回はその通りに行くか不確実としているものが、今回は上方シフトを所与とした上で２％行く話になっており、ますます無理矢理感が高まっている

という所でしょうか。ついでに言えば前回の展望レポートは無理気味の説明をしながらも何とか辻褄を合わせようという努力をしているというのが行間から漂っていたのですが、今回は良く言えば自信満々で悪く言えば説明不足という感じでして、分量も減ってますし関連説明も減っていますし、うーむという感じではございました。

でまあ詳しくは明日にでも。

なお、黒田総裁の記者会見も実は土曜日にアップされておりますが時間の関係上本日はパスしましたのでURLだけ取りあえずおいておきますね。

http://www.boj.or.jp/announcements/press/kaiken_2013/kk1304d.pdf



２０１３／０４／２６

お題「キング総裁講演から少々」

さて今日はＭＰＭですが展望レポートの体裁とか少しいじるんでしょうかね。

○３Ｍ入札と２年入札がございましたが無難でおじゃる

３Ｍ入札結果
http://www.mof.go.jp/jgbs/auction/calendar/tbill/tbill_nyusatsu/resul20130425.htm

（3）募入最低価格 99円97銭8厘0毛 （募入最高利回り）（0.0892％）
（4）募入最低価格における案分比率 76.2236％
（5）募入平均価格 99円97銭8厘2毛 （募入平均利回り）（0.0884％）

３Ｍの場合新発は一応5.7兆円が出てくる（同額の償還はあるけど）ので地合いが普通以下の場合はセカンダリーよりも甘い水準で入札が切れるというのが仕様なのですが、今回の入札は普通に0.09％割れ水準になっておりまして、一時結構ヘロヘロになりつつも何とか0.10％割れという感じだった短国もすっかり0.09％割れ水準になって落ち着きまして何より。

つーかまあ元々資産買入で当座預金残高を積んでいかないといけませんのですが、先般出ておりました計算式だと成長基盤とか貸出支援とかの関連オペが増えるような絵になっておりまして、実際にそれって増えるのかねという点が？？？でして、その分穴が開きそうになった場合はどうせ短国の買入が増えるので、短国単体で考えた場合需給はそんなに悪化する訳でもない筈だったのですけどね。ただし、国債買入のシフトと付利下げヘッジのニーズが無くなった分で２年とかその近辺の国債の需給が悪化（というかそれ以前の需給がタイトになり過ぎ）しているので、まあ短期とそこらへんってやや性格は違うのですが全く影響がない訳でもないという所でしょうな。

２年入札結果は順当のようで
http://www.mof.go.jp/jgbs/auction/calendar/nyusatsu/2013/resul007.htm

(3)募入最低価格 99円94銭5厘 （募入最高利回り）（0.127％）
(4)募入最低価格における案分比率 45.9512％
(5)募入平均価格 99円94銭8厘（募入平均利回り） （0.126％）

まあこちらはこんなもんで特段の波乱も無かったようで、結果が特段市場に影響という事でもなかったみたいですというか、そもそも市場が落ち着いたというか今度は先物出来高がすっかり減っている所に見られますように、単に売買がすっかり細くなっているだけのような気もするのが誠に遺憾の極みではございますな。


○ＢＯＥキング総裁講演である

ちょっと前にこんなのがありまして。

http://www.bankofengland.co.uk/publications/Documents/speeches/2013/speech649.pdf
Monetary policy: many targets, many instruments. Where do we stand?

Remarks given by Mervyn King, Governor of the Bank of England
At the IMF Conference on ‘Rethinking Macro Policy II: First Steps and Early Lessons’,
Washington DC 16 April 2013

本文は４ページ少々なのでまあそんなに長くない。

・冒頭から

『The past five years have been an extraordinary period for central banks. The breadth and scale of our operations have expanded in ways that were previously unimaginable as we responded to a crisis in the banking sector and the wider economy. In monetary policy, we have moved into uncharted territory. But has our notion of what central banks should do, and how, changed? Now is a good time to reflect on where we stand.』

『I want to focus my remarks on two areas. First, I want to draw out what have we learned about the objectives of monetary policy. Second, I want to reflect on the implications of the proliferation of instruments that have been used to meet those objectives.』

つーことで金融政策の目的と、金融政策目標達成のためのツール色々と増えている件についてのインプリケーションというのがお題です。


・目的について

『For over thirty years the objective of central banks was clear. It was to set monetary policy to achieve longrun price stability. But the events of the past five years have raised questions about how central banks manage the trade-offs between price stability, output stability and financial stability in order to meet our overall macroeconomic objectives.』

ということで、物価安定目標を最重視することによって生産の安定（要は経済の安定ですな）や金融の安定などへの考慮ができるという従来の金融政策の考え方から、この５年間の経験はその考えに対して新たに疑問を投げかけているというそれ白川さん在任中に言ってやれよキング先生と思う所がいきなり冒頭からご登場。

『Throughout the era of inflation targeting, the importance of the trade-off between output and inflation stabilisation in the short term has been well understood. Monetary policy was seen as aiming at a target for inflation in the long run, which was to be achieved by bringing inflation back to target over a suitable time horizon so as to avoid excessive volatility of real variables such as output and employment. Optimal monetary policy was seen as a choice of how best to navigate the short-run trade-off while ensuring that the long-run objective was met.』

まあ勿論従来からその辺の考慮が必要という考えはありましたとは仰っていますな。

『Failure to deliver price stability is costly, as UK experience amply demonstrates. Chart 1 shows the variance of inflation and of the output gap in the UK, using quarterly data for two periods. Contrast the performance in the 35 years up to 1992 with the first 15 years of inflation targeting.』

インフレターゲットの過去のパフォーマンスという点では当然ながらその成果を強調。

『Better policy can take some credit for this improvement, as the anchoring of inflation expectations led to a huge reduction in inflation volatility. It was tempting to think that we had moved onto the ‘Taylor frontier’ - which maps feasible combinations of the smallest variances of the output gap and inflation. The Great Stability appeared to be a permanent break from earlier periods - periods when monetary policy exhibited more unpredictable behaviour and left theeconomy to the north-east of the Taylor frontier (Chart 2). And in one important sense it was - the dark days of double-digit inflation were consigned to the past.』

テイラーフロンティア―の話もしておりますが、インフレ目標政策でインフレ期待がアンカーされてその結果経済のボラティリティーも低下しましたというのが図表の方にあるので読んでちょ。

『But the Great Stability was not representative of a new normal.』

キタコレ。

『The variance of the output gap - though not inflation - has been much higher over the past five years as the financial crisis generated a deep recession (Chart 3). So what have we learned?』

ということで2008年以降はまた新たなステージになっているという事ですが。

『The banking and broader economic crisis has demonstrated that macroeconomic policy can face an additional trade-off between ensuring the soundness of the financial system in the medium term, and keeping output in line with potential output and inflation on target in the near term.』

ということで、金融危機の発生が新たな金融政策のトレードオフに対する概念を生みましたとの事で、金融政策において金融システムの安定という課題も新たに生まれましたとか白川さん在任中の時に以下同文。

『Such a trade-off arises because financial vulnerabilities can build even while output is growing steadily and inflation is low and stable.』

生産の成長が安定的でインフレが低位で安定している時であっても、金融システムに対する脅威は積み上がる事から、金融政策におけるトレードオフとして金融システムの安定を考慮する必要があるとかそれ日本でとっくの昔に言われてたじゃんとか思うのですがこういうのは白川さん以下同文。


『Let me give three examples of the sort of underlying mechanisms at play.』

ふむ。

『First, persistent misperceptions of future spending power may generate a mix of demand that proves to be unsustainable. I believe this was an important factor underlying the crisis. Although output in deficit countries - like the UK - appeared to be growing at a sustainable rate, that gave a misleading impression of the sustainability of the Great Stability. In fact the level of domestic demand was too high and the level of net exports correspondingly too weak.』

偉大なる安定の期間に需要への期待が高まり過ぎて持続不可能な需要に対する投資などが発生したことが危機の大きな背景にありますとな。

『Second, as Hyman Minsky described, periods of stability encourage exuberance in credit markets, leading eventually to instability. And third, low short-term policy rates may encourage investors to take on more risk than they would otherwise accept as they ‘search for yield’.』

あとは安定の期間にクレジットバブルが起きたというのと、利回り追求の動きの行き過ぎという事ですな。

『It is arguable that monetary policy paid insufficient heed to the potential impact of such financial vulnerabilities.』

でまあ金融システムの安定という意味での配慮が従来は不十分だったという事は論議に値すると。

『Financial shocks are costly because their effects can be too rapid for policy easily to offset, and because they hit potential supply so creating a trade-off between output and inflation.』

さいですな。

『In other words, the Taylor frontier is less favourable (further from the origin), when account is taken of financial shocks, than we might have believed. Taking the entire period of inflation targeting - including the recent past - might give a more accurate indication of where this ‘Minsky-Taylor’ frontier lies than using data for the Great Stability period alone (Chart 4).』

でまあ修正テイラールールでの考察が必要ですなという話です。

『What implications does this have for monetary policy? Possibly none - if we can rely now on macroprudential tools to ensure financial sector resilience. But set those tools to one side for a moment. Monetary policy could be used to reach a point more like P in Chart 5, with less variation in the output gap and more variation in inflation than we have actually experienced over the past 20 years. Put another way, higher interest rates in the run up to the financial crisis might have reduced the impact of the subsequent bust, at the cost of below-target inflation and below-trend output before the crisis hit.』

ただまあここでキング総裁が指摘しているように、そうは言いましてもいわゆるＢＩＳビュー的に金融政策の金利操作をマクロプルーンデンスに当てはめますとその場合は経済の停滞や物価の低迷を招くぞなもしという話をしておりまして、まあこの辺は白川さんとはだいぶ毛色が違いますな。

でマクロプルーデンスでその辺を軽減できますかねという話に。

『In practice new macroprudential tools and better micro-prudential supervision will improve the possibilities　available to monetary policymakers. Having additional instruments in effect brings about a favourable shift in　the Minsky-Taylor frontier (or surface) which defines the possibilities open to policymakers.』

まあこの辺の距離感が各国中銀の色々な人の間でも色々な見解があって中々集約しませんよね。

『Nevertheless, consistent with the new remit given to the Monetary Policy Committee by the UK Government last month, the experience of recent years suggests that there may be circumstances in which it is justified to aim off the inflation target for a while in order to moderate the risk of financial crises.』

で、目的の話に関しては今回の新たなマンデートの話で締めています。


・金融政策のツールに関して

中央銀行の金融政策のツールという話をしていて、各国の中銀バランスシートの拡大状況とかの図とかもあるのですがその辺は飛ばしまして。

『Two limits are relevant in current circumstances.』

ちなみにこれは英国の例ね。

『First, no matter how much liquidity is thrown at the banking system, lending and the economy will not recover if the banking system is inadequately capitalised and suffering from excessive leverage. That is why the Bank of England’s Financial Policy Committee has placed weight on the need for the weaker UK banks to raise capital. It is not surprising that the more strongly capitalised banks in the UK are expanding lending and the poorly capitalised banks are contracting lending.』

英国の場合は流動性を突っ込んでも貸出や経済に効果が出てこないという問題があって、その問題を解消するためにＦＬＳを突っ込んだり金融機関の資本増強促進をしていますと。

『Second, there are limits on the ability of domestic monetary policy to expand real demand in the face of the need for changes in the real equilibrium of the economy.』

経済が新たな均衡に向かう時には金融政策が国内の実質の需要に対して影響を与える事に対して
限界があるとな。

『I do not believe that the present problems in the United Kingdom stem only from a large negative shock to aggregate demand. In common with many other countries, our problems also reflect the underlying need to rebalance our economy, requiring a reallocation of resources both within and between nations. 』

ということで経済のリバランスが必要との認識。

『It is not simply a question of boosting aggregate demand, but of helping to bring about a shift to a new equilibrium. That in turn implies the need for both large changes in relative prices, especially between tradable and non-tradable goods and services, and a shift in the relative levels of domestic demand at home and overseas. There are, therefore, limits on what any one country’s domestic monetary policies can achieve without the support of others.』

ということで世界的な経済リバランスの中で相対物価にも影響があるでしょうという事で、これらの要因が金融政策の効果に対しての限界となる要因ですよとかそんな話。

『Despite these limits, circumstances have demanded that central banks take extraordinary measures. Such measures can risk moving into territory more normally associated with fiscal policy and, in doing so, put at risk their hard-won independence. There are, it seems to me, three threats to central bank independence.』

とは言いましてもこれらの政策は当然ながら必要になるのですが、これらのextraordinary measuresは金融政策が財政政策の領域に入るので、中銀の独立性に関する問題が生じますとかどこの麿だよという話が始まります。

『First, there is the risk of appearing to promise too much or allowing too much to be expected of us.』

麿が憑依してませんか？？？

『With constraints on other policy instruments, central banks are seen as “the only game in town”. But failure to make clear the limits to monetary policy risks disillusionment with central banks and the inevitable political pressure on them that would follow.』

これは白川さん在任中に言ってあげてよ･･･････

『Second, at the zero lower bound there is no clear distinction between monetary and fiscal policy. But it is still important to ensure that central banks do not take on to their balance sheets risks to the taxpayer that are properly matters that should be decided by elected politicians.』

準財政政策を実施するということは本来選挙で選出された人たちが決めるべき筋の話というのは仰せの通りですな。

『To ensure price stability in the long run it is vital to maintain the operational independence of a central bank. Any decisions that put taxpayers’ money at risk must be made by finance ministries, and central banks must protect their balance sheets by imposing appropriate haircuts on collateral, and avoiding the purchase of risky private-sector assets.』

まあさいですな。

『Third, and important even when we move away from the zero lower bound, the expansion of central bank responsibilities to include macroprudential policy and, in the case of the Bank of England, responsibility for regulating the banking system, has made independence much harder to define.』

まあ確かにそうですとしか。

『The deployment of responsibilities outside monetary policy cannot be divorced from the government in the same way as is possible for monetary policy. For example, in the area of financial stability and banking supervision, there will be times when public funds may be put at risk when rescuing or resolving a failing institution - and that decision is properly one for the finance ministry.』

『It is far from straightforward for a central bank governor to be completely independent in terms of monetary policy, somewhat independent in terms of financial stability, and not at all independent in terms of operations that risk taxpayers’ money.』

というお話でありました。短い分引用が却って多くなってしまいましたorz


２０１３／０４／２５

お題「市場雑談メモ／すっかり遅れましたが金融経済月報：シナリオ通りの回復基調とな／ＦＬＳ延長」

モーサテによりますとついに為替市場で２０年債利回りをネタにするようになったようですが、２０年債利回りが低下すると投資家の海外シフトが起きるとかすいませんそんなに急に為替オープン投資がバンバン増える訳無いわヴォケと存じますけど、２０年債利回り注目という文字を見てさすがに吹いたわ。

○決定会合プレビュー雑談および関連市場雑談

ということで市場雑談のようなメモを先に。

・短期は安定しましたが中期が案外ですの

昨日はまあ大方の予想通りに中短期＋中長期の国債買入が実施ということで、これで残り１回の中短期＋変動国債は３０日のオファーでまあ確定でしょうな。

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/of130424.htm
国債買入（残存期間１年超５年以下） 5,000 2013年4月26日
国債買入（残存期間５年超１０年以下） 5,000 2013年4月26日
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞ 8,000 2013年4月26日 2013年5月31日

でまあオペ結果ですけれども。

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba130424.htm
国債買入（残存期間１年超５年以下） 28,788 5,008 0.003 0.006 27.4
国債買入（残存期間５年超１０年以下） 19,150 5,000 -0.003 0.000 80.0
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞（4月26日スタート分） 13,155 8,008 60.9

中短期の方が若干弱かったという結果だった訳ですが、来週も買入あるのは見えている中であるにも関わらず今回突っ込もうというのがあったんですねえというのが大方の評価になっていまして、短期ゾーンは安定しているものの何気に中短期の取り組み改善が遅れているという感じだったのが債券市場的にはふ〜んという結果だったようですな。

一方で短期の方ですけれども、先週の頭辺りでは短国のレートも0.10％に接近していましたし、何か知らんけど利付国債の短い所とかも重そうで0.10％超という水準で推移していましたが、その後日銀の短国買入攻撃に加えて短期ゾーンは買いもあったみたいで水準が訂正されて、先週木曜の３Ｍ入札が平均0.091まで金利低下したと思ったら今週になって火曜辺りからは0.09％がビットサイドっぽくなって昨日は0.09％は明確にビットという感じで、こちらはすっかり安定したでござるの巻。

いつもだとここが安定してくると中期もあっさり安定するという感じだったのですが、やはり異次元緩和ちゃんによって国債買入の中心ゾーンが短い所から後ろに動いたので需給って変わっちゃったのかね（１年以内の短期ゾーンに関しては資金が余りまくっている関係で金利はアガランチ会長なのですが）とか思う昨日のひとときでした（ついでにこの話の展開上関係ないのですが昨日はまた超長期が弱くて、毎日シマウマ相場状態で何やってるんですかと思うのですが）。


・ということで時間軸政策の方が「金利」には効きますねという雑談

まあ金利に効くというのと物価に効くというのは話の問題が違うので、だから時間軸政策にしろとゆー気はサラサラ無いのですが、長期国債買入を行って金利を低下させることによって政策効果ガーと言っているので、まあ金利が下がりやすい政策をするなら時間軸的な要素をツッコんだ方が良いですねと思われる次第。

ということで、今回の展望レポートと同時に時間軸に関する何かが出るんじゃネーノという話もあるようでして、昨日は展望レポートの数字がただの情報局プロパガンダ数値になるとゆー悪態を申し上げましたが、時間軸の方に関しての雑談を。

えーっとですね、時間軸に関してですけれども「２年で２％達成」というのを出しているので、これ時間軸って伸ばしようが無いのが残念な所ですし、大体からして２年で２％達成させる勢いでの緩和を実施するということは、ガイダンス文言で「２％達成するまで実施」とか言い出したらそれは緩和のやり過ぎになりますよねという話になりますし、その「２％達成は足元の数値じゃなくて中期的な見通しベースですよ」となりますと更に曖昧になってしまうので時間軸長期化効果が出ませんぞなもしという話。

米国で時間軸がワークしてるのって物価の方が安定している中で失業率目標のロンガーランの数値まで行く時間が相当長いという見通しになっているからワークするのですが、日本の場合そもそも物価を押し上げて早期に目標達成という見通しになっているので、時間軸をより長く効かせに行くと物価安定目標を上の方に乖離させますよと宣言するようなもんで物価安定目標というのと自己矛盾を起こすというのが残念な話。

まあ結局２％なんて無理くりの数字じゃなくて１％を当面目指してその後２％にしていきますので１％達成したからと言っても緩和政策は継続ですよってロジック展開に持っていった方が時間軸としては効くのですが、まあそれではレジームチェンジにならないので駄目ですと言われるとはあそうですかとしか申し上げようがないのですけどにゃ。

大体からして英国という不思議国家は別にして主要国全体として信用バブル処理とか人口動態の変化とかの中で潜在成長率低下してて物価に関してもディスインフレ傾向になっていて実はそっちの方が「ニューノーマル」なんじゃないですかとゆー中で、日本のＣＰＩが趨勢的に２％とかになれるのかよという気もするんですけどね。


○そういえばすっかり忘れていましたが金融経済月報（汗）

いやどうもすいません。

http://www.boj.or.jp/mopo/gp_2013/gp1304.pdf（今月）
http://www.boj.or.jp/mopo/gp_2013/gp1303.pdf（先月）

まあ今さらで恐縮な上にそもそも金融政策に直結するものが物価動向１点張りになってしまってますから景気判断の方はまあスルーで良いやとか思っていたら次のＭＰＭ直前とか幾らなんでもテラアホスという所ですなすいませんすいません。

・景気判断に関しては「シナリオ通りの回復基調」という美しい話になっています

という１行コメントで終了という説もあるのですが、前回との比較をしてみるぞな。

まずは総括判断。

『わが国の景気は、下げ止まっており、持ち直しに向かう動きもみられている。』（今回）
『わが国の景気は、下げ止まっている。』（前回）

ほほう。

需要項目別でまず肝心の海外経済と輸出。

『海外経済は、昨年来の減速した状態から徐々に持ち直しに向かっている。そうしたもとで、輸出は下げ止まっている。』（今回）
『海外経済は、減速した状態が続いているが、持ち直しに向けた動きもみられている。そうしたもとで、輸出は下げ止まりつつある。』（前回）

ということで海外経済の判断が上がり、それに対応して輸出の判断も上がっているのですが、こちらに関しては３月月報時点での先行き見通しの中で「海外経済が減速した状態から次第に脱していく」というシナリオを書いていまして、それが目出度く具現化しました、というまあ美しい絵になっています。

国内需要。

『設備投資は、非製造業に底堅さがみられるものの、全体として弱めとなっている。一方、公共投資は増加を続けており、住宅投資も持ち直し傾向にある。個人消費は、消費者マインドが改善するもとで、底堅さを増しつつある。』（今回）

『設備投資は、非製造業に底堅さがみられるものの、全体として弱めとなっている。一方、公共投資は増加を続けており、住宅投資も持ち直し傾向にある。個人消費は底堅く推移している。』（前回）

こちらでは「消費者マインドの改善」が新たに入りましたが、こちらに関しても先程の海外と同様に３月月報時点の先行き見通しの中で「消費者マインドの改善」に言及していまして、これまた美しい絵になっておりますな。

生産。

『以上の内外需要を反映して、鉱工業生産は下げ止まっており、持ち直しに向かう動きもみられている。企業の業況感は、再び改善の動きがみられている。』（今回）
『以上の内外需要を反映して、鉱工業生産は下げ止まっている。』（前回）

業況感は短観を反映したものですが、生産の判断についても「持ち直しに向かう動きも」と判断を引き上げております。


先行き見通し。

『先行きのわが国経済は、国内需要が各種経済対策の効果もあって底堅く推移し、海外経済の成長率が次第に高まっていくことなどを背景に、緩やかな回復経路に復していくと考えられる。』（今回）

『先行きのわが国経済は、当面横ばい圏内で推移したあと、国内需要が各種経済対策の効果もあって底堅く推移し、海外経済が減速した状態から次第に脱していくことなどを背景に、緩やかな回復経路に復していくと考えられる。』（前回）

ということで、今回は「当面横ばい圏内」が抜けて素直に回復シナリオの絵になっていますな。

先行き見通し項目別。

『輸出は、海外経済の成長率が次第に高まっていくことなどを背景に、持ち直していくと考えられる。国内需要については、公共投資が各種経済対策の効果から引き続き増加傾向をたどり、住宅投資も持ち直し傾向を続けるとみられる。設備投資は、当面一部に弱さが残るものの、その後は、防災・エネルギー関連の投資もあって、緩やかな増加基調をたどると予想される。個人消費は、次第に底堅さを増していくと考えられる。こうしたもとで、鉱工業生産は持ち直していくと予想される。』（今回）

『輸出は、海外経済が減速した状態から次第に脱していくことなどを背景に、持ち直しに転じていくと考えられる。国内需要については、公共投資が各種経済対策の効果から引き続き増加傾向をたどり、住宅投資も持ち直し傾向を続けるとみられる。設備投資は、当面製造業を中心に弱さが残るものの、その後は、防災・エネルギー関連の投資もあって、緩やかな増加基調をたどると予想される。個人消費は、消費者マインドの改善などから、引き続き底堅く推移していくと考えられる。こうしたもとで、鉱工業生産は持ち直していくと予想される。』（前回）

めんどくさくなったのもあるのですが（笑）、こうやってまとめて引用してみますと文章の分量が減っているのが判りますな。でまあ文章の分量が減るというのは日銀文学的に言いますと見立てに対して確信度が高まっているという事を意味しますので、まあこの先行き見通しの回復に関しての確信度が高まりましたよねというお話。

でもって細かく見ますと、輸出の所は引き上げ、その背景の海外経済も引上げ。国内需要に関しては変わらずで、設備投資に関しては「当面製造業中心に弱さが残る」というヘッジクローズが「当面一部に弱さが残る」という形でヘッジクローズは残ったもののその範囲が狭くなっていますが、基調部分は同じ。個人消費の見通しは引き上げで生産は同じですな。


・不確実性の言及は残る

まあ残ります罠。

『この間、世界経済を巡る不確実性は引き続き大きい。』（今回）
『この間、世界経済を巡る不確実性は引き続き大きい。』（前回）


・物価についてもシナリオ通りの推移

『物価の現状について、国内企業物価を３か月前比でみると、為替相場の動きを反映して上昇している。消費者物価（除く生鮮食品）の前年比は、前年の耐久消費財の動きの反動から、小幅のマイナスとなっている。』（今回）

『物価の現状について、国内企業物価を３か月前比でみると、為替相場の動きを反映して緩やかに上昇している。消費者物価（除く生鮮食品）の前年比は、概ねゼロ％となっている。』（前回）

ＣＰＩの耐久消費財の反動に関してはこの後にありますように、前回時点で織り込み済みです。

『物価の先行きについてみると、国内企業物価は、当面、上昇を続けるとみられる。消費者物価の前年比は、当面、耐久消費財に加えてエネルギー関連についても前年の動きの反動が予想されるため、マイナスを続けたあと、再びゼロ％近傍で推移するとみられる。』（今回）

『物価の先行きについてみると、国内企業物価は、当面、上昇を続けるとみられる。消費者物価の前年比は、当面、前年のエネルギー関連や耐久消費財の動きの反動からマイナスとなったあと、再びゼロ％近傍で推移するとみられる。』（前回）

ということですが、はてさてこれで何がどうなると「２年で２％」になるのやらという所で、展望レポートでどれだけの情報局標語になるのやらという所でして、日銀総裁じゃなくて情報局総裁に名前変えた方が良いんじゃないでしょうかとか悪態をつくような展望レポートが出てくることをワクワクテカテカしながら待つあたくしなのでした。

いやね、別にその２％目標に向けて頑張りましょうというのにケチをつける気はサラサラございませんですけれども、頑張りましょうという目標と現実問題として実力ベースを考えた場合にどうなるのでしょうかという分析を行うのはこれまた別問題でしょうし、大体からしてそういう実力を把握しないで勝負に打って出るとかアホウの極みでしょと思うのでありまして、まあ願望やプロパガンダがそのまま出来もしない目標設定になってその達成の為に無理を重ねて破綻するとかいうようなどこの大東亜戦争だという事態になるのは勘弁して頂きたいと思うのでした、といつの間にか金融経済月報と別の話になっているのでありましたとさ。


○ＦＬＳが延長ということでちょっと引用と雑感

http://www.bankofengland.co.uk/publications/Pages/news/2013/061.aspx
News Release - Bank of England and HM Treasury announce extension to the Funding for Lending Scheme

ということでＦＬＳが順当に延長。

『The Bank of England and HM Treasury are today announcing an extension to the Funding for Lending Scheme (FLS). This extension builds on the success of the FLS so far, and has three main objectives: to give banks and building societies confidence that funding for lending to the UK real economy will be available on reasonable terms until January 2015; to increase the incentive for banks to lend to small and medium-sized enterprises (SMEs) both this year and next; and to include lending involving certain non-bank providers of credit, which play an important role in providing finance to the real economy.』

ということでまあスキームもそれなりにワークしておりますがこれからも引き続き非金融部門への信用供与を促進するという趣旨の下で延長をしますという話ですが、先般ネタにしたＢＯＥの４月議事要旨にありますように、現下で「緩和的な金融政策のトランスミッションメカニズムが金融機関のアベイラビリティ低下などの要因で一部ワークしていない部分がある」というような認識を示しており、この手のスキームは重要ですよねという話をしていましたので、まあ順当にＦＬＳの延長という話になりましたぞなもし。

『Since its introduction in August last year, the FLS has contributed to a sharp reduction in funding costs for banks and building societies. That has led to a reduction in borrowing costs and an increase in credit availability for UK businesses and households. This is feeding through to more lending than there would have been in the absence of the scheme. But the improvement in credit conditions since summer 2012 has been less marked for small and medium sized enterprises (SMEs) than for larger businesses and households.』

でまあ効果に関しては今しがた申し上げたような件でして、今回問題として見ているのは中小企業に対する改善がまだ大企業の改善ほど進んでいないという所で。

『Three specific changes to the FLS are being announced today.』

ほう。

『First, the scheme will be extended for one year, meaning that drawings will be permitted until the end of January 2015.』

延長とな。

『Second, as part of the extension, the incentives to boost net lending will be heavily skewed towards SMEs. New allowances for drawings in the extension period will be calculated on the basis of banks’ lending behaviour. For every £1 of net lending to SMEs in 2014, banks will be able to draw £5 from the scheme in the extension period.』

『And to encourage banks to lend to SMEs sooner rather than later, every £1 of net lending to SMEs during the remainder of 2013 will be worth £10 of initial borrowing allowance in 2014. Net lending to other sectors during the remainder of 2013 will count towards the initial borrowing allowance for 2014 pound for pound. The sectoral split of lending will be published for each participating group alongside related FLS usage during 2014.』

中小企業向け貸し出しの拡大にはよりご褒美が付きますという制度について、よりインセンティブを高めるという変更のようで砂。

『Third, the FLS will be expanded to count lending by banking groups involving financial leasing corporations and factoring corporations, which can be important sources of finance to some SMEs, and certain mortgage and housing credit corporations.』

中小企業向けの信用供与において重要な役割を果たすということでＦＬＳ対象の金融機関の子会社になるリース会社やファクタリング会社の与信が拡大した場合にもＦＬＳでの貸出拡大にカウントするというお話のようで。

で、あとまあ他の部分に関しては大体同じということですが、今回の件について財務大臣のコメントは以下の通りだそうで。

『The Chancellor of the Exchequer said: “This is a big boost for the small and medium sized businesses that are at the heart of the British economy. The Funding for Lending Scheme has already reduced the costs of household mortgages and loans for businesses. This innovative extension will now do even more for small and medium sized businesses so that they can play their full part in creating new jobs.”』

ということで、順当な路線ではあるのですが、こうやって中小企業のクレジットアベイラビリティーを拡大しましょうとかいうような政策までもが（政府と共同作業ではありますが）金融政策になって来るという流れを見ますと、昨日ネタにした中曽副総裁のＬＬＲに関する講演もそうですけれども、金融政策のありかたみたいなものの変容という時期に立っているんでしょうなあとか思うのであります一方で日本って以下割愛。



２０１３／０４／２４

お題「決定会合プレビュー雑談／中曽副総裁講演はＬＬＲネタですが論点が興味深い」

ちょっと題名が釣りっぽいですが中身もアレですのう。つーか年収１億円と１００万円しかいない社会って修羅の世界にしか見えないのですけれどもねえ。
http://www.asahi.com/business/update/0423/TKY201304220465.html

○明後日は決定会合ですが一応雑談

明後日はＭＰＭで展望レポートが出るのですが、先般ネタに致しました宮尾審議委員の講演と記者会見にありますように、まあ端から２％２年達成を信じている（ようにしか見えない行動を取っている）黒田総裁の記者会見とか見ても多分糞面白くない訳でして、それよりも宮尾さんの講演というか記者会見にありましたように、どこからどう見ても気合以外のロジックが無い２年で２％物価上昇達成に対してどのような屁理屈を繰り出して来るのかが非常に楽しみでございます（棒読み）。

ちなみに宮尾審議委員の講演での物価上昇行きますよロジックの場合、気合の部分以外につきましては１９日の駄文でご紹介しましたが、海外経済が回復しますよという話になっておりまして、それ異次元緩和全然関係ないじゃないですかという所が実に香ばしいのですけれども、緩和政策の効果はどうなのでしょうかという辺りにつきまして、まあどうせ有耶無耶に期待の話だけして誤魔化すのは火を見るより明らかなのですが、異次元緩和政策の実行によって物価目標引き上げというロジックがちゃんと成立しているのかがツッコミどころになるんでしょうな。

あと注目されるのはこれまた宮尾審議委員講演後の記者会見で説明していた所ですけれども、『今回、2年程度の期間を念頭に置いて、できるだけ早期に2％目標を達成できるよう必要な政策を決定したということですので、その政策効果を織り込んだ形でどのように見通しを示すのが望ましいのか』（宮尾審議委員の岐阜での記者会見より）という事で大本営発表をする気満々の茶坊主審議委員の皆様がどのくらいの頭数おいでになって、その結果物価見通しの大勢レンジがどう出てくるのかというのも野次馬的には実に興味がある所です。

まあどうせ凄い上の数字が出てきて、ただでなくさえ願望レポート（と言い出したのは本石町日記大僧正ですかね）と揶揄されることの多い展望レポートですが、もはや展望とか願望というよりは大和魂が有れば物価が２％行くんです位の情報局発表精神標語状態になるんでしょうが、２名ほど下の数字を出す方がおいでになりますとレンジが広くなってもうちょっとマシな物になるとは思うのですけどねえ。つーかＳＥＰだって出てくる数字が無茶苦茶レンジが広い（ロンガーランの所だけでしょ集中してるのは）訳でして、別にレンジが広くたっていいじゃないかと思うのですが、ここで来年度の数字が1.5％とかに集中したらもうワロスワロスとしか申し上げようが無くなる訳で、先日の宮尾審議委員会見のような無慈悲な質問が飛んできて面白い会見が見られることになりそうで楽しみになるというものですなあ（棒読み）。

とまあプレビュー雑談と言いましてもただの悪態な訳でして、大体からして総裁がＭＢ２年で２倍で物価が２年２％という信者でありますので、実際に時間が経過して実績が出るまでの間は「行くと言ったら行くんです」（ｷﾘｯ）という事で済ますのですからして、会見がクソ面白くならないでしょうというのはその辺が背景にありますし、じゃあ市場の反応はと申しますと、不思議理論を持ち出す為替市場は兎も角として債券市場ちゃんではどうせ来年度1.5％とかの数字が出てきても「はいはい情報局発表情報局発表」ということで債券市場の皆様は華麗にせせら笑って終了でこの数字が出て時間軸が短くなるとかゆー話にならんでしょとは思いますが、誰か勘違いして時間軸短期化とか言い出すのかなあ(^^)。

しかし「２年で２％目標達成」するんだったら金融政策のタイムラグ考えたら緩和の大幅拡大を実施する期間は２年間ではなくて例えば１年で２倍にしてその後は維持、とかそういうもんじゃないのかねと思うのですけどね。目標達成してるのにその直前まで莫大な金融緩和を継続して拡大したらどう見たって目標達成後に物価が上方にオーバーシュートすると思うのですが、そこの説明をついぞ聞いた事がございませんので是非お話を聞かせて欲しいものです。

というただの悪態でしたが、まあ要するに物価見通しがどの程度ジャガーチェンジするのかのみ（あと強いて言えば苦しい屁理屈の鑑賞）が見ものというあまり面白くないＭＰＭになるのでありました。


○中曽さんの講演はＬＬＲ関連ですので足元関係ないけど論点は面白い

中曽さんの講演キタコレと思いましたが、今回はＬＬＲ関連の講演なのでまあサラサラと。

http://www.boj.or.jp/announcements/press/koen_2013/data/ko130423a1.pdf
金融危機と中央銀行の「最後の貸し手」機能
世界銀行主催エグゼクティブフォーラム「危機は中央銀行の機能にどのような影響を及ぼしたか」における講演の邦訳

ほんちゃんは英語版ですがめんどいので日本語版で。


・ＬＬＲと言えばバジョットルール(^^)。

そういえばロンバード街の日本語訳読んだのですが読書室ネタにしていない事を思い出しました。

『LLR の概念を広く普及させたのは、英国のエコノミスト誌の編集長であったバジョットである。彼は、LLR の基本原則の一つとして、金融システムの動揺を防ぐために、“solvent but illiquid”な銀行（支払い能力はあるが一時的な流動性不足に直面した銀行）に対して、中央銀行は貸出を行うべきとした。』

で、その時のルールとしてはソルベントな金融機関に対して十分な担保を取って市場金利よりも高い金利での貸出を行う、というのがバジョットルールですな。

『近年、経済学界の一部から、「バジョットの原則は、金融市場が未発展な時代に打ち出されたものであって、現代の金融市場のように、市場参加者が高い情報収集能力を有している場合には、もはや当てはまらない」といった指摘も聞かれていた。そうした見方は、「市場が効率的であれば、取引相手の支払能力の有無と流動性制約の問題を明確に識別できるため、債務の支払能力のある銀行が流動性制約に直面することはなく、したがって、個別金融機関に対する中銀のLLR 機能はもはや不要である」という考えに基づいていた。』

まあ学界の人なら言いそうだ罠と思うのですが、市場現場労務者としてはそもそも市場が効率的で〜明確に識別できる云々というのが砂上の楼閣以外の何物でもないと思いますが、当然ながら中央銀行実務家的にもそういう話になりますぞな。

『しかし、金融資本市場が深化しグローバル化が進んだもとで、中央銀行のLLR 機能はこれまでとは違う姿で発揮されることとなり、その重要性は従来にも増して強まった。本日は、金融危機の経験を振り返り、まず、中央銀行のLLR 機能の変容について概観した後、その変容の過程で浮き彫りになった幾つかの課題を指摘する。そのうえで、われわれが依って立つ金融経済システムの安定性を確保するために中央銀行が果たすべき役割について考えてみたい。』

ちなみにリーマンショック前後の金融市場の混乱時に中曽さんがその混乱に対処するために国内はもちろんグローバルに活躍していた訳ですので話も明快でありまして、まあ本当は全部熟読してくらはい以上で終わるのですがそれでは何ですので簡単に。


・つーことでＬＬＲの変容として「ＭＭＬＲ」と「ＧＬＬＲ」とな

『LLR は、金融資本市場におけるシステミック・リスク――すなわち、あるところで発生した問題がドミノ倒しのように連鎖し、その影響が金融システム全体に波及するリスク――の顕現を抑止するために発動される。古典的なシステミック・リスクは、ある銀行での預金取付け（bank run）が、資金流動性の収縮という形で他の国内銀行にも伝播していくというものであった。』

伝播していく「のを防ぐ」ではないかと思うのですがまあそれは兎も角。

『しかし、今回の金融危機においては、金融資本市場の深化とグローバル化を背景に、システミック・リスクが、（１）資金流動性と市場流動性の相乗的収縮によって拡大すること、（２）危機の発生した一国の市場を超えて国際的な拡がりを有することが明らかになった。そうした事態に対応して、中央銀行のLLR は、「最後のマーケット・メーカー（Market Maker of Last Resort、以下MMLR）」と「最後のグローバルな貸し手（Global Lender of Last Resort、以下GLLR）」の機能を含む姿に発展した。』

ということでＭＭＬＲの典型的な姿として米国のＱＥ１やＥＣＢのＳＭＰプログラムを例に挙げておりまして、ＧＬＬＲとしては中銀間のスワップ取引ですよねという説明があるのですがそこは全部引用割愛しますけど、まあ大体皆さん分かりますよね？


・ＬＬＲの新たな課題：結局一番大事なのは最後は財政の健全性という話に帰着されるような希ガス

『MMLR やGLLR といった、中央銀行のLLR 機能の変容は、中央銀行に新たな課題を投げかけている。ここでは、（１）金融政策と金融システム政策の相互連関、（２）流動性供給の限界と政府によるサポート、（３）金融トリレンマと中央銀行間の協調、（４）外貨準備政策とGLLR の相互連関、の４点について指摘する。』

ということで興味深い論点にまとまっておりますが、まず（１）の部分としては要するに「金融市場が機能不全に陥ると金融政策のトランスミッションメカニズムが働くなりますよね」というお話であります。つまりそのまとめですけれども。

『このように、危機時には、金融システム政策と金融政策の関連性が非常に高まることになる。危機時に採られた非伝統的金融政策は同時に金融システム安定化策の側面を有する場合がある一方、金融システムの安定確保を目的とした施策も、金融政策の波及経路を維持・補強する側面を有している。両政策はともに金融市場および金融機関を通じて経済・物価に作用するものであり、その効果が相互補完的であるだけでなく、一方の政策のために得られた情報や分析を活用することによって、もう一方の政策の有効性を高めることができるという関係にもある。』

ということですな。ただですね･････

『もっとも、欧州債務危機時のように、政府のソルベンシーに対する疑念がきっかけとなって国債市場の流動性が収縮し、危機が発生する場合には、異なる次元の問題が発生し得る。』

ということで･･････

『仮に、中央銀行が金融システムの安定を優先してMMLR として国債購入を続ければ、物価の先行きに不確実性をもたらすことになるし、一方で、中央銀行が物価安定を優先して国債購入を抑制すれば、国債市場の流動性収縮に歯止めをかけることが困難になる。中央銀行がこうしたトレードオフに直面することを回避するためには、財政の持続可能性に対する信認確保が大前提となる。』

という話になっているのですが、この次の（２）の論点でも結局財政の健全性が重要という話に帰着するのがチャーミング。

『中央銀行が“solvent but illiquid”な金融機関に対して、LLR として融資をする場合、金融機関の資金流動性は確実に改善する。しかし、中銀がMMLRとして市場に資金を供給する場合には、市場流動性が自動的に改善するわけではなく、MMLR としてどこまで踏み込むべきか難しい判断を迫られる。』

ですな。

『危機時の市場流動性の収縮に対して、中央銀行がMMLR としてどう機能するかによって、金融政策の有効性や金融システムの安定性だけではなく、自らの財務基盤に対しても内生的な影響が及び得る。MMLR が呼び水となって、市場流動性が回復すれば、中央銀行が買い入れた金融商品や貸出担保の市場価値が安定するようになるため、自己資本が棄損されることはない。しかし、中銀が自己の財務基盤（ひいては中銀に対する信認）が崩れることを懸念して、自己資本のエクスポージャーを抑制し、MMLR としての資金供給を絞り込めば、市場流動性の収縮が止まらず、中銀が買い入れた金融商品や貸出担保の市場価値の低下が進み、結果として自己資本が棄損されるリスクもある。』

うむ。

『中央銀行の財務基盤が劣化し、信認が損なわれると、金融政策の政策遂行能力（ひいては政策の有効性）が低下する可能性がある。また、中銀の損失は、国庫納付金の減少という形で納税者の負担になる可能性があるほか、ミクロの資源配分に介入しているという点で、準財政政策の領域に入るという問題もある。』

『しかし、同時に、財務基盤の劣化を極力回避するために、危機時におけるMMLR の役割が十分に果たせないということも望ましい姿ではない。』

ということでして、主要国におけるＬＬＲ政策実施の際の具体的な政府サポートについて説明しているのがこの先。

『こうした中、FRB がABS 市場の流動性回復のために、TALF（Term Asset-Backed Securities Loan Facility）を導入した際には、政府が一定割合をまず負担することが決められた。また、BOE の資産買取ファシリティは、損失が出た場合には政府により全額補償される取り決めとなっている。日本銀行が企業金融に係る金融商品の買入れを2009 年に決定した際には、政府は金融政策決定会合の席上、リスクが顕在化した場合、決算上の対策の中で、日本銀行と協議のうえ対応する考えを表明している。』

ということで、ここでは財政の健全性云々の話って出ていないのですけれども、良く良く考えてみたら中央銀行の（ＬＬＲの文脈での）流動性供給に対して政府の財政的なサポートが必要という話になった場合、そもそも論としてその元になる政府の財政基盤に対して信認が無い場合にはサポートがどうのこうの言う以前の問題になる訳でして、ここの論点の中で直接言及はされていませんが、やはり政府の財政健全性に対する信認というのが全てのベースになりますよね、という事になるんでしょうなあと思うのであります。


・国際的なセーフティネットの際の負担をどうするのか

でまあ先ほどの論点の続き。

『金融のグローバル化が進むもとでの国際金融システムの安定に関しては、Schoenmaker の提唱する“financial trilemma”が重要な視点を提供している。これは、金融の安定、金融の統合（自由な資本移動）、国家単位の金融規制・監督（national financial policy）、の３つを同時に満たすことはできない、というものである。この枠組みを用いて、LLR について整理すると、次のようになる。』

『金融のグローバル化が進むもとで、中央銀行のLLR が自国通貨建ての流動性供給に限定される場合――すなわち、国家単位の金融システム政策に止まる場合――、国際的な金融システムの安定性は保証されない。異なる選択肢として、自国通貨建てのLLR のみで、金融の安定化を図ろうとすれば、金融の統合、すなわちグローバル化を後退させ、資本取引を規制しなければならない。もう一つの選択肢としては、金融のグローバル化のもとで、金融システムを安定化させようとすれば、国家単位の金融システム政策を超えた何らかの国際的な金融規制・監督の仕組みが必要になる。中銀間の協調によるGLLR 機能は、この大きな枠組みの中でのセーフティーネットにかかる選択肢として整理できるかもしれない。』

なるほど。

『国際的なセーフティーネットとしては、中銀間のGLLR 以外にも、各国中央銀行がIMF に対して各通貨建ての融資枠を設定し、IMF に管理させる――外貨を必要とする中央銀行への融資と監視を行わせる――という仕組みや、SDR を利用したセーフティーネットの構築、各国の外貨準備をプールして共有化する枠組みなど、複数のアプローチが提案されている。』

で、そこには負担の問題が有る訳で･･･････

『ただし、いずれのスキームであっても、それを実現するためには、国際社会においてコスト負担に関する合意を形成するという難しい問題が存在する。』

『危機時には、流動性制約と債務返済能力が相乗的に悪化する傾向があるため、問題を抱えた金融機関や中央銀行、国家への融資は信用リスクを伴う。同リスクが顕在化した時のコスト負担については、金融グローバル化のもとでは、金融の安定を脅かすリスクが国境を越えて相互依存的になるため、問題解決に向けた国際的な政策協調が正当化されるということには異論がなかろう。しかし、具体的なコスト負担を政治的に配分する枠組みについての合意は容易ではない。同時に、コストの負担に対する各国国民の納得性を確保するためには、コストの最小化を担保するためのメカニズム、すなわち、効果的な規制・監督体制の構築も避けて通れない。』

ということで････････

『現在、ユーロ圏で推進されている銀行同盟に関する議論は、そうした種々の問題が凝縮されているという意味で、非常に示唆に富む。』

確かにそうですな。


・最後にマクロプルーデンスや金融政策の他国へのスピルオーバーに言及しているのがチャーミング

でまあ以下飛ばしまして最後のまとめ。

『市場型金融仲介の進展やグローバル化の進んだ金融システムにおいて、安定性を確保するうえで、中央銀行のLLR としての守備範囲は明確に拡大している。危機の渦中において、中央銀行はここで指摘した課題に対応し、相応の成果を挙げてきたが、全て課題が解決されたわけではない。個々の中央銀行による適切な危機対応はもちろん重要であるが、同時に、政府との連携や役割分担の明確化、そして国際セーフティーネットの構築にむけた中銀間や財政当局間の協調も不可欠になっている。』

まあそう考えますと中央銀行の金融政策とは何ぞやという話にもなってきますわな。そういう意味では単に物価安定で経済が安定とかいうような話から変わってきているんじゃネーノというような遠大な話にもなってきそうですけれども(^^)。

『さらに、危機対応という視点に加え、危機を予防するという視点も重要であるが、ここで悩ましいのは、LLR の存在、さらにはその守備範囲の拡大が、市場参加者の野放図なリスクテークをむしろ奨励してしまう可能性――いわゆるモラルハザードの問題――である。』

キタコレ。

『この問題に対処し、金融面での不均衡拡大を抑制するうえで、規制・監督の果たすべき役割は大きいが、同時に、それだけではなく中銀の政策対応にマクロプルーデンスの視点を取り入れていくことも必要となる。グローバルに緩和した金融環境が当面続くことが見込まれる中、将来、各国の政策運営において、この視点をどのように取り込んでいくべきかが問われてくることになろう。』

マクロプルーデンスキタコレ。

『また、グローバルシステムにおける「合成の誤謬」についても注意が必要である。金融市場のグローバル化が進むもとで――すなわち、資本取引を自由化したもとで――、個々の中央銀行は自国経済の安定のために、独立した金融政策、もしくは為替政策（固定相場制）のいずれかを選択可能であるが、いずれを選択するにしても、それらの政策を世界集計した場合、世界経済の安定が必ずしも保証されるわけではない。』

キタコレ。

『例えば、政策に外部性がある場合、各国が自国経済の安定化のために行う政策は同調的になる傾向があり、そのことが世界経済の振幅拡大や国際金融システムの不安定化をもたらし、自国経済に跳ね返ってくる可能性もある。こうした合成の誤謬の問題は、Mundell の国際金融に関するトリレンマの次元を越えた、より難しい政策課題を中央銀行に投げかけている。』

『また、グローバル化が進む中、各国単位の外貨準備政策（資本逃避に備えた外貨準備の積上げ）や規制・監督（national financial polices）が残存すれば、国際資金循環を増幅したり、規制の最も緩い国や地域に資本流入が集中するなどして、各国の金融政策に意図せざる効果をもたらすという形でフィードバックしていく可能性がある。このように、Mundell とSchoenmaker の２つのトリレンマが相互に作用する中で、問題はより複雑なものとなろう。』

とまあそういうような話が最後にしらっと入っているのがチャーミングですなと思うのでした(^^)。




２０１３／０４／２３

お題「ＢＯＥ４月議事要旨では既視感のある論点が色々と(^^)」

「日銀から２０１５年に２％の物価見通しが出れば強いコミットメントが確認されるので円安が進む」という不思議理論をモーサテのコメントの人（電話で話をしていたどこかの誰かさん）がゆうとったのだが、２％の早期達成が本当に見えてきたら時間軸が盛大に短期化して金利は上がって円高要因になると言う話をした方が自然だと思うのですが、まあとりあえず足元なんでも良いから円安ネタにこじつけたい、というのだけは把握しました。


○何となく市場備忘メモ

・短国金利は0.09％近辺とか

先週は短国買入打って１年オペ打ってと慌ただしく推移していた訳ですが、水曜辺りからＧＣレートもやや下がって木曜の３ＭＴＢ入札がこれまでの0.10％カツカツ水準から0.09％台前半へ金利低下してほほーと思ったら金曜に追い打ちのように短国買入の打ち込みがあったという話は昨日もしましたが、週明けでも短国金利は0.09％近辺での推移となっているようで、とりあえず短期市場の抑え込みには成功している感じでございますな。

・落ち着いたと思ったら後場終盤からまた売りとな

んでもって昨日の市場ちゃんですけれども、国債買入は無かったのでこれでまあ普通に考えると水曜に１年〜５年と５年〜１０年の買入を打ち込んで来週火曜に１年〜５年と変国の買入を打ち込むというスケジュールになるんでしょうなあというのは把握した。つーかこれ逆で実施したらインデックス系の投資家に対する嫌がらせ以外の何物でもないのですけど。

というのはともかくとして、まあ国債買入はスルーでしたがまあ８割がた予想通りでしたので特段の反応は無くて前場はキャッシュは平和に推移（スワップはスティープ）していたのですが、何か知らんがまたまた後場終盤位から超長期がヘロヘロになって前日の盛大なフラットも何でしたっけという感じでしたが昨日はスティープとか円安のせいだとは思うのですが連日何なんでしょうかねという所で、イールドカーブの手前は上記のように落ち着いたものの、まだ後ろが落ち着きませんですなあという所で砂。


とは言え市場が落ち着いて来ましたようですのでパスしていたネタとかその辺を徐々に整理していきたい（やりかけのまま放置しているのとかもありますしorz）と思う訳で、まあ早い所市場が落ち着いてくれませんと毎日脳内ヒャッハーで疲れるんですけど、と言いながら市場が落ち着くと収益（あるいは超過収益）機会が無くなるのでそれはそれでポジショントーク的には如何なものかという説はだいぶあるのですが(^^)、そんなわけで虫干しネタと思ったのですがネタの後入先出法でＢＯＥの議事要旨ネタから参ります(^^)。


○４月ＢＯＥ議事要旨から：資産買入政策を巡る論点が色々と興味深い点について

先週出てましたけど。
http://www.bankofengland.co.uk/publications/minutes/Documents/mpc/pdf/2013/mpc1304.pdf


・クレジットコンディションは改善していて効果があるものの･･････

景気の見立てに関してはまあそんなに変わった話はなくて、世界経済の成長に関してはやや改善のエビデンスが揃ってきたという話をしつつ、ただしその成長は米国とアジアでして、欧州はまあダメですねえという話になっています。あとオモロイのはコモディティ価格の下落、特にコーンの価格が急落してオイルの価格もドルベースで４％下がったとかその辺の指摘が入っている（まあ物価にモロに跳ねるから注目するのは当然ちゃあ当然ですが）のがほほうと思いましたぞなもし。

でまあ経済の部分の後半パートの『Money, credit, demand and output』の途中からがまずほほうと思うのですが、一応その前の部分について申し上げますと、英国経済については４Ｑの成長率に関しては新たなニュースは無く、２０１３年１Ｑの経済活動に関する指標については鉱工業生産が弱めでサービス関連は強めと出ていてミックスした状態ですという話になっています。

で、その次の第１５パラグラフから。

『There had been further evidence of an improvement in the supply of credit following the fall in lenders’ own wholesale and retail funding costs since the middle of 2012.』

つーことでクレジットのサプライに関しては改善の更なるエビデンスが出てきましたとのことで、貸出業者のファンディングコストが低下してきているという話でして･･････

『Some, but not all, of this reduction in funding costs had been passed through to loan rates. Mortgage rates had fallen sharply over this period, although the pace of decline had eased in March. Effective new business rates on loans to companies had fallen by about 25 basis points since June.』

でまあそのファンディングコストの低下が全てでは無いが借入人にパススルーされてきている話で、６月以降２５ｂｐほど新規実効貸出金利が低下しているというのがほほうという所で。

『Some lenders had also used cashback deals or reductions in fees to pass through the benefits of reduced funding costs to their smaller corporate customers.』

こんなのあるんですね。

『The Bank’s inaugural Bank Liabilities Survey had suggested that lenders expected to reduce further their transfer prices - the cost charged to business units to fund the flow of new loans - in the following three months. And the Bank’s Credit Conditions Survey had indicated that lenders were expecting to reduce spreads further on secured loans to households and loans to businesses.』

ということで、今後も貸出金利の低下が期待ということで、まあこの辺前回ＭＰＣでもテーマになっていたと思いますが、クレジットコンディションの改善によって緩和的な金融政策がより効果を出します的な話ですな。

で次は企業サーベイを見てもクレジットコンディションが改善しているという話で。

『Surveys of businesses taken in the first quarter had also suggested that there had been some easing in credit conditions, although significant differences continued to be reported in access to finance between large companies, especially those with access to the capital markets, and small companies.』

ただまあ資本市場へのダイレクトアクセスが可能かどうかでその差はありますよねとはそうでしょうなあと思います。

『There was evidence that investment by companies with access to capital markets, accounting for roughly half of UK business investment, had risen strongly.』

これは政策効果キタコレという所ですが、とりあえず資本市場へのアクセスが容易な企業の投資活動が拡大しているとな。

『Given the aggregate behaviour of UK business investment, this would imply that investment by those without access to capital markets might have fallen on average.』

とまあここまではクレジットコンディション改善で結構な話なのですが、この次のパラグラフは英国の課題と申しますか、それどこかの極東の国の話みたいでアレという話です。


・クレジットコンディションの改善が貸出増に結びつかない件

『Despite significant improvements in the price and availability of credit, there had been little sign so far of any significant pickup in net lending to businesses.』

レートの低下やアベイラビリティーの拡大が企業への貸出にあまり結びついていないとな。

『That may have reflected the usual transmission lags, but it could also point to a more fundamental change in the structure of credit markets.』

ラグがあるというのもあるが、それよりもクレジット市場の構造変化の可能性も指摘できると。

『Some contacts of the Bank’s Agents had reported a continuing lack of trust between banks and small businesses, and fears that applications for new lending facilities might result in the terms of existing facilities being reappraised.』

どこかで聞いたような話で既視感が漂いますが、銀行が貸出絞ったもんだから中小企業からしてみると足元で金融環境が改善しても何かの拍子にまた梯子外しをされるかもしれないという懸念があって少々の金融環境改善ではウゴカンチ会長とかどこの日本だよという所で。

『Nevertheless, lenders surveyed in the Bank’s Credit Conditions Survey had reported expectations of a pickup in the demand for bank credit in the next three months. And a special survey by the Bank’s Agents had found that businesses that reported that credit conditions had loosened over the past year were expecting to increase their demand for credit over the next twelve months.』

ふむ。

『In contrast, businesses reporting tighter credit conditions were expecting to reduce their demand. More generally, business surveys had pointed to a slight pickup in investment intentions, consistent with a possible building in the demand for finance.』

ということでどうもレンダーと企業の間では認識のズレがあるようですな。


・住宅市場にはそこそこクレジット環境改善の効果が

第１８パラグラフは引用だけ。

『There were some signs that the improvement in the supply of credit had been passing through to　the housing market. Housing transactions had risen by over 5% in February, consistent with the growth of loan approvals seen at the end of 2012. The three-month annualised growth rate in net secured lending to individuals had picked up to 0.7% in February. But loan approvals for house purchase had fallen in January and February, possibly affected by the cold weather.』

寒波が来ると住宅の売れ行きが下がるとかどんだけ凄い寒さだったんでしょうか。

『Additional measures to support housing market activity had been announced in the Budget, although details of the mortgage guarantee component of the Help to Buy scheme had not yet been finalised. Compared with the previous three months, house prices had risen by about 1% in the three months to March on the average of the main lenders’ indices.』

でまあ詳しくは知らん（というか調べてない）のですが、英国でもHelp to Buy schemeなどというような政策を打ちこんでいるのね。


・生産性と物価に関しての話でこれまたオモロイ論点キタコレ

その次の『Supply, costs and prices』ですが、相変わらず物価が微妙に高止まりしていて、先行きに関しても３％前後での推移が続く一方で、賃金の伸びに関しては１％台前半で推移していまして、中々生きにくい世の中でナムナムという感じですが、その一方で英国の場合雇用の頭数という点ではやたら堅調ですよね、という話がこのコーナーの前半なのですが、傾向としてはこの状況が延々と続いているという感じです。でまあその考察部分になる第２３と２４パラグラフが面白い。

『Productivity had continued to fall in the fourth quarter of 2012, with employment increasing as output fell, adding further to the longstanding productivity puzzle.』

longstanding productivity puzzleと言ってますが、確かにＢＯＥの議事要旨読んでいましてもうこの話何度見たんだという位に続いているお話なのですよ。

『Information on the output and employment of individual businesses from the 2011 Annual Business Survey and the 2012 English Business Survey had suggested that there might have been unusually high labour retention by businesses whose output had fallen: 20% of all employment in the sample had been in businesses whose output was falling but whose employment was nevertheless broadly flat, double the share immediately prior to the crisis.』

生産が下がっているのに雇用（の頭数）は堅調推移というのが続いているのですが･･･････

『In previous recessions, which were often associated with tight monetary policy, such businesses might have failed completely. The relatively low rate of company failure in this episode might therefore be one of a number of factors explaining why aggregate productivity had been lower relative to its pre-crisis trend than in previous recessions.』

何か怪しげな話になっておりますがこの次のパラグラフが更にこの怪しげな話を増幅。

『There were likely to be two broad explanations of why business failures had been lower in recent years than would have been expected on the basis of their previous relationship with output growth.』

ふむ。

『First, low nominal interest rates had alleviated the financial pressure on indebted businesses, thereby helping them to survive, in contrast to previous recessions which had been associated with tight monetary policy.』

うへーという話ですが、金融緩和政策によってゾンビ企業が延命するのでその結果経済の生産性に悪影響とかいやあのまあそれってポリティカリーインコレクトな話をと思うのですが、ＢＯＥはこの手のポリティカリーにアレな話をしらっとしてしまうのが素敵なのです。

『Second, forbearance by lenders had provided some indebted businesses with the opportunity to continue trading when they might otherwise have failed.』

レンダーが貸出先を延命させるという論点ですな。

『It was also possible that the changes resulting from the Enterprise Act 2002 made it easier for businesses in difficulty to carry on trading in current circumstances. Forbearance might have occurred because lenders had been unwilling to write off, or make provisions for, bad loans when their own capital position was weak.』

法律的な要因の他にレンダーの資本力が弱いと貸出先を延命させる傾向になる可能性がありますねと。

『But, were forbearance to cease, it was not obvious that the resources currently used by struggling businesses would necessarily be re-employed in healthy businesses.』

いやまあそれはそうなのですが中央銀行が堂々とこの話をするのが英国クオリティとしか。

『It was possible that less forbearance would lead simply to more company failures, higher unemployment and lower output.』

でまあさすがにここまでシバキっぽい話をしていますが、そうは言ってもシバいて企業をじゃんじゃんお父さんにしていたら失業や生産が悪化する可能性もありますよねという話を入れて話を中和しております。

『Policies to strengthen the UK banking system, such as those recommended by the FPC, together with policies to encourage lending, such as the Funding for Lending Scheme, were intended to bring about a normalisation of credit conditions that would allow capital to flow to where it could be used most efficiently.』

でまあその辺の論点も踏まえると金融機関の資本増強は大事ですよね、という話で締めているのでして、何か全力で既視感のある話にほほうと思うのでありました。


・マンデートに微妙な付記が加えられたとな

で、この後の『The immediate policy decision』の論点もオモロイ。

第２５パラグラフ。

『The Committee’s new remit, as set out by the Chancellor of the Exchequer at the time of his latest Budget, reaffirmed that monetary policy should be set to meet the 2% inflation target but in a way that avoided undesirable volatility in output.』

ということで新たなマンデートとして付託されたのは「２％のインフレ目標」自体は同じなのですけれども、そこに「生産の望ましくないボラティリティを与えることを避けるようにして目標を達成させる」というのが加わっております。

まあつまりこれは２％を上振れ状態になっているインフレに対してここで引締めとかやらんでヨロシという話ではある訳で、その辺の解釈がこのようにされています。

『The new remit also confirmed that the Committee should continue to look through temporary, even if protracted, periods of above-target inflation where it judged that cost and price pressures were consistent with inflation returning to the target in the medium term.』

この辺はこうしておかないとインフレ目標とは何なんだということになってしまうので、シャーナイナイな所ではあるのですが、これインフレ期待が高止まりになってしまって宜しくない傾向になるリスクもある訳で（ユーロがうんこの為にポンドがあまり下がらないから良いようなものの、これポンド安とかになったらインフレが更にスパークしてエライコッチャになるんじゃネーノという気がするんですがどうでしょうかねえ）、大体からして英国の場合公共料金ドリブンでも物価上昇圧力あるので、まあ色々な点で複雑骨折状態になっているような気がしてならないです。


・一応経済状況と物価に関しては引用だけ

でまあ景気見通しと物価見通しの所は備忘の為引用だけしておくが、本文での見通しと同じ話をしておりますので、まあそこを読めば大体それ以前の話が分かります。

第２６パラグラフが景気

『The outlook for activity and inflation remained broadly in line with that set out in the February Inflation Report. After only weak growth in 2012, business surveys suggested that the pace of expansion in the UK economy was likely to remain muted during the first half of 2013. Employment had continued to rise in spite of the weakness of output growth. Retail sales growth had been strong in February and suggested that the pickup in consumers’ expenditure over 2012 might have been sustained. But there had been only tentative signs of a generalised pickup in business investment other than by utilities and in the North Sea oil industry.』

『The impact of the euro-area debt crisis, together with the fiscal consolidation and tight credit conditions at home, were likely to continue to weigh on demand. The reaction of financial markets to the events in Cyprus had been relatively muted, although the risk that bank depositors might also face losses or capital controls in a future crisis might have increased the fragility of the euro area and the associated downside risks. 』

『The stimulus from the Funding for Lending Scheme (FLS) and the asset purchase programme were likely to support a gradual recovery, although there had been some signs on the month that the pace of improvement in credit conditions had eased and net lending had so far remained subdued.』

第２７パラグラフが物価

『Inflation had risen to 2.8% in February, in line with market expectations. It was still expected to pick up to around 3% in the middle of the year. But changes to duties announced in the Budget and lower sterling oil prices had offset upside news from the previous month and meant that the overall outlook for inflation was similar to that published in the February Inflation Report.』

『While pay growth had been subdued, the impact of this on unit labour costs had been offset by weak productivity growth. And administered and regulated prices were likely to make unusually large and sustained contributions to inflation over the next two years or so.』


・で、どういう政策をするのよという話

ということでその次ですけど。

『In line with its remit and to avoid undesirable volatility in output, the Committee had previously judged that it was appropriate to look through the impact of these prices on inflation provided that indicators of cost and price pressures were consistent with inflation returning to the target in the medium term.』

よりフレキシブルターゲットになったんですな。

『The Committee continued to expect CPI inflation to fall back to around the target in the medium term as a gradual revival in productivity growth dampened increases in domestic costs, and as external price pressures faded.』

もはやホンマカイナという話ですが。

『The pace at which inflation was expected to return to the target was determined by monetary policy; this needed to balance supporting the recovery with bringing inflation back to the target promptly. The short-run trade-off between output growth and inflation meant that the Committee could return inflation to the target more quickly than currently expected only by taking policy actions that would provide less support to output.』

金融政策で物価をより速くにターゲット内にしようとすると生産に悪影響を与えますよねというバランスアプローチ状態でどこが物価ターゲットなのよという話もせんでもないですが、まあ政策自体はこういう風に運営するしかない（ただし物価が跳ねたらどうするんでしょうね）です罠。

『In responding to this trade-off, the Committee was setting policy in broadly the same way that it had done since its formation.』

ということで、追加金融緩和の検討部分を最後に。


・追加緩和については意見が割れています

『Against that backdrop, the Committee examined the cases for either increasing the degree of monetary stimulus through further asset purchases, or else maintaining it at the current level.』

ということで第３１と３２パラグラフになります。

『There continued to be a case for a further extension of the Committee’s asset purchase programme to support other policies that were being deployed: wage growth had weakened further, consistent with there being a significant degree of slack in the economy; the prospects for growth remained subdued, especially given the continued weakness in the euro area; despite their recent rise, market-implied medium-term inflation expectations remained broadly consistent with meeting the target; and the Committee should look through temporary, even if protracted, periods of above-target inflation.』

『Moreover, it was possible that higher demand would itself push up productivity and, if that were the case, higher output need not be associated with a material increase in inflationary pressure. Further asset purchases, by lowering longer-term interest rates and supporting a range of asset prices, could facilitate a smoother path towards the economy’s new equilibrium, help prevent a more persistent reduction in spending, and thereby avoid potentially lasting damage to productive capacity.』

一方で現状維持の人。

『There were also arguments in favour of maintaining the current size of the asset purchase programme. Monetary policy was already highly stimulatory and the benefit of past actions would continue to be felt: the first rise in Bank Rate was not fully priced into market rates until well into 2016.』

『Inflation was above the 2% target, was likely to rise further later this year, and was expected to remain elevated for an extended period. Medium-term inflation expectations had drifted upwards in recent months, and a further easing might exacerbate this movement and prompt renewed weakness in sterling, with implications for wages and prices.』

『In addition, the extent to which supply capacity would respond to greater demand would depend on how quickly capital and labour could be redeployed from declining to growing businesses. This issue was better addressed by policies to improve the working of credit markets.』

ということで、主要論点としてはインフレがどうなのかいう見通しが主になっていますが、ここについては見解が割れていますなという所です。実際には６対３(Charles Bean, Paul Tucker, Ben Broadbent, Spencer Dale, Ian McCafferty and Martin Weale)対(the Governor, Paul Fisher and David Miles)で現状維持で、３の方は資産買入を£４００Ｂｉｌに拡大（£２５Ｂｉｌ拡大ね）となっています。

つーことで趣味のコーナー恐縮至極でした。








２０１３／０４／２２

お題「短期オペを緩まず実施しているのは地味ながら重要／宮尾審議委員会見は情け容赦ないツッコミの鑑賞会である」

名古屋市長選挙があったとか開票速報聞いて初めて知りました（大汗）。

○まずは金曜の訂正

金曜の国債買入に関する駄文ですけれども、今月の実施回数を「２回」と書いたのですが、良く良く考えると「中短期２回」「中長期２回」「超長期１回」「変動国債１回」ですので、３回で実施すると考えるのが妥当でして、そう考えますと今月は先週金曜日に実施して、あと２回実施というのが普通の考え方でしたすいませんすいません（過去ログ分は訂正線で訂正しました）。

んでもってＭＰＭ結果が出る日と流動性供給入札のある日が恐らく外されまして、約定と受渡しが月末跨ぎになるのを避けるのでしたら今日と水曜（か木曜）かなあと思います。今月の大型連休は中３日が営業日なので３０日オファーの２日受渡の可能性もあるのですが、月末は債券インデックス関連の売買が入るので、その日に大規模な国債買入を入れるとか投資家的には大迷惑としか申し上げようがなく、民業圧迫にも程があるので月末にオファーするのは止めなはれとは思うのですけれどもね（中長期や超長期が入らないならそこまでの大迷惑では無いが）。

○その他オペ関連

・短国買入を緩まずオファーとな

金曜のオペオファー
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/of130419.htm
国庫短期証券買入 15,000 2013年4月23日
国債買入（残存期間５年超１０年以下） 5,000 2013年4月23日
国債買入（残存期間１０年超） 3,000 2013年4月23日
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞ 8,000 2013年4月23日 2013年5月28日

ということで国債買入が実施されたのですが、短国買入も１兆５０００億円オファーされていまして、木曜の３か月ＴＢ入札が0.09％台前半まで強い結果になる中で更に追撃のように短国買入のオファーということで、こちらはもう落ち着いておりますがなという所ですが短国買入を入れる所が何気にチャーミング。

金曜のオペ結果
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba130419.htm
国庫短期証券買入 55,934 15,006 -0.004 -0.003 52.0
国債買入（残存期間５年超１０年以下） 19,169 5,003 -0.018 -0.013 47.5
国債買入（残存期間１０年超） 7,100 3,001 -0.055 -0.047 28.1
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞（4月23日スタート分） 9,780 8,005 81.9

まあ一応オペ結果を置いておく訳ですが、短国買入応札5.6兆円ですからまあオペオファーはしておいて良かったという事ですかね。いずれにせよ先週からの１年オペ打ち込みに加えて短国買入を緩まず入れてきていまして、とりあえず短期の金利はアガランチ会長であるというのが明確になっていますなあという所でありまふ。


・まあフラットするのは判るのですが

金曜の日本相互証券さんの引値

２年：0.125％（-0.5）
５年：0.220％（-1.5）
１０年：0.580％（-0.5）
２０年：1.430％（-6.5）
３０年：1.545％（-6.0）
４０年：1.555％（-5.0）

国債買入のスケジュール変更がアナウンスされたのを好感したということになっておりまして、まあ木曜のアナウンス以降超長期が益々堅調になっていて金曜は朝っぱらから超長期が吹っ飛んでおりましたので、まあそういうことだと思うのですけれども、確かに５月以降超長期の買入額がもしかしたら増えそうですよねとゆーのは判るのですけれども、増えるったって1000とか2000とかの話の筈なんですが、何故か１０年２０年が盛大に６毛もフラットするとかワロスとしか申し上げようがないのですが一応メモだけ置いておきます。実際は何がこういう動きを引き起こしたのでしょうか誰か教えてジェネラル。


○宮尾審議委員会見は盛大にツッコミが飛んでいます(^^)

岐阜まで盛大にツッコミをしに行く人たちが中々容赦ないツッコミで大変に素晴らしい質疑であると思いました。では質疑に対する応答の方はと申しますと、これは講演と同様という感じでございまして、金曜にあたくしの駄文を読んだ読者様が「宮尾講演を楽しみに読み始めたのに途中からハナクソほじりながら読んでた感じ」と評して頂きました（えーハナクソはほじっていませんが言われて確かにそんな感じだわというのが絶妙過ぎてツボに入りました）ように応答の方が誠にこうアレであります。

http://www.boj.or.jp/announcements/press/kaiken_2013/kk1304b.pdf

でまあ質問は「物価シリーズ」と「政策判断ジャガーチェンジシリーズ」に大別されるのですが、質問が中々容赦ないので観賞用には大変面白いです。政策インプリケーションは無いけど（−−：


・物価見通しについて

まあ何ですな、今回は当然ながら物価目標本当に行くんですかそのメカニズムは何ですかということに関して、異次元緩和打ち込み後の最初の総裁以外の講演になる訳で、学者先生であらせられる宮尾先生におかれましては黒田さんの気合のみの話では無いサムシングニューを打ち込んで頂ける、とまあそう期待しつつ質問が飛んでくるのでありまして････････

まず物価に対する最初のツッコミ。

『（問） 2 点伺います。まず、金融経済懇談会における挨拶の中では、消費者物価の上昇率の見通しについて、「2014 年度中に1％程度を超えて高まっていく」と述べています。これは展望レポートで出されている中央値を上回っている訳ですが、宮尾審議委員としては、2014 年度中に1％を超えた後、物価の目標である2％が、具体的にはいつ頃達成できるとお考えなのか、教えて下さい。』

２点目の質問の前に早速宮尾さんの回答とな。

『（答） この点は、次回の金融政策決定会合で経済・物価見通しに関する展望レポートを作成する際に、今回の「量的・質的金融緩和」の政策効果も含めた形で、先行きの経済・物価見通しが議論されることになります。講演で示した、「2014 年度中に消費者物価上昇率が1％程度を超えて高まっていく」という見通しのベースは、1 月の中間評価時点での政策委員による2014 年度見通しの中央値である0.9％という数値です。2014 年度の平均が0.9％ですから、2014 年度中には0.9％を超える、つまり、1％程度を超えて高まっていくとみているということです。講演で示したのは、あくまでも中間評価で示した見通しに基づくものです。』

ほほう。

『今回、「量的・質的金融緩和」という政策を実施しましたので、その効果を含めた先行きの経済・物価見通しは、次回の会合で、メインシナリオおよびリスクの評価とともに、しっかりと点検していきたいと思います。』

「その効果を含めた先行きの経済・物価見通し」キタコレという所ですが、つまり「政策効果」という名目のもとに鉛筆を舐め舐めする気満々という事ですねわかります。


そして更にツッコミは続く。

『（問） 関連でもう1 点伺いますが、2％の目標を達成する道筋をきちんと示していくことが大事という問題意識があると思いますが、今の展望レポートは年度平均で数値を示していますので、2013 年度と2014 年度の平均しか出ない訳で、2％という数字が出るかというと、今のままだと難しいのではないかと思います。そのことに対する問題意識、つまり、もっと先まで示したり、2％という数字が入るように何か今の展望レポートの数値の出し方を変えるといったことについて、問題意識はあるのでしょうか。』

２％への道筋どうなってるのもっと長い期間にしないと鉛筆舐められないんじゃないですかとな。

『（答） 展望レポートの表現、あるいは将来の経済・物価見通しをどのような形で示すかについては、今回、2 年程度の期間を念頭に置いて、できるだけ早期に2％目標を達成できるよう必要な政策を決定したということですので、その政策効果を織り込んだ形でどのように見通しを示すのが望ましいのか、現在の示し方に何らかの工夫や改善の余地があるのかどうか、そういった点も次回の金融政策決定会合の論点の一つとなりうると思います。いずれにしても、先行きの経済・物価の見通し、メインシナリオ、並びにリスクについてはしっかりと議論していきたいと思います。』

えーっと、しっかりと議論と仰せですが２％を早期実施する為の政策を打ったのだからその政策効果を織り込んだ形での展望レポート見通しを出すとか、もうあからさまに大本営発表をしますよと言わんばかりのこの回答で、ここまでくると開き直りですかそうですかという所ですが･･････

でまあそのちょっと後の質問ではこんなのが。

『（問） 3 点質問します。1 つ目は、2 年程度を念頭に置いて、2％の物価目標を達成するために必要なことを全て「量的・質的金融緩和」に盛り込んだということですが、2年程度で2％の目標達成は可能だとお考えなのか教えて下さい。先程も似たような質問に対して、次回決定会合で議論するとおっしゃった訳ですが、黒田総裁、岩田副総裁も、様々な場所で総裁個人の、あるいは副総裁個人の考えとして、「実現は可能である」という見方を既に示していますので、宮尾審議委員が個人としてどのようにお考えなのか、教えて下さい。（以下割愛、というか後で）』

『（答） まず1 点目ですが、今回の政策で物価安定の目標が2 年で達成可能なのかどうか、これは先程と同じ質問と思います。今回、私どもは2 年程度の期間を念頭において、2％の物価安定の目標をできるだけ早期に実現するために今回の「量的・質的金融緩和」というパッケージを決定し、実行に移したということです。次回の展望レポートで、その政策効果も含めた形で、将来の経済・物価の見通しとリスクについて点検し、皆さんにお示しする考えです。（以下割愛、というか後で）』

はいはい根拠レス根拠レスという所ですが、この後政策ジャガーチェンジシリーズの質疑が続いた後に更に追撃質問が飛んでいるのでして。

『（問） 再度お聞きします。黒田総裁も岩田副総裁も2％の目標は2 年程度で達成できると個人の考えを述べています。宮尾審議委員が何故ここでご自身の考えを述べないのか、よく分かりません。それは、今は分からないということなのかどうか――今は答えられないということは分からないと受け止めざるを得ませんが――、そこを含めて、再度、達成できるとお考えなのかどうか、教えて下さい。（以下割愛、というか後で）』

後半の部分は後で引用している政策判断の継続性に関する部分での質問の追撃なので後で引用します。

『（答） 1 点目については、繰り返しになって恐縮ですが、私どもが今回決定した政策判断は、できるだけ早期に2％目標を実現する、その際、2 年程度の期間を念頭に置き、そのために必要な政策は何かを考えて実施したということです。それを踏まえて、次回の展望レポートに向けてそれぞれの委員が経済・物価の見通しを作成するということになります。（以下割愛）』

結局もう答えようが無いのだがそこは学者先生につき「根拠は無いけど気合です」とは言い切ることができないというところなんでしょうかねえ（ニヤニヤ）。



・政策判断の継続性に関する容赦ないツッコミシリーズ

まずは白井さんの３月提案否決との整合性に関して質問が。

『（問） 決定のプロセスに関して伺います。1 月の金融政策決定会合で2％の目標を決め、3 月の会合では1 人の委員が政策変更を提案されて、残りの方は全員反対しました。その後、前回の4 月の会合では、全員一致で新しい政策を決められた訳です。宮尾審議委員も、講演の中で、新体制で実施した方が効果的だと述べられていますが、その政策判断の連続性について、どのようにお考えでしょうか。』

この部分引用しなかったですけれども、そらまあこういうツッコミされる罠。

『新体制であろうと旧体制であろうと、必要であると思えば実施すべきと思いますが、3 月時点の提案に反対されたことが分かりません。1 か月の間で変わったことといえば、総裁をはじめ執行部の3 人が替わったくらいで、経済も順調に進んでいたと思います。そうした中で、何故1 か月の間でこれだけ大きな変更に賛成したのか、政策判断の連続性という観点でお答え下さい。』

ニヤニヤ。


『（答） 只今のご質問は、3 月の会合で白井委員の提案に反対し、なぜ翌月、つまり4月の会合で同様の提案に賛成したのかとの趣旨だと思います。』

まあこの部分に限定すれば回答は可能なのですよね、以下鑑賞。

『まず、白井委員の提案、あるいはそれを巡る議論に関しては、既に公表されている議事要旨に示されている通りです。その提案は、従来あった基金の枠組みに、輪番オペの長期国債買入れを組み入れるという内容で、一つのオプションとして会合で検討された訳ですが、議事要旨にもある通り、いくつかの論点について更なる検討の余地があるといった意見もあり、その会合では賛成多数とはなりませんでした。』

『一方、今回の提案は、量的にも質的にも相当踏み込んだ、新しい金融緩和の枠組みであり、前回の提案とは、枠組み自体が更に大きく変わっており、新しく組み立てられたものです。従って、3 月の提案の採否と4 月の政策判断とは直接は関係ないと考えており、私の中では、2 回の会合の連続性は維持されていると思っています。』

先日３月議事要旨が出た時にご紹介したのと同じ話になるのですが、要するに白井さんの提案自体が「他の重要な論点はともかくとして輪番と基金を統合しましょうよ」とかいうようなお前真面目に金融政策提案してるのかというレベルのうんこにも劣る提案であって、そもそも討議の価値もないというような思いつきレベルの話を持ち出したので反対したということを露骨に言わないと宮尾さんの回答になりますという所でしょう。

でまあこの前も悪態つきましたが大事な事なので何度も悪態をつく訳ですが、議事要旨内容とか普通の人は事細かに読まないのでありまして、結局の所「白井さんが輪番と基金の統合を提案したが否決され、その翌月には同じ提案が何故か全員一致で採用された」という印象を後に残す結果になる訳でございまして、わざわざコミュニケーションの障害を起こすために提案したとしか思えない白井さんの３月提案に関しては猛省を促したいと思うのでありました。


話は戻りまして、この次の質問がさっき引用した３点の質問でして、残りの２点の質問が中々の容赦なさでワロタ。

『（問）（前半割愛）2 つ目は、1 つ前の質問とも若干似ていますが、何故このような次元の違う金融緩和が白川総裁のもとではできず、黒田総裁が就任されて2 週間経つか経たないかという時期に実行できたのかという点です。』

あいやー。

『黒田総裁自身は、総裁就任前から白川総裁の5 年間を振り返って、あるいはそれよりずっと前から、日銀の金融政策が不十分であると断言されています。つまり、宮尾審議委員が在任の間も含めて不十分であったと断定されています。このことを宮尾審議委員ご自身も認めるのかどうか、つまり、今までご自身が賛成されてきた金融政策運営がやはり不十分であったと認識しているのかどうか、教えて下さい。』

まさにロジカルハラスメント質問(^^)。

『第3 点として、何故今回、白川総裁が退任して、黒田総裁になったばかりのタイミングでこのような次元の違う政策が実行されたのか。白川総裁のもとでの金融政策運営については、宮尾審議委員もほぼ賛成されてきたと思います。それが、手のひらを返したように、黒田総裁になったということで、ほぼ皆さんが次元の違う金融緩和に賛同された訳ですが、これを外からみて、「執行部が提案したものには盲目的に賛成されている方が多いのではないか」という印象を持たれる方も多いと思います。』

これは痛烈･･････

『今後、執行部が提案することが、もし仮に間違っていた場合、審議委員の方々がきちんとした判断で、違うものは違う、おかしいものはおかしいと、そういう判断がされるのかどうかということに、多くの人が危惧を抱いているのではないかと思います。この点について、何故、黒田総裁が就任して2 週間経ったばかりのタイミングでこの政策が行われたのか、何故、白川総裁のもとでは行われなかったのか、教えて下さい。』

まあ正直この辺については佐藤さんと木内さんに期待するしかと思いますけれども、宮尾大大先生の答弁やいかに。


『（答）（前半割愛）2 点目と3 点目は、併せてお答えしたいと思います。私は過去2 年半、包括緩和という枠組みのもとで、政策判断を行ってきました。包括緩和という枠組みは、ご承知の通り、非伝統的な緩和手段のメニューを揃え、政策の進め方としてはその効果を見極めながら緩和を強化していく、そういうアプローチで実施してきました。これにより景気の下支えに寄与してきたと私自身は考えていますが、残念ながらデフレの脱却には至らなかった点も事実です。』

『私自身は、そういった包括緩和での経験があったからこそ、今回の「量的・質的金融緩和」に踏み出すことができたと考えています。異例の規模の国債買入れでもあり、この政策には相応のリスクが伴うことは事実ですが、それを上回る効果が期待できると考えています。また私自身は、この会合に至る以前から――具体的には1 月以降――、追加緩和の提案もしてきています。そういった意味で、それまでの政策判断と今回の4 月の政策判断との連続性は維持されていると考えています。』

いやもう答えられないというのは判ったが、この後更に波状攻撃質問がありまして、前半部分は物価の説明が無いぞゴルァというので先ほど引用したのですが、追撃でこんな質問とか容赦ないにも程がある(^^)。

『（問）（前半割愛）また、黒田総裁は、総裁就任前から、宮尾委員の2 年半も含めて日銀の政策は不十分であると断言されています。それについて同意されるのかどうか、教えて下さい。』

『（答）（前半割愛）2 点目ですが、私自身は、先程申し上げたように、包括緩和は適切と判断して、景気の下支えに寄与してきたのではないかとみていますが、一方で、デフレの脱却には至らなかったというのも重たい事実だったと認識しています。』

いやーあっはっは。答弁が苦しかったでしょうなあというのは把握しましたが、記者の皆様におかれましては今後とも容赦ないツッコミをよろしくお願い申し上げたい物だとゆー所で、今回の記者会見は政策インプリケーション自体はともかくとして、宮尾さんが泡を吹きながら答える破目になったんだろうなあと思うと同情は若干禁じ得ませんがそもそもご自身の政策決定に関するツッコミですからまあ自業自得でもあったりするのであまり同情はしないあたくしがいるのでありましたとさ。


･････ということで宮尾審議委員ネタを先に打ち込みましたが、積読ネタになっているものを土日に成敗する積りで結局全然成敗していないので（古くなって何を今さら物件に関しては）連休でやらざるを得ませんな（つーかネタにしておかないと本人も忘却の彼方に逝くので）。つーかさくらレポートと金融経済月報もスルーしているのだが、週末に向けて決定会合にＦＯＭＣとなっているのでマズイマズイと思っている月曜の朝のひとときでありました。




２０１３／０４／１９

お題「オペとか市場メモ／宮尾審議委員講演から少々」

公共放送ニュースになっていて正直ビックラこいたわ。
http://www3.nhk.or.jp/news/html/20130419/t10014026443000.html
日銀の国債買い入れ 入札回数増へ
4月19日 5時44分

『日銀は、新たな金融緩和策の下で大規模な国債の買い入れを始めていますが、買い入れの規模が大きすぎて、債券市場が混乱したことから、入札回数を増やして、１回当たりの買い入れ額を減らすことになりました。』（上記URLより）

ということですが、この記事後の方に誤植があるのですが、その誤植がそのままニュース画面に出ていたのでちょっと残念無念。

○市場雑談関連

・国債買入オペの運営を手直し

時間的には後になるのですが、昨日の夕方に上記公共放送ニュースでも話題になってしまいました国債買入オペの運営見直しが公表されまして、それで債券市場がホイホイ買われるというのも何だかなあという感じなのですが、まあそれは場中の超長期入札以降の流れという所なのでしょうけれども。

http://www.boj.or.jp/announcements/release_2013/rel130418d.pdf
当面の長期国債買入れの運営について（２０１３年４月１８日）

ということで結果は以下の通り（物が図表なのでレイアウトを改変しています、あと変国物国は変更ありませんのでゴテゴテを避ける為に引用割愛）

今月の残り分（２回実施）（4/21追記訂正：良く考えたら３回実施が妥当でした）

残存期間：1 年以下　今月分終了
残存期間：1 年超5 年以下 5,000〜6,000を2 回
残存期間：5 年超10 年以下 5,000〜6,000を2 回
残存期間：10 年超 3,000を１回

５月分（８回実施）

残存期間：1 年以下 1,100を２回
残存期間：1 年超5 年以下 6,000〜7,000を５回
残存期間：5 年超10 年以下 6,000〜7,000を５回
残存期間：10 年超 2,000〜3,000を４回

（注１） 原則として、２つの残存期間区分を同時にオファーします。
（注２） 買入対象銘柄の残存期間が重複する利付国債の入札日（流動性供給入札を含む）には、原則オファーしません。また、物価連動債および変動利付債の買入は月の後半に行います。
（注３）残存期間１年超5 年以下については、残存期間の区分を細分化して同時にオファーすることがあります。

ということで、元々のがどうなっていたかと言いますと････････

http://www.boj.or.jp/announcements/release_2013/rel130404d.pdf
当面の長期国債買入れの運営について（２０１３年４月４日）

今月の残り２回分

残存期間：1 年以下　 今月分終了
残存期間：1 年超5 年以下 10,000を1回（第5回）
残存期間：5 年超10 年以下 10,500を1回（第4回）
残存期間：10 年超 3,000を１回（第4回）

５月分(合計６回）

残存期間：1 年以下　 1,100を２回
残存期間：1 年超5 年以下 10,000を３回
残存期間：5 年超10 年以下 11,000を２回と12,000を１回
残存期間：10 年超 2,000を１回と3,000を２回

････････ということで、今月分に関してはどさくさに紛れて（幅を見ているのですが）中短期と中長期の買入額が増える可能性があり、５月分に関してはこれはもうあからさまなのですが従来総額８０００億円の買入を予定していたのがこれまた幅を見ているのですけれども８０００億から１兆２０００億円の間で買入が行われるということでしらっと超長期買入増額の可能性の刑ワロタという所でございまして、２０年国債入札やった日の引け後に「超長期の買入額が来月は増えますお」とか売り方虐殺ショーにも程があるというものです（−−）。

でまあこれまた幅があるのですが、その分どこが減っているかというと中長期（５年超１０年以下）の部分が減る可能性があって、トータルの7.5兆円程度というのは同じという数字になっておりますが、もともと新発の供給される額対比で何ぼなんでも中長期ゾーン多くねえかという話だったので気持ち修正したというのもあるでしょうな。

更に中短期の部分について（注３）にあるように「オファーする場合には細分化も」という話をしているのは、恐らく普通にやっていると中短期の所で２年近辺ばかりが入ってしまう可能性が高く、そうなった場合に買入国債の残存期間長期化というディレクティブに対して運営が苦しくなるからという事ではないかと思料されます。

んでもって回数が増えて１回の買入額は減ったのですが、中短期、中長期ともに相変わらず6000とか7000とかってのはまだ多い気がするんですけど、まあ物理的にこれ以上回数増やすのしんどいとゆーことなのですかね。特に中長期に関しては１回の買入はアッパー5000だと思ったのですけれども。

つーことで、トータルの買入額は同じですが、（１）超長期の買入が増える可能性がある（２）中短期の買入で２年ばかりが入らないようになる可能性がある、という２点からすると、従来の施策よりも日銀の買入年限がやや後ろに倒れるという風に単純に読むと思えますので、一応地味に市場フェーバー（売り方アンフェーバー）という事ですがそこまで買われるものなのかというイブニングの反応についてはオラシラネ。

あと、国債入札の日にも買入を打ち込む可能性がある（ただし入札と同じ年限は被らせない）というのはそうしないと日程組むのが死ねるという事でしょうけれども、回数が月８回で入札日も有りという設定だと微妙に読みにくいちゃあ読みにくいですし、中長期国債の買入に関しては依然として１回のポーションが大きいように見えますので、もうちょっと回数増やした方が良かったかもしれませんねとか思いますが、これに関しては走りながら考えるしかないので、今後もＭＰＭと企画からマルナゲータの刑を食らった金融市場局の工夫は続くのでしょうな。



・一応入札メモというか何というか

３か月ＴＢ入札はここもとまでの0.10％直前という水準から低下して0.09％台前半での決着。

http://www.mof.go.jp/jgbs/auction/calendar/tbill/tbill_nyusatsu/resul20130418.htm

（3）募入最低価格 99円97銭6厘5毛 （募入最高利回り）（0.0942％）
（4）募入最低価格における案分比率 6.3662％
（5）募入平均価格 99円97銭7厘1毛 （募入平均利回り）（0.0918％）

連日の１年オペ攻撃（は火曜までで一旦終わりましたが）によって当座預金残高は増えるわＧＣの買いは増えるわで金余りじゃわという状況になりやがりましたのでそらまあ金利も下がりますぞなという事ですが、その一方で「当面は」資産買入拡大を実施するためにはどう見ても超過準備付利金利水準を下げる訳にも行かない（相変わらずこの点について付利金利は利権みたいな阿呆言説が時々聞かれるのですが、まあさすがに最近まともな本職でそういう事を言う人は居なくなってきましたかね）ですし、これからアホのように買入を拡大するというのを勘案すると付利って動かないでしょ、と思った場合の３ＭＴＢの居場所ってどんなもんなんでしょうかね。

でまあ「当面は」と申し上げましたのは、買入拡大しても物価がアガランチ会長ですよという話になった場合に、じゃあやっぱり買入拡大よりも付利下げですなとかまた言い出す可能性が無い訳では無いので別に未来永劫付利下げの思惑が浮上しないというもんでも無いという事は恐らく短期関連の皆様の意識には必ず存在しているものと思われますので「当面は」と書いた次第でございます（−−；少なくとも向こう半年くらいは関係ないと思いますけどね。


２０年入札

http://www.mof.go.jp/jgbs/auction/calendar/nyusatsu/2013/resul005.htm

(3)募入最低価格 99円45銭 （募入最高利回り）（1.536％）
(4)募入最低価格における案分比率 97.2413％
(5)募入平均価格 99円66銭 （募入平均利回り）（1.522％）
　
前場引けの新発発行前取引の板が1.510/1.515で終了していまして、そこから見ると落札結果的には流れたような感じではあるのですが、まあ元々流れるでしょうという予想になっていたので「予想通り流れましたなあっはっは」という所で、アベレージが若干甘かったかも知れんが、まあ問題はこれが売れるかどうかという話ですよねという所。

んでもってまあ投資家の買いが来るのか来ないのかがワカランチ会長だったのですが、結局のところそこそこ買いも来ましたね良かったですねコストも良い所で落札できて良かったですねとゆーよーな感じで債券市場は堅調推移となったようで何よりという所でございましょうか。

後は今日あるかどうか知らん（あと２回だから今日やりそうなもんだが来週２回でも違和感ない）（4/21追記訂正：良く考えたら３回実施が妥当でしたので金曜と来週２回ですな）ですけれども、国債買入が変に滑らなければ異次元緩和の異次元債券市場シリーズも一旦落ち着いて、今度は日銀買入で玉無し芳一相場というそれはそれで逆の方向性で困った相場になるんでしょうねアヒャヒャヒャヒャという所ですが、その前に売り方殲滅ショーがあるんですかねよー知らんけど。


○宮尾審議委員講演だが結局メカニズムが意味不明

ＭＰＭ後初の総裁以外の講演である。

http://www.boj.or.jp/announcements/press/koen_2013/data/ko130418a1.pdf
わが国の経済・物価情勢と金融政策
── 岐阜県金融経済懇談会における挨拶要旨 ──

・２％達成の道筋とな

経済の見立てと見通しの所でまずこの『（３）2％物価安定目標への道筋』というのがありましてですな。

『そこで、以下では、2％の物価安定目標へ向けた道筋について、いくつかの点を具体的にしつつ、中心シナリオを示してみたいと思います。先行きのシナリオを描く上では、さまざまな状況を考慮する必要がありますが、特に次のような点が重要と考えています。』

ほほう。

『第1 に、世界経済が安定化し、来年にかけて成長率が高まっていくとみられることです。最新のIMF（国際通貨基金）の見通しによれば、世界経済は、2014年にかけて4％程度へと成長率が徐々に高まっていきます。欧州経済は、2013年は小幅なマイナス成長と慎重な見方が維持されている一方で、米国やアジア新興国などでは堅調な回復が見込まれています。』

アジア新興国で堅調な回復ですと？？

『第2 に、米国などを中心に世界経済が着実に回復するもとで、基調としてはリスクに対して前向きな状態（リスクオン）が続き、米国長期金利は先行き緩やかに上昇していくとみられることです。それはリスク資産への需要をサポートするとともに、為替レートに対してもドル高・円安方向への力として作用することになります。』

はあそうですか（棒読み）。

『第3 に、世界経済が正常化へ向けた歩みを進めるなかで、不確実性は低下し、手控えられてきたわが国の設備投資需要が顕在化するとみられることです。昨年末以降の企業マインドの好転ならびに企業収益の改善見通しは、後述する日本銀行の金融緩和策の効果とも相まって、企業の前向きな取り組みを後押しするでしょう。』

そ、そうなのか？？

『第4 に、わが国の潜在成長率が緩やかに上昇していくとみられることです。』

ほっほー。

『設備投資が実施され、老朽化した設備や工場が新技術を取り入れたものに更新されれば、生産性は向上します。加えて、農業、エネルギー、医療分野などにおける制度・規制改革、積極的な通商政策などを通じて、成長力と競争力強化の取り組みが進展することを展望すれば、現状0％台前半とみられる潜在成長率が緩やかに上昇しても不思議ではありません。』

ふむ。

『第5 に、人々のインフレ予想が徐々に高まっていくとみられることです。人々のインフレ予想は、インフレ率の実績と中長期的なインフレ率のトレンド、そして将来の景気回復見通しから影響を受けます。2％の物価安定目標のもと、後述する新しい金融緩和措置の効果も相まって、デフレ心理から脱却し、実際の物価も上昇し、また景気回復も持続するという見通しも浸透していけば、人々のインフレ予想が高まるとの想定は決して非現実的なものではありません。』

これ辛うじて５番目だけ日本の金融政策と関係あるけど他は全部外部要因頼みのような気がする上に、５番目についても気合ルートじゃねえかなどとツッコミたくなるのですが気のせいですね！！！


『以上をまとめると、2％の目標を達成する道筋として、まず、�@海外経済の正常化は、わが国の輸出・生産の回復基調を後押しし、企業収益を高めます。�A基調的なリスクオンの継続と米国長期金利の緩やかな上昇により、さらには日本銀行の強力な緩和策により、資産価格や為替レートを含む金融環境は緩和した状態がサポートされます。�Bそれらは企業の設備投資や構造変革など前向きな動きを後押しし、潜在成長率の緩やかな上昇をもたらします。�C持続的な景気回復期待のもと、家計の消費支出も堅調に推移し、需給ギャップの改善を伴いつつ物価は徐々に上昇します。�Dこの間、人々のインフレ予想も徐々に高まり、こうしたもとで、2014 年度中には消費者物価上昇率は1％程度を超えて高まっていきます（本年1 月時点での、日本銀行政策委員による2014 年度の見通しの中央値は0.9％）。�Eその後も、�@から�Dの好循環メカニズムが維持される下で景気回復は持続し、人々のインフレ予想と中長期的なトレンド・インフレ率は2％へ向けてさらに高まります。』

『以上の結果、実際の物価上昇率も上昇を続け、2％の物価安定目標に近づいていくとみられます。このように、2％の目標は、持続的な景気回復を伴いながらバランス良く物価が上昇していくという形で達成されると考えられるのです（図表6）。』

･･･････････････いやあそうなると良いですね（棒）。

でまあその続きがあるのがちょっとお洒落。

『ちなみにわが国は、いま述べた道筋と同様の好循環のメカニズムを、2003-2006 年の時期に経験しました。』

ほうほうほう(^^)。

『この時期、銀行の不良債権問題に概ね目途がつく中、海外経済の回復を追い風に、企業の「3 つの過剰（雇用、設備、債務）」の解消へ向けた調整、構造変革や新規の投資支出などの取り組みが進みました。その動きを、当時の思い切った金融緩和政策（量的緩和政策）が金融面から強力にサポートし、中長期的なトレンド・インフレ率も上昇しました（図１から図5、実線囲み部分）。』

『すなわち、海外経済の回復、強力な金融緩和、構造改革の進展と潜在成長率の高まり、中長期的なインフレ見通しの上昇などの好循環を2003 年-2006 年の時期に経験したのです。』

えーっと、そうでしたっけ･･･････

『当時、物価面では、過剰雇用の調整（労働費用の削減）の影響に加え、安価な輸入品の流入などから物価に下押し圧力がかかり、十分な物価上昇には至りませんでした。今回は、当時のような強い負の価格ショックは追加的には生じないとみられるため、先ほど述べた好循環のメカニズムが作動すれば、物価の上昇に弾みがつきやすいと考えています。』

だそうですがどうもホンナマイナという気が思いっきりするぞな。


・でもって金融政策の波及ルートの説明は予想通り残念無念

この後の部分で金融政策の説明がありまして、まあやった措置に関してとかの話は普通に決定事項に沿った説明で先般の総裁による会見などでの話と同じですからその辺は割愛しまして、波及ルートの説明部分を読むわけです。『（どのような波及ルートを想定しているのか）』という所から。

『「量的・質的金融緩和」のもとでの金融緩和の波及経路については、次のようなものを想定しています。まず長期国債の大規模購入により、�@イールドカーブ全体に働きかけるルート、�A株価や不動産価格などの資産価格に働きかけるルート、�B銀行や機関投資家などのポートフォリオ調整（貸出やリスク資産への需要の増加など）に働きかけるルート、そして�Cインフレ期待に働きかけるルートなどがあり、それらは密接に関わっています。（たとえば�@を起点に�A、�Bへ波及する、�Aと�Bは相互に強め合うなど。波及ルートを整理した概念図は、図表10 を参照）。』

『そして、上記の波及ルートを通じた主な動きとしては、�@を通じて企業・家計の借入負担が低下する、�Aを通じて企業の資本調達や設備投資が増加するほか、家計の消費や純輸出が増える、�Bを通じて国債投資から銀行信用やリスク資産への投資にシフトする、�Cを通じて実質金利が低下し経済の支出活動が下支えされる、などが期待されます。それらの結果、最終的に景気・物価動向に対して好影響が及ぶと見ています。』

という説明ですが、資産価格が上がると設備投資が増えて家計消費が増えて純輸出が増えるってナンジャソラという辺りとか、だからポートフォリオリバランス効果は観測できんじゃろとかその辺は相変わらずという所でございますな。

つーかね、日本の場合って欧米と違って過剰債務問題が消費投資行動の足を引っ張っているようには到底思えない訳でして、そういう中で資産価格ルートで〜って話をしても何かその効果って米国などでの期待されているようなものと違うように思えるんですけど･･････といつも思うのですがどうっすかねえ。いやまあ塩漬け株が復活してウェーハッハッハとかそういうのは分かるけど。


・「期待」の説明がございますな

次に『（「期待」とは何を意味するのか）』というのがあるのでワクテカしつつ読み進める。

『上記波及効果とも関連するのですが、今回の措置は「期待」への働きかけを重視しています。ここで、何の「期待」を意味しているのかについて、以下大きく3 つに分けて整理できます。』

ほう！

『第1 は、「将来の金融政策に対する期待」です。今回の措置では、先行きのマネタリーベースや長期国債の拡大ペースの見通し、さらに継続期間についても示すことにより、将来の政策の予測可能性を高め、上記の波及ルートの効果全体を高めることができます。』

まあこれはどう見ても変でして、「２年間で２％達成します」というのが本当に金利市場が全員信用したら金融緩和政策自体の時間軸は短期化する（しないのは金利市場の人たちがタカを括っているから）はずですし、大体からして国債買入残高１７０兆円とかフィージビリティー大丈夫かという金融政策を行っている中で「政策の予測可能性」が上がるかよという所でして、この説明は全くもって意味不明。

確かに「これから実施します」という事を示すという意味での将来の政策の予測可能性は高まったかもしれんが、「その後」の事が何が何だかさっぱり判らないのであって、しかも予想される経済パスと金融政策の整合性に関する説明もスルー状態になっている（展望レポートで少し示される事を期待するが）のに「将来の政策の予測可能性を高め」って何だかなあというかです。

『第2 は、上記の波及ルートで指摘した「インフレ予想（期待）」を指す見方です。』

まあこれはそれによってインフレ期待が上がるという話をしているのではあそうですねと言う所。

『第3 は、上記の波及ルートを通じた動きが顕在化することにより、先行きの持続的な景気回復と物価上昇の好循環が実現するという期待です（「好循環の期待」）。』

はあそうですか。

『この講演の前半部分で示したように、2％の消費者物価上昇率を目指すシナリオが道筋に沿って徐々に実現していくと、それを人々が実感して先行きの見通しに対する信頼を強めます。その結果、所得増加期待が高まることで支出が増え、インフレ率、インフレ予想ともに上昇し、経済全体の好循環を支えて強めていく効果がありうるでしょう。以上の3 点いずれの意味からも、「期待」への働きかけが重要と考えています。』

えーっと、確かに先ほどございましたシナリオですと「景気が良くなって物価も上昇する」という大変な素敵なシナリオなだけに物価上昇予想が高まると所得増加期待が高まるのかも知れませんけれども、かの浜田大大大大先生も仰せだったように、初期段階では物価上昇の方が先に来るのが自然であって大体からしてそうやって実質賃金下がらないと雇用が改善しないでしょというようなお話を勘案しますとこれまたホンマカイナ的な気がするのですが、まあそう言ってるんですからそういう事なんでしょうね！！！


・とは言いつつも時間軸の説明が

『（今回の枠組みはいつまで継続するのか）』という所の説明も中々。

『日本銀行は、新しい物価安定目標のもと、「できるだけ早期に2％の物価上昇率を実現する」ことにコミットしています。「物価安定の目標」とは、単にある時点において目標値を達成すれば良いということではなく、それを安定的に持続する必要があるものです。従って、その趣旨を明確にするため、今回の枠組みは、「2％の「物価安定の目標」の実現を目指し、これを安定的に持続するために必要な時点まで継続する」というコミットメントを示しています。』

その通りですな。

『その意味は、ある時点で2％になっていても、それを安定的に持続するために必要であると判断すれば「量的・質的金融緩和」を続けることもあるし、その逆もあり得るということです。そう申し上げたうえで、日本銀行としては、2 年程度の期間を念頭において、2％の「物価安定の目標」の早期実現を目指す決意であり、今回はそのために必要な施策をすべて決定したと考えています。』

ということなのですが、これが「ゼロ近傍の均衡状態から１％」だったらばまだしも、「ゼロ近傍の均衡状態から２％」を「２年で」というような結構な変化を伴う物価押し上げをしようという事を標榜しながらさっきの話の「将来の政策の予測可能性を高め」というのはやはり話に無理があるとしか申し上げようがございませんな。


ということで、ツッコミに対する答えの説明みたいな所を本当は全部引用する方が良いのかもしれませんけれども、時間と量の関係上今日はこんな所で勘弁。会見ネタと共に続きをするかもしれませんししないかもしれません。






２０１３／０４／１８

お題「オペ関連雑談メモ／金融システムレポートを斜め読みして雑談雑感」

ブラード総裁の物価重視スタンスは安定のクオリティすぐる。
http://www.bloomberg.co.jp/news/123-MLEL3C6TTDVR01.html
米セントルイス連銀総裁:高失業率重視の金融政策は機能しない
更新日時: 2013/04/17 23:59 JST


○オペとかその辺関連メモ

・１年オペ見送りましたが特にこけなかったようで

昨日のオペオファー
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/of130417.htm
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞ 8,000 2013年4月19日 2013年5月24日

ということで午前に１年オペが無くてついでに午後の固定金利も昔の基金オペロール分になる１カ月物だけとなりまして１年オペもう終了かよ残念無念とか思ったのですが、そもそも火曜の１年オペの応札減ってたし、まあ昨日は東京レポレートのT/Nが下がっておりましたようにＧＣレートが下がっておりましたし、１年ＴＢ入札も0.10％割れレベルで結構不明札もあって短期の金利が0.10％割れ水準でアンカーされていましたし、大体からして連日の１年オペで日銀当座預金残高が積み上がっていたとか、まあ市場が沈静化していたからオペ実施無くてもとりあえず落ち着いておりましたという所で、債券市場ちゃんにも特段の悪影響は無かったようで何より。

まあ昨日応札がゼロになるまでやったらどうよ的な事を申し上げたあたくしとしては落ち着いたからと言って直ぐに止めちゃうのってあまり推奨しない（結果的に問題ないだろうと資金需給動向を見て判断したのでしょうが、シグナルオペみたいにして実施したものなので、需給動向以外の面も考えるというか、市場がナーバスになっている時なので無駄でもどうせタダなら打っておくというのも大事だと思うのですよね）のですが、まあ中短期金利がとりあえず安定したという話なんですかね。正直言って５年が0.2％台にいるうちはあんまり安定した感はしないのですが。


・当座預金残高がオールモースト７０兆円ですよ木久扇師匠！

昨日の日銀当座預金残高実績速報
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/jx130417.htm
日銀当座預金増減要因と金融調節 (4月17日＜水＞分)

＞当座預金残高 697,200
＞当座預金残高 697,200
＞当座預金残高 697,200

･････････････木久扇師匠の精緻な理論によりますと『インフレ率を2％にするためには、日銀当座預金を昨年末の約40兆円の倍、70〜80兆円にすべきだ。』との事でございましたので、早くも６９兆円ですよいやあこれでインフレ率２％達成ですね良かったですねところでどういうメカニズムで物価に波及するんでちゅかあたくし頭が悪くてさっぱり分かりませんぞなウェーハッハッハという所でございますが、そんなことより昨年の４月辺りに震災要因による予備的資金需要分が剥落して日銀当座預金残高が減ったのを捕まえて「引締めで円高になったケシカラン」とか言ってた何とかストの皆様におかれましてはこの日銀当座預金残高の直近の拡大と為替市場の関連につきましてのコメントをぜひ頂戴したいものだと思うのでありますた。


・懇談会は普通の話だったんですかねえ

昨日の引け後に市場参加者との懇談会の第２弾が実施された訳ですが。

http://www.bloomberg.co.jp/news/123-MLEA2V6KLVS501.html
日銀幹部：長国オペ１回当たり金額減らし頻度増やすこと検討
更新日時: 2013/04/17 19:41 JST

『４月17日（ブルームバーグ）：日本銀行は市場参加者との意見交換会で大勢を占めた意見を踏まえ、長期国債買い入れオペの１回当たりの金額を減らして、頻度を増やすことを検討する。日銀幹部は17日の意見交換会後、長国買い入れオペに関して議論が集中したことを記者団に明らかにした。現在は１回当たり１兆円程度で４月に５回、５月に６回実施する予定。市場への影響が大きいため、出席者からは、金額を小さくして高い頻度にした方が良いとの意見が多かった。』（上記URLより）

アベノミクス三本の矢の第一弾としてイールドカーブ全体を押し下げるような異次元金融緩和をしているというのに債券売り叩いて金利上昇させて国策に反するような非国民な売り方はまとめて消毒して殲滅だヒャッハーなどというようなイベントは無かったようで誠に残念でございますが(^^)、まあオペの一回の額自体がマーケットインパクト的に大きい部分（特に中長期の１回１兆はインパクトでかいだろと思います）については見直すのが吉という事でございますが、この際ヤケクソで全営業日に渡って日割り実施するという方向･････にはならないでしょうが（する方も受ける方も事務が爆発するわ）、まー週に２本程度のペースにしてポーション減らした方が良いでしょうねえとは思います。それから適当な柔軟性は残して置いた方が変な狙い撃ちされずに済むと思います。

このニュースを受けてイブニングセッションで債券先物は大した反応はしていなかったような気がするのですが、その前後から欧州市場でユーロがあばばばばーになっていたので債券先物はホイホイ上昇していましてどっちの要因かワカランチ会長だがユーロあばばばばーでドイツ国債とか強くなっていた方に引っ張られていたんじゃネーノと思うがよーわからんけどな。


・ということで超長期入札と３Ｍ入札

つーことで今日は超長期入札と３ＭＴＢ入札なのですが、３か月の方は昨日の１年国債もまあ特段問題なく通過していますし、足元は先ほど申し上げましたようにＧＣレートも落ち着いていますし当座預金残高は盛大に積み上がっておりますし、大体からして日銀のオペが短期市場の金利跳ねあがりを許さんというスタンスですのでまあ特段どうという話でも無いでしょ。

でもって超長期なのですが、ここもと連日調整モードで昨日も１０年くらいまでは落ち着いた展開の中超長期だけパッとしませんなあ状態で推移しておりますが、さてこちらの入札がコケるかコケないかという話です罠。

まー日銀の買入も拡大しましたけれども、短期ゾーンのように直接手を突っ込んでヒーヒーと言わせるというよりは、まず中短期を落ち着かせることによって長期以降に波及するという従来の制御手法の思想に則って考えるとまず中短期がそこそこ落ち着きつつある（５年0.25％近くで落ち着いたというのもどうかと思うが）所でさあ後ろに波及ですよとなった所で改めて買入効果に注目が集まるというような展開になるんですかねえ良くわかりませんが。

ちなみに２００３年の相場下落の時に良く行われた嫌がらせプレイというか売り崩しプレイの手口としては「１０年入札の落札結果発表後に５年に大量売り」とか「２０年入札の落札発表後に１０年に大量売り」というような手法が良く見られておりまして（ちなみに１０年入札直後に５年をドカンと売って翌日に新発政地債を全部ツモ切りというのが一番お洒落）、誠に遺憾の極みの展開が続いていたのを昨日のように（というのは大袈裟ですが）思い出してしまう所ではございますのでまあ入札もそうなのですが落札結果発表後に国賊プレイが炸裂するかも傍観したいと存じます（−−；

＃まあ入札滑ってもセカンダリーで買われれば無問題だと思いますがね



○金融システムレポートである

http://www.boj.or.jp/research/brp/fsr/fsr130417.htm/

本文はこちら（ＰＤＦで結構重いのでご注意）
http://www.boj.or.jp/research/brp/fsr/data/fsr130417a.pdf

昨日の夕方に公表されまして、まあ斜め読みしかしていないのですがせっかく出ましたのでとりあえず。


・異次元政策とマクロプルーデンスというのは相反する要素があると思うのですが

『はじめに』という所から。

『（今回の特徴など）

今回の『金融システムレポート』は、基本的に2013 年3 月末までの情報をもとに分析している。定例の定点観測に加え、�@邦銀の海外業務における収益力の評価、�A成長分野向け投融資に向けた金融機関の課題、�B地域金融機関の収益力向上のための方策などに関して分析の充実を図った。』

ほっほー。

『日本銀行は、わが国金融システムの安定性確保に一層貢献していく方針であり、こうした観点から、今後とも『金融システムレポート』の充実に努めていく。また、日本銀行は、去る4 月3・4 日に開催された金融政策決定会合において、量的・質的金融緩和を導入した。この政策は、長めの金利や資産価格などを通じる波及ルートに加え、市場や経済主体の期待を抜本的に転換させる効果が期待できる。『金融システムレポート』においても、この政策のもとで、金融システムにおける資金の流れや金融機関、投資家の行動にどのような変化が生じていくかを分析していく。』

ということなのですが、まあ分析はこれから実施するのでしょうけれども、「わが国金融システムの安定性確保に一層貢献していく方針であり」という辺りとか、まあこの先の部分を読んでいて思ったりもしたのですが、そもそも量的質的金融緩和によって市場金利や資産価格に関しての変化を起こさせましょうという話をする文脈においては、金融機関経営のマクロプルーデンス的な観点においては一旦は不安定化する（政策が効果を発揮して想定通りに経済が上向きになって経済成長の下で金融緩和政策が素直に出口に向かえるのであればその時には安定しているのでしょうけれどもどう見てもナローパス）んじゃネーノと思うのでありまして、まあこのレポートで「金融システムの安定性確保は知らんがな」とは言えないからこういう表現になるのは仕方ないとは思うのですけれども、実際の運用において従来通りのプルーデンスを行われますと金融機関としては困るんじゃネーノと思うのですよね。


つーことで物凄く斜め読みなのですがちょっとだけ読んでて気になった部分を。


・金融システムにおけるリスクがどうのこうのの部分

『�W．金融システムにおけるリスク』の辺りから。

『』本章では、金融面のマクロ的なリスクについて点検したあと、金融資本市場から観察されるリスクについて検討する。その後、銀行・信用金庫やそれ以外の金融機関について、それぞれのリスクの状況を点検する。』

マクロの部分で読んでてうーむと思ったのは長期金利の部分。

『長期金利の変動リスク』って所なのですが、（本文３２ページ、ＰＤＦの３８ページ以降）

『長期金利の水準は、先行きの成長率予想やインフレ予想のほか、財政悪化懸念を含む各種のリスクプレミアムや金融政策に対する期待など、様々な要因に影響される。このうち、財政悪化懸念による金利上昇リスクについて、わが国のソブリンCDS プレミアムから確認する。ソブリンCDS 市場の流動性が低く、同プレミアムが、必ずしもわが国の財政状況に対する市場の見方を正確に反映しているとは限らない点に留意が必要ではあるが、足もとにかけて目立った上昇はみられず、財政悪化懸念の高まりは特に窺われない（図表IV-2-9）。これ以外の様々な要因全てを定量化することは困難であるため、以下では、先行きの成長率予想およびインフレ予想と比較することを通じて、長期金利の変動リスクを評価する。』

ということでこの後色々と分析しているのですが引用していると大変な事になる（そもそも図表を見ながらじゃないとナンノコッチャだと思うので本文見てくんなましという所ですし）ので割愛しますけれども、長期金利の変動リスクという意味でシステミックリスクという点ではそらまあ確かに財政破綻ヒャッハーで長期金利急上昇の方なのかもしれませんが、金融機関の基礎的な収益力の低下という観点から考えた場合は現在行っている量的質的緩和政策による「イールドカーブ全体の押し下げ」の方が遥かに問題だし蓋然性が高いというかそもそも政策が予定通りにワークしたら発生する事象なのですからそっちの分析の方を見たいのですけれどもねえとか思う訳で。


・銀行業態のリスクがどうしたこうしたという話

本文３５ページ以降の『３．銀行・信用金庫に内在するリスク』から。

『銀行・信用金庫のリスク量は、総じてみると自己資本との対比で引き続き減少している（図表IV-3-1）。ただし、以下で述べるとおり、信用コストは低水準であるが、貸出債権の質に目立った改善はみられていない。また、国債など有価証券投資のウエイトが高まる中、地域金融機関で金利リスク量が増加しているほか、大手行では株式リスク量が依然として大きい。』

ということで最初が貸付債権関連のリスクの話になりましてその辺も面白いのですが、その次の市場リスクの部分を引用。

『銀行・信用金庫の金利リスク量は総じて増加方向にある。金利が1％pt 上昇する場合を想定した金利リスク量（100bpv）のTier I 資本に対する比率をみると、大手行では概ね横ばい圏内で推移しているものの、地域銀行と信用金庫では引き続き増加している （図表IV-3-17）。また、地域銀行と信用金庫の中には、100bpvの対Tier I 比率が50%を超える先もみられるなど、金融機関間のばらつきも大きい（図表IV-3-18）。』

まあそうでしょうな。

『地域銀行と信用金庫では、債券投資額が増加していることに加え、期間ミスマッチ（資産の平均残存期間と負債の平均残存期間の差）が長期化していることが、金利リスク量の増加をもたらしている（図表IV-3-19、図表IV-3-20）。債券の平均残存期間をみると、大手行では2 年半程度となっているが、地域銀行で4 年程度、信用金庫では5 年近くまで上昇している。また、満期の長い住宅ローンや地方公共団体向け貸出が増加していることから、貸出にかかる平均残存期間も過去と比べて長くなっている（図表IV-3-21）。』

『後述のとおり、国内基準行では、有価証券の評価損が自己資本比率に勘案されない扱いが恒久化されることになるため、金利上昇による債券評価損は原則として自己資本比率に影響しない。もっとも、期間ミスマッチが大きい場合、金利変動による期間収益への影響も大きくなるため、引き続き金利リスクを適切に管理する必要がある。』

＞引き続き金利リスクを適切に管理する必要がある
＞引き続き金利リスクを適切に管理する必要がある
＞引き続き金利リスクを適切に管理する必要がある

･･･････････えーっと、仰ることはその通りなのですが、そもそも包括緩和以降イールドカーブのフラット化を促して金利リスクを取らざるを得ない状況に金融政策の方で持って行っている訳でございまして、更に黒田総裁様におかれましては全力で「イールドカーブ全体を押し下げ」と仰せになって「ポートフォリオリバランス効果を」というような話をしている訳ですから、何かこの辺りの記述が従来とまったくカワランチ会長なトーンだというのはちょっと残念感が漂う所でございます。


でまあ後の方に『収益の動向』というのがあるのですけどね。本文４６ページから。

『大手行は、海外業務の積極化を通じて収益力の強化を図っている。もっとも、収益源の大部分を国内業務が占める地域金融機関は、厳しい収益環境に直面している。』

うむ。

『地方圏を中心に人口の減少や高齢化が進行するもとで、中小企業の資金需要は低迷しており、地域金融機関の地元向け貸出は伸び悩んでいる。こうしたもとで、既存の優良企業を巡って、金融機関の業態を超えた貸出競争が激化している。たとえば、地域銀行・信用金庫ともに、貸出における競合金融機関の数が増加している（図表IV-3-32）。また、企業がメインバンクとする業態を10 年前と比較してみると、信用金庫から地域銀行にメインバンクを変更する企業の割合が高くなっている（図表IV-3-33）。』

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『中小企業の資金需要低迷や金融機関における貸出姿勢の積極化に伴い、地域銀行と信用金庫の収益力は低下を続けている（図表IV-3-34）。中には、基礎的な収益力が過去の平均的な信用コスト水準（2006 年度以降の平均値）を下回る先もみられる（図表IV-3-35）。収益力の低い金融機関では、貸出業務の収益性が低いうえ、経費率も高い（図表IV-3-36）。』

アイヤー。

『金融機関が収益力を高めていくためには、潜在的な資金需要を掘り起こすことや、貸出業務以外の取り組みなども通じてサービスの充実を図り、手数料を確保していくことが重要である。また、コストを抑制し、他行庫との競争力を高めることも収益力改善への方策となり得る。経費率は金融機関の規模が大きいほど低下する傾向があるため、統合や合併は経営効率化のためのひとつの選択肢となり得る（図表IV-3-37）。実際、合併によってコスト削減を実施し、収益力の低下が業態平均よりも小幅にとどまった事例は少なくない（金融機関の合併についてはBOX 4 を参照）。』

まあそらそうなのですが、一方で金利は下げるわ成長支援貸出制度などで更に金利下げを促進するような政策をマネタリーウィングで実施している中でプルーデンスウィングでこういう話をしらっと言われますと、お話自体は全くもって仰る通りでツッコみようも無い所ではあっても、こう言われる（特に地域の）金融機関サイドとしては何だかなあ感が漂ってきそうなお話ではなるなあと毎度思うのですが、特に新体制になってからどう見てもマネタリーウィングがこういう事スルーしてるでしょと言う風になっているので特に突き放され感というか見放され感を感じるのは僻みですかそうですか。


・マクロストレステストのベースラインががががが

『�X．金融システムのリスク耐性』という本文５６ページ以降の所なのですけど。

『本章では、経済や金融資本市場に負のショックが発生する状況を想定したマクロ・ストレス・テストを行う。これによって、金融システムのリスク耐性と、将来の金融仲介活動へ及ぼし得る影響を評価する。なお、本章で行うマクロ・ストレス・テストは、銀行が直面するリスクの特性を明らかにし、金融システムのリスク耐性を評価するためのものであり、経済や資産価格などの先行きについて蓋然性の高いシナリオを示したものではない。また、本章の分析結果は一定の仮定に基づく試算であり、考慮されていない要素もあることから、幅を持って解釈する必要がある。』

ということでマクロストレステストの話があるのですけれども･････････

『（２）ベースライン・シナリオ

ベースライン・シナリオでは、海外経済（実質GDP）の成長率が、2012 年の＋3%台前半から、先行き2015 年にかけて＋4%台半ばへ緩やかに改善すると想定する（図表V-1-1 左図）。株価（TOPIX）と国債利回り（10 年物）は、2012年7〜9 月期の水準から横ばいで推移すると仮定する。また、国内経済（名目GDP）の成長率は、2013 年度に前年の＋0%台半ばから＋1.6%に高まった後、2015年度にかけて＋1%台半ばでの推移を続けると想定する（図表V-1-1 右図）。この間、貸出金利は2013 年度以降横ばい圏内で推移するほか、不動産価格は緩やかに下落（年率0.4%）する。』

まあこういうのは置きの世界ですからどうでも良いっちゃあどうでも良いのですけれども、幾らなんでもベースラインシナリオが少なくとも株価と長期金利と貸出金利はもうちょっと補正して頂きたいと思ったのは気のせいですかそうですか（具体的数字は本文見てちょ）。

やはり異次元緩和を実施した訳ですからして、その辺を加味したようなマクロシナリオ（だとストレスも糞も無いのかもしれませんが金融機関の基礎的収益の方には影響が甚大だと思うので）というのも見たかったですなあと思うのは贅沢ですかどうもすいません。


・まあ要するにこれはこれで問題はプルーデンス政策の運用の方ですので

ということでほんのちょっとだけツッコミというかただの悪態みたいなのを申し上げた次第で誠に恐縮至極でございますが、異次元緩和して少なくとも金利の面で言えば金融機関の基礎的収益が低下する話ですし、一方で大手行はともかく地域金融機関などは（このレポートでも触れられてますが）株式関連収益も上がりにくい状況になっている（株を外したから）上にオルタナティブな収益機会がという話になった場合に大手金融機関対比でどうしても劣勢にならざるを得ないという状況になる訳でして、まあそちらの観点からの分析を今後は充実して欲しいですねと思うのでありました（まあその辺も今後は考えるみたいなのを冒頭に書いてありますので期待していますが）。

つーことで、金利リスクガーという話よりも問題になりそうなのは異次元緩和の進行で基礎的収益力が低下しそうな金融機関（預金金融機関以外も含めて）における収益確保の動きが所謂利回り追求の動きから金融不均衡へというようなリスク点検とかの運用とか、まあ要は運用をどうするのかという話になりますので、レポートはレポートとしましてそちらに期待したいものであります。

でまあガチガチのプルーデンスで来られましてもマネタリーウィングの方では「ポートフォリオリバランスを促進」とか言っている訳ですので、その辺の整合性というのも取ってプルーデンス政策の運営をして頂きたいものですなあなどとエラソーな事を申し上げてとりあえず斜め読みネタ終了ということですが、このレポートは色々と面白いので熟読推奨、つーか週末にでもゆっくり読むのオヌヌメです。




２０１３／０４／１７

お題「連日の１年オペキタコレ／ＦＯＭＣ議事要旨ネタ」

相場様が中々落ち着いてくれないのでメモが増えるのであります（−−）

○市場雑談っつーかオペ雑談

・連日の１年オペ打ち込みが続くのでありました

昨日は海外要因などもあってだと思うのですが債券朝から強かったのですけれども、それにも手を抜くことなく朝のオペタイムに１年物固定金利オペを連日の打ち込み。

つまりこの一番上の奴ですの。
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/of130416.htm

共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞ 20,000 2013年4月18日 2014年4月18日
米ドル資金供給（固定金利方式） 2013年4月18日 2013年4月25日 0.640
ＣＰ等買入 4,000 2013年4月19日
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞ 8,000 2013年4月18日 2013年5月23日

ということで昨日もきっちり１年物オペを２兆円という多分札割れするだろうなという規模で実施してさあ必要ならいらっしゃいませ皆さんどうぞと意志を引き続き示すの巻。

一応オペ結果

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba130416.htm

共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞（4月18日スタート分） 10,230 10,230
米ドル資金供給（固定金利方式）（4月18日スタート分） 1 1
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞（4月18日スタート分） 1,910 1,910
ＣＰ等買入 10,610 3,980 0.099 0.102 48.4

１か月オペの方は札が入らない割には１年オペの方は札が入るという展開は続いておりまして、今回も１兆とか札入っていましてほっほーという感じですが、木曜以来の連日シグナルオペと言いますか１年の0.10％資金絶賛大供給によって「短期の金利が0.10％を大きく上回るような事態は絶対許さん」というのをきっちり示しているという事で、昨日も申し上げましたが、こーゆーのは短期の人とかそっち方面に近い人とかにはよーく伝わるのですけれども、まあ債券の人的には伝わる人もいれば伝わらない人も居る（短期やって無いで長期金利系プロパーだと特にそう）ので、実際問題として中短期ゾーンの金利が低位で安定するのを確認しないとその辺を信用しないと思われます。

つーことでまあここまで来ますとこのオペに関しては応札がゼロになるか中短期国債の金利が先般の政策決定後に上昇した分をある程度奪回するまで、と申しましても付利下げ思惑で下駄履いた分を幾らで見るのかが難しいですが、追撃の手を緩めることなく実施するという感じで中短期を落ち着かせて中長期金利も落ち着かせるスキームという事で宜しいんじゃないでしょうかと思うのでした。何せこのオペの場合は買入系のオペじゃないので別に札が入らないからケシカランという物ではなく、札割れが大きくなるということは市場の鎮静化を意味するので実は札割れ上等というものでもありますから、そーゆー点ではオペをホイホイ打ちやすいというものでして、まーこれだけ連日やったのでしたら中途半端に変な所で止めないで頂ければと存じます(^^)。


・５年国債入札一応メモ

http://www.mof.go.jp/jgbs/auction/calendar/nyusatsu/2013/resul004.htm
5年利付国債（第110回）の入札結果

(3)募入最低価格 100円10銭 （募入最高利回り）（0.279％）
(4)募入最低価格における案分比率 14.9212％
(5)募入平均価格 100円15銭 （募入平均利回り）（0.269％）

前場引けの気配が0.265/0.270で27ヒットで、前日から利回り水準低下して入札を迎えてしまった上に相場のボラがボラですから１毛（＝５銭）流れるのはまあシャーナイナイでして、事前の評価的にはまあ何とかなるんでしょうけれども本当に札足りるのか大丈夫かという話もあったので懸念されていたような事にはならずに良かったですねという結果。

何か知らんけど後場途中から相場様は一段高になったのですが引け近くに超長期が失速してブルスティープというか超長期がモドランチ会長状態になったのがちと残念ですけれども、まあ中期がコケるとエライコッチャになりますのでコケなくて良かったですねという所で。


○これまたメモですがＷＧとか懇談会とか

・物国ＷＧキタコレ

月曜日に出ていましたのですが（汗）。

http://www.mof.go.jp/about_mof/councils/meeting_of_ilbe/press_release/bukkoku20130415.html
物価連動債の発行再開に関するワーキング・グループを開催します
平成25年4月15日

『物価連動債の発行再開に向け、市場関係者を交え、具体的な入札方法や発行再開時期等を検討するため、物価連動債の発行再開に関するワーキング・グループを開催することとしましたのでお知らせします。なお、メンバー及び第4回会合(※注)は以下のとおりとなっております。

1.メンバー
国債市場特別参加者及び国債投資家懇談会メンバーのうち、参加を希望した者

2.第4回会合
平成25年4月22日（月）

3.その他
議事概要・資料については、会合終了後、財務省ホームページにて公表予定 』

ということですので、まあ実際問題として入札の方法をどうするのか（新型の発行に合わせて既発の買入消却を実施するとかその手の話がありますよね）とか、その手の事務的な詰めを行って後はニーズを見ながら発行再開へというお話のようで。

まあ流動性が無くて新規発行が無いからニーズが無いという鶏が先か卵が先かみたいな話もありまして、発行再開したらニーズが広がる可能性もありますし、やっぱりニーズ的にはイマイチでしたという可能性もあるしよー判らん所ではあります。まあ某副総裁の言う「銀行が出口政策でニーズ」というのはちょっと考えにくいですけど、ＢＥＩにも金融政策的に注目されるでしょうというのもあって時期的には宜しそうな感じではありますね。


・対話第２弾ですな

http://www.boj.or.jp/announcements/release_2013/rel130416c.pdf
「市場調節取引実務担当者との意見交換会」の開催について

今回は「実務担当者との意見交換会」とのことで、本日の引け後に実施のようですけれども、式次第によりますと説明コーナーがあって自由討議コーナーがあるみたいですが、もうこの際説明する日銀の皆さんが北斗の拳よろしくモヒカンスタイルで「ヒャッハー！売り方は消毒だ〜！」と言って登場した方が意図が良く伝わってよろしいのではないでしょうか是非ご検討くらはい（嘘）。

まあ国債買入の日程について市場状況的に必要ならば前倒しも辞さず位の発言が出てくるのではないでしょうかとは思いますが、実際問題として国債買入の日程を事前公表した方が良いのかしない方が良いのかというのも難しくて、事前公表しちゃうと「じゃあいついつまでは買入無いじゃんヒャッハー売り叩きだぜ〜」というのも出たりするし、かと言って全部ブラインドだと「今日はオペがあるのか無いのか」で一々相場がぶれることになるのでそれもそれで何だかなあという所で、一長一短ではあるのですが、あまり硬直的な運営にならない方が良いでしょうなというありきたりの結論になるのでした。


○ということでＦＯＭＣ議事要旨ネタ

http://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomcminutes20130320.htm
http://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/files/fomcminutes20130320.pdf
Minutes of the Federal Open Market Committee
March 19-20, 2013

昨日は私家版まとめで殆ど終わってしまいましたが、その続きから参ります。

・結論部分を先に引用しますけれども声明文見た時に思った印象通りであった件

つーことで結論の『Committee Policy Action』部分の第３パラグラフの引用からはじまりますけれども、昨日は今後の資産買入に関して存外多くの人が買入拡大ペースの縮小（買入残高を圧縮するという話では無いので念のため）について指摘している人が多いなあという話（これはニュース出た時に思いっきり書かれていましたけれども）を引用しましたが、実はこの部分あと一文残っておりまして････････

『In light of this discussion, the Committee included language in the statement to be released following the meeting in part to make explicit that the size, pace, and composition of its asset purchases were conditional not only on the likely efficacy and costs of those purchases, but also on the extent of progress toward the Committee's economic objectives.』

というのがございます。で、この部分は声明文の第４パラグラフに相当する部分になるのですけれども、確かに第４パラグラフの中にこの表現が加わっているのですよね。

でまあ我田引水モードで恐縮ですが、ＦＯＭＣ後の３月２１日にステートメントを読んでいて書きました駄文では第４パラグラフの表現が「昨年までは追加緩和のおかわりを強く示唆するような表現だったのに対して、最近その傾向が見られるが今回の表現は今後の金融政策に関して明らかに両にらみになりましたね」というような事を申し上げた訳なのですが、昨日引用した資産買入拡大ペースに関する委員の見解と合わせますと、まあ当時受けた印象であっていたという事が確認できて一人勝手に自己満足にふけるのでありました（浅ましくドヤ顔）。

なお、『Committee Policy Action』の第１パラグラフと第２パラグラフはそれまでの景気物価雇用に関する認識についてのお話が主で、まあ前段と同じ話ですし、大体からして概ねその趣旨はステートメントの中に含まれているので引用は割愛しますです、はい。


・後ろから読むの法則で資産買入のプロコン分析という新コーナーについて

実は今回のＦＯＭＣ議事要旨は（たぶん重要な論点があると思ったので）最初から順繰りに読んでみまして、まあ確かに今回に関しては後ろから読んでしまうと話の前提が微妙に読めないままで進んでしまうのでミスリードになってしまう可能性がある点はご注意ありたいと思う（ので昨日最初にまとめをうだうだと書いたのだ）のですが、まあ備忘メモのネタにするという点ではやはりポイントの多いその前のパートを読むということで、『Review of Efficacy and Costs of Asset Purchases』からで、これがそこそこ長いのです。

『The staff provided presentations covering the efficacy of the Federal Reserve's asset purchases, the effects of the purchases on security market functioning, the ways in which asset purchases might amplify or reduce risks to financial stability, and the fiscal implications of purchases.』

まずは連銀スタッフによる分析のプレゼンがあったようですが、資産購入の有効性、資産買入の市場機能に与える影響、ファイナンシャルスタビリティに対してのリスクを増やすのか減らすのかという影響や、ＦＲＢの財務に与えるインプリケーションという説明をしているようですの。

『In their discussion of this topic, meeting participants generally judged the macroeconomic benefits of the current purchase program to outweigh the likely costs and risks, but they agreed that an ongoing assessment of the benefits and costs was necessary.』

でまあ現在の買入に関してはコストやリスクよりも効用が高いという点で概ね合意したものの、今後の進展に際して常に点検が必要ですよというのはまあこら当然の帰結。

『Pointing to academic and Federal Reserve staff research, most participants saw asset purchases as having a meaningful effect in easing financial conditions and so supporting economic growth.』

で、資産買入は金融環境を大いに改善する効果があって、経済成長をサポートする効果がありますという点でも殆ど（most）が合意というのもまあ当然っすな。

で、ここからが百家争鳴モードになっております(^^)。

『Some expressed the view that these effects had likely been stronger during the Federal Reserve's initial large-scale asset purchases because that program also helped support market functioning during the financial crisis.』

『Other participants, however, saw little evidence that the efficacy of asset purchases had declined over time, and a couple of these suggested that the effectiveness of purchases might even have increased more recently, as the easing of credit constraints allowed more borrowers to take advantage of lower interest rates.』

金融危機の初期よりも今の方が市場機能やクレジットコンディションが改善しているので緩和政策の効果はより高まっている、という理屈は確かに言えるでしょうなあと思います。

『One participant emphasized the role of recent asset purchases in keeping inflation from declining further below the Committee's longer-run goal.』

最近の買入はインフレが低下するリスクを防いでいるという指摘も。

『A few participants felt that MBS purchases provided more support to the economy than purchases of longer-term Treasury securities because they stimulated the housing sector directly; however, a few preferred to focus any purchases in the Treasury market to avoid allocating credit to a specific sector of the economy.』

ここはＭＢＳ買入の直接的なＭＢＳ市場への効果への指摘と特定市場に手を突っ込むのはイクナイという指摘。

『It was noted that, in addition to the standard channels through which monetary policy affects the economy, asset purchases could help signal the Committee's commitment to accommodative monetary policy, thereby making the forward guidance about the federal funds rate more effective.』

伝統的な政策が経済に与える影響に加えてという論点では、資産買入はＦＯＭＣが緩和的な金融政策を行うというコミットメントに対するシグナルを与えているのですが、そのシグナリングという文脈で考えた場合には資産買入よりもフォワードガイダンスが有効、という事がノートされましたとな。

『However, a few participants were not convinced of the benefits of asset purchases, stating that the effects on financial markets appeared to be short lived or that they saw little evidence of a significant macroeconomic effect.』

ここら辺からはプロコンのコンの方の話になりますがいきなりキタコレな。

『One participant suggested that the signaling effect of asset purchases may have been reduced by the adoption of threshold-based forward guidance.』

シグナル効果はスレッドショルドの設定で弱くなっている、というのはまあ確かにそうかも知れません。

『In general, reflecting the limited experience with large-scale asset purchases, participants recognized that estimates of the economic effects were necessarily imprecise and covered a wide range.』

でまあこのパラグラフの結論は「そもそもこの政策は経験の蓄積が限られているのですから、常に幅広い視野で点検していくのが適切ですよね」という当然の締めになっているのですが、こうやって毎回点検していく、というのが明確に示されたというのも従来のバンバン拡大バンバン拡大というのとはちょっと毛色が違っていますよねという所で。

んでもって次のパラグラフ。

『Participants generally agreed that asset purchases also have potential costs and risks.』

そらそうよ。

『In particular, participants pointed to possible risks to the stability of the financial system, the functioning of particular financial markets, the smooth withdrawal of monetary accommodation when it eventually becomes appropriate, and the Federal Reserve's net income.』

でまあ特にリスクとしては「金融システム安定へのリスク」「特定の金融市場の市場機能」「出口政策の困難さの拡大」「ＦＲＢの財務問題」というのがあるということで。

『Their views on the practical importance of these risks varied, as did their prescriptions for mitigating them. Asset purchases were seen by some as having a potential to contribute to imbalances in financial markets and asset prices, which could undermine financial stability over time.』

ほうほう。

『Moreover, to the extent that asset purchases push down longer-term interest rates, they potentially expose financial markets to a rapid rise in those rates in the future, which could impose significant losses on some investors and intermediaries.』

つーことで最初はファイナンシャルスタビリティーの話。

『Several participants suggested that enhanced supervision could serve to limit, at least to some extent, the increased risk-taking associated with a lengthy period of low long-term interest rates, and that effective policy communication or balance sheet management by the Committee could reduce the probability of excessively rapid increases in longer-term rates. It was also noted that the accommodative stance of policy could be supporting financial stability by returning the economy to a stable footing sooner than would otherwise be the case and perhaps by allowing borrowers to secure longer-term financing and thereby reduce funding risks; by contrast, curtailing asset purchases could slow the recovery and so extend the period of very low interest rates.』

ただ、一方で監督などによってその辺のリスクは軽減できるとか、そもそも資産買入をしなかったら経済が安定しないのだから金融安定も糞もないでしょというのはそらそうですなという所で(^^)。

『Nevertheless, a number of participants remained concerned about the potential for financial stability risks to build.』

とは言え多く（a number of）の委員はやはりファイナンシャルスタビリティへのリスク拡大を懸念だそうです。

『One consequence of asset purchases has been the increase in the Federal Reserve's net income and its remittances to the Treasury, but those values were projected to decline, perhaps even to zero for a time, as the Committee eventually withdraws policy accommodation.』

２番目に来るのがＦＥＤの財務問題というのがへーという感じです。そんなに気にするもんなのかいなと思うけど。

『Some participants were concerned that a substantial decline in remittances might lead to an adverse public reaction or potentially undermine Federal Reserve credibility or effectiveness. The possibility of such outcomes was seen as necessitating clear communications about the outlook for Federal Reserve net income.』

なるほどというかそんなもんなのかいなとは思うけど。

『Several participants stated that such risks should not inhibit the Committee from pursuing its mandated objectives for inflation and employment.』

あたしゃ「それはたいした問題じゃないと思うのだが」というこちらの見解に同意するものであります。

『In any case, it was indicated that the fiscal benefits of a stronger economy would be much greater than any short-term fluctuations in remittances, and moreover, a couple of participants noted that cumulative remittances to the Treasury would likely be higher than would have been the case without any asset purchases.』

まあそうですねという所ですが、この部分が２番目に出てくるというのが正直へーという感じでした。


『Some participants also were concerned that additional asset purchases could complicate the eventual firming of policy--for example, by impairing the Committee's control over the federal funds rate.』

市場現場労務者的にはやはりこの「出口政策大丈夫か」という論点が気になります。

『A few participants raised the possibility of an undesirable rise in inflation. However, others expressed confidence in the Committee's exit tools and its resolve to keep inflation near its longer-run goal.』

まあこればっかりは中々事前にワカランチ会長だが買入が進めば進むほどややこしい話になるのは確実。

『Another exit-related concern was a possible adverse effect on market functioning from MBS sales during the normalization of the Federal Reserve's balance sheet.』

出口でＭＢＳ叩き売ったらそら色々と影響ありそうです罠。

『Although the Committee's asset purchases have had little apparent effect on securities market functioning to date, some participants felt that future asset sales could prove more challenging. In this regard, several participants noted that a decision by the Committee to hold its MBS to maturity instead of selling them would essentially eliminate this risk. A decision not to sell MBS, or to sell MBS only very slowly, would also mitigate some of the financial stability risks that could be associated with such sales as well as damp the decline in remittances to the Treasury at that time. Such a decision was also seen by some as a potential source of additional near-term policy accommodation. Overall, most meeting participants thought the risks and costs of additional asset purchases remained manageable, but also that continued close attention to these issues was warranted.』

ということでああでもないこうでもないという話をしていますが、出口でＭＢＳを売らない方がまあスムーズにいくのでしょうが、実際問題としてこれはその時の状況次第ですしねえ。

『A few participants noted that curtailing the purchase program was the most direct way to mitigate the costs and risks.』

そらそうだが問題はそれをやってＭＢＳ市場がどうなるかでしょうな。

んでもってこのコーナー最後のパラグラフは今後の買入ペースについてで、昨日引用した部分と少々内容が被りますのでもう引用だけで勘弁。

『In light of their discussion of the benefits and costs of asset purchases, participants discussed their views on the appropriate course for the current asset purchase program.』

で皆さんのビューは以下の通り。

『A few participants noted that they already viewed the costs as likely outweighing the benefits and so would like to bring the program to a close relatively soon.』

既にコストが上回っているのでとっとと拡大終了しろやゴルアというのが数名（A few）。

『A few others saw the risks as increasing fairly quickly with the size of the Federal Reserve's balance sheet and judged that the pace of purchases would likely need to be reduced before long.』

バランス拡大でリスクが高まっているのでそんなにおそくなく拡大減らせというのが数名（A few others）。

『Many participants, including some of those who were focused on the increasing risks, expressed the view that continued solid improvement in the outlook for the labor market could prompt the Committee to slow the pace of purchases beginning at some point over the next several meetings, while a few participants suggested that economic conditions would likely justify continuing the program at its current pace at least until late in the year.』

さっきの人も含めて多くの（Many）人が労働市場の改善ペースを今後数回のＦＯＭＣで点検しながらそのいずれかの時点で買入ペースを縮小するのが吉と言い、一方で数名（a few）は少なくとも今年の後半まで買入ペースの維持が必要と。

『A range of views was expressed regarding the economic and labor market conditions that would call for an adjustment in the pace of purchases. Many participants emphasized that any decision to reduce the pace of purchases should reflect both an improvement in their overall outlook for labor market conditions, as implied by a wide range of available indicators, and their confidence in the sustainability of that improvement.』

『A couple of these participants noted that if progress toward the Committee's economic goals were not maintained, the pace of purchases might appropriately be increased. A number of participants suggested that the Committee could change the mix of its policy tools if necessary to increase or maintain overall accommodation, including potentially adjusting its forward guidance or its balance sheet policies. 』

ということでこのコーナー終了でありました。




２０１３／０４／１６

お題「短期の金利をアンカーとな／時間軸雑談／関連してＦＯＭＣ議事要旨から雑談」

えええええええええ！！！！
http://www.jiji.com/jc/c?g=spo&k=2013041600041
ゴール付近で爆発、２人死亡＝２３人負傷、爆弾の可能性−米ボストン・マラソン
（2013/04/16-05:36）

○市場雑談メモ：とりあえず短期の金利をアンカーさせると

・金曜に引き続き月曜も引け際に崩れるとな

昨日の債券市場ちゃんですが、前場からシグナルオペに短国買入があったりしまして、「とりあえず短期ゾーンを落ち着かせて全体に波及させましょう」という冷静に考えたら元々の麿システム時代（つーか麿システム以前も含めて）の金利アンカー作戦（オペ詳細は次に書きます）に出ましたなという所で、中短期は比較的しっかりだったのですが超長期が何せ朝から弱めでどうもパッとしませんですなあという展開。

でまあそれはそれと致しまして、昨日は引け前１５分弱の所から急に５年の気配が弱くなったり元々ヘロヘロだった超長期の気配が更にヘロヘロになったりと、そらまあ今週は５年（今日）と超長期（木曜）の入札があるからコンセッションしても良いのかもしれませんが、それにしても金曜に引き続きまして昨日も引け際に相場が崩れるという形になっていまして、金曜に関しては丁度まあ変なニュースフローが出ていたからそれを理由にすることは出来るのですが、昨日に関しては引け際に何かの材料があった訳でも無かったのでして、どうもこの「連日の引け際売り」というのは相場を意図的に下げようとしている人でもいるんじゃネーノとか思ってしまいたくなるのは気のせいですかそうですか。「イールドカーブ全体を押し下げる」と総裁様が仰せだというのに連日引け際に売りとか国策への協力姿勢が欠如している第五列と言った所でありまして誠にケシカラン話でありますなあ（棒）。

まあしかし何ですな、黒田総裁が総裁ノミネートって話になったのが２月の２５日でございましたのでその前営業日である所の２月２２日の引けと単純にカレントの居場所を比較すると（カレントの償還が３か月伸びていますが）昨日の引けは２月２２日対比で１０年は８毛（同銘柄で比較すると９毛）金利が低下していますけれども、先物チーペストとか５年とか２年とか盛大に金利が上昇しておる次第でありまして、その一方で超長期に関しては２０年で２０毛程度、３０年で３０毛程度の金利低下になっていますので、結果から見ると今のところは「イールドカーブ全体の押し下げ」というよりは「ツイストオペの実施」状態になっているのがワロタという所ではございますな。


・とりあえず「短期をアンカー」攻撃で全体の落ち着きを待つということで

昨日のオペオファー
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/of130415.htm

共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞ 20,000 2013年4月17日 2014年4月10日
国庫短期証券買入 20,000 2013年4月17日
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞ 8,000 2013年4月17日 2013年5月22日

ということで、昨日はまたまた午前中に固定金利オペ１年物の打ち込みを行いまして、更に金曜に１兆５０００億円打ち込んだ短国買入のおかわりを更に増し盛りの２兆円で打ち込みというオペレーションを実施。

えーっと、従来通りのペースでの短国買入を実施という事になりますと、大体月に５兆から６兆円程度の買入を打ち込みをしておくとペースが同じと言う感じになる筈なのですが、金曜月曜の２営業日でいきなり３兆５０００億円の短国買入を実施という盛大な勢いでのオペ打ち込み。しかも１年物固定金利オペは連日ホイホイ打ち込んでいますので、短期物のオペレーションを実質的には拡大するような勢いでの打ち込みになっておりますな。

オペ結果
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba130415.htm

共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞（4月17日スタート分） 15,078 15,078
国庫短期証券買入 55,036 20,002 -0.004 0.002 8.3
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞（4月17日スタート分） 1,150 1,150

短国買入が５．５兆円も応札があるのが結構ヘーという感じで、そんなに打ち込む物があったのですかいなとは思うのですが、まーそれはそれとしまして１年までの所の金利上昇を抑えることによってその先の金利もアンカーさせて行きましょう、という姿勢が伝わったオペでございました。

まあ残念なのはそういうオペをせっせと打っても元々日銀のオペがどうのこうのというのに債券市場プロパーだと（短期ゾーン兼務だとこういうのにビビットに反応するのだが）イマイチ反応しませんので、日銀様の努力空しく２年の引けは５糸甘の0.13％（今帳面見たら0.13％って黒田総裁ノミネート前の５年金利だわｗ）に上昇するわ５年は0.270％（1.5甘）だわというのは先程も申し上げましたが、いずれにせよまずは日銀が自由自在にホイホイ打ち込みができる短期ゾーンのオペを使って１年の金利を0.10％アッパーで確りアンカーさせることによって、その後ろの金利を徐々に落ち着かせてボラも下げて行きましょう、というような良く良く考えてみれば従来の日銀が行っていたオペレーションの基本的な発想（３年までの金利をガッチリ抑えることによって後ろの金利を抑えるという戦法）に立ち返ってみましょうね、とゆー話になっているのも実に味わいの深い物を感じるのでありました。

＃ちょっと落ち着くとホッとして直ぐに追撃を止めるのが日銀の悪い芸風なのでそれには注意したいが


・つーことで後は時間軸強化････････なんですけど････････

市場雑談から少々脱線気味になりますが、先般２００３年相場との比較って雑談をしたと思いますけれども２００３年相場ってシグナルオペの実施とかの後、最後に中短期あばばばばーとなって俊ちゃんの時間軸への強力発言があって、その発言を裏付ける為のコミットメント強化がその後のＭＰＭで実施された訳なのですな。

つーことでまあ相場を落ち着かせるという観点で言えばやはり時間軸の強化というのを入れるというのが吉ではあるのですけれども、金曜のニュースにもありましたように展望レポートの物価見通しが引き上げだの（今日はネタの都合上明日回しになってしまうのですが）さくらレポートでの全地域景気判断上方修正だのとゆーよーな鉛筆舐め舐めじゃなかった景気物価判断の上方修正が打ち込まれている状況。

更に黒田さんは「２年で２％達成」を連呼している上に、そもそも打ち込んでいる政策自体が目先１年は良いとしてその後のフィージビリティー大丈夫かという代物なのでそれを３年４年とか続けるような話にも持ち込みにくいですし、大体からして２年で２％達成できます（ｷﾘｯ）とか言ってるのに２％達成しても延々と超大規模緩和拡大をしたらそらマズーだろとか、まあ色々と考えますとこの時間軸をどうやって強化したら良いのかが意外に難しい気がするのですがどうなんでしょうかね。

まあ日銀企画の皆様が色々と知恵と工夫というか悪知恵と屁理屈というか存じませんが(^^)、現状のフォワードガイダンスをさてどうやって強めましょうかみたいなのをせっせと考えているのでは無いかと勝手に愚考するのでありますが、２年で達成を連呼しすぎたのと、そもそも２年先までのスケジュールを示してしまっていて、その内容が大規模にも程があるという点で時間軸政策との整合性が取りにくくなっていますなあという所ですが、企画が何かお洒落な物を考えてくれるに違いありませんので次回決定会合を楽しみに待ちましょう（棒読み）。


○支店長会議とか信託大会での総裁挨拶とか

支店長会議でのあいさつ
http://www.boj.or.jp/announcements/press/koen_2013/siten1304.htm/

『（1）わが国経済は下げ止まっており、持ち直しに向かう動きもみられている。先行きは、堅調な国内需要と海外経済の成長率の高まりを背景に、緩やかな回復経路に復していくと考えられる。

（2）物価面では、消費者物価（除く生鮮食品）の前年比は、足もと前年の耐久消費財の動きの反動から、小幅のマイナスとなっているが、予想物価上昇率の上昇を示唆する指標がみられる。』

面倒なので以下引用割愛しますが（手抜き）、まあ明るい話をしたいのは分かりますし異次元金融政策の波及効果の話って結局気合の話ですから期待ルートの話を強調したいのは判るのですが、予想物価上昇率の上昇を示唆云々という話をしちゃいますと上記の時間軸政策という観点からしますと逆に働きまして名目金利的にはどうなのよと思うのですが、予想物価上昇率が上昇するから実質金利が下がるので非金融部門の資金需要が喚起されます（ｷﾘｯ）って話になるんだろうなあorzorzとゆー所ではあります。


信託大会でのあいさつ
http://www.boj.or.jp/announcements/press/koen_2013/data/ko130415a.pdf

まあ特段変わったお話もないのですけれども、金融政策の効果に関してはいつもの話。

『日本銀行は、今月初の金融政策決定会合において、「量的・質的金融緩和」を導入しました。日本銀行は、消費者物価の前年比上昇率２％の「物価安定の目標」を、２年程度の期間を念頭に置いて、できるだけ早期に実現します。「量的・質的金融緩和」は、これを裏打ちする施策として、長めの金利や資産価格などを通じた波及ルートに加え、市場や経済主体の期待を抜本的に転換させる効果が期待できます。これらは、実体経済や金融市場に表れ始めた前向きな動きを後押しするとともに、高まりつつある予想物価上昇率を上昇させ、日本経済を、15 年近く続いたデフレからの脱却に導くものと考えています。』

ということで相変わらず気合のメカニズムの話しかないのでありますが、まあただの挨拶だから内容がこの程度になる、ということであってもうちょっとちゃんとした時には詳しい波及ルートの説明があるものと期待する事を止まないものであります（棒読み）。

つーかさ、確かにあたくしも麿総裁時代には「気合とハッタリが足りない」という悪態を何度もついたのですけれども、世の中物は程度というものがありまして、じゃあ気合とハッタリがあれば他は要らないのかというと、そもそも気合とハッタリというのはそれを裏付ける物が無いとただの寝言のレベルであり、それが嵩じるとはいはいおじいちゃん満州の話はさっきもしたでしょお薬の時間ですよ状態になるだけの話でございまして、この気合とハッタリのメカニズムはもう判ったので、じゃあこの金融政策効果がどういうメカニズムで実体経済や物価に対して影響を与えるのかという話についてご説明頂きませんと、そもそも金融政策の説明変数が判らんので市場が考える時間軸なども設定しようがないのですよね。

ま、足元ではそういう詳細説明をするような場がまだ無かったのでその辺の説明はネグっているだけであって、その辺りの詳細説明に関しても展望レポートなどで示されて次回の決定会合後の会見などを通じて詳細に情報発信されるでしょうし、経済財政諮問会議での説明などもあるんでしょうなあと大いに期待するあたくしでございます（超棒読み）。


○３月ＦＯＭＣ議事要旨より：資産買入の拡大ペースを緩める話が多い背景に･････････

http://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomcminutes20130320.htm
http://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/files/fomcminutes20130320.pdf
Minutes of the Federal Open Market Committee
March 19-20, 2013

・引用大会をしている時間がなさそうなので私家版まとめを先に書いておく

今回の議事要旨が出た時に資産買入のペース縮小に関する指摘が意外に多いですねみたいな報道があったので、その報道だけとりあえずネタにしまして「その背景は何ですねんというのをミニッツ読んでみないとね」とか何とか申し上げたと思うのですよ。

つーことでまあ議事要旨読んでみたのですが、ステートメントで示されたように足元の景気動向に関しては昨年末近辺の一時的な足踏みから脱却しましたねという話をしておりまして、全般的にはそんなに弱い話をしている訳では無いのですが、じゃあ物凄く景気認識を引き上げているのかとゆーとそういう訳では無い。

しかも先行き見通しに関しては財政制約の問題に関して結構強調しているのに加えまして、これはミニッツと一緒に出ているＳＥＰの方でより詳しく書いてありまして、まあミニッツ本文でも指摘されているのですが、物価の見通しに関しては一部の人が下方修正しているという状況で、足元の認識改善に対して先行きの部分についてはそれほどの強さを感じないのですよ。

その割には金融政策論議のパートの所では現在の資産買入拡大ペースについて年後半から減らして年末には拡大を停止するのが適切みたいな人がそこそこいるというのが示されている訳でして、その間のロジックがここのミニッツでの議論（ちなみに今回から資産買入のプロコン点検というコーナーが新たに入っていてそこが非常に面白いので明日にでも）を読んでもワカランチ会長である、というのが不思議な所です。

つまりですね、『Review of Efficacy and Costs of Asset Purchases』という小見出しの所を見ますとまあ見事なまでにああでもないこうでも無いという話が展開されていて（読んでて違和感というかそれは無いわみたいな話は無い）、副作用についての話も勿論あるのですが、いわゆるファイナンシャルスタビリティーとか金融市場の不均衡みたいな話に関してはまあ一部にあるっちゃあ有るけれども注意してみる程度の話ですよねみたいな結論になっている割に皆さんの結論が思ったよりこれからのＱＥ拡大に積極的では無いように見えるという話でして、その間のロジックがどうも見えにくいのよね。


でまあちょっと前に出てて一瞬話題になっていたハト派の筈のＳＦ連銀ウィリアムス総裁の４月３日の講演というのもついでに読んでみたのですけれども（これまたそのうちネタにできたらします）、ウィリアムス総裁の講演によると景気見通しはそんなに強くは無くて、見通し数値で見るとまあ大体ＳＥＰの真ん中近辺の数字になっているのですが、ウィリアムス総裁のＱＥに関する説明は「景気が見通し通りに推移した場合、今年の後半から資産買入拡大ペースを減らし、年末には買入拡大を停止するのが適切」という話になっていまして、これまた講演での説明を見ても「何でそうなのか」という辺りの説明を意図的にだと思うのですがスルーしているように見えるのですよね。

http://www.frbsf.org/news/speeches/2013/john-williams-0403.html
http://www.frbsf.org/news/speeches/2013/john-williams-0403.pdf
The Economy and the Federal Reserve: Real Progress, but Too Soon to Relax


もちろんミニッツの中で「景気状況が悪化した場合はＱＥの拡大ペースを引き上げるべき」という議論もあるのですけれども、どうも一方で上記のような議論もある訳でして、そこら辺をつらつらと考えるに、経済の回復がそこそこ順調であるのならば、ＱＥの拡大をバンバン行うというよりは、閾値付きフォワードガイダンスによる時間軸政策の効果を重視した政策を行うというのが方向性になっているんじゃネーノという所で、まあ昨年１２月からそういう傾向はあるのですが、ＱＥについてはここまでのＱＥの政策効果は認めながらも、今後の拡大に関してはプロコンを考えた場合にどうなのかというような議論が更に深まっているのではないかと思われる所であります。

その内容が「効果が限界的に逓減している」なのか「副作用が拡大している」のかがミニッツの説明だと今一歩見えない（たぶんこの点に関しては見解が大きく分かれているのであまり詳しくミニッツに書けないとかそういう話ではないかと思うのですが）ですし、そもそも副作用ったって考えられる副作用の何を問題にしているのかとかもよく判らんのですが、まあ今後の金融緩和政策の軸をバランスシート拡大から時間軸にシフトしているんだなあというのが見えてくる内容ではありました。

････････などと私家版感想だけ申し上げて引用しないのは誠に申し訳ないのですが、引用大会は明日にでもということですいませんすいません。


・ちなみに資産買入に関する意見の割れ方を引用しておく

『Committee Policy Action』の第３パラグラフから。

『Members stressed that any changes to the purchase program should be conditional on continuing assessments both of labor market and inflation developments and of the efficacy and costs of asset purchases.』

状況に応じて見直すというのはその通りですな。

『In light of the current review of benefits and costs, one member judged that the pace of purchases should ideally be slowed immediately.』

どう見てもジョージ総裁です本当にありがとうございました。

『A few members felt that the risks and costs of purchases, along with the improved outlook since last fall, would likely make a reduction in the pace of purchases appropriate around midyear, with purchases ending later this year.』

A fewは経済見通しの改善と買入拡大のリスクやコストを勘案すると年央から買入ペースを縮小して年後半には買入拡大を停止するのが適切と。

『Several others thought that if the outlook for labor market conditions improved as anticipated, it would probably be appropriate to slow purchases later in the year and to stop them by year-end.』

Several othersは労働市場の改善が予想通りに進んで行くのであれば年後半に買入拡大ペースを縮小して年末には買入拡大を停止するのが適切と。

『Two members indicated that purchases might well continue at the current pace at least through the end of the year.』

んでもって２名は買入ペースは少なくとも今年一杯まで継続する必要があると主張。

『It was also noted that were the outlook to deteriorate, the pace of purchases could be increased. 』

でまあここも当然ですけれども、経済見通しが悪化したら買入ペースは拡大されるのが適切という事も加えていまして、この一文をきっちり加えるのは変に金融市場が暴れられても困りますのでという配慮を感じるところではございます。

＃という所で続きは明日




２０１３／０４／１５

お題「国債ドカンと買い入れたものの････････／黒田総裁講演の内容が以下自主規制」

相場がマーライオンなので致し方ないのですが、金曜の駄文は朝からゲロだのうんこだの爽やかな朝のひとときに誠にケシカラン表現の連発でございましたなどうもすいません。

http://www.bloomberg.co.jp/news/123-ML9H5Q6JTSE801.html
円上昇、１ドル＝97円63銭−米財務省が通貨安競争回避求める
更新日時: 2013/04/15 05:05 JST

ふーん。


○またまた市場メモ雑談その１：今日も私家版相場概況のようなメモ

金曜の債券市場ですが、火曜に中短期が変調になったと思ったら水曜にマーライオン襲来となって木曜ヤケクソのシグナルオペに加えて３０年国債入札の札入れ終わって後場寄る前という何ともアレな時間帯（そういうのは本来応札に間に合わせる為には１０時位までには出せよと思うのだが）に国債買入２回分まとめて明日実施するだよああそれから短国も買うよのアナウンスがあり、でも３０年入札が滑ったので１３時に再度シグナルオペ実施とか色々と日銀による強い意思表示あるいはヤケクソ劇場が展開された訳ですが、金曜はその肝心の国債買入が実施されたのでありました。

こう見るとなかなか盛大だわ（後場のオペは後ほどネタにするので引用割愛）

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/of130412.htm
国庫短期証券買入 15,000 2013年4月16日
国債買入（残存期間５年超１０年以下） 10,000 2013年4月16日
国債買入（残存期間１０年超） 3,000 2013年4月16日
国債買入（残存期間１年以下） 1,100 2013年4月16日
国債買入（残存期間１年超５年以下） 11,000 2013年4月16日

ちなみに買入対象外は２年312、313回、５年90回、１０年308〜313回、２０年24〜26、28〜30と32回、３０年１回のようでございますな（たぶん合ってると思うが内容無保証）。

でもって前場の引けが２２銭安の144.51銭ですが先物回り（ただしチーペスト近辺は対象外）以外だとそこまでゲロゲロでは無くて２０年超とかは比較的強めに推移していたのですが、昼休み中に出た国債買入等の結果は以下の通り（後場の分割愛）。

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba130412.htm
国庫短期証券買入 68,565 15,003 0.003 0.006 6.4
国債買入（残存期間５年超１０年以下） 29,166 10,007 0.006 0.018 3.4
国債買入（残存期間１０年超） 8,133 3,004 0.010 0.011 81.0
国債買入（残存期間１年以下） 4,644 1,103 -0.007 -0.002 45.0
国債買入（残存期間１年超５年以下） 44,307 11,001 0.015 0.022 73.1

短国は置いときまして、１年以下は直近ゲロゲロしている間に買いがさすがにここには入って物無芳一状態なのでこれまた置いときまして、それ以外の結果が全般的にやや甘めなのと、１年超５年以下の応札が４．４兆円とちょっと多いですね、というのはありましたが、後場寄りからいきなり先物が144.14銭近辺（だったと思う、あまりにも速くて前後場足真面目に取っておかないと判らなくなる）と前場引けからいきなり４０銭近く下落してスタートし、やっと前場ちょっとマシになったと思った板がまたスカスカになってゲロゲロとなるのでありました。

しかしまあ確かに国債買入若干弱かったかも知れんが、後場寄りで前場引けから４０銭近く下げて（その後１４３円台とかになって行くわけですが）取引しないといけないほどの悪い結果だったっけという感じではございまして、まあ何なんでしょうねえという所で。

でまあしらっとシグナルオペを金曜も打っていたのですが、その時間は既に相場様が前日に引き続いてヒャッハー状態になっておりましたので、甚だ遺憾ながらスルー状態。つーかまあ黒田総裁の講演ヘッドラインが出ていた（これがまた少々アレなのだが次に）のでそっちを見ていてシグナルオペに気が付かなかった説もあるのだがｗｗｗｗ

という事でシグナルオペ。

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/of130412.htm
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞ 8,000 2013年4月16日 2013年5月21日
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞ 15,000 2013年4月16日 2014年4月3日
国債補完供給（国債売現先）・即日 2,342 2013年4月12日 2013年4月15日

とまあそういうことで、またまた１年物のシグナルオペを打ち込んでみたものの肝心の債券市場は反応しておりませんでしたな、残念無念。

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba130412.htm
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞（5月21日エンド分） 2,030 2,030
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞（4月3日エンド分） 13,470 13,470
国債補完供給（国債売現先）・即日（注4） 80 80 -0.400 -0.400

固定金利オペに１兆３４７０億円もオファーがあったとなという所ですが、シグナルオペをせっせと打ってもあまり反応しないどころか引けに掛けては残念なニュースヘッドラインが。

http://www.bloomberg.co.jp/news/123-MKZ8NS6JTSEI01.html
日銀が物価見通しを1.5％以上に上方修正へ、14年度−異次元緩和受け
更新日時: 2013/04/12 14:53 JST

こちらの更新日時にありますように、ベンダーヘッドラインの方も１４時５０分過ぎ（５２分だったかな）に出たのですが、先物のティックを見るとこのタイミングで先物下がった感じではございまして、まあ金曜の後場は先物から１０年が弱かっただったのですけれども、引けに掛けて更に先物から１０年が売られて引け直前にサーキットブレーカー状態になって１円安で引け申さずとなってイブニングの寄りも遅れるの巻となりましたです。

つーことでＢＢの引けは２年0.125％（+1.0）５年0.255％（+5.0）１０年0.620％（+7.0）２０年1.460％（+5.0）３０年1.550％（+4.5）４０年1.525％（+4.0）で先物は100銭安の143.73円の気配という事で、日銀渾身の買いとシグナルオペ再びだというのに残念な引けとなっておりましたですな、うんうん。


つーことで金曜の相場ですけれども、まあオペが滑ったのは滑ったのですが、前場の引けから後場の寄りの間に40銭とか先物がぶっ飛ぶほど滑ったオペなのかと言われますとちょっと？？？でありまして、何もそこまで親の仇のように売らなくてもとは思う次第で、そんな下叩くなら国債買入で３毛甘でも入れておけばよいじゃんと考えますと、何か相場崩そうとしているのかとも思ってしまうぞなもしという所で。

日銀による国債買入がとりあえず２発分打ちこまれて結果が出た訳ですから、少なくとも後場に日銀の買いがある訳では無く（当たり前）とゆーことで、買入結果が出て、まあ応札も多かったという事ですからここで売りをぶつけると相場は下がりやすいというのは確かにあるのですが、まー何というかアレでございますなあと思ったのでした。

ということで金曜の相場ですが、国債買入前倒しをしても残念な事に金利が上昇したという点では空振りとなりましたが、まあ考えようによっては本当にこの大量の国債買入が出来るのかという問題が有った中での金利上昇でございますので、この際ヤケクソで国債買入をバンバン前倒しして実行して売り方殲滅ツケロ買いの勢いで買入を進めておくと後の運営が楽になるかもしれませんですね（違）。



○市場メモ雑談その２：「市場との対話強化」を空しく見せる残念なニュースでしたな

先程URLを付けたニュースを再掲。

http://www.bloomberg.co.jp/news/123-MKZ8NS6JTSEI01.html
日銀が物価見通しを1.5％以上に上方修正へ、14年度−異次元緩和受け
更新日時: 2013/04/12 14:53 JST

『４月12日（ブルームバーグ）：日本銀行は26日公表する「経済・物価情勢の展望（展望リポート）」で、2014年度の消費者物価指数（生鮮食品を除くコアＣＰＩ）前年比上昇率の見通し（中央値）を0.9％から1.5％以上に上方修正することを検討している。４日の金融政策決定会合で、２年で２％の物価安定目標を実現すると表明したことを受けて、それと整合的な見通しを示す。関係者への取材で明らかになった。』（上記URLより）

とまあそういう事でどう見ても鉛筆舐め舐めです本当にありがとうございましたというのはともかくと致しまして、債券市場が不安定になっている時に「展望レポートの物価見通しを大幅に上方修正」という取りようによっては時間軸に影響を与えそうな（というのも債券市場はどうせコストプッシュ以外で物価なんぞ上がるかヴォケと高を括っているから中短期がアンカーされる、というか先週木曜に中期が盛大に戻ったのはまあそういう辺りやね）ヘッドラインが打たれるようなコメントをベンダーにするという日銀関係者ェ･････という所であります。

何つーかさ、「市場との対話の強化」とかＭＰＭで謳っているんだったら、展望レポートの物価見通しの部分って思いっきり時間軸に跳ねてくる話で、しかも足元で債券市場が荒れていて、更にアンカーされている筈の中短期がコケている、という状況なんだからこういうの出るタイミングじゃないだろと思うのでして、こういう所で「やっちまいやがって」というのをやらかすのが日銀の芸風で、もともと国債発行しないといけない部署（つまり財務省）と比較して債券市場に対するメッセージの出し方とか、そもそもの債券市場に対する配慮の仕方とかを分かっていない（からこそ１０年国債入札日の前場引け２分後に臨時決定会合のアナウンスをしちゃうというようなプレイが炸裂するのだが）のは、まあ元々債券市場がどうのこうのというのに対してそこまで詳しくないっつーかそこまで細かく見なくても済んでいた（問題は足元の短期市場とかの方なので）から慣れの問題という面はあるのですが、それにしてもこういうの出ると「市場との対話」というスローガンが台無しになるのでもうちょっと物を考えて頂いてベンダーなどに対応して頂きたいとまあ思うのでありました。

ちなみに、展望レポートで大本営発表よろしく物価見通しが上方修正される件については日銀の行動パターンからすると大体自明ではある話なのですからして、通常の状況であったら「はいはい願望レポート願望レポート」と逝った所で済まされてしまうものだったのかも知れませんが、日銀の国債買入絶賛前倒しの効果空しく金利が上昇している中で、しかもこれはブルームバーグの悪意としか思えないのですが、そのタイミングの金曜引け間際という所でヘッドラインを打つというブルームバーグニュースの債券市場破壊工作ですかそうですかと申し上げたくなるようなタイミングの設定というのもございましたなという所ではありまして、その辺りで下げが増幅された面はございますな。

つーことで繰り返しになりますが、まあ今回の展望レポートが盛大に願望レポート＆大本営発表モードになるのは普通に考えれば特段のニュースでも無いのですが、今まさに債券市場が不安定という所でこういうのが出ると普通の話であっても市場に変な影響を与える可能性がある、というような所でポロリが出てしまうとゆーよーなこの手の積み重ねが（債券だけじゃなくて）「市場との対話」というお題目を空しくしてしまいますのでご注意を願いたい物であると存じます、はい。


○黒田総裁講演より：何つーかただの根性論しかないのですが･･･････

本石町日記さんによりますと「黒田節」というようですな(^^)。

http://www.boj.or.jp/announcements/press/koen_2013/data/ko130412a1.pdf
量的・質的金融緩和
── 読売国際経済懇話会における講演 ──

『日本銀行の黒田でございます。読売国際経済懇話会でお話しする機会を賜り、誠に光栄に存じます。本席は、私にとって総裁就任後初めての講演です。本日は、先週決定した「量的・質的金融緩和」についてお話しします。』

ということで就任後初講演なのですが、この読売国際経済懇話会というのがどういう聴衆を対象にしているのかがイマイチ判らんのですが、総裁就任後初講演かつ就任直後に実施した金融政策変更に関する説明としては何というかアレな内容でして、かつての某携帯キャリアの宣伝文句をもじって「世界で使えて自宅で圏外」というのを俊ちゃんのハッタリに適用しておったのですが、黒田節の場合は俊ちゃんのハッタリとはだいぶ違った次元での「世界で使えて自宅で圏外」振りを発揮しそうでオソロシスという所ではあります。


・まずは最初の説明だが特に新しい話は無い

特に新しい話は無いのだがとりあえず引用だけしておく。『２．基本的な考え方』から。

『日本銀行の総裁を拝命するにあたり、私は、いくつかの基本的な方針を考えていました。』

『第１は、15 年近く日本経済を劣化させてきたデフレから脱却するため、「できることは何でもやる」ということです。日本銀行はこれまでも、ゼロ金利政策、量的緩和政策、さらには包括緩和政策など、様々な金融緩和を行ってきました。しかし、こうした政策の積み重ねによってもなかなか結果が出なかったことを踏まえ、私はここで、戦力の逐次投入、あるいはgradualismは採らずに、日本銀行の持つすべての力を一挙に動員することが必要だと強く思っていました。』

『第２に、日本銀行が「物価安定の目標を責任を持って実現する」と強く明確にコミットすることの重要性です。この点、日本銀行は、１月の金融政策決定会合において、自らの判断で「物価安定の目標」を消費者物価の前年比上昇率２％と定め、これをできるだけ早期に実現するという画期的な約束をしました。その達成期限についてですが、諸外国の事例をみると、多くの中央銀行は、金融政策の効果が浸透する期間として２年程度のタイムスパンを考えながら、中期的な物価安定を実現する努力をしています。私は、日本においても、この「２年程度」の期間を念頭に置いて物価安定目標を実現するとコミットすることが適当だと考えました。』

『第３に、こうした日本銀行の強い姿勢を市場や企業、家計にわかりやすく伝え、「期待」を抜本的に変えるということです。15 年のデフレの間に、人々の行動パターンは「物価は下がる」あるいは「上がらない」ことが前提になっています。「強いコミットメント」と「わかりやすい説明」を通じて、人々のデフレ期待を払拭していくことが必要です。』

『そして第４に、こうしたコミットメントを裏打ちする量的にも質的にもこれまでとは次元の違う金融緩和を行うことです。「量」だけでなく、「質」も重視することには理由があります。日本銀行や先進国の中央銀行は、短期金利の低下余地が乏しい中で、非伝統的な政策として、バランスシートを拡大する政策を行っています。こうしたバランスシート政策の効果についての評価は概ね固まってきました。それは、中央銀行が市場から国債やその他の資産を買い上げることで、市場から金利変動などに伴うリスクを吸い上げ、長期金利の低下を促したり、資産価格のプレミアムに働きかける効果だということです。したがって、「量をどれだけ供給するか」ということと同時に、「どのように量を供給するか」が重要になります。同じ金額であっても、短期の国債を買うのと、満期の長い国債やＥＴＦなどのリスク資産を買うのでは、効果は全く違います。量と質の両面が大事だということです。』

･････････まあこの辺の説明は従来から行っていることなので特段の変化は無いのですし、それに対しても微妙にツッコミどころがありますけれども、第１の所に関しては非伝統的政策に関していきなり全部砲撃というのが如何なものかというような論調に海外中銀もなっているように見える（今日は間に合わないからネタにしないけれどもＦＥＤェ･････）とか第２の所は根性論ですねとか、第３の所は「わかりやすさ」というお気持ちは判るけれども、それはわかりやすさかも知れんが肝心の話が全然見えんぞなもしとか、第４の所って既に白川総裁自体からやっている話の延長でその規模をいきなりどどーんと拡大しただけの話じゃんとか、まあ色々と書きだすとトマランチ会長になるがスルーしておく。


・「わかりやすい金融政策」のどこが分かりやすいのかと小一時間

『わかりやすい金融政策』という小見出しの部分なんですけどね。

『「量的・質的金融緩和」の実施に当たっては、先ほど申し上げたように、市場や企業、家計に対する「わかりやすさ」という点も意識しました。』

はあそうですか。

『これまで、日本銀行による長期国債の買入れは、2010 年10 月に導入された「資産買入等の基金による買入れ」と、それ以前からあった「金融調節上の必要から行う国債買入れ」（いわゆる輪番オペ）という２つの方法を通じて行われていました。これは、これまで日本銀行が、経済情勢の変化に対応していろいろと挑戦してきた結果という面があります。実際、両者は、その目的に応じて、買入れ対象となる国債の種類も、買入れの方式も異なっていました。』

まあそうですな。

『しかし、こうした仕組みはやや複雑でわかりにくく、金融緩和に対する日本銀行の本気度が市場や国民になかなか伝わらないという問題がありました。このため、今回、「資産買入等の基金」を廃止したうえで、長期国債の買入れ方式を一本化しました。また、先行きの買入れ目標を年間約50 兆円という国債保有残高の増加分で示すこととしました。こうした工夫によって、私どもの金融緩和の意図が、よりストレートに市場に伝わるようになったと考えています。』

『先ほど申し上げたように、今回の決定では、量的な緩和を行う場合の指標として「マネタリーベース」を選択しました。これも、日本銀行が経済全体に供給する通貨（お金）の総量であるマネタリーベースが、私どもの積極的な金融緩和姿勢を対外的にわかりやすく伝えるうえで、最も適切であると判断したからです。』

ということで「シンプルにした」というのは判るのですけれども、じゃあそれが本当にわかりやすいのかと言うと、宣伝文句としては確かに分かりやすくなったのですが単に説明努力を放棄しているんじゃネーノというツッコミが出来ない訳でも無い。

つまりですね･･･････


・宣伝文句は判ったがその波及効果が根拠レスではないでしょうか

『４．「量的・質的金融緩和」の効果』の説明部分ががががが。

『次に、「量的・質的金融緩和」が、どのようなメカニズムによって２％の目標を達成するのかということをお話しします。日本銀行では、金融緩和の効果は、主に３つの経路を通じて経済・物価に波及すると想定しています。』

はあそうですか。

『第１に、長期国債やＥＴＦ、Ｊ−ＲＥＩＴの買入れは、長めの金利の低下を促し、資産価格のプレミアムに働きかける効果を持ちます。これが、資金調達コストの低下を通じて、企業などの資金需要を喚起すると考えられます。』

長めの金利でしたらとっくの昔に十分に低水準になっていますし、大体からして日本には伝家の宝刀政策金融まであって元々間接金融のコストが低い（のも直接金融の市場が中々拡大しない理由じゃネーノと思うのですがまあそれは兎も角として）と思われる次第ですし、資金調達コストの低下云々という意味では成長基盤強化支援貸出制度などが既に存在しておりまして、そういう状況下において何で既に十分に低下している借入金利が低下することによって資金需要が喚起されるのかがさっぱり分かりません。

しかもクレジットコンディションが悪くて企業の資金需要が満たされない、というのであればまだ判るのですけれども、日本の場合はクレジットコンディションが特段悪いという訳でも無いのでして、そんな中で既に散々下がっている中長期金利の低下が「資金需要を喚起する」という理屈が理解致しかねるのでございますがその辺に関しまして小一時間ほど詳しいご説明を頂きたい物です。

『第２に、日本銀行が長期国債を大量に買入れる結果として、これまで長期国債の運用を行っていた投資家や金融機関が、株式や外債等のリスク資産へ運用をシフトさせたり、貸出を増やしていくことが期待されます。これは、教科書的にはポートフォリオ・リバランス効果と言われるものです。長期国債の買入れの平均残存期間を思い切って延長したのは、この効果を意識したものです。』

前回の量的緩和でも特にポートフォリオリバランス効果が大きく発揮されたとは見られていませんし、大体からして米国とかだってそんなに起きてないでしょ（ＦＥＤだってポートフォリオリバランス効果じゃなくてクレジットコンディションの緩和を強くアピールしとるわ）と思いますし、大体からして長期国債が買えないから株や外債を買えば良いじゃないって世の中には「リスク対比のリターン」という概念がある訳で、長期金利が下がったから生株買うとかオープン外債に特攻するとかそういう行動に機関投資家が期待するほどホイホイ逝くわけではありませんので念の為。つーかこの説明だと買入国債の長期化が長期金利を下げたいのかポートフォリオリバランス効果を高めたいのかが良く判らん。

『また、第３に、物価安定目標の早期実現を約束し、次元の違う金融緩和を継続することにより、市場や経済主体の期待を抜本的に転換する効果が考えられます。先ほどお話ししたデフレ期待の払拭です。予想物価上昇率が上昇すれば、現実の物価に影響を与えるだけでなく、実質金利の低下などを通じて民間需要を刺激することも期待できます。』

ここのパートだけはまあなんとなく説得力があるように見えない事もないがただの根性論で問題はそれをどう信じさせるかという話と、インフレフォビアどうすんのという話のような気がしますがはあそうですかとしか。


・フィージビリティーも根性論とな

その後の『５．金融政策運営を巡るいくつかの論点』から少々。

『これだけの金融緩和を行う中、「本当にできるのか」、あるいは「そこまでやって良いのか」といった心配の声も聞かれます。また金融政策と政府の他の政策との関係についてご質問を受けることも少なくありません。最後に、そのいくつかにお答えしたいと思います。』

『長期国債残高を年間50 兆円積み増すという新たな買入れ計画は、市場参加者の常識を超える巨額なものです。また、2014 年末のマネタリーベース270兆円を実現するためには、金融機関が日本銀行に175 兆円の当座預金を持つ必要があり、これも極めて大規模なものです。』

『さらに、平均残存期間を現在の３年弱から７年程度（幅をもって見て６〜８年程度）に延ばすためには、20 年債、30 年債を含む長めの期間の国債を買入れる必要がありますが、これら超長期のゾーンは、機関投資家による長期保有目的での購入が中心で売買はそれほど盛んではありません。』

でもって。

『こうした中、市場の一部には、日本銀行による買入れが実務的に可能なのかという声もあります。この点、基本的には、幅広いゾーンの国債を入札方式によって買入れる以上、可能です。必ず実現します。ただし、これまでの常識を超える規模の買入れですので、「整斉と」とはいかない可能性があります。』

どう見ても根性論です本当にありがとうございましたというか、そらまあ副作用全部無視すれば買入は可能ですが、そのへんどうなのという論点は無いのですねわかります。

『もともと金利低下を促すための措置ですから、市場に対するある程度の影響は不可避ですが、それでも、できるだけ円滑に進めたいと思います。そのためには、金融機関による積極的な応札など、市場参加者の協力が欠かせません。日本銀行では、市場参加者との間で、金融市場調節や市場取引全般に関し、これまで以上に密接な意見交換を行う場を設けることにしました。先週以降、様々な市場関係者との間で、こうした取り組みを始めています。』

はあそうですか（棒）

『さて、「量的・質的金融緩和」のもとで、日本銀行が大規模な国債買入れを行うとなると、どうしても、「日本銀行が財政赤字の穴埋めをするのではないか」という心配を呼び起こします。現状、国債市場は安定していますが、日本銀行による多額の国債買入れが、内外の投資家から、ひとたび「財政ファイナンス」と受け取られれば、国債市場は不安定化し、長期金利が実態から乖離して上昇する可能性があります。これは、金融政策の効果を減殺するだけなく、金融システムや経済全体に悪影響を及ぼしかねません。』

さいですな。

『もちろん、「量的・質的金融緩和」による長期国債の買入れは、金融政策上の目的で日本銀行自身の判断で行うものであり、財政ファイナンスではありません。また、日本銀行による国債買入れが増加する中、それが、財政ファイナンスではないかといった議論をそもそも惹起しないためにも、政府が、今後の財政健全化に向けた道筋を明確にし、財政構造改革を着実に進めていくことは極めて重要です。この点、政府も、１月に公表した「共同声明」において、「日本銀行との連携強化にあたり、財政運営に対する信認を確保する観点から、持続可能な財政構造を確立するための取組を着実に推進する」と明確に述べており、私どもとしても、そうした取り組みに強く期待しています。』

これまた先般の会見での説明と同様に根性論の世界でありますな。以下銀行券ルールの話があるけど割愛しますが、まあ特に波及効果の説明の部分があまりと言えばあまりでして、会見の時の説明からしたらこんなもんなのかも知れませんが、記念すべき初回の講演がこれかよという所で何だかなあという所ではございましたとさ。








２０１３／０４／１２

お題「色々と市場とかオペ関連でドタバタでしたのでその辺のメモ雑談」

何というか毎日大騒ぎであるが、さすがにマーライオン襲来に対して放置プレイで市場をゲロまみれにする訳には逝かなかったということなんでしょう。まあ中期が落ち着けばねえって所ですな、うんうん。

○だいたい昨日の概況私家版メモ

ということで何となくしか書けないがざっくり書いてみる。違っていたら教えてジェネラル。

ブルームバーグの記事である。
http://www.bloomberg.co.jp/news/123-ML0X7M6TTDST01.html
債券は上昇、日銀があす買いオペ実施と発表−30年債入札は低調な結果
更新日時: 2013/04/11 16:22 JST

『４月11日（ブルームバーグ）：債券相場は上昇。日本銀行があすに長期国債買い入れオペ２回分を同時に実施すると発表したことを受け、買いが優勢となった。一方、きょう実施の入札が低調だった30年債の利回りは上昇が続いた。東京先物市場で中心限月の６月物は前日比40銭安の143円76銭で始まり、一時は143円40銭まで下落。しかし、日銀が今月予定している長期国債買い入れの２回目と３回目を12日に同時に実施すると発表。午後の取引開始後には144円59銭まで上昇。その後は弱めの30年債入札結果を受けて下げる場面もあったが、徐々に買いが優勢となり、終了間際には144円77銭まで上げ幅を拡大。結局は57銭高い144円73銭で引けた。』（上記URLより）

ということでまあ上記の通りなのですが、俺様備忘録ということで俺様備忘をしておく。


・シグナルオペキタコレ

昨日のオペオファー

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/of130411.htm
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞ 15,000 2013年4月15日 2014年4月15日
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞ 8,000 2013年4月15日 2013年5月20日
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞ 20,000 2013年4月15日 2014年4月7日

ということですが、前日の債券相場で中期がゲロゲロマーライオンになった上に夜の黒田総裁の会見（昨日ネタにしましたように）で金利市場に関して「ある程度あり得る動きだ」だとかゲロまみれになって貰いゲロしそうになって涙目になっている市場からしたら「知らんがな」と言われたとしか思えん発言（「市場を注視して点検する」ともゆうとったのだが）をしておりまして、ゲロゲロは今日も逝くとばかりに中短期弱いという残念な状況。

つーことで上記にあるオペオファーの一発目が１０時１０分に打ち込まれまして、何と１年物固定金利オペしかも１兆５０００億円ということでシグナルオペキターとゆーお話。しかも全店オペでして、１０時１０分に打つのは普通は先日付本店オペなので、つまりは通常のタイムスケジュールを逸脱したオペという「意思を示すオペ」となった次第で日銀の意志を受けて（かどうか知らんがたぶん）相場はちょっと戻ったものの結局シグナルオペパワーは続かずに前場引けは１４３円６９銭で（▲４７銭）終了の巻。うむ残念。

なおオペ結果は応札２．６兆円でありましたとさ。
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba130411.htm
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞（4月15日スタート分） 26,310 15,003 57.0


・国債買入ニバーイニバーイとな！！！！！！

でまあ３か月ＴＢ入札と３０年入札の札入れも終わった所で後場寄りからどうなるんでしょうなあなどとゆー１２時１５分（でしたよね）に日銀から荒業第２弾のオファーが。

http://www.boj.or.jp/announcements/release_2013/rel130411a.pdf
長期国債買入れのオファー日程について

『当面の長期国債の買入れについては、「当面の長期国債買入れの運営について」で公表しているところですが、このうち、４月の２回目（残存期間5年超10年以下および残存期間10年超）、３回目（残存期間１年以下および残存期間１年超5年以下）については、4月12日（金）に同時にオファーすることとしましたので、お知らせします。なお、4月12日（金）には、このほか、国庫短期証券買入れもあわせてオファーする予定です。』

･････････････････（Д）°°

ということで前場のシグナルオペちゃんがイマイチ効きが宜しくなかったので第２弾の砲撃が行われた訳ですが、何と事前にアナウンスしていた予定（確かに日付は書いてませんでしたが）をいじって「明日国債買入ニバーイニバーイですよ」という砲弾の打ち込みが参りましたが、ニバーイニバーイに新たなバージョン発生とかワロスワロスとしか申し上げようがございません。

などとワロスとか言ってる場合ではなく、当初市場のコンセンサスとして金曜には国債買入４月２回目の打ち込みがあるだろうなあとは思っていたのですが、３回目分、つまり中短期ゾーンの買入分について盛大に前倒し実施となったのでそれはサプライズ。

そらあーた来週あると思っていた１兆２１００億円（内訳は中短期（１〜５年）が１兆１０００億円で短期（〜１年）が１１００億円）の国債大購入がいきなり明日になりますよとなりましたら当然なのですが、後場の先物寄り付きは盛大に値段がすっ飛んで上昇してスタートし、踏まされてしまった方もおいでだとは存じますが、踏み踏みの怪我人が処理された所でまた先物ヘロヘロしだして（つーか値がポンポン飛ぶから何が何だか）３０年国債の落札結果発表タイムへ。

http://www.mof.go.jp/jgbs/auction/calendar/nyusatsu/2013/resul003.htm

(3)募入最低価格 105円20銭 （募入最高利回り）（1.545％）
(4)募入最低価格における案分比率 1.0416％
(5)募入平均価格 106円36銭 （募入平均利回り）（1.492％）
　
前場引けが１．４７％とかその辺で、まあ相場が大荒れモードなのですからビットが引くので平均がこの程度なのはまあシャーナイナイなのでしょうが、足切りが盛大に流れてしまってしかもモノが３０年なので５毛流れても価格に直すと１円とかになるのでアチャー感が漂うということで、落札結果発表後またまた先物などゲロゲロうんこ状態に。

ちなみに、時間が前後しますが中短期ゲロゲロマーライオン相場の中しらっと３か月ＴＢ入札も実施されたのですが、こちらの落札結果は（短国の落札結果発表は12：35で中長国の落札結果発表は12：45な）前日の２か月および月曜の６か月と同様に0.10％の直前の所で足きりになるという結果で、これが0.10％台乗せると更に雰囲気が悪化する所（まあ0.10になったらさすがに買いが入るとは思うのだがそれまでの２年ゲロゲロマーライオン状態を見ると手が引いてもおかしくなかった）でしたのでこちらはホッと一息という所でしょう。



・日銀怒りのシグナルオペ第２弾ワロタ

オペオファー再掲である。

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/of130411.htm
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞ 15,000 2013年4月15日 2014年4月15日
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞ 8,000 2013年4月15日 2013年5月20日
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞ 20,000 2013年4月15日 2014年4月7日

でまあ１３時の定例オペタイムに何と通常の旧基金固定金利オペのロール分に加えましてヤケクソで１年物のオペしかも２兆円とかどう見ても札割れしそうな巨大ロットでのシグナルオペのオファー２発目が行われました。

でまあ最初のうちあまり反応してなかったようにも見えたのですが、日銀怒りのシグナル２発に国債買入ニバーイニバーイ攻撃という盛大な大砲撃による日銀の意志が伝わったのか（どうかは知らんが）中期に盛大に買いが入ったようで５年とかの中期がズンズングイグイ上昇しまして、何か前日の引け後とかに0.30％やっていた筈の５年は引け近くには0.20％割れとかの気配まで買われまして、カーブ的にも先物よりも中期が強いというゲロゲロマーライオンの後にすっきりしたら腹が減ったので盛大に食いますか状態でオソロシスという展開。

一方で入札がうんこだった超長期はその後も弱かったのですが、引けに掛けて中期主導でぐんぐん上昇する中でこっちがヘロヘロになって、ＢＢの引けベースでは５年２０年がそれぞれ７毛強の５毛甘で１２毛ツイストスティープとか何なんですかこの相場は、ということで最早他市場とか気にしている暇もなく大暴れの相場なのでありました。



○２００３年の６月から８月を５営業日でやっているんですねわかります

シグナルオペと俗に言われる（日銀がそうだと公式に言う訳では無いと思った）オペなんですけれども、相場がゲロゲロマーライオンになってシグナルオペ実施！という意味では２００３年８月２７日に打ち込まれた「手形オペ９か月」が著名なのですがいかんせん１０年前の事なので知らない若い衆も多いでしょう（ドヤ顔）。

http://www.boj.or.jp/statistics/boj/fm/ope/m_release/2003/ope0308.htm/
短期市場オペレーション（2003年8月）

そこの『現先および手形買入・売出方式によるオペレーション』の辺りを見て頂きたいのですけれども、この時期は手形オペの本店オファーが４か月物、全店オファーが６か月物で打っていたのですけれども、２７日突如９か月期日のオペを打ったのですよ。

でまあこの時期って２００３年６月の高値から金利が上昇する流れの第２弾で中期がゲロゲロに崩れてゼロ金利政策しててＣＰＩもマイナスなのに２年カレントの利回りが0.2％台に上昇するとか５年カレントの利回りが８月頭の0.3％台からこの週には0.6％台に乗ったと思ったら0.65％も上回るとか、見事な中短期ゲロゲロ相場になっていたのですよ。

つーことでこのシグナルオペ実施して短期の人間は「うひょー」と思ったのですが債券方面にそれが伝わるまで３０分ほどかかったようですが（とその時のメモ書きには書いてある）、うんこゲロゲロ状態から反発してその日は戻りましたという展開ではございました。

･･･････つーことでですね、何か「盛大にブルフラットして高値マーク」→「超長期売られて相場下落」→「一段落して相場落ち着いてやや戻る」→「今度は中期に売りが出て相場崩壊」→「日銀のシグナルオペ炸裂」という流れって２００３年６月から８月に掛けて盛大にやっていた動きを５営業日でやったような感じを受けましたなあ、という雑談メモでありました。

ちなみに２００３年８月２７日以降どうなったかと言いますと、翌日も９か月オペ実施したのですけれども、その後やっぱり中期ヘロヘロになって２日後には５年0.7％近くになって、翌週（９月頭）の１０年国債入札の落札結果発表後に中期債の大量売りにスワップ払いで９月２日には0.97％まで金利上昇という誠に残念な展開になったのですが、この間に政府高官が「長期金利は一喜一憂するレベルでは無い」とか要らんことを言ったりして（ちなみに塩爺財務大臣は火消し発言をしていたんですがそれ以外が要らんことをゆうとったみたい）うんこに拍車を掛けるという動き。

でまあ９月３日には５年1.035％のザラ場安値付けたのですが（この日はもはや現物売れないのでスワップの払いでズタボロになっておりましたようで）、福井総裁が「時間軸は揺るぎないものとして約束（ｷﾘｯ）」と発言してやっと火消しになった（後日時間軸に関するコミットメントの強化がＭＰＭで行われた）という大変にお洒落な展開でしたが、まああたくしのメモもだいぶアレですのでこの時の状況に関しては当時生息していた年寄りに聞くのが吉と思います。


○国債買入のスケジュール前倒しに関連して

つーことでまあ国債買入のスケジュールが変更になった訳ですが、元々はこう書いてありましたな。

http://www.boj.or.jp/announcements/release_2013/rel130404d.pdf
当面の長期国債買入れの運営について

『日本銀行では、本日の金融政策決定会合における決定を踏まえ、当面の長期国債買入れを下記のとおり運営することとしました（４月５日以降に実施する同買入れより適用）。』

で、（付：長期国債買入れの月次の運営方針）というのがあった訳ですが、こちらにありますように、元はと言えば「こういう日程でやりますよ」とアナウンスしたものがあっさり変更になってしまいました、という事であります（いやまあ２回目と３回目を同じ日にしただけですと言い訳はできるのですけれども）ので、まー日銀としてはちょっと見苦しい動きであります罠。

とは言いましても中短期債市場がマーライオン状況になってこの調子では本来耐性の有る筈の方まで貰いマーライオンになってしまうという恐れがあるという非常時でありますので、この際お掃除部隊緊急出動も止む無しとなったという事でしょうな。

まあそんな訳ですし、大体からして怒りのシグナルオペ２発とか、もう強烈に意思を示したとゆー所ですから市場がうんこゲロゲロ状態になったら更なる前倒し、というかそれこそ５月分を前に寄せるのも辞さず、というようなことになるのでしょうなあと思われますが、ただまあそういう事になってしまいますとオペの予見可能性が下がるので、一発のオペの大きさが大きさだけに市場に無駄なボラティリティを与えるという点では良からぬ事でもあったりします。

でまあ事前に買入日程を公表するとか、もっと買入のポーションを細かくして実施日数を増やすとか、まあ今後も色々と工夫をしないといかんでしょうなあとは思うのですが、しかしまあ見事なまでに相場が振り回されるとか異次元政策だから仕方ないのですが勘弁ですなあ。



○で、意見交換会

http://www.bloomberg.co.jp/news/123-ML338T6KLVRA01.html
日銀が市場参加者と意見交換会、短期国債購入を維持−オペ公表も検討
更新日時: 2013/04/11 19:25 JST

『４月11日（ブルームバーグ）：日本銀行は11日午後、市場参加者との意見交換会を開催した。市場関係者から最近の国債市場のボラティリティ（変動）の大きさに不満が示される中、短期国債の買い入れ規模を従来程度に維持するとともに、長期国債の買い入れの日程を今後も公表する方向で検討することなどを伝え、市場の安定のために柔軟に対応していく方針を示した。』（上記URLより、以下同様）

『意見交換会には日銀から内田真一企画局長、青木周平金融市場局長が出席。民間からは日銀の金融調節の取引対象先のほか、機関投資家など46金融機関の関係者が参加した。出席した日銀幹部によると、最近の国債市場のボラティリティの高さについて出席者の間から、これほど大きく政策が変更したのでやむを得ないとの意見があった一方、不満を示す声も聞かれたという。』

いやそら不満タラタラだろ常識的に考えて･･･････

『同幹部はその上で、これまで資産買い入れ等基金の枠組みの中で行っていた固定金利方式の共通担保資金供給オペは今後大きく減少していく一方、短期国債の買い入れについては、15兆円以上ある現在と同程度の残高を維持する方針を伝えたとしている。』

ほうそうですかという所ですが、まあ今後色々と工夫する中で試行錯誤が発生して、その試行錯誤の際にまた怪我人が続出するのではないかと思うと遺憾の意を禁じ得ませんな。

『日銀はこうした事態を受け、これまで日程を公表していなかった長期国債の買い入れについて、４月の２回目（残存期間５年超10年以下および残存期間10年超）と３回目（残存期間１年以下および残存期間１年超５年以下）の買い入れを12日に同時にオファー（提示）するとともに、国庫短期証券買い入れのオファーも併せて行うことを公表した。』

しかしさすがに短国買入とかまで事前アナウンスというのは今回は事態が事態だけに仕方なかったのかも知れんが、さすがに如何なものかと思いますぞな、つーかあたくしは長国買入に関しても事前アナウンスするよりもポーション小さくして買入頻度を上げる方が良いと思うんですけどね。ここは正直意見が割れるところだと思いますが。


という事で今日は雑談大会でどうもすいません。











２０１３／０４／１１

お題「マーライオンとな！／黒田総裁インタビューとかその他雑談」

短期に干天の慈雨とか言ってたら雨どころの話では無かった件についてということで、市場があまりにあまりなので他のネタがすっかり脳内から飛んでしまいマーライオンメモとその他雑談で勘弁である。

○中期でマーライオンとな

http://www.bloomberg.co.jp/news/123-MKZ7LB6TTDSU01.html
債券は大幅安、30年入札を警戒−夜間取引でサーキットブレーカー発動
更新日時: 2013/04/10 18:10 JST

『４月10日（ブルームバーグ）：債券相場は大幅安。市場ではあす実施の30年債入札への警戒感が出ており、売りが優勢だった。午後に入ると２年や５年などの中期債利回りが急上昇。長期・超長期債の利回りも軒並み水準を切り上げた。東京証券取引は夜間取引で債券先物売買を一時停止するサーキットブレーカーを発動した。』（上記URLより）

ということで昨日の債券市場ですけれども、前場から２年とか弱くてうーむという感じではあったのですが、どちらかと言うと長期超長期の方が弱くてスティープ気味だった（２０年がヘロヘロ）筈なのですが、午後になって長い所は少し持ち直した感じの一方で５年とかの中期が弱くなってきましたなあとか言ってたら１４時２０分位から中期と先物が更にヘロヘロになってきて引け際には５年とかドンドン甘くなって先物は安値近辺で引けるわですが先物よりも中期の方が弱くなってＢＢの引けは先物５１銭安（ＣＴＤは５．５甘）に対して１０年５．５甘（0.580％）で２０年６．５甘（1.360％）で３０年６．５甘（1.450％）とかに対して５年７．５甘（0.275％）とか５日の先物２円９０銭下げた時（つまり先物がここより１円下の１４３円台）よりも盛大に甘くなるという展開で２年も引けは0.120％とかにしやがっておりました。

んでもってイブニングになっても更に中期がゲロゲロマーライオンになってしまいまして、上記ブルームバーグ記事によりますと５年は０．３０５％だの２年は０．１３０％だのと実に盛大な中短期ゲロゲロ相場になって、イブニングセッションで前日の引けから１円下がってサーキットブレーカー発動とか、はあそういう風にサーキットブレーカーが発動するんですか（先物の当日終値対比で変な所で発動するから最初何の事だかワカランチ会長でしたぞな）といったオシャレな展開になっておりましたぞなもしという所ですが、ニバーイニバーイどころか２年や５年の利回りが３倍になっておりましてジェシーもビックリの展開おそロシアでございまする。


つーことで昨日は最後の方になって中期が盛大にコケてしまいまして、まあ売りがあったから下がったと言ってしまえばそれまでなのですが、何で売りが出ますねんとゆー所でございまして。いやまあ超長期はオファービットが飛んでしまったので流動性リスクプレミアムが高まったという事なのでしょうが、２年とかそこまで関係ないだろとか思うんですよね。まー元々付利下げヘッジの仮需があったのと、日銀の中長期以降の買入絶賛拡大（買入国債の平均年限を長くするのだから当たり前）という日銀の動きに対応するには長期化必須→じゃあ中短期外しますかというのがあって重くなった、という状況になってはおったのですな。

でまあ一方でどこからどう考えてもこれから日銀がせっせと買うから金利がそうそう上がる訳も無しという事でロングで何とかなるでしょという状況で、まあ皆さんいい感じで腹いっぱいになっている所にマーライオン襲来となってゲロゲロ相場になってしまいましたという所なのでしょうが、２年の金利にしても普通に考えて0.10％髭で止まるだろとか思っていたら２年も（入札から弱かった）カレントだけではなくオフザランも0.10％台乗っけてあっさり上昇し、５年も０．２０％って一回止まった（金曜日に）水準だったのにそれを抜けた所で全員ロング状態の中でマーライオン到来という事で、リスク耐性の低い（この文脈で言うリスク耐性の高低というのは投資額の規模とかに比例する訳では無く、ＭＴＭ損益をやかましく言われるとか、ボラティリティー対比でみたリスク値をやかましく言われるとか、まあそういう人たちから順にリスクに対してセンシティブになるので大手だからリスク耐性が高いとか中小だから低いとかいうものではない）人がもらいゲロ状態になってしまったんでしょうかねえという所でありまする。

つまり満員電車で････と例を書こうと思いましたが爽やかな朝のひとときに対して極めて遺憾極まる文章になりそうになったのでここは自主規制という事で（−−；


いやまあ「中短期は盤石」という前提で相場が形成されていましたので、その中短期がこのように盛大にコケますとあちゃーというところでありまして、「長期債を買って長期金利を下げる」という理屈に関しても実際問題としてフラットニングが盛大に進んでいる場合（ＦＥＤのツイストオペでも実は中短期の金利って上昇したのだが、そもそも米国の場合は日本と比較してイールドカーブが断然スティープしていたので長期がマーになった訳では無い）には中短期の金利のアンカーが弱まると素敵な相場になるんですなあと改めて（何度も再認識させられている気がしますが）認識するのでありました。

つーても別に今回の措置で中短期のアンカーが外れたとは思ってませんですし、どうせこんなの中短期から長期超長期への資金シフトと、付利下げ対策仮需の剥落による需給要因に加えて皆がブルになっていたからでしょ所詮はと思っていますけれども、まあ中短期がどの程度のペースでほぐれるのかというのがマーライオンモードが止まってしれっと元に戻るまでに掛かる時間に影響するでしょうねえという所で。絶対水準的には５年の０．３０％って何ですかそれという所ではありますのでねえ。

まあしかし中短期マーライオンの一環で残存１年以下の引けが軒並み0.105％になっているのにはワロタという所ではございまして、超過準備付利よりもお得な利回りですよ超過準備から振らないんですかねえとか思ってしまいましたぞな（まあロットを買いに行ったら買わせてくれないのかもしれませんが）。


まあしかし国債買入の規模がでかくて市場にボラを与える（毎日「今日は買入あるか」というので動くとかもうね）ということで、結果として流動性リスクプレミアムを拡大させております以上、市場のボラを下げる為にやはりヤケクソで良いですから「国債買入オペを完全日割り制で実施」という先日書いたネタのご採用も検討されるということで如何でしょうか(^^)＞金融市場局様


○ということで本日はこんなのがあるそうで

一昨日アナウンスされておりましたが。

「市場参加者との意見交換会」の開催について
http://www.boj.or.jp/announcements/release_2013/rel130409b.pdf

『日本銀行では、本年4 月4 日の金融政策決定会合において、「量的・質的金融緩和」に伴う対応として、市場参加者との対話の強化を決定しました。その具体的な取り組みの一つとして、以下の要領で「市場参加者との意見交換会」を開催します。今後も適宜の間隔で会合を開催する予定です。』

本日はこんなのが行われるようですが、巷間言われている所によりますと今回は記念すべき初回ということもあってなのかどうか知りませんが、４０先の役員クラスの方がご参加されて対話とか意見交換とかするそうですが、まあ正直役員クラス集めて意見交換って何の意見交換しますねんという所で。

まあ何ですな、そもそもこの市場参加者との対話の強化というのは声明文にもありましたように『上記のような巨額の国債買入れと極めて大規模なマネタリーベースの供給を円滑に行うためには、取引先金融機関の積極的な応札など市場参加者の協力が欠かせない。』（４月４日決定会合後の声明文より）というのがお題でありまして、つまり「金融機関の皆様におかれましては国策で有ります所の本行による国債買入に協力してくださいね（はあと）」という為のものという事ですので、つまりは戦時中の貴金属供出の如く金融機関の国債を自主的に（−−）供出（対価は払われますが^^）して国策に協力しましょうという話を役員連中集めて実施という事ですから、どう見ても「対話と圧力」です本当にカムサハムニダという解釈をするのはあたくしの性格が歪んでいますかそうですか。

まあ次回以降も役員連中集めるのでは無くて普通に実務担当している人たち（の中で上席連中）を呼んで意見交換会をやるとは思うのですが、このアナウンスして初回だしまあここは一発偉い人集めて実施しましょうとか言ってたらいきなり足元の債券市場でゲロゲロマーライオン相場が発生するというこの出オチ感溢れるタイミングの絶妙さが日銀クオリティという所でございまして、実に味わいの深い物を感じる昨日の相場ではございました。


○黒田総裁共同インタビュー

昨日の夜９時からこの内容が出ていきなり為替が円高に振れたからほえ？と思いましたが。

http://www.bloomberg.co.jp/news/123-ML121U6S972R01.html
黒田総裁：物価目標達成に「必要かつ十分な措置」−政策効果見極めへ
更新日時: 2013/04/11 00:00 JST

為替が反応してたのはヘッドラインの中で「今回十分な措置を行った」的な部分の英語ヘッドラインで「おかわり無し」みたいな感じでの書かれ方だったので、５０銭少々為替が飛んでいたようですが、まあその後ドル円で言えばＦＯＭＣのミニッツ（今日はネタにしている暇がないので勘弁）辺りでドル高になったようですけど。

『総裁は金融市場の動きが「基本的にポジティブな反応」だったとした上で、乱高下した長期金利については「今回の金融緩和は量的にも質的にもこれまでの緩和とは相当違ったものだった」ため、「ある程度あり得る動きだ」と指摘。その上で「市場がそういう形で新しい均衡点に向かっていく動きは十分注視し、市場の反応を点検していく」と述べた。』（上記URLより）

･･･････････････まあ何ですな、そもそも金利誘導のディレクティブ外していますし、債券市場は死んで良しと言わんばかりの国債買入規模を金融政策として打ち込んでいるのですから、こういう扱いになるんでしょうなあ（さっき書かなかったけれども、そもそも債券市場死んでよしと言わんばかりの施策を打ち込んでおいて対話の強化云々とか言われても何なんでしょうねえという所ではある訳で）とゆー所で、基本的にこのおじちゃん為替市場と株式市場がフェーバーな方向にある内は金利のランコルゲなど誤差誤差誤差と思っておられるのではないかというのを感じたのは金利屋の僻みですかそうですかすいませんすいません。

まあ他の話に関しては基本的に（他のベンダーの記事とかも見ましたが）決定会合後の黒田総裁記者会見と同じ話だと思いますのでその他は特段のインプリケーションは無いと思います。まあ金利市場に関してはそれこそ「金利上昇で銀行株がゲロゲロ」とかそういう事にでもならない限り「知らんがな」という所になりそうな黒田総裁（いやまあ現場はそうは言ってられないし言わないとは思いますが）という事ですが、「期待に働きかける」と遠大な話をして遠く（株式市場や為替市場）ばかりを見ながら進んで、本来金融政策として働きかける足元の金利市場を誤差誤差誤差とか言っておりますと、まあ足元を盛大に掬われる事態も起きそうですなあウェーッハッハッハとかそういう事も考えてしまったインタビュー記事でした。


○その他少々

・ＦＯＭＣ議事要旨

http://www.bloomberg.co.jp/news/123-ML1JAR6S973S01.html
ＦＯＭＣ議事録:メンバー数人は年末までの債券購入停止を支持
更新日時: 2013/04/11 00:22 JST

だから議事録じゃなくて議事要旨だろ（議事録はもっと後にちゃんと公開される）という小姑みたいなツッコミはさておきまして。

『４月10日（ブルームバーグ）：米連邦準備制度理事会（ＦＲＢ）が10日公表した連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ、３月19−20日開催）の議事録によれば、メンバーの数人は年内に量的緩和策の縮小を開始し、年末までに停止するのが適切だと考えている。議事録によると、同メンバーらは「労働市場の見通しが予想通りに改善した場合は年内に購入を減速し、年末までに停止することが適切であろう」との考えを示した。』（上記URLより）

ほうほうそうですかという所ですが、これは経済見通しとかのパートなどを読んで、どういう認識になっているのかというのを見る必要があるのと、金融不均衡などの副作用問題、あとは物価に関する認識がどうなっているのか、といったパート、さらに追加的なＱＥの政策効果に関する認識あたりの部分を読んで、これらの「そろそろＱＥ縮小」と言っている人たちの根拠にどのようなものがあるのか、というのを把握する必要があって、その辺をちゃんと読まないで票読みの話だけしても無意味になりますので議事要旨をお読みになる際にはその辺をご留意ありたし。

つまり、その辺の背景が何なのかが判らないと、状況の変化の際にＦＯＭＣメンバーの見解がどのように代わるのかが読めない、という事になるのですよ、というエラソーな話をしながら議事要旨まだ読んでおりませんのでそれは週末には読むとか言いながら宿題が溜まるこのアタクシですが、まあ足元の債券市場大暴れが一服して国債買入が進んでくると、しばらく日本金融政策関連ネタってオペ関連のネタになってしまいますので改めて色々と連銀の人たちも発言しているのでチェックして行きたいと思います。


・これは･･･････(^^)

広報誌「にちぎん」というのがあるんですがね。

http://www.boj.or.jp/announcements/koho_nichigin/index.htm/

『「にちぎん」は、日本銀行の仕事や歴史、本支店・事務所のネットワークを利用して収集した情報のほか、金融経済に関する分かりやすい解説を提供する対外広報誌（3、6、9、12月の下旬発行）です。全国の日本銀行本支店および貨幣博物館、小樽金融資料館等で入手可能です。』

やはりここはクールジャパンの一環で「にちぎん！」と題名を変えるのが吉かと（嘘）

でまあ今回の分。
http://www.boj.or.jp/announcements/koho_nichigin/backnumber/33.htm/

http://www.boj.or.jp/announcements/koho_nichigin/backnumber/data/nichigin33-5.pdf
対談／守・破・創
「精神」と「肉体」は表裏一体、運動の習慣化でストレス時代を生き抜く
　鈴木雅（男子日本ボディビル選手権チャンピオン）
　佐藤健裕（日本銀行政策委員会審議委員）

･･････････････(^^)



２０１３／０４／１０

お題「今日も市場雑談メモ／３月議事要旨から／きくちゃん劇場に続きまして・・・・・」

月報とか（ちょっと残ってる）総裁会見の残りネタの前に議事要旨が出ておったわ。

○市場メモ雑談

昨日の債券市場ちゃんも先物値動きの方は相変わらずてきとうに飛んでいましたけれども、現物の方がワケワカランチ会長（というかまあ判らんでも無いのだが）で短い所は２年カレントが0.10％乗せたり５年の0.20％が引けになってしまったり（金曜は0.21％とかの出来はあったけど引けでは戻った）といやあの中短期何でそんなに重いのというか、日銀買入効果だか何だか知りませんが、５年カレントの所とそのちょっと先の所の利回りがインバートしているとか中々意味不明な展開。

まあ中短期に関しては単売りもあるし後ろへの入替もあるしという事なのでしょうけれども、５年0.20％ってそうなのかとゆー所で？？？？ではございますが、まあ日銀の吸い上げが始まると需給関係がスチームローラーの如く押しつぶすことになるのでしょうなあっはっはorzorz

で、昨日も超長期がヘロヘロの巻となっておりまして、いやまあ７兆円買入キタコレでフラットした反動なのかも知れませんが、昨日の場合はシマウマでは無く月曜に続いてのスティープで明日の３０年入札までヘロヘロで金曜辺りに入りそうな超長期含めた国債買入で需給改善ですかそうですかという所ですか、よくわかりませんが＞＜


まあ何ですな、一旦相場が大暴れしてオファービットが開いてしまい、まあウハウハの人も居るでしょうけれども怪我人も出ていると思われる状況で特にマーケットメークに関しては慎重にならざるを得ないという展開が続きますと、流動性リスクプレミアムが乗っかってくるんですなあという実にこう残念な展開ですが、どうせ買入以下同文。

でまあ買入が進んだ後の相場というのを想像するのがオソロシスなのですが、この調子ですと流動性リスクは残ったままで日銀買入の需給でリスクプレミアムを叩き潰すという形になって、債券市場が機能低下したままで緩和政策が続くという事ですから、実際に緩和政策が効果を発揮して物価上昇して目標達成という事になって今度は正常化から引締めに向かわないといけない、という時になって機能低下した債券市場は金融政策の正常化プロセスを消化できないという実にシャレにならない展開になりそうで非常に懸念される所ではございます。大体からしてゼロだったものを２年で２％やろうという超強力政策なのですから、当然ながらオーバーシュートで今度はインフレが望ましくない水準まで高進するリスクを内包している政策なんですからねえ･･･････

とか何とかこの政策のエンドゲームの図を考えていると絶望ばかりが出てくるのは気のせいですかそうですかどうもすいません。


それからオペ雑談ですが短国買入とか。

昨日のオファー
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/of130409.htm

国庫短期証券買入 15,000 2013年4月11日
米ドル資金供給（固定金利方式） 2013年4月11日 2013年4月18日 0.640
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞ 8,000 2013年4月11日 2013年5月16日

昨日の結果
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba130409.htm

国庫短期証券買入 77,305 15,002 0.022 0.024 84.1
米ドル資金供給（固定金利方式）（4月11日スタート分） 1 1
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞（4月11日スタート分） 15,980 8,006 50.1

固定金利オペが順調に残高を増やしておりまして、まあ目先（というのはそのうち政策が効かないと言ってヤケを起こして付利を下げたり撤廃してとか言い出すリスクがあるからですが、まあそんなことしたら当座預金１００兆は兎も角として１７０兆とか絶対無理だろと思いますが）付利の引き下げは無いとゆー話になり、短国などの金利も上昇して中短期も引けだけ見ればちょっと重そうということでこういう結果。これもまあいずれ日銀の買入効果が出てくると状況変わるのかも知れんが。

そんなわけで短国買入も１兆５千の買入に対してせっせと買入が入るの巻で、まあ当面ＭＢ目標達成のための調整玉という扱いではあっても、そらまあ短国買入をジャンジャン減らして当座預金残高を大幅に減らすってのは見せ方として良くないでしょうから買入は続くということで。

でもって短国買入も基準利回り対比の利回り較差入札になったので、出来上がり幾らというのが基金オペと違って一覧性が無いのが遺憾ですがまあこれは毎回大体どのくらいになるのか確認しないといかんです罠という所ですが、昨日は２毛甘ですかそうですか。



○決定会合議事要旨：白井審議委員の提案フルボッコワロタ

ということで３月議事要旨ですが一番の見どころは白井審議委員の提案フルボッコの図。

http://www.boj.or.jp/mopo/mpmsche_minu/minu_2013/g130307.pdf

『�W．当面の金融政策運営に関する委員会の検討の概要』から。

『資産買入等の基金の運営について、多くの委員は、現状は、12 月および１月の決定に基づき、残高を本年末には101 兆円程度まで積み上げ、それ以降は期限を定めず、毎月、長期国債２兆円程度を含む13兆円程度の資産買入れを続けていくことが適当との見解を示した。』

というのは兎も角としてまずは固定金利オペの話から。

『固定金利オペの札割れが発生していることについて、何人かの委員は、資金供給期間の柔軟な設定など、金融調節部署によるオペ運営面での工夫の結果、固定金利オペの大きな札割れは何とか回避できていると述べた。この点に関連して、何人かの委員は、今後更に資金供給額が拡大していく中で、固定金利オペの残高積み上げはより困難化していくことが予想され、いずれは抜本的な対応が必要となる可能性が高いと述べた。このうちの一人の委員は、こうした抜本的な対応は、単なるオペ手法の技術的な見直しではなく、今後の追加緩和策と一体で検討していくべきであると付け加えた。』

まあそうですな。で、次が追加緩和の選択肢についてですが２月もこんな感じでしたなという所です。

『今後、追加緩和を行う場合の選択肢として、委員からは、�@補完当座預金制度の適用利率（付利）を引き下げること、�A長期国債買入れにおいて残存年限のより長い国債を対象とすること、�Bリスク性資産の買入れを増額すること、などが挙げられた。』

ふむ。

『付利引き下げについて、複数の委員は、ベネフィットとコストを慎重に検討すべきと述べた。』

一言ですかそうですかって２月もそうでしたな。でその次の長国買入期間長期化が一番長い記述というのも前回と同じ。

『長期国債買入れについて、何人かの委員は、期間の長い金利に直接働きかけ、イールドカーブを全体的に低下させるためにも、残存年限のより長い国債を買入れの対象とすることが選択肢になり得ると述べた。』

しかしあまりにも大量に買入を行ったら「流動性リスクプレミアム」が発生するというオモシロ副作用が先に顕在化するというのは示唆する所が大きいように思えますね、まあここの議論とは関係ないけれども。

『そのうえで、これらの委員は、今後、現在買入れを行っている残存期間３ 年までの長期国債の需給逼迫感が更に強まる可能性が高い状況下、こうした対応により、基金の積み上げを着実に進めていくことにもつながると付け加えた。』

という話って基金残高を積むのが目的なのか長期国債を買うのが目的なのかを一歩間違えると混同して政策技術論として混乱の元になりそうな論点ではある。

『ある委員は、長期国債買入れの残存年限を長期化する場合、現行では買入れの対象を残存期間３年までとしている説明との平仄をとる必要があると述べた。』

実際に４月の緩和ではこの話は見事にスルーされていました。

『何人かの委員は、長期国債の買入れ方法を検討するに当たっては、中央銀行による大量の国債買入れが財政従属（fiscal dominance）ではないという信認を市場から得ることが重要であり、具体的な制度を設計する際には、こうした点に細心の注意を払う必要があると付け加えた。』

えーこのような細心の注意が払われているとは一ミリも思えないのが今回の緩和なんですけれどもこの点に関しては４月会合でどういう扱いになっていたのでしょうかねえ･･････いやまあ「何人か」が白川さんと山口さんと西村さんだったら話はここで終わっているのですが。

でまあリスク性資産に関しても２行状態というのも前回と同じ。

『リスク性資産の買入れ増額について、ある委員は、日本銀行が買い入れた資産から損失が生じた場合に、政府に損失を分担してもらう可能性は考えられないか、との問題意識を述べた。』

まあこれはそうなのですが、ただまあ極端にとんでもない資産でも買わない限りはその辺については大問題かというとちょっと違う気もせんでもないけど。


というのは前座で(^^)、メインイベントは白井さんの提案とそれに対するフルボッコ振りです。

『この間、一人の委員は、「物価安定の目標」の実現を目指して金融緩和を推進する日本銀行の政策姿勢をより明確化するとともに、最近みられているわが国経済の改善の動きを金融面から更に後押しする観点から、長期国債の買入れ方法について、「期限を定めない買入れ方式」を速やかに導入し、「金融調節上の必要から行う国債買入れ」と統合する、具体的には、買入れ対象は残存期間30 年まで、買入れ方法は市場利回りを基準とする利回り較差方式に統一し、毎月の買入れ額を少なくとも５兆円程度まで増額してはどうか、と述べた。』

ということで白井さんの提案なのですけれども････････

『そのうえで、買い入れる国債の残存期間による区分や区分別の買入れ金額等については、執行部に検討を指示したいと付け加えた。』

具体的な部分が全然ないとな！！！

ということで白井さんの提案ですが、これはどう見ても案としての出来がうんこにも程があるので他の委員から全力でフルボッコ状態なのは当然であります。

『これに対し、大方の委員は、様々な選択肢の一つであるとの認識を示しつつ、現状においては、これまでの運営方針を維持することが適当との考えを示した。』

以下フルボッコの明細(^^)。

『このうちの複数の委員は、「基金の長期国債の買入れ」と「金融調節上の必要から行う国債買入れ」の統合は、包括緩和政策の枠組みのあり方自体に関わってくるため、なお検討すべき点があると述べた。』

先程の部分にありました白井さん（と思われる委員）の提案の背景説明にある「日本銀行の政策姿勢をより明確化するとともに、最近みられているわが国経済の改善の動きを金融面から更に後押しする観点」じゃあ論点として根拠薄弱じゃヴォケという事ですねわかります。

『複数の委員は、どの年限の国債を、どれだけ買入れていくのかという議論は、どの期間の金利に働きかけていくのかという金融政策の根幹に関わる問題であるため、執行部に検討させる問題ではなく、決定会合で決めるべき事項であると指摘した。』

ゾーニングをする、あるいはどのくらいの平均年限になるのか、というような政策効果の根幹部分を形成するポーションに関して事務方丸投げとか何考えてるんじゃヴォケという事ですねわかります。

『複数の委員は、金融調節上の必要から買い入れる長期国債の保有について、銀行券の発行残高の範囲に収めることとしている、いわゆる銀行券ルールの扱いをどうするかという論点があると述べた。』

銀行券ルールに関する話が抜けとるわヴォケという事ですねわかります。

････････ということで、白井さんの提案は肝心な論点が抜けていてそもそも提案の名に値しないフワフワの内容でありましたとさ、というのが皆様の反対理由でありまして、それであればまあ今回の会合で賛成になるのもそれほど無茶苦茶な変化では無い、という事にはなります。

････････そうは言いましても銀行券ルールの所って総裁の説明見てると「大丈夫だから大丈夫」というだけの話だったり、平均残存７年はともかく年間５０兆（償還ロールがあるのでもうちょっと本当は多い）とか長国買うフィージビリティーあるのかよ目先１年は良いけど２年大丈夫かよとか、大体からして「ＭＢを年間７０兆円拡大」とかそれ３年とかのタームでサステイナブルじゃないだろ２年以降どうするんだよとか、何かその辺のフィージビリティーへの検討が誠に残念な状態になっているのでまあ何なんでしょうね感はあるのですけれども。

ついでに時間軸に関しても記述が長いので引用します。ただし前回会合と同じなのですが。

『金融資産の買入れと実質的なゼロ金利政策とを継続することにより、強力に金融緩和を推進する期間について、一人の委員は、前回会合に引き続き、実質的なゼロ金利政策は、将来の短期金利に関する市場の予想に働きかけるオーソドックスな緩和強化策であり、消費者物価の前年比上昇率２ ％ が見通せるようになるまで継続して一段と強い意思を示すことが適当と述べた。』

宮尾さんの提案ですな。

『この委員は、２％目標の達成に向けて、経済・物価の道筋を明示すること、実際の経済・物価がそれに沿って改善していくこと、人々が当初の道筋を見通せるようになること、というプロセスの重要性を指摘し、こうした好循環のもとで、人々の短期的なインフレ予想、中長期的なインフレ率のアンカー、現実のインフレ率が、互いに強め合いながら上昇していくことになると付け加えた。』

はあそうですか（棒）。

『こうした見解に対し、別の一人の委員は、今後の経済・物価情勢については不確実性が高いため、現時点で強いコミットメントをすることには効果が期待できないのではないか、あるいは逆に金融面での大きな歪みを生じさせるリスクが高まるのではないかと述べた。』

ふむ。

『また、ある委員は、前回会合と同様に、現在のコミットメントは、金融政策の透明性の観点から見直す余地があるとしたうえで、まずは消費者物価の前年比上昇率１％の実現に向けて資産買入れを行い、その先は２％が視野に入るまで緩和的な金融環境を維持するという、２段階で考えていくことが適当であると述べた。』

ふむふむ。

『別のある委員は、見通し期間を１年延長したうえで、物価上昇率にかかる政策委員の見通しの中央値が１％台半ばを超えるまで、実質的なゼロ金利政策と資産買入れを継続することを明示することも一案であると、前回会合と同様の主張をした。』

『これらの委員は、今回の会合では問題意識の提示にとどめ、大勢意見に従いたいと述べた。こうした議論を経て、金融資産の買入れと実質的なゼロ金利政策の継続期間について、多くの委員は、「物価安定の目標」をできるだけ早期に実現することを目指し、それぞれ必要と判断される時点まで、とすることが適当との見解を示した。』

つーことでこの辺は２月会合と同じ話になっておりますが、論点としては今後出てくる話なので忘れないように引用しておきましたぞな。


あとは物価に関する見通しなどの部分で戻りまして『�V．金融経済情勢に関する委員会の検討の概要』の物価部分。

『物価上昇のメカニズムについて、委員は、海外経済の回復を背景とした国内経済の緩やかな回復から需給ギャップが徐々に縮小するもとで、物価上昇率が高まっていくとの認識を改めて共有した。また、その先も経済が持続的に改善していくとの見通しが拡がれば、企業や家計の成長期待が高まり、現実の物価上昇率や予想物価上昇率を更に高めることにつながっていくとの見方で一致した。』

はあそうですか。

『一人の委員は、実体経済が標準シナリオに沿って推移し、かつ円安が持続すれば、2013年度末に消費者物価の前年比が１ ％ に達する可能性は小さくないとコメントした。』

まあ１％に関しては割と行きそうという話は以前からありますが。

『ある委員は、インフレ率２％の達成時期について、３年以内、５年以内と回答する企業が、それぞれ全体の約３割を占めているというアンケート調査結果を紹介しつつ、新しい物価安定の目標とその実現可能性のイメージが企業部門にも相応に浸透しつつあるのではないかと指摘した。』

我田引水の香りがするんだが･･･････

『一人の委員は、過去の物価の動きをみると、日本の消費者は輸入コストの上昇の販売価格への転嫁には比較的寛容であり、今回の局面においても過去と同様に販売価格への転嫁が進むのかどうか、注目していると付け加えた。』

いやあの月初の円安で物価上昇大変ですよのインフレフォビア丸出し報道や公明党の山口代表の発言とか見てると「転嫁には寛容」かもしれんがそれに対して結局悪態と消費の冷え込みで対処してるんじゃネーノかと思うのだが。

『ある委員は、先行きの消費者物価をみるうえで、消費者物価指数の約２割を占める家賃の動向も重要であると指摘した。』

まあこれは動かないけどな。

『複数の委員は、デフレ脱却との関連で賃金が広く一般に議論されるようになったことは注目すべき変化であるとコメントした。このうちの一人の委員は、こうした賃金に関する問題意識の高まりは、日本経済がデフレから脱却していくために必要な方策を検討する契機となっており、今後、賃金だけでなく、様々な論点を巡り議論が喚起されることを期待したいと述べた。一人の委員は、業績好調企業において、足もと、給与増加の動きがみられることを指摘したうえで、企業の収益改善が賃金上昇につながっていけば、好循環を生み出し、物価上昇率を高めていくことになると述べた。』

持続的な賃金上昇期待が無いと意味ねえだろとツッコもうと思ったら同じツッコミがこの後に(^^)。

『別の一人の委員は、金融政策の範疇を超えると断ったうえで、物価上昇率の上昇につながるためには、一時的な所得増加のみならず、基本給の持続的な引き上げが期待できるような環境整備が必要であると指摘し、そのための雇用慣行に関する見直しの必要性に言及した。』

まあそういう話になります罠、という所で金融政策に関する部分と物価に関する部分を引用してみました。


○ですからもう政策は動き出したのですからあまりツッコまれるネタを提供しない方が･････

きくちゃん劇場がすっかり見られなくなって寂しいのですが絶好調の浜田大大大先生は今日も行くのでした。

http://jp.reuters.com/article/idJPTYE93804L20130409?sp=true
インタビュー：消費増税先送りも選択肢、ドル100円程度は「妥当」＝浜田参与
2013年 04月 9日 17:40 JST

『──今回の緩和策によって２％の物価目標を２年程度で達成することは可能か。

「金融政策が資産市場に効くことはわかっていたが、白川（方明前総裁）体制では（金融緩和）を出し惜しみしていたため、（効果が）わからなかった。現在は想定以上に円安、株高が進み、資産に関しては実験済みとなった」

「（２％の物価目標を）２年で達成できるかはわからない。財・サービスや消費、投資、雇用などにどれだけ的確に早く（効果が）及ぶかがこれからの問題だ。経済が回復してくれれば、１％に越したことはない。過剰設備を解消し、失業率も次第に改善し、有効求人倍率も１より大きな地域が増える状態が望ましい」』（上記URLより、以下同様）

えーっと先生デフレ脱却は数か月で可能で２％を２年程度で達成できない日銀総裁はクビだというお話をしていたのはアレは何だったのでしょうか、というのはこの前もあったのでまあここははいはい満州満州という所ですが。

『──仮に追加緩和が必要になった場合、日銀に手段はあるのか。

「例えば国債をすべて買い切るつもりでやってもいい。ＲＥＩＴ（不動産投資信託）やＥＴＦ（上場投資信託）はいくら買ってもいい。その他の手段も考えられる」』

いくら買ってもいいってそれ財政政策っつーかただの資産バブル発生装置なのではないかと思いますが、それよりもアチャーなのはこの次。

『「問題は行き過ぎた場合にうまく止められないと、引き締めなどで（政策が）ギクシャクする。行き過ぎないよう、なだらかに収めることができれば名人芸だ。しかし、日本経済全体を行き過ぎたインフレに導くようになった場合、今まで金融を拡張し続けてきたので、引き締めることは悪いことではない」』

いやあのですね、緩和をやり過ぎた結果物価に効いてしまった場合には金融政策の効果のラグから考えて国民厚生的にインフレ高進でとんでもない災厄になるから何でもかんでも盛大にやれば良いってもんじゃないと思いますし、極端な政策をやればその分だけその辺のコントロールが難しくなるのだから、出口をどうするのかも良く考えて実施しないといけませんよねという話なのに「なだらかに収めることができれば名人芸だ」とか「行き過ぎたインフレに導くようになった場合には････引き締めることは悪いことではない」って何という他人事感爆裂のお話なんですかと思うのですがねえ。

あの中原伸之さんをして「緩和のやり過ぎ」と言わしめるほどの極端な金融緩和政策を実施しようというのですから、当然ながら効きすぎたり望ましくないパスが発生するようなリスクが高まる筈で、しかもインフレ高進とかバブル発生と崩壊とか、いったん発生すると取り返しがつかなくなって国民厚生的に大問題が発生するかもしれませんよねという話に対して何でここまで他人事のような説明になるのか正直さっぱり分かりません。

いやまあ何ぼなんでも黒田総裁や岩田副総裁はちったあそういう問題も考えているでしょうし、毎回の会合でそういうことを点検すると会見でも総裁は言っていましたので、ちゃんと配慮してくれるとは思うのですが、先般の「実験」発言（某テレビニュース番組でその「実験」発言も放映されていたようですな、見ていた人の話によりますと）と言い、この手の無責任発言と取られそうな発言を政策ブレーンの内閣府参与様が連発すると、経済が望ましいパスを描けば問題は起きないでしょうが、ちょっとコケた時にフルボッコになって大変にオソロシスな結末になりそうでございますな。

きくちゃんがすっかりお静かになられたので、すっかり浜田大大大大先生の独擅場と化しておられるのですが、せっせと将来への地雷を敷設して回っているようにしか思えず、先生様におかれましてはあまり舞台に上がって来られない方が吉なのではないかと斯様思うのであります。




２０１３／０４／０９

お題「市場およびオペ雑談／オモシロ言説ヲチ雑談」

円相場に関しては海外の方がノリノリですなあ。しかし「日本の機関投資家の買い」って言いますけど普通為替ヘッジ掛けてくるもんじゃないの？円投するにしてもそれは全体のごく一部のポーションになると思うが（まあそのごく一部が為替を動かすと言われればはあそうですかという所ですけど）。まあノリでも何でも動けば後付で正当化されますけれどもね。


○まずは市場雑談

・２年中国も６か月短国利回りもニバーイニバーイ！！

丸八真綿の回し者になった筈では無いのですがあちこちでニバーイニバーイが炸裂するのはもう何なんでしょうかという所ですが昨日の６ＭＴＢ入札結果。

http://www.mof.go.jp/jgbs/auction/calendar/tbill/tbill_nyusatsu/resul20130408.htm
国庫短期証券（第357回）の入札結果

（3）募入最低価格 99円95銭0厘 （募入最高利回り）（0.0997％）
（4）募入最低価格における案分比率 77.6315％
（5）募入平均価格 99円95銭3厘 （募入平均利回り）（0.0937％）

ということですが、先週（の緩和前に）入札が行われた３か月ＴＢ入札が平均0.0465％で足切り0.0481％でしたので（３Ｍと６Ｍの差がありますが）前週の短国入札から見て華麗に利回りがニバーイニバーイと高見山大五郎さんまた現るの巻だったりしますが、足切りが0.10％にここまで接近するとは中々お洒落な結果ではございました。

背景としてご案内の通りですが付利下げが当面無くなった（とは言いましても年末位になってこの緩和政策が当初企図していた効果が全然出ないとか、物価は上がれどもただの円安によるコストプッシュドリブンだったとか、まあそんな破目になった時にはヤケクソで「やはりＭＢではだめなので利下げ」とか言い出す可能性は考えておかないといけないのがオソロシスなのですけれども）という事で、とりあえず「付利下げヘッジでの運用ニーズ」というのが無くなって来ている上に、てきとーに色々と置きをしてからの算出になりますが、とりあえずＭＢ目標行かす為の短国買入って入るにしても今年の後半以降になってバカスカ入る可能性がありますなあという程度で、足元でそこまで親の仇のように短国の買入がオファーされないでしょという見通しもあり、更に期初で少し売りが出てみたりとか、諸々の要因でＧＣのレートも0.100から0.101とかそんな水準。

そんなこんなで0.10％割れを大きく割る短国のニーズ自体がやや弱まっている（そうは言っても投信とかは自動購入分がありますけど）ので札の無い所自然と着実に買いが入るレベル（どう見ても0.10％に少しでも髭が付けば無尽蔵にビットが湧いて出てくるという感じですから）まで金利が上昇したということでニバーイニバーイとなるのでした。


ちなみに、２年国債に関しては金曜にも0.090％ヒットしていたような気がするんですが、何故かカレントの引けは0.085％になっていましたけれども、昨日のＢＢ引けは0.095％とこちらも絶対水準で明らかに買いがあるのを背にしたところまでヘロヘロ化となりまして、この新発に関しては入札時より弱めでしたので利回りニバーイとは行きませんが、既発に関しては平気で0.05％割れ水準をやっておりましたので、こちらもまたニバーイニバーイと色々な所の金利が微妙に面白い数値を叩きだしているのが何ともお洒落ではございます。


・昨日も大概に壮絶な相場

金曜のイブニングで引けから１円位上昇するわ雇用統計で米債は強いわでこれは１円高の買い気配からスタートかとか思っていたら１４４円９１銭（＋８９銭）でスタートしてもはや何が何だか判らないのですが先物だけの値動きで言えば５０銭位下がってまた５０銭位上がって７０銭位下がるとか盛大な動きを９時半前までにやりましたが、その後は上昇。期待の国債買入もオファーされして上がったあと下がって結局前場引けに向けては上昇して１４４円９０銭（＋８８銭）で前場終了。

でもって国債買入については超長期が予想より弱く、５年超１０年以下に関しては平均の４毛５糸強はまあそんなもんなのでしょうが、足切りが７毛９糸強まで流れたので後場寄った直後にサーキットブレーカー。ブレーカー解けて１４５円２５銭で寄った後は今度は一転して下がって途中で一度戻したものの引けに掛けてヘロヘロになって国債買入が弱かった超長期が弱くて、先物は１４４円３４銭（＋３２銭）で終了したのですけれども超長期は２０年９毛５糸甘で３０年１０毛５糸甘とか金曜のスーパーツイストフラットの翌営業日はツイストスーパースティープとか毎日カーブがツイストしてしかもそれがトレンドじゃなくてシマウマ相場(木曜と金曜は２日連続フラットでしたが）とかどんだけロックンロールな相場なんだよという所で。

しかもイブニングでは円安が進行しているのに何故か先物が４０銭位上昇しているというワケワカランチ会長な相場で、しかも何で先物が上昇しているのか判らんというのが何ともはやという所ではございまする。


○流動性プレミアムと（結構大真面目なのだが）オペは日割りオファーにしたらどうだという世間話

どうでも良いツッコミだが昨日はこのページにオペオファー内容が更新されるまでの時間が妙に長かったのですが今日以降は改善されますよね。
http://www3.boj.or.jp/market/jp/menu_o.htm

ということで（どういうことだ）国債買入オペのオファー。

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/of130408.htm
国債買入（残存期間5年超10年以下） 10,000 2013年4月10日
国債買入（残存期間10年超） 2,000 2013年4月10日
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞ 8,000 2013年4月10日 2013年5月14日

ちなみに金曜から資産買入基金の共通担保が全店オペ固定金利方式に名前が変わっていますので念のため申し添えますってどうでも良いのですがお待ちかねタンホイザの国債買入。

対象銘柄は１０年２９３回以降と超長期４０回以降と３０年債と４０年債。ただし除外銘柄は１０年３０８回〜３１３回と４０年１回となりましたが、昨日はまあ先物クソ高（つーか金曜が先物クソ安だったのだが）なのでまあもとより先物回りは入らないとゆー状況でしたが、結果は先ほども申し上げましたが以下の通り。

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba130408.htm
国債買入（残存期間５年超１０年以下） 20,505 10,000 -0.079 -0.045 80.8
国債買入（残存期間１０年超） 6,337 2,002 0.016 0.023 26.6
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞（4月10日スタート分） 15,250 8,009 52.5

つーことで超長期の平均２毛３糸甘がちょっと甘い感じで中長期の平均４毛５糸はまあこんなもんだけど７毛９糸の足切りは流れましたぞなという事でしたが、まあこの結果を見て次回はもうちょっと札を引くようになるのかも知れませんし、しばらく慣れるまで時間が掛かりそうですなあという所で。

というのはまあ前振りのメモ。


でまあその結果はともかくと致しまして、ここもとの相場様の動きとか見ておりますと、国債買入が入るかどうかの思惑で相場がウロウロしているのもそうですが、大体からして日銀がこれから馬鹿買いするという事ですから、いずれ債券市場の流動性が日銀の馬鹿買いによって大きく低下するでしょうという思惑を先取りしたかの如くオファービットが開いている訳ですよね。

んでもって流動性が低下してオファービットが開きますと、投資家サイドから見たら売買の執行リスクや執行コストが上昇しますので、もし投資予定の債券利回りが変わらない状態だとするとこれらのリスクやコストの分だけ目に見えない（売買しなければ一応顕在化しないから）運用利回りの低下に繋がる訳ですよ。

となりますと、他に条件が変わらずに流動性が低下すれば、投資家的発想からしますと流動性低下に伴うコストやリスクの拡大分だけ利回りが上昇してくれないと従来と同じ投資収益が期待できませんよねという話になるので、つまりは流動性リスクプレミアムが乗っかってしまうという状態になって価格の低下（金利の上昇）要因になってしまうという話。

確か1998年だったと思いますが、東証のアホウが債券先物のシステムを変更して狂ったように値段が飛ぶ設定に変更して暫くした時にどこかの誰かが先物に成行で巨大な買いを入れて一瞬でストップ高になってその後板が解けた途端に今度は売り板になって元に戻るとかいう変態相場が発生して、その後先物がヘッジに使えない（指標とカレント以外の流動性があまり高くなく、今よりも圧倒的に先物でのヘッジをマーケットメーカーが使っていた）ので売買が滞るようになって金利上昇の一因になってしまったという素敵な事案がございましたが、まあそれを思い出しました（正確に言うとこの時あたくしは債券の隣で株をやっていたのでやってるなあというのを見ていただけなのですが）という所。

つまり何を申し上げたいのかと言いますと、日銀の債券馬鹿買いアナウンスによって流動性の低下を先取りした形になった上に、昨日の結果にありますように1回の国債買入オペの市場インパクトが巨大になってしまって、流動性の低い所に成行巨大買いが入る、というような状況になっていまして、一方で日銀の馬鹿買いはこれから残高が増えていくものの今のところはまだ始まったばかりで現実の玉吸い上げはまだまだ、というような市場状況によって、債券市場に流動性プレミアムを発生させてしまって、その結果として金利が上昇していますぞなという結果になっている（ＴＢや２年などの金利はこれとは別で買入が従来の想定より減る分の需給要因と付利下げが当面なくなったので付利下げヘッジの仮需が剥落したせい）のかなあとか思ってみましたけれどもどうでしょうかね。まああたくしのイメージなんですが。

でまあ流動性というのは一回落ちると戻るのに時間が掛かるのですが、今回の場合は日銀がこれから国債をどんどん吸収しますから流動性プレミアムの分は需給でいずれ吸収されてしまうのでしょうが、流動性プレミアムの方はこの後落ち着くのかそれとも需給がタイトになってそのままオファービット開きっぱなしなのかは正直ワカランチ会長ではございます。２年以下に関しては逆に従来日銀の買入と付利下げ思惑の仮需も加えてやたらとタイトになっていた需給が緩和されるのでオファービットは落ち着くんでしょうけれども。

つーことでで、まあ今後に関しては日銀の買いで需給が締まるので別に金利が馬鹿上がりとかはしない（日銀の馬鹿買いが今後も継続するという前提に立った場合なのでそれがコケるとなると話は別ですが目先それを心配する必要は一ミリもないでしょう）でしょうけれども、将来の出口政策ガーという風になった場合の流動性プレミアムは中々素敵な事になりそうで、それもまた望ましくないパスで不本意な形で出口とかなった時には更に凄い事になるんだろうなあと何年先の話になるか知りませんが、ここもとの動きはよーく覚えておこうと思います（というかその為に駄文を残しているのだが^^）。


とまあそーゆー事で前振りが長くなった（つーか多分この前振りもあたくしの言いたい事であるが）のですが、流動性の無い相場で市場残高対比で買入の額が明らかに大きそうな国債買入を実施するにあたって、金曜月曜の相場を見るとやはり「各回の買入のインパクトがでかすぎ」という事になるのではないかと思います。そもそも流動性が下がっている相場の中で政策的意図による成行買いが巨大インパクトで入る、という事になると元々下がっている流動性を更に下げて、結果として（いずれは需給で調整されるにせよ）流動性リスクプレミアムを更に拡大させる、というのはあまり上手く無い話じゃネーノとか思うのですよ。

でもってそれに対しての対策ですが、オペの日程を（ＦＥＤ方式で）事前にアナウンスするというのはオペの予見可能性を上げることによって流動性リスクプレミアムを下げる効果があると思うのですけれども、これだけ市場インパクトのある買いとなりますと事前アナウンスするとそれに向けてマニュピレーションが起きてしまう惧れもある訳でして、それもどうかという希ガス。

てなわけで、これあたくし的には別にギャグでは無くて結構大真面目に考えたのですが、この際国債買入オペ「毎営業日に分けて買う」という風にしたら、毎日日銀による一定の買いがあるという事で相場のアンカーみたいになるかどうかは知らんですけれども、少なくともオペの予見可能性が高まりますし、一回の買入のインパクト自体は低下するので「今日はオペがあるか」とかいう事で相場が一々ランコルゲしなくて済むと思うのですがどうでしょうかねえ、などと言うと事務が回りませんかそうですかすいませんすいません。

などと言いつつも折角思い立ったので物は試しに計算すると大体この辺のデータを使う。

http://www.boj.or.jp/announcements/release_2013/k130404a.pdf
「量的・質的金融緩和」の導入について（の４ページ目の別紙）

http://www.boj.or.jp/statistics/boj/other/acmai/release/2013/ac130331.htm/
営業毎旬報告（平成25年3月31日現在）

http://www.boj.or.jp/statistics/boj/other/mei/mei.htm/
日本銀行が保有する国債の銘柄別残高（3月末）

http://www.boj.or.jp/announcements/release_2013/rel130404d.pdf
当面の長期国債買入れの運営について

声明文別紙にあるように年末には長期国債の残高を１４０兆円にするのですが、営業毎旬報告の３月末から数字を拾うと現在の国債残高が９１．３兆円（ちなみに１２月末の営業毎旬報告を見ると８９兆円になっています）になっていて、３月末の国債銘柄別残高で輪番＋基金の償還を銘柄ごとに拾うと額面ベースで１５．６兆円になりますから、140-91.3+15.6＝６４．３兆円の積み上げが必要で、これを４月から１２月までの月割り（９か月）で計算すると７．２兆円弱という数字が出てきますが、現在のところでは当面の長期国債買入の運営についての所にありますように、とりあえず４月は６．２兆円で５月以降は７．５兆円弱の買入になりそうな感じ。

でまあこれをヤケクソで営業日ベースで日割りにしてしまいまして、年末までだいたい３８週間あって平日の銀行休業日が９日あるので、大体36×5で180営業日位年末までありますので、６４．３兆円を日割りすると３６００億円位になりまして、それを買入額の月間予定で比例配分して買入をしつつ、札の入り方を見てデュレーション調整をしたい時には１か月位前にはアナウンスするというのでどうでしょう（って既に買入始まっているからこの計算の前提が違っているので本当はもっと真面目に計算しないといけませんが）って所で。

＃ちなみにシャレで計算したら中短期（１〜５年）が１４５０億円位、中長期が１６５０億円位、超長期が４００億円位という数字になりました（１年未満が１００億円位）。でまちがって札が割れたらキャリーオーバーという事で^^；（さすがに物国変国は従来通り）

まあオペレーション的に誰得にも程がありますけれども、やはり中長期ゾーン１回１兆という買入はインパクトありますので市場の流動性が飛ぶのかオペの度に日銀に高値掴ませて価格がその度に飛ぶとか、特に買入が進むと更に凄まじい事になりそうなのでこの際ヤケクソでご検討されるというのは如何でしょうか^^;

････････ってオペ対象先も事務が回りませんかそうですかすいませんすいません（−−；

でまあ人のふんどしになりますけれども、厭債害債さんのエントリーが心に沁みます。
http://ensaigaisai.at.webry.info/201304/article_2.html
困った
作成日時 ： 2013/04/08 19:17



○オモシロ言説ヲチという名前の若干悪態

異次元緩和で異次元の為色々と異次元な言説が出てくるのが実に香ばしいですなあという所で。

まずは浜田大大先生様キタコレ。
http://www.jiji.com/jc/c?g=eco_30&k=2013040500859
資産市場に強い効果＝日銀緩和を評価−浜田内閣参与
（2013/04/05-19:14）

『浜田宏一内閣官房参与は５日、自民党本部を訪れ、石破茂幹事長ら党幹部と会談した。浜田氏は会談後、記者団に対し、最近の円安・株高について「アベノミクスの第１の矢（金融政策）が、少なくとも資産市場には強く効くことが分かってきた。大変良い証拠だ」と述べ、日銀の新たな量的緩和策を評価した。「こんなに大規模な実験は世界でもそれほど行われてない」とも指摘した。』

いやあの「少なくとも資産市場には強く効くことが分かってきた」ってそもそもＭＢ増やして物価が幾らになると為替が幾らになって株価が幾らになりますって精緻な理論を皆様が展開しておられた筈なのですが、「分かってきた」って今までの精緻な理論はただのハッタリだったんですかと小一時間な訳ですが、それよりもアレなのはやはりここ。

＞「こんなに大規模な実験は世界でもそれほど行われてない」
＞「こんなに大規模な実験は世界でもそれほど行われてない」
＞「こんなに大規模な実験は世界でもそれほど行われてない」

････････････････orzorzorz

いやあの世界的に標準的なグローバルスタンダードで米国や英国の中央銀行も行っている標準的な金融政策であり、学界も推奨の理論に基づく普通の金融政策を実施しろというお話を学界の権威であらされる所の大大先生様が推奨なされていたという触れ込みだったとしかこちらには記憶がございませんのですが、何でまたそれが「実験」になるんですかあのすいません１億２千万人の運命を実験材料にしないで下さいお願いしますお願いしますという所ですが。

･･････････まあ確かに大規模な実験ではあるのですが、政策を推奨している方々がそれ言っちゃあ拙いでしょと思うのでありまして、こういうお茶目な発言が飛び出すあたり浜田先生は非常に正直なお方なのかとは思うのですが、さすがに強烈な金融政策を打たせておいて「実験」とか言っちゃうのは（って時事の報道ベースなので本当に実験と仰ったかはその場にいた訳ではないので分かりませんけれどもさすがにここで誤報はせんでしょ）何ぼなんでもマズーだと思いますので、もう政策は動き出したのですから、あまり余計なこの正直者発言をして台無しにしない方が良いと思います。株高円安ヒャッハーってなっているからこの発言特に目立っていないですけれども、望ましいパスを経過しなかった場合にこういう発言が後からほじくり返されて地雷になると思いますのでね。


まあ浜田先生は愛嬌として、昨日何とかストのレポート見ていてトサカに来たのと盛大に吹いたのが各一本あったので簡単に。

トサカの方なのですが、どことは言わないですけれども某社でリフレ系のレポートを書いていた某エコノミストの方の今後の金融政策についての話でして、その中で「インフレ率が２％に到達するかどうかが最大の焦点では無い」とか「望ましい状態の数値をあえて挙げれば、名目長期金利は１％以下の低位安定でインフレ率が１％程度、名目ＧＤＰ成長率が２％程度が新たな定常状態」とか何とかいう趣旨のレポートがありまして、さすがに「お前は何を言ってるんだ」と思いましたぞな。

２％達成するまで毎年ＭＢ６０〜７０兆円拡大して長期国債残高５０兆円拡大する政策を打ちこんでいるのにインフレ率が１％程度の定常状態になるとか何を寝言を言っているのかという所ではありますし、大体からしてその数字って従来の日銀の物価安定の目途のまんまじゃねえか今までの日銀批判レポートは嘘八百だったのかよという所ですが、まあつまりこうやって２％物価目標が行かない場合や、コストプッシュで物価が上昇して世間のインフレフォビアが爆発した時に向けて逃げを打ち出しているという辺り実に見苦しくて可及的速やかにドラム缶で逝く大阪南港海底クルーズツアーででもご参加いただきたいものであると思いましたが何処の誰の話なのかはここ数日のレポートでも見てくらはい。

んでもって吹いた方は「黒田総裁は日本のボルカーを目指す」っていう某社の何とかストのお方のレポートでありまして、いやまあ確かにＭＢ目標突っ込んで金融政策運営の枠組みを変更したのはボルカーも黒田さんも一緒ですが、金融政策の方向性という意味で言えばボルカーは強烈引き締めを行ったんだし、今でも金融規制論者でありますので、やっている方向性が真逆にも程がありまして「ボルカー」というのは例えに出すのにどう見ても不適切で、ＱＥ２でレジームシフトを試みたバーナンキに例えてやれよと思うのですが、この方のレポートを見ると米国出張して顧客にボルカー話をしたらメイクセンスされたみたいな下りがあって、それ顧客に馬鹿にされてるぞ多分と思いながら楽しませて頂きましたどうもありがとうございますという所です。

いや〜異次元金融政策で異次元な話が色々とあって面白いですねえ（棒読み）。

＃しまった、金融経済月報比較忘れた（が景気判断が直接金融政策にリンクしないので後でいいでしょ？）




２０１３／０４／０８

お題「市場メモというか何というか／中原伸之元審議委員の見識／総裁会見から」

最初にお断り：お題は３つ並んでいますが、最後の総裁会見に関して物凄い勢いで質疑応答を引用していて、そこで無駄にとんでもなく分量が増えておりますので、総裁会見のところは適当に流し読みして頂く事推奨（あたくしの備忘として多目に引用したのですすいませんすいません）。

○別の物が色々とニバーイニバーイ！

・正直目の前に板がある訳では無いので正確性は保証しかねますがメモを残して置く

ま、目の前に板が有って手を振らないと行けなかったらメモをしている所の状況では無いような気がしますが。

http://www.bloomberg.co.jp/news/123-MKQ1F46KLVRW01.html
債券は大幅反落、急激な金利低下警戒−東証サーキットブレーカー発動
更新日時: 2013/04/05 16:12 JST

『現物債市場で長期金利 の指標となる新発10年物国債の328回債利回りは前日比８ベーシスポイント(bp)低い0.375％で開始し、一時は0.315％と、４日に記録した過去最低水準0.425％を更新した。しかし、直後から水準を切り下げ、午後に入ると16.5bp高い0.62％まで上昇。午後４時すぎからは0.505％で推移している。２年物の327回債利回りは３bp高い0.09％と、１月８日以来の高水準を付けた。５年物の109回債利回りは一時6.5bp高い0.21％まで上昇。新発５年債利回り としては昨年９月20日以来の高水準を付けた。20年物の143回債利回りは一時29.5bp低い0.845％と、03年６月以来の低水準を付けたが、その後は1.17％まで上昇。午後２時半からは1.135％で推移。30年物の38回債利回りは32.5bp低い0.925％と過去最低を記録したが、その後は1.225％まで急上昇した。』（上記URLより、ここで書かれているブルームバーグの引けはＢＢの引けとやや違っているので注意）

金曜の債券市場ですが、国債買入の年限別内訳が出たのが前日の夕方６時ごろで、その辺りで先物上げ現物強くなるの巻をやっておりましたし、まあとりあえずあの流れだと買わないと（というか踏まないとというか）いけない人が先に買いを入れざるを得ない流れでしたからシャーナイナイなのですが、朝から先物は３４銭高146円38銭とかで始まって１０年0.375％で２０年は１％割れるわ８時５０分位に１０年0.33％とかで１０年が１３毛強で２０年２５毛強とかやってて多分これまた９時前（たぶん５５分とか）に１０年０．３１５％（１２毛強）とかもうエライコッチャ。

とか何とか思ってたら９時直後位から先物が下がってきて一方で超長期はサガランチ会長で先物前日比変わらない位まで下がって３０年２１．５強出合い（つーてもオファービットが飛んでいるから最早ワケワカラン）とか盛大にフラットしておりましたが、先物の方はヘロヘロで中期もヘロヘロ。１０時には先物１４５円台（確か１０時で１３銭安の145.91）とかになり、１０時１０分の国債買入タイムで今日は国債買入無しということで先物が更にヘロヘロ。１０時２０分くらいには４０銭安とかの水準にまで下がって気がつけば５年が0.14％出合ってて１０年も0.4％台に戻るの巻。

前場引けでは先物が３４銭安で５年が1.5甘位で１０年が２強位で２０年が１０強位で３０年はワカランチ会長。まあ日銀の金融緩和がより長い所を買いますよという内容で、おまけに輪番の短い所の買いが減っている事から見られるように、この日銀の買入に乗っかるとなれば長期化入替をするのが妥当という事になりますので、入替の反対側になります中短期がヘロヘロになりますがな、という話のようで。

でまあ後場も１４５．６７（３７銭安）位で寄ったと思ったら超長期対象の流動性入札の結果が思ったよりうんこで先物さらに一段安になって１３時ちょい過ぎにはついに先物１００銭安の145.04まで下落。このサーキットブレーカーの発動要件がイマイチ良くワカランチ会長なのだが、１００銭安を付けただけでは直ぐに止まらなくて、何か１００銭安が明確な売り気配になると止まるのだか何だかみたいで、１３時３分くらいからサーキットブレーカー発動。

で、その間にも５年とか１０年とかの気配が弱くなりまして、１５分間停止後に144.50近辺で寄ったように見えたのだが即座にスココーンと下落して１３時２０分には２００銭安に下落して２４分位からまたサーキットブレーカー登場。それが解けてまたまたスココーンと下げて安値は２円９４銭安の１４３円１０銭まで下げて１０年の安値は０．６２％（１８．５毛甘）なのもひえーなのですが、もっとひえーだったのは５年が０．２１％（８毛甘）までマークした事で、おいおい５年金利０．２％台かよと思いましたが、先物が良く考えたら２９０銭も下げているのですからそういう事ですかそうですかというオソロシアな展開。

んでもってその後は買いでもあったのか今度は戻る戻るで１３時４５分位には安値から２円位戻って１４５円前半とかになったと思ったらまたその後落ちるとかもう何が何やらでしたが、結局１５時の引けは１４４．０２銭で前日比２０２銭安で２年カレントは何か0.09％（３甘）とかまでやっているとか盛大なおそロシア相場でした。

と思ったらイブニングで謎の上げをやっていて、夕方には先物が東証の引けから１円以上上昇しているしおまけに週末の雇用統計は弱かったのでもしかして今日は寄らないまま１円上昇して買い気配になって寄りからサーキットブレーカーですか分かりません。

なお、ほとんど走り書きのメモと先物の日中足を見ながらのメモですし、相場があの有様でございますのでこの辺のメモの正確性は一切保証致しかねますので念の為。


・要らんもんがニバーイニバーイ！

もう今年の債券市場の流行語大賞は異次元緩和のキーワード「２倍」で問題無いと思うのですが、そのニバーイニバーイはＭＢとか日銀購入の長期国債平均残存だったと思うのですが、金曜の債券市場ではこんなものがニバーイニバーイに(^^)。

５年の金利がニバーイニバーイ：３月４日に所信聴取でより長い国債を大量に買って異次元緩和みたいな話をした時に５年金利は何と0.095％（短い輪番がゼロ金利落札になった影響）になっておったのですが、まさかの0.21％まで金利上昇

１０年の金利がニバーイニバーイ：つーか１日の高安で0.315％〜0.620％ってどんだけ動いているんだよ

というように要らんもんまでニバーイニバーイになるのが異次元緩和恐るべしという事ですが、そういやオプションのボラもいきなりニバーイニバーイになっていたようですなおそロシア。


・まーしかし流動性が落ちる市場の将来を暗示しているんですかねえ

大体からして新発の７割位をこれから買って行きますよ、とまあそんな事を仰せになっている日銀ちゃんの追加緩和な訳ですが、後で再度引用しますが、総裁の記者会見でちょうどまあ債券市場の皆様にとってイメージしやすい回答がございましてで、それは「新発の７割も買って価格形成に影響でないのか」という質問に対して、「いや価格形成に影響があるのはフローよりも買入のストックだから大丈夫ですよ」というウソも大概にせえと思う説明がありまして（後掲します）、そこでこのような発言があるのですよ。

『ちなみに、これまでのいわゆる資産買入等の基金では、残存期間1〜3 年の国債を買ってきましたが、その際も、実は、グロスの買入れ額は発行額の7 割に達していました。今回やろうとしていることは、いわば全てのゾーンに拡げてやっていこうということであって、これまで以上に市場金利の形成をそれぞれのゾーンでやり難くすることは意図していません。』
（４日の総裁定例記者会見より）

･････････orz

えーっとですね、特に３年以下のゾーンって買入が進んできて（と付利下げの思惑もあって）金利水準が補完当座預金金利を恒常的に下回るようになってからというもの、オファービットが離れてしまったのではないかと存じますし、まとまった大玉を捌こうと思ったらもはや新発で買うかオペにぶつけるかというようになってしまっていると思います。でまあ黒田さんの話によれば「これが全ゾーンになる」という話でありまして、どう見ても「全てのゾーンで市場金利の形成をやり難くする」ようにしか見えないですよね。つまり債券市場の皆様におかれましては大体３年とか２年とかのついこの前までのセカンダリー流動性の無さが全ゾーンに波及する、と思っておくと大変精神衛生上宜しくないのではないかと存じますのでまあそんな可能性があるっちゅーことで。

まあ今回の場合は入替売りの売り食らったのと短期の需給が変わる（今まで馬鹿買いされていた短期ゾーンの馬鹿買いが若干なりとも緩和される）というファクターで中期が弱くなって相場が下がったもんで盤石中期がコケるという事でそもそものイールドカーブの前提があららというのもあったとは思いますが、ただまあ普通に考えてこれから日銀が馬鹿買いするのですからオファービットが飛びながら金利が低下するとかそういう感じなんでしょうな。

でも金曜みたいに何らかの拍子で売りが入ると流動性が無い分だけエライコッチャになるリスクがございますなあ、というのが金曜のご教訓だったんでしょうかねえ、良く判らんが。


・物価連動国債の引けェ････････

ＢＢの引けだと直近の数値がネットで拾えないのですが、売買参考統計値（まあ国債に関してはそれほどＢＢの引けと違わない筈）の４月８日版、つまり金曜の引けを見るとですなあ。

ダウンロードはこちらのページから適当に落とせます（全銘柄だすと結構な量なので注意）
http://market.jsda.or.jp/html/saiken/kehai/downloadInput.php

･･･････えーっと、全銘柄売買参考統計値前日比変わらずという素敵なプライスになっているのですが、もしかしてこれはBEIが大幅に変化したという事でしょうかとか言いたくなりますが、一応（これもまた後の会見の所でネタにするかもしれませんが）物価目標の中でBEIを参考にするとか何とかすっかり話題になっている事でもありますので以下自粛という事で。

＃いやまあ金曜の相場でそこまで手が回らんというのは判るが（＾＾）

○中原伸之さんの正論キタコレ！！！

http://jp.reuters.com/article/idJPTYE93306B20130404
インタビュー：急激な円安や金利上昇心配＝中原元日銀審議委員
2013年 04月 5日 08:42 JST

『［東京　５日　ロイター］　元日銀審議委員の中原伸之氏は４日、ロイターのインタビューに応じ、日銀が打ち出したマネタリーベース（資金供給量）を２年で倍増させる量的緩和について、あまりに急激・巨額な金融緩和であり、「急激な円安や長期金利上昇などが起きないか私も心配」と懸念を示した。中原氏は２００１年の量的緩和導入の先導役だった。』（上記URLより、以下同様）

ということで。

『これまでも中原氏は、安倍晋三首相の事実上のアドバイザーとして、現在は５０兆円超の当座預金残高を年末まで１００兆円に引き上げるなどの量的緩和策の再採用を提唱してきた。ただ同氏は２０１２年末に１３８兆円だったマネタリーベースを１４年末に２７０兆円まで拡大するとの日銀の発表について「あまりに急激な金融緩和で驚いた」と指摘した。』

そうですよね〜。岩田副総裁の精緻なる理論による試算について先般山本幸三先生が同じくロイターのインタビューで答えていましたけれども、そちらによりますと『山本氏は、日銀副総裁に就いた岩田規久男氏が学習院大学教授当時に作成したシミュレーションから、消費者物価上昇率２％達成には、現在１４５兆円のマネタリーベースを１６０兆円─１７０兆円に増やしていく必要があるとした。』ということですし、『さらに消費者物価指数を３％にするためには、マネタリーベースを１８０兆円程度に拡大させる必要があるとし、ドル／円は１０８円程度、株価は１万３６００円程度になるだろうと試算する。』（先日来引用している４月３日のロイター記事より）でしたもんね、と毎日しつこいこのあたくし。

まあ上記数字は並べられると胡散臭さ爆発で、まあ計算についてはもうちょっと差があるのかもしれませんけれども、それにしてもその辺のシミュレーションから見たらＭＢを年末に２００兆円、来年末には２７０兆円にする、という事になったらＭＢ増やせと言ってた人たちの数値からしたら物価が騰貴して大変な事になるよね、という話を誰かしないのかと金曜も申し上げましたが、今回こうやって従来からの主張と整合的な見解が出てきたのはホッとしましたというか中原伸之さんの主張がさすがとしか申し上げようがございません。

『「市場と駆け引きしながら政策を出していくのが資本主義経済での中央銀行だが、今後２年間の政策の手の内を見せてしまった。リーマン・ショックのような危機が起きた際に追加手段が残されていないのでは」と懸念。先々の政策を縛る今回の発表手法は「戦時中の統制経済を連想させる。日銀の『資産倍増計画』だ」と表現した。』

まあ今回は（後で引用しますが）まず最初に手を全部打ちました、という風に言ってますからね。

『その上で「巨額な資金供給を行うのに必要な国債を市場から買い集めることが可能なのか、政策の実効性も不透明だ」「量は質に転嫁する。急激な金融緩和で円安や長期金利上昇が起きかねない」と懸念する』

正直、当座預金１００兆だって結構怪しいのに１７０兆とかどうやってやりますねんと思いますよ。

『更に「従来政策からの大幅な方向転換にもかかわらず、審議委員が全員一致で決めたのには驚いた」と述べ、委員らの有識者としての見識が問われると同時に「結論ありきで会合が進んだ印象」と警戒感を示した。』

別に凄く新しいことを始めた訳では無くて、やっている事は従来やってたことを全部まとめて大緩和したという所ですが、とは言いましても従来は「非伝統的政策は効果と副作用がよく判らないので斬新的に実施していきましょう」というのがいきなり全部打ち込む方式になったのと、そもそもその出す額といい購入する国債の年限と言い（正直言って平均５年程度とかで月５兆から精々６兆だろと思ってましたしそれでも随分大きい話だと思ってましたぞな）凄い事になっているので、まあこういう風に言われますといやーあっはっはという所でしょうかねえ（だからこそこれもしつこく言いますが３月会合の白井提案が余計過ぎ）。

ということで気が付いたら記事全部引用していましたが（すいません）、まあ後半の方に関しては兎も角として、冒頭の部分にあります「これはＭＢの出し過ぎ」という点に関しては岩田副総裁およびリフレ派諸氏の見解をぜひお伺いしたいものでございます。というか岩田副総裁については記者会見の場などがあると思いますので、記者の皆様におかれましてはこの辺りに関しての質問を是非ともお願い致したいですよね。それに対して従来の主張と整合的なお答えをしないというのはつまり岩田さんやその周囲の方々におかれましては尤もらしい話を適当にでっち上げて権力者に吹き込んでいたというまあ曲学阿世の徒って言うんでしたっけそういう方々だったという話になりますわなあとゆー所で。


○黒田総裁記者会見：結構質問が辛辣ですな(^^)

ということで会見引用大会である。

http://www.boj.or.jp/announcements/press/kaiken_2013/kk1304a.pdf

・引用大会の前に印象を少々

今回の会見ですけれども、読んでいてへーと思ったのは質問が結構辛辣なのが多かった所なのですけれども、肝心のお答えの方が良く言えば自信満々で「これで２％行きます」という信念の披露の場になっておりまして、悪く言えば明らかに全然答えになっていないわそりゃという応答になっているなあというのが結構ワロタというか笑えない所でございます。

つまりですね、まあ今は良いのでしょうけれども、実際問題としてこの政策によって本当に経済の成長を伴う物価上昇に繋がるのかという点、これだけの国債買入がどういう影響を与えるのかというまあ副作用系の話とか、そういう辺りって結構なナローパスつーかキャットウォークつーかという話だと思うのですが、何かもう黒田さんの質疑応答での言い方を見ていると全然ナローパスじゃなさそうな言い方になっていまして（一応「相当な困難」とかは言ってるけど）、さて想定通りに行かなかった場合にどうするんでしょうかねえというのが懸念される所です。

何せこれから引用しますけれども「出すものは全部出した」という格好になっていますので、これで２年２％行きます（ｷﾘｯ）というのが全然行かない場合、あるいは想定以上に円安に振れてコストプッシュになった場合とか、よーは本来想定するパスじゃない場合にさてどうするんでしょうかねえというか、まあそうなった場合のツッコミが今から楽しみな質疑応答でございました。


・学界ガーという話がやたら多いのだが

冒頭説明の次の質問ですが。

『（問） ターゲットを金利からマネタリーベースに変えた狙いについて、もう少しご説明下さい。また、銀行券ルールを一時停止しますが、これに代わるルール作りを何か考えていらっしゃるのでしょうか。』

『（答） ご承知のように、従来は、無担保コールレート・オーバーナイト物を金融市場調節の操作目標としていましたが、他方、資産買入等の基金で国債も購入していました。現時点では、無担保コールレート・オーバーナイト物の金利はほとんどゼロである中で、量的かつ質的に金融緩和を進めるという観点から、最も端的にマネタリーベースを操作目標にして量的な緩和を進めるわけです。他方、質的な緩和の面では、先程申し上げた通り、長めの金利を引き下げるために長期国債の購入を大幅に拡大する、あるいはリスクプレミアムをさらに圧縮する観点からＥＴＦやＪ−ＲＥＩＴの購入も倍増することも考えていますので、金融市場調節の操作目標としては、マネタリーベースが一番適切だろうと考えました。それから、マネタリーベースは、端的に言うと、日本銀行の出す通貨、お金という意味でも分かりやすく、学界でも一番よく知られている指標ではないかと思います。』

ということでＭＢの話になると学界ガーという発言がこの後も何回か出ているのがはあそうですかという所で、えーっと確か単純にＭＢ増やしても物価に直接的な影響があるのかという話ってその学界ガーの主流としての見解は米国のＱＥなどを受けてどうなったんでしょうかねえとか思うのですけれどもすっかり学界ガーというドヤ顔モードになっているのが何ともはや。

『銀行券ルールについては、現時点でも、いわゆる「輪番オペ」の分と資産買入等の基金の分を合わせた長期国債の保有残高は、日本銀行券の発行残高を超えています。今後、さらに長期国債を大量に買い入れる状況のもとでは、銀行券ルールをそのまま踏襲していけないわけです。従って、当面、こういった量的・質的な金融緩和を行い、2％の物価安定目標を達成するまで、国債保有残高は非常に大きいままで推移しますので、銀行券ルールを一時的に停止するということです。』

ということで銀行券ルールに代わる指標などは特段ありませんという事のようです。


・とりあえず全部弾を撃ったようですが

次の質疑では「もうこれで２％行きますよウェーハッハッハ」という意味では従来の方式とは違うというのを示しています。

『（問） 先程、「戦力の逐次投入はせず」とおっしゃいましたが、とりあえず、現在考えられるメニューは、今回で全て出し尽くしたという感覚でよいのでしょうか。』

『（答） 今回、必要な措置は全て採ったと言ってよいと思います。もちろん、経済も金融も生き物ですので、その時々の状況をみて、必要があれば躊躇なく調整していきますが、2 年で2％の物価安定目標を達成するために、現時点で必要な措置は全て決定したと考えています。実際の国債の買入れやマネタリーべースの拡大については、日本銀行として、毎月毎月、オペレーションを続けていくことになります。』

躊躇なく調整とはゆうてますが、「現時点で必要な措置は全て決定したと考えています」との事ですので全部弾を撃ったというのと、これで２％行きますよという話をしておりまして、いやまあ信じる者は救われるのか足を掬われるかは今後の展開次第ですなあニヤニヤ。

でまあその後の方でこの答に対する追加ツッコミが。

『（問） 先程、「現時点で必要な措置は全て採った」とおっしゃいました。その一方で、「経済は生き物なので、必要な情勢になれば、躊躇なく調整していく」とおっしゃいました。この「調整していく」という言葉を発する前に、それこそ少し躊躇されたのではないかという感じもしたのですが。この2 年間で2％の物価安定目標を実現できない、ないしこれから半年、1 年経つにつれ、実現が難しいとなった時には、今回は「2 倍」というのが非常に大きなキーワードになっていると思いますが、足りないということになれば、これらを3 倍、4 倍というように増やしていくのかどうか、長期国債の保有残高や平均残高、マネタリーベースを2 倍から3 倍、4 倍と増やしていくのかどうか、お聞かせ下さい。』

ワロタ。

『（答） この点については、公表文の中でもかなり明確に書いています。「『量的・質的金融緩和』は、2％の『物価安定の目標』の実現を目指し、これを安定的に持続するために必要な時点まで継続する。その際、経済・物価情勢について上下双方向のリスク要因を点検し、必要な調整を行う」と書いています。当然、経済情勢をみながらリスク要因を点検し、必要な調整があれば躊躇なく行うことになると思います。ただ、何度も申し上げますが、私どもとしては、現時点で考えられるあらゆる政策を総動員して、2％の「物価安定の目標」について、2 年程度を念頭に置いて実現する。そのために必要な措置は、ここに全て入っていると確信していますし、実際に、2 年程度で物価安定目標を達成できるものと思っています。』

ということで黒田総裁エライ自信満々ですけれども･･･････


・じゃあその波及経路はどうなんでしょうと言う質問が多岐にわたっていてオモシロスというか辛辣

ＭＢ重視になったのかという質問に対して。

『（問） 3 つ質問します。今回の政策変更で、今まで岩田副総裁が主張してこられた「マネタリーベースを増やすことで、ＢＥＩを含めて予想インフレ率を上げていきましょう」という理屈に、全面的に乗られたとの理解でよいのか確認させて下さい。（以下割愛）』

『（答） 第1 点目ですが、先程申し上げた通り、今回の措置は、量的・質的な金融緩和です。もちろん、「量的」な緩和という面では、バランスシートであれ、マネタリーベースであれ、当座預金であれ、全て大幅に拡大するわけですし、金融市場調節の操作目標としてマネタリーベースを採っていきます。他方、「質的」な緩和も大幅に進めます。これは、長期国債の全ゾーンを買入れ対象とし、しかも、買入れの平均残存期間を現状の3 年弱から7 年程度へと倍以上にする、さらにＥＴＦやＪ−ＲＥＩＴも大幅に買入れを拡大するということで、今回の措置には量的・質的の両面があります。（以下割愛）』

何か質疑が噛み合っていませんなあと思ったらこの次の質問が結構辛辣。

『（問） 2 点伺います。今回、新たにマネタリーベースを目標にしましたが、かつての日銀が実施した量的緩和政策では、マネタリーベースではありませんが、その一部である当座預金残高を目標にして緩和策をやりました。しかし、その結論として、ここに書いてあるようなポートフォリオ・リバランス効果はなかったのではないかと結論付けているようです。けれども、今回、新たにこのようなことをやる、マネタリーベースを増やせばデフレから脱却できるとは、どういう波及経路を考えているのか、前回は効果がなかったのに、なぜ今回は効果があるのか、総裁のお考えをお伺いします。（２点目は後ほど）』

ですなあ。

『（答） 第1 点については、かつて、当座預金残高を操作目標として量的緩和が行われたわけですが、例えば、最近のＦＲＢのいわゆる量的緩和をみても、単に負債側の量あるいはバランスシートを拡大するだけではなく、その際に、資産の中身、内容についても、質的な面で緩和効果がより出るように工夫されています。日本銀行でも、包括緩和の中で、量的な拡大もしてきましたし、質的な面も努力してきたわけです。従って、量的な拡大は必要ですが、それだけで十分な効果があるわけではないので、それと同時に質的な面での緩和も、根本的・抜本的に、いわば次元の違う程の質的な緩和も併せて行うこととしました。量的・質的両面から効果を発揮できるように行うということです。』

という答えに対してまた別途ツッコミが。

『（問） 波及経路について、もう少し噛み砕いてご説明をお願いします。資金の量を増やしても、実際に民間の資金需要がなければ、なかなかデフレ脱却につながらないというのが、麻生大臣などもおっしゃっているように、1 つの説になっています。これに「質的」な緩和を加えることで資金需要を高めるメカニズム、効果があるというのは、どういうことなのか、噛み砕いて説明して頂けますか。』

イイシツモンダナー。

『（答） これは、先程も申し上げたように、長めの金利をさらに下げていく、あるいは資産価格のプレミアムに働きかけていくことによって、より十分あるいは迅速に資金需要に対応できるようになり、その結果、これまでよりも、当然、資金需要が出てくるわけです。このような形で、かなり直接的にイールドカーブ全体を下げ、リスクプレミアムを縮小していく効果があります。』

えーっともしもし？金利下がって資金需要が高まるんだったらとっくの昔に長期金利は低位水準が続いていますし、迅速に資金需要に対応って金融機関は前向きな資金需要が無くて困っているんですけれどもねえ。

『また、こうしたことを通じ、金利が下がり、リスクプレミアムが下がっていけば、投資家や金融機関、あるいは企業や個人などの主体は、他のポートフォリオに資産をシフトしていくわけです。そのようなポートフォリオがシフトしていく先には、色々な資産、例えば、株や外債やその他たくさんあると思いますし、一部の経済学者には、直接的に投資や消費に――特に投資に――シフトしていくという議論をする方もおられます。従って、ポートフォリオ・リバランス効果というのも、かなり期待できるのではないかと思います。』

すいません金融機関は規制が五月蝿くてそんなに驚くようなシフトとか出来ない（大体からして外債買うにしたって為替ヘッジ付きですがな）ですし、企業の資金っていうのは企業活動に使うものでポートフォリオリバランス？？？？という所なのですが。

『その上で、市場・経済主体の期待に影響が出てくると、物価がこれまでよりも上がっていくという見方が出ます。今後、物価が2％程度上がっていくと見込まれた場合には、設備投資や住宅投資、その他の投資の需要も増えてくることになります。このように、複数のチャネルを通じて、経済の拡大、2％へ向かっての物価の上昇ということが期待できると思います。』

期待の所が辛うじて説明にはなっているのですが、物価が上昇すると見込まれるので設備投資や住宅投資などの投資需要が増えるというパスも何か前提条件が怪しいぞなという所で、だったら物価水準高くて期待インフレも高めに推移している英国で設備投資や住宅投資がバンバン拡大して景気が良くなっているのかと小一時間。


波及経路に加えて積算根拠の質問というのが次に会ってこれがまた結構キツめ。

『（問） 2 点伺います。まず、2 年程度で2％という目標を達成するために今回の措置を採った、すなわち、マネタリーベースと長期国債・ＥＴＦの保有額を2 年で2 倍にするということですが、なぜ2 倍なのか、どういう根拠で2 倍にすることが必要と判断されたのか、分かりやすく説明して下さい。（２点目割愛）』

『（答） 2 年で2％の物価安定目標を達成するのは、相当容易ならざることであることは事実です。しかし、これまでのように、いわばincremental（漸進的）に、少しずつ量的・質的な緩和を拡大するやり方では、このデフレから脱却して2％の物価安定目標を達成することはできないと思います。そこで、現在採り得るあらゆる手段を動員して、2 年程度でそれを実現するということです。その際、例えば、ＧＤＰギャップがどの程度縮小していく、あるいはポジティブになる必要があるかとか、物価上昇期待がどの程度上昇していく必要があるかといったことなどは、色々な学者が分析し、あるいはモデルでの計算等をしているようです。そういったものも考慮しながら、現在の経済状況を踏まえ、2 年程度で2％の物価安定目標に近づけ、それを実現するためには、これより少ない額では不十分であり、ここまでやれば物価安定目標の達成が可能になるということで、この額としたわけです。（２点目割愛）』

前提となる積算根拠を教えてという質問なのにこれはヒドスという感じの答えですが、こういうのを見るとまあモデルらしきものはあるのでしょうが、前提条件について突っ込まれると色々と不具合が生じる類のものですねわかりますという所で、要は気合なんでしょ気合。


でまあ更に波及経路の質問は他にもありまして･･･････

『（問） 国会でも、マネタリーベースのトランスミッション・メカニズムについておっしゃっており、スピルオーバーについてもお考えがあると思いますが、具体的に、様々な資産マーケットへの波及効果等も当然念頭に置いていらっしゃるのでしょうか。今回、マネタリーベースの残高を重視する枠組みに変更されたと思いますが、これは、岩田副総裁が以前からおっしゃっている「期待に働きかける上で、マネタリーベースの残高が重要」というお考えを踏まえたものではないかと思いますが、その点について、もう一度――復習のようで恐縮ですが――、お願いします。』

『（答） 様々な資産市場があると思います。固定金利の国債、社債等の資産もありますし、株式市場や外貨建て資産の市場もあります。様々な市場があると思いますが、マネタリーベースについては――何度も申し上げますが――、これだけの国債あるいはリスク性資産の買入れという資産側の増加と見合って、当然に負債側も増加していくわけです。そういう意味で、「量的」な緩和と「質的」な緩和とを併せて行っていくわけです。その際の金融市場調節の操作目標については、これまでのように、無担保コールレート・オーバーナイト物を操作目標にする意味がもうあまりなくなってきているため、「量的」な目標をきちっと導入した方がよいわけです。その際の目標の候補としては、一番狭い意味では、かつての量的緩和時のような「日銀当座預金」があり、広いものでは「マネタリーベース」、さらには「バランスシート」があると思います。このうち、経済学的な観点から言えば、やはり「マネタリーベース」が分かりやすく、かつ金融市場調節の操作目標として適切な指標であろうと考えました。資産総額であれ、当座預金残高であれ、期待に与える影響は一定程度あるとは思いますが、マネタリーベースが、学界で一番エスタブリッシュされている量的な指標であるということと、金融市場調節の操作目標という観点からマネタリーベースが一番適切ということで、このようにしたわけです。』

学界だの経済学的な観点だのというキーワードがまたも出てきて誠にアレですが、結局ここまで説明しているのが全然答えになっていなくてワロタ。でまあ続きがあるのですが。

『いずれにせよ、重要なことは、「量的」にみて非常に大きく拡大するという点と、イールドカーブを全体的に引き下げたり、リスクプレミアムを圧縮するという「質的」な点を、両方併せて行うことに尽きると思います。』

いやだからそれをしたい、というのは言われるまでも無くこれから実施する話なのだが、問題はその拡大した量とその質がどのように実体経済というか物価に対して働きかけるのかを質問しているのですが、結局質問の答えになっておらず、単に最初の方で引用したように「２％達成できると確信しています（ｷﾘｯ）」というのだけというが何ともアレでございまして、まあ当然ながら今は新たな政策をやりますとリリースしたばかりですからこうやって「これからやるから大丈夫です（ｷﾘｯ）」だけで肝心の核心部分になる筈の波及経路の話をろくすっぽ説明されないで押し通されてしまいますと「はあそうですか（棒読み）」としか言いようがなくなりますが、これまあ当然ながら半年なり１年なりして（キリッ）の方が全然進みませんでしたなあという事になった時のツッコミに耐えられるのかが実に楽しみになって参りましたという所です。いやまあ勿論そのナローパス通りに行っていただければそれに勝る幸せはございませんけれどもねえ。


・財政ファイナンスに関連して

銀行券ルール一時撤廃に関連する質問から。

『（問）（前半割愛）次に、財政についてです。先般の国会で、総裁自身も、今の日本の財政状況について、「持続不可能である」という発言をされています。その中で、発行額の7 割もの国債を買うということ、しかも銀行券ルールもなくすと、財政ファイナンス――事実上の直接引受け――ではないかという受止め方も出てくると思うのですが、足許、そういった懸念がないにしても、今後出てくることを考えないのか、通貨の信認を維持する立場としてのご発言をお願いします。』

ですなあ。

『（答）（前半割愛）財政ファイナンス云々については、「『量的・質的金融緩和』の導入について」という公表文にも記している通り、あくまで、2％の物価安定目標を達成するために行う金融緩和の方法として、最もマーケットの広い、深い、流動的な国債市場においてオペをするということであり、財政ファイナンスをする意図は全くありません。そういう意味で、日本銀行が、自主的に、金融緩和の方策として長期国債の買入れを行っていくということです。』

はあそうですか（棒）。

『もとより、政府において、国債の信認を確保する必要があるのは言うまでもありません。ご承知の通り、1 月に公表した「共同声明」において、政府は、「日本銀行との連携強化にあたり、財政運営に対する信認を確保する観点から、持続可能な財政構造を確立するための取組を着実に推進する」としているわけです。当然、日本銀行としては、こうした取組みが進んでいくことを強く期待しています。』

で、その取り組みが進まない場合はどうするんでしょうかねえという所で、この辺も何か気合の世界っぽいですなあ。いやまあ確かに麿には気合とハッタリが足りないとは思いましたが、ここまで根拠レスの気合を出されましても大丈夫かよという感じでして、何ともまあ極端から極端に振れるのやらという所でございます。これが福井の俊ちゃんみたいに中身的には対した話をしなくても気合でお見せするというのなら兎も角、やる方も極端ですからねえ。


・債券市場の市場機能関連とか付利の関連とか

まずは付利の関連。

『（問） 採り得る手段は全部採ったということですが、この半年くらいテーマだった付利金利の引下げについては、今回はテーマにはならなかったのでしょうか。』

『（答） 先程述べた3 つのチャネルを通じて、景気の拡大、2％へ向かっての物価の上昇が達成できる、従って、付利金利を引き下げる必要はないという結論に達したので、それについては何も触れていません。』

ということで短期市場干天の慈雨というよりは、単に市場の投資機会を食い尽くすイナゴの大群が短期方面から長期超長期方面に凶悪化してお出掛けしただけの話でして、イナゴがそこも食い尽くしたのに落ち着かない（＝経済が思うとおりに行かない）となると今度はヤケクソを起こして資産の拡大じゃなくて付利の下げだ〜とか言い出すリスクは無い訳ではないでしょと思うので安心している場合でも無いような希ガス。


でまあどう見てもオソロシスというのは国債買入の市場への影響に対する質疑応答。

『（問） 2 点お伺いします。1 点目は、先程、長期国債の新規発行に関して、日本銀行の購入額が7 割になるという話がありましたが、7 割を日本銀行が購入するというのは、まさに「池の中の鯨」のような状況になってしまうと思います。市場の金利形成、価格形成についてどう考えたらよいのか、お考えをお聞かせ下さい。（以下割愛）』

池の中のクジラとなどというカワイイ（？）ものよりは、投資家の投資機会を奪って行くという観点からしますとイナゴの大群とかグンタイアリの大群とかそういう感じなのですが。

『（答） まず1 点目ですが、先程申し上げた「7 割」というのは、国債残高を毎年約50 兆円ずつ増やしていく際に、グロスでみた毎月の買入れが7 兆円強になり、それが、毎月の国債発行額の7 割近くになるということです。国債の価格形成に一番重要なのは、おそらくストックの話だと思います。ストックでは、7 割などということには到底なりません。従って、市場に大きな歪みを生じることにはならないと思います。』

いやいやいやいや、何をゆうてますねんオッサン。

『ちなみに、これまでのいわゆる資産買入等の基金では、残存期間1〜3 年の国債を買ってきましたが、その際も、実は、グロスの買入れ額は発行額の7 割に達していました。今回やろうとしていることは、いわば全てのゾーンに拡げてやっていこうということであって、これまで以上に市場金利の形成をそれぞれのゾーンでやり難くすることは意図していません。』

ということで、さっきも引用しましたが、つまり全ゾーンに渡ってこの前までの３年以内のゾーンと同じ現象が起こるということですよ先生！

･･････つーかまあ配分から言うと５年超１０年以内の所はもっとすごい事になりそうな希ガスorzorz

で、その他少々ネタがあるのですが、金融経済月報と共に明日に続きます。どうせ今回の後しばらくは追加ネタの打ち込みが無いのですから今回くらいは細々メモしておきたいですからね！！






２０１３／０４／０５

お題「いやこれは色々と凄いですなという決定会合レビューと一部雑談」

もしかしたら間に合うかもとは思いつつ、今回具体的な細目がちゃんと作り込めないんじゃないかと思っていましたが、時間的制約も厳しい中今回の会合で全部のネタを出すとは具体案練り込んだ事務方（企画局と金融市場局）のご苦労は相当な物だったと推察されます。いやあお疲れ様でした。

あとポイントが高かったのは一部を除いて全員一致だった所で、これはまあ随分と色々頑張りましたなあという所ですね。

では声明文を読んでみましょう。


○看板とディレクティブに関して声明文から：内容がかなりスッキリしました

声明文はこちら。
http://www.boj.or.jp/announcements/release_2013/k130404a.pdf

・ということで「量的・質的緩和」とな

まあ元々包括緩和っていうのは「量的緩和と質的緩和のハイブリッド」という建付けだったのですが、まあここは題名を挿げ替えた方が「チェンジ」感を出せる、という事なんでしょうね。

まあ本来は昨年のバレンタイン緩和の時に物価安定の目途を出した時に「物価１％行くまでバンバン緩和継続」という話のはずだったのですが、いつの間にやら何故か普通に経済見ながら緩和を調整ですよ何言ってるんですかという話になってしまったのですが、前回の物価目標２％の所で物価目標に向けて緩和を継続しますというのが明確になって今回が仕上げという形になりましたですな、はい。


・ニバーイニバーイ！

最初の看板部分の文書を見て高見山のニバーイニバーイ！とか言っても最近の若い衆はワカランチ会長ですかそうですか（つーか判るのアラフォー以上？）。

『（１）「量的・質的金融緩和」の導入

日本銀行は、消費者物価の前年比上昇率２％の「物価安定の目標」を、２年程度の期間を念頭に置いて、できるだけ早期に実現する（注１）。このため、マネタリーベースおよび長期国債・ＥＴＦの保有額を２年間で２倍に拡大し、長期国債買入れの平均残存期間を２倍以上に延長するなど、量・質ともに次元の違う金融緩和を行う。』

２年間というのは従来から黒田総裁や岩田副総裁が言ってた話ですが、まあ「念頭に置いて」という事で完全に２年でやりますという話ではないですが、こういう風に文言に盛り込むというのはそれなりに意味がある話。

でまあその２年間に行うのが「マネタリーベース２倍」「長国保有額２倍」「ＥＴＦ保有額２倍」「長国買入平均残存期間２倍」ということでニバーイニバイ！というのが今回の宣伝キーワードですねわかりますという事ですが、どうも高見山を思い出してしまうのはジジイだからですかそうですか。

で、「量・質ともに次元の違う金融緩和を行う」と異次元緩和という文言で締めておりまして、まあ全部織り込んでみましたという所ですな、うんうん。

ということで内容につきまして。


・ＭＢ目標ということですがまあ当座預金残高目標みたいなもんですな

『�@マネタリーベース・コントロールの採用（全員一致）

量的な金融緩和を推進する観点から、金融市場調節の操作目標を、無担保コールレート（オーバーナイト物）からマネタリーベースに変更し、金融市場調節方針を以下のとおりとする。「マネタリーベースが、年間約６０〜７０兆円に相当するペースで増加するよう金融市場調節を行う。」1

1 この方針のもとで、マネタリーベース（2012 年末実績１３８兆円）は、2013 年末２００兆円、2014 年末２７０兆円となる見込み（別紙）。』

ということで別紙の方に『マネタリーベースの目標とバランスシートの見通し』というのがありまして、ＭＢの数値自体は日銀の出しているマネタリーベースの集計が毎月でていまして･･･････

http://www.boj.or.jp/statistics/boj/other/mb/base1212.pdf（１２月末）
http://www.boj.or.jp/statistics/boj/other/mb/base1303.pdf（３月末）

ここで出ている数値は月中平残なのですが、たぶん「２０１２年末」と書いてあるので暦年の年末で、別紙にある２０１２年末数値が１３８兆円とあるので末残になるのでしょうな。でまあそのマネタリーベースですけれども、上記の表にありますように、日銀の定義としては「銀行券」＋「貨幣」＋「日銀当座預金残高」となりますが、まあ銀行券と貨幣に関してはそれほど極端に増えたり減ったりはしない筈なので、まあ事実上日銀当座預金残高目標みたいなもんでしょう。

とは言え、ここで日銀当座預金残高目標復活みたいな言い方をすると過去それは本当に効いていたのかという話が蘇って来る訳で(^^)、そーゆー意味ではここで看板のすげ替えを行った方が美しいというのと、ＭＢだとニバーイニバーイになるからＭＢにしたんですねとか、ＭＢにした方が何か新しい企画っぽくて「チェンジ」っぽいんじゃないかとか、まーそんなこんなで看板を変えたのでしょうな、うんうん。


・長国買入の規模は予想を上回りました

『�A長期国債買入れの拡大と年限長期化（全員一致）

イールドカーブ全体の金利低下を促す観点から、長期国債の保有残高が年間約５０兆円に相当するペースで増加するよう買入れを行う2。また、長期国債の買入れ対象を４０年債を含む全ゾーンの国債としたうえで、買入れの平均残存期間を、現状の３年弱3 から国債発行残高の平均並みの７年程度4 に延長する。

2 毎月の長期国債のグロスの買入れ額は７兆円強となる見込み。
3 「資産買入等の基金による長期国債の買入れ」と「金融調節上の必要から行う国債買入れ」を合わせた全体の平均。
4 長期国債買入れの平均残存期間は、金融機関の応札状況によって振れが生じるため、６〜８年程度と、幅をもってみる必要がある』

ということでこの長期国債買入の方が市場予想を上回った訳ですが、今回の「量的緩和」が先程のＭＢ増加で、「質的緩和」の主な部分はこの長期国債の買入の拡大と年限長期化という事になったという事ですな。

で、ＭＢ拡大が年間７０兆円程度（今年は９か月で６２兆円）になるという量的目標が有る中で、そのうち５０兆円が長期国債で賄いますという事になり、それを償還分も含めて幾ら買いますかとなると大体月７兆円強となりますよ、とまあそんな感じで答えの７兆円が出るようです。

んでもってその７兆も市場予想を上回っていたいたのですが、それよりもひえーだったのは買入が「国債発行残高の平均並みの７年程度」という所で、月７兆を単純に新規発行のシェアで比例配分すると超長期ゾーンが１兆どころの騒ぎではない額（１０年超の発行は２割以上ありますので）になって、もともとの市場予想では「まあ増えるだろうけれども5000億とかでしょ」という話だったので市場どっひゃーとなってスーパーブルフラットしたのはご案内の通り。


・国債買入の内訳

この内訳に関しては夕方に市場局から出たのですが、その前は「この内訳いつ出るんだ？？」という話になっていまして、あたくしも「どう見ても即時実施の筈なのに（黙っていると即時実施）従来のゾーニングで明日からどうやって買うんだろ？？？」とか思っていたのですが、毎回個別にオファーするとかなったらオペの予見可能性下がるわなあとか思っていたのですがね。


http://www.boj.or.jp/announcements/release_2013/rel130404d.pdf
当面の長期国債買入れの運営について

『１．買入金額
毎月7.5兆円程度（ただし、今月は6.2兆円）

２．買入対象国債
利付国債（２年債、５年債、１０年債、２０年債、３０年債、４０年債、変動利付債、物価連動債）

３．国債種類・残存期間による区分別の買入金額

利付国債（変動利付債、物価連動債を除く）
残存期間：１年以下　　　　　月間：0.22兆円
残存期間：１年超5年以下　　月間：3.0兆円
残存期間：5年超10年以下　　月間：3.4兆円
残存期間：10年超　　　　　月間：0.8兆円
変動利付債　隔月：0.14兆円
物価連動債　隔月：0.02兆円

４．買入頻度
原則として月６回程度（今月は５回）

５．買入方式
コンベンショナル方式による入札
・利付国債（変動利付債、物価連動債を除く）：利回較差入札方式
・変動利付債、物価連動債 ：価格較差入札方式』

ということで、超長期はさすがに兆円とかにはならずに8000億円になりましたが、8000億円でも超長期の買入は今まで1000億円ぽっちしか無かったのでこれはこれで多いのですが、超長期から逆算すると5年から10年のゾーンが厚くなって1年以下が減るという結果になって、何気に５年超も多いですねという感じです罠。

んでもって今回の買入方式は利回り較差入札なので基金オペのような絶対利回り水準方式でなく、特定のゾーンばかりアホほど入るという事は無くなりますが、ゾーニングが細かくなりましたのである程度買入年限は制御できるのでしょうが、今回市場局マターになっているので、ＭＰＭを経なくても札の入り方見ながら配分をいじってくる、ということになるんでしょうな、うんうん。


・ＥＴＦ、Ｊ−ＲＥＩＴに関してはまだ価格上昇余地がありますかそうですか

『�BＥＴＦ、Ｊ−ＲＥＩＴの買入れの拡大（全員一致）

資産価格のプレミアムに働きかける観点から、ＥＴＦおよびＪ−ＲＥＩＴの保有残高が、それぞれ年間約１兆円、年間約３００億円に相当するペースで増加するよう買入れを行う5。

5 ＣＰ等、社債等については、本年末にそれぞれ2.2 兆円、3.2 兆円の残高まで買入れたあと、その残高を維持する。なお、ＣＰ等、社債等、ＥＴＦおよびＪ−ＲＥＩＴの銘柄別の買入れ限度については、従来通りとする。』

＞資産価格のプレミアムに働きかける観点から
＞資産価格のプレミアムに働きかける観点から
＞資産価格のプレミアムに働きかける観点から

･･･････････ほほうそうですかまだプレミアムを圧縮する余地がありますかつまり今のお値段はまだ上昇余地がありますとまあそういう事ですか、などと言ってはいけません。「価格に働きかける」とは言っておりませんのでね（棒読み）。

ＥＴＦに関しては２年間で２兆円買うそうですが、随分日銀のシェアが増えてしまいますのでＥＴＦもっと編成しないといけませんねえ。んでもってＲＥＩＴに関しては５％ルールの関係もあるからこんなもんで限界でしょ。


・フォワードガイダンスは微妙な修正

『�C「量的・質的金融緩和」の継続（注１）（賛成８反対１）（注２）

「量的・質的金融緩和」は、２％の「物価安定の目標」の実現を目指し、これを安定的に持続するために必要な時点まで継続する。その際、経済・物価情勢について上下双方向のリスク要因を点検し、必要な調整を行う。』

従来のフォワードガイダンス。

『日本銀行は、上記の物価安定の目標の実現を目指し、実質的なゼロ金利政策と金融資産の買入れ等の措置（注１）を、それぞれ必要と判断される時点まで継続することを通じて、強力に金融緩和を推進する（注２）。』（３月決定会合声明文より）

ということで「安定的に持続するために必要な時点まで」という事ですが、この２％の数値がアクチュアルなのか見通し数値なのかとかの辺りは引き続きファジーですなあ（一応フレキシブルターゲットという話だからその辺はファジーのままになるんでしょうが）という所ですが、「安定的に持続するために」というのもまあ決意を示したのは判るのですけれども、ゼロから２年で２％まで持って行くパワーで緩和したら途中でペース下げないと２％行った後に上にオーバーシュートするんじゃないのとか色々と謎な部分はあるけれどもまあその辺の出口は知らんがなということですねわかります。


・ということでディレクティブは何なんでしょと言いますと･･････

まあ要するに�@〜�Bになるのですけれども、従来基金買入によってやたら細々と色々な物の目標残高がついていたのが、今回大幅に簡素化され、その分だけ現場の裁量というか現場で頑張ってください状態になるのですな。

考え方を整理する為にディレクティブを整理すると以下のようになる筈。

（１）「マネタリーベースを、年間約６０〜７０兆円に相当するペースで増加させる」
（２）「長期国債の保有残高が年間約５０兆円に相当するペースで増加するよう買入れを行う。」
　　　「長期国債買入の平均残存期間を、７年程度に延長する。」
（３）「ＥＴＦを年間約１兆円買入」
　　　「Ｊ−ＲＥＩＴを年間約３００億円買入」
（４）「ＣＰ買入残高を年末に２．２兆円にしてそれ以降残高維持」
　　　「社債買入残高を年末に３．２兆円にしてそれ以降残高維持」

でまあ３番と４番はおまけみたいなもんで、眼目は（１）と（２）で、長期国債の買入に関して（２）を充足させるように買いますが購入方法は市場局にお任せ、ＭＢを増加させるトータルの数字と、長期国債買入の数字は決まっているけれども残りの部分は市場局にお任せ、とまあそういう感じになります。整理の為に書いておきますね。


○銀行券ルールの扱いなど

『（２）「量的・質的金融緩和」に伴う対応』から。

『�@資産買入等の基金の廃止

資産買入等の基金は廃止する。「金融調節上の必要から行う国債買入れ」は、既存の残高を含め、上記の長期国債の買入れに吸収する。』

まあこれは当たり前ですが問題の銀行券ルールは･･･････

『�A銀行券ルールの一時適用停止

上記の長期国債の買入れは、金融政策目的で行うものであり、財政ファイナンスではない。また、政府は、１月の「共同声明」において、「日本銀行との連携強化にあたり、財政運営に対する信認を確保する観点から、持続可能な財政構造を確立するための取組を着実に推進する」としている。これらを踏まえ、いわゆる「銀行券ルール」6を、「量的・質的金融緩和」の実施に際し、一時停止する。』

以前申し上げていたと思いますが、そもそも銀行券ルールの時限的撤廃に関しては１月に共同声明を出す時にやったら美しいんじゃネーノという風に思ったのですが、まあ今回になったのは麿が次の人用に取っておいたのか、単に麿が麿だったからなのかはワカランチ会長。

これ政府が「財政健全化なんぞ知らんがな」とか言い出した時にどうなるのかは見ものではありますがさてどうなるんでしょうかねえ（棒読み）。


○対話の強化とな

『�B市場参加者との対話の強化

上記のような巨額の国債買入れと極めて大規模なマネタリーベースの供給を円滑に行うためには、取引先金融機関の積極的な応札など市場参加者の協力が欠かせない。市場参加者との間で、金融市場調節や市場取引全般に関し、これまで以上に密接な意見交換を行う場を設ける。また、差し当たり、市場の国債の流動性に支障が生じないよう、国債補完供給制度（ＳＬＦ）の要件を緩和する。』

つーかこれだけの買入をしろとなりますと銀行とか手持ちの国債を供出しないといけませんですねとかどこの戦時中だという話になる訳でございまして、対話じゃなくて対話と（自主規制）ではないかなどとは良い子の皆さんは言ってはいけません。

なお、先程の国債買入の内訳もそうですし、短国買入や固定金利オペの目標撤廃にもありますように、従来の緩和政策でやたらめったら短期市場に負荷を掛けていた部分が長期の方に移りますので、相対的に言えば短期金融市場には干天の慈雨状態になっておりまして、昨日もそんな感じの気配になっていた（出来はたぶんない）ようですが、これは短国とか２年とかの下がり過ぎ金利がやや是正される（つーても0.10％までは上がらんでしょうけれども）ようになるでしょうなあという所です。

あと国債補完供給制度の要件緩和ですけれども。

http://www.boj.or.jp/announcements/release_2013/rel130404c.pdf

まあとりあえずそうしてみましたという所ですが、買入がバカスカ進むと流動性が死ぬほど無くなるのでして、スクイーズ祭りとかになるのでもっとこう景気よくホイホイと流動性供給をして頂きたいのですけれども、『なお、再売却時の期間利回りは、マイナス３％とします。』というのが何だかなあという感じではあります。まあいずれこの辺ももう少しホイホイ物を出せるようにして頂かないと市場のマーケットメイクそのものが出来なくなりますぞなもしという事になり兼ねませんので。



○まあこれは当然

『（３）被災地金融機関支援資金供給の延長

被災地金融機関を支援するための資金供給オペレーションおよび被災地企業等にかかる担保要件の緩和措置を１年延長する。』

まあ当然ですな。



○政策の波及経路に関して

最後が経済の認識などの部分と、今回の政策に関する説明。

『２．わが国経済は下げ止まっており、持ち直しに向かう動きもみられている。先行きは、堅調な国内需要と海外経済の成長率の高まりを背景に、緩やかな回復経路に復していくと考えられる。物価面では、消費者物価（除く生鮮食品）の前年比は足もと小幅のマイナスとなっているが、予想物価上昇率の上昇を示唆する指標がみられる。また、ここ数か月、グローバルな投資家のリスク回避姿勢の後退や国内の政策期待によって、金融資本市場の状況は好転している。』

今回は政策変更があったので前回と比較しにくい（のと前回のを引用すると長くなる）ので前回分の引用を割愛しますが変化について簡単に。

現状認識：「持ち直しに向かう動きもみられている」というのが新たに入る
先行き見通し：結論は同じですが背景の「堅調な国内需要と海外経済の成長率の高まり」が上方修正
物価：「予想物価上昇率の上昇を示唆する指標がみられる」というのが新たに入る
金融資本市場：「グローバルな投資家のリスク回避姿勢の後退や国内の政策期待」ということで状況好転としている

まあ１秒で言えば上方修正です。


で、政策の説明部分。

『日本銀行は、１月の「共同声明」において、「物価安定の目標」の早期実現を明確に約束した。今回決定した「量的・質的金融緩和」は、これを裏打ちする施策として、長めの金利や資産価格などを通じた波及ルートに加え、市場や経済主体の期待を抜本的に転換させる効果が期待できる。これらは、実体経済や金融市場に表れ始めた前向きな動きを後押しするとともに、高まりつつある予想物価上昇率を上昇させ、日本経済を、１５年近く続いたデフレからの脱却に導くものと考えている。』

ということで「期待の転換」というのをポイントに入れていますな。まあ普通じゃ２％そう簡単にいかないから期待とか入れない訳にも行きませんがね。


という事で声明文を駆け足で読んでみました。


○雑感やメモなど少々

・為替などの反応

まあ債券はブルフラットしましたが、為替は一旦円安に振れたあとうだうだし、欧州勢が起きたころからもう一発円安に振れて株価とかもそれに連動する感じでして、まあ為替に関しては海外の反応の方が良かったですねと思ったら９６円台ですかそうですか。


・短期市場に干天の慈雨だが長期債にはイナゴ到来

さっきも書きましたが大事なので２度繰り返しますが(^^)、「対話との強化」の中でも「当座預金を積んでもらわないといけない」という表現がありましたように、どう見ても付利下げは有り得ない選択肢になりました本当にカムサハムニダという所でありまして（会見でも「今は必要ない」という話をしてた筈）、しかも短国買入の目標は無くなる（ＭＢ目標から逆算の帳尻オペになる）し１年以内の国債買入は減るしということで短期市場干天の慈雨、というか単に短期市場方面で発生していたイナゴによってぺんぺん草も生えない状態だったのが、イナゴ様が長期債方面に向かっただけで結局国内円金利部門トータルではモウカランチ会長に拍車が掛かるので干天の慈雨とか喜んでいる場合でも無いのですがorzorzorz

＃どさくさに紛れて日銀の資産買入をイナゴ呼ばわりしているのは気のせいです

あと、金利ディレクティブが無くなるのと、上記のように短期の資金供給オペが帳尻オペになって予見可能性が下がる（固定金利オペは淡々とロールのオファーだけ入るのですかねえ）ので、足元金利だけは需給要因で振れやすくなると思います。そういう点もＦＦレートっぽくなるとゆーことでしょうな。


・しかしこれポートフォリオリバランスって本当に効くのかね

どう見てもこの買入が累積するとイールドカーブは牛の昼寝になってもう円金利市場はモーモー言いながら涎を垂らすしか仕事がなくなってしまうのですが、問題はその金が円金利市場から外にでるかという話でありまして、昨今は金融規制だ何だと言ってちょっとリスクをたくさん取るとあちこちから人がすっ飛んで来てなんでそんなリスク取ってるんですかと小一時間問い詰められるという大変な状況になっているのが金融機関の仕様になりつつあるという次第で、そっちの方を緩和した方が元手要らずでポートフォリオリバランス効果を発揮できるのではないか、と総量規制だの貸出枠管理だのというものを金貸し現場で見ておりました（歳がばれますが）もと金貸しの手先であります所のあたくしは思うのですけどねえ。

という雑感はまた後日詳しく考えてみる。


・まあエンドゲームが気になりますな

まあ何ですな、買入するのは良いとして、このエンドゲームがどうなって、その時に為替市場とか資産市場とか金利市場とかがどうなるのかというのをつらつらと考えているのですが、まだ結論はでなくてこれまた後日色々と書いてみようかと思いますが、１年くらいこれやって物価が全然アガランチ会長となった時にＭＢや国債買入増やしても効かない→の矢印の先がどうもヤケクソ方面の予想しかできず、その時のエンドゲームがおそロシアというネガティブ志向はダメですかそうですか････････


・ところで岩田副総裁の精緻な理論によりますと･･････････(^^)

ちょうど昨日山本幸三先生のロイターインタビュー記事をネタにしておいて正解でしたな。ということで昨日の再掲。

http://jp.reuters.com/article/topNews/idJPTYE93204D20130403?sp=true
インタビュー：2％達成にはマネタリーベース拡大を＝自民・山本氏
2013年 04月 3日 15:54 JST

『山本氏は、日銀副総裁に就いた岩田規久男氏が学習院大学教授当時に作成したシミュレーションから、消費者物価上昇率２％達成には、現在１４５兆円のマネタリーベースを１６０兆円─１７０兆円に増やしていく必要があるとした。』

『試算は、リーマンショック後のマネタリーベースの量と予想インフレ率の目安となるブレークイーブン・インフレ率（インフレ期待を測る代表的な指標）の関係からはじき出したもので、同時に円レートや株価との相関式に当てはめると、ドル／円は９８円、株価は１万１６００円になるだろうとしている。』

『さらに消費者物価指数を３％にするためには、マネタリーベースを１８０兆円程度に拡大させる必要があるとし、ドル／円は１０８円程度、株価は１万３６００円程度になるだろうと試算する。』（以上上記URLより）

････････････えーっと、今回の決定ってマネタリーベースを年末に２００兆円、来年末には何と２７０兆円にするという物ですが、岩田先生ならびに山本先生の精緻な理論に基づきますと今回の決定でしたらどこからどう見てもマネタリーベースの出し過ぎとしか思えない訳でございまして、「こんなに出したら物価目標が大幅に上に逸脱してしまうではないか」と言って反対するべきではないのでしょうか（棒読み）。

岩田副総裁におかれましては今回決定された数値の積算根拠および、従来のご主張との乖離に関しての説明をじっくりとして頂きたい物でありまして、説明できないのでしたら従来の精緻な理論はただの与太話でしたと言う事になると思うのですけれども如何でございましょうかねえｗｗｗｗｗ

＃いかんまた最後に悪態で締めてしまった




２０１３／０４／０４

お題「超長期がシマウマ／基金国債＆短国残高／珍理論キタコレ／バーナンキ議長会見の補足」

などなどＭＰＭ前ですがあまり関係なく雑談をば。

http://www.bloomberg.co.jp/news/123-MKP48Z6S972H01.html
米国株：反落、指標が予想下回り−エネルギーや金融に売り
更新日時: 2013/04/04 05:20 JST

ついこの前までですと指標が弱い⇒金融緩和ヒャッハー⇒株堅調という素敵な相場をやっておりましたが、さすがにいつまでもそうは言ってられませんですかそうですか。

あとふーんと思ったのはこいつ。
http://jp.reuters.com/article/marketsNews/idJPJT836386320130403
米ＦＲＢ、景気回復続けば夏にも債券買い入れ縮小の可能性＝ＳＦ地区連銀総裁
2013年 04月 4日 04:46 JST

ウィリアムスさんはどちらかというとハト派（何せイエレンおばちゃんの後任ですから）ですし、ＳＦ連銀と言えばＦＲＢの政策評価としてまあ色々なペーパーをだすのですけれどもちょっとそれは強引じゃないのというのもちチラチラ出るという所なのであれという感じですが、他の地区連銀の人の講演と共に週末には確認しておきたい所ではあります（ってＭＰＭもあるのに時間があるのか？）。

○市場雑談メモ

・超長期シマウマ相場とな

昨日の債券市場様におかれましては超長期が重く推移してイールドカーブはスティープとなった訳ですが、先週金曜から毎日超長期が強くなったり弱くなったりのシマウマ状態になっているとか何なんですかこの相場はとしか申し上げようがございません。期初のフローみたいなのがあったりポジションのアンワインドみたいなのがあったりとかはあるようですが、もはやここまでくると何をネタにしてやっているのかがさっぱりワカランチ会長なのでございまするorzorz

まあつまり判らんから誰か教えてケロケロという事を書いているだけなのですが。火曜とかでも１０年入札弱くて相場が下がったとか言っても弱かったのは先物で１０年は入札後崩れた訳でも無いとか、ひじょーに難しい相場、というか誰かのお家の事情で売買フローが入るとそのままモロに出てしまうというような相場なんですかねえとゆー所ではありまして、ＭＰＭの後少しは何かの方向性とか出るんでしょうかねえ。


・３Ｍ短国入札は金利上昇だが0.05％割れ

国庫短期証券（第356回）の入札結果
http://www.mof.go.jp/jgbs/auction/calendar/tbill/tbill_nyusatsu/resul20130403.htm

（3）募入最低価格 99円98銭8厘0毛 （募入最高利回り）（0.0481％）
（4）募入最低価格における案分比率 20.6951％
（5）募入平均価格 99円98銭8厘4毛 （募入平均利回り）（0.0465％）

ということで今回は0.04％台後半に上昇。東京レポレートも上昇していますが、期末の特殊成行ニーズが一巡して若干需給が緩和されたので金利上昇ということですが、まあ上昇したと言っても0.05％割れ状況は続いておりまして、すっかりこの水準が定着となっていますし、短国の日銀による買入自体は金融政策の結果いかんにかかわらず暫くは多い状況が続きますから、まー金利上昇するったって限界ありますわなあと思いますし、大体からして需給が緩んでくると大喜びして日銀が短国の買入を増やすので直ぐに相殺されるのが短国市場の仕様ではございまする。いやはや。

固定金利オペをロールする人たちのロールが減ってきている（ので札割れが続いているのですが）分だけ足元のＧＣが瞬間的な需給で振れやすくなっているのでしょうかとか勝手に妄想する訳ですが、まあこの辺りに関しても基金オペの整理を行う際にちょっと流れが変わるかもしれませんが、短国買入の拡大と長期国債の買入拡大で資金供給そのものがアウトライトの買い中心になってしまい、その上量的緩和状態になっているというような状態が恒常化しちゃいますと、足元だけ需給が振れやすくなるというような形に変わるのかもしれませんね（ＦＦだけは良くぶれていた米国みたいなイメージ）。従来は足元の需給を短期の資金供給オペで均して足元金利があまりぶれないように誘導していたのですけれども、買入オペ主体での資金供給となると細かい調節がしにくくなるのかもとか考えていますがただの考えすぎかもしれませんので念の為。


○基金保有国債＆基金保有短期国債

http://www.boj.or.jp/statistics/boj/other/mei/mei.htm/
日本銀行が保有する国債の銘柄別残高（3月末）

http://www.boj.or.jp/statistics/boj/other/tmei/tmei.htm/
日本銀行による国庫短期証券の銘柄別買入額（3月末）

何故か今回からＺＩＰで寄越すようになったでおじゃるとなりましたが、従来ＰＤＦだったので数字を一々拾わないと行けなかったのですがＺＩＰ解凍するとExcelで出てきますのでだいぶ便利になりましたぞなもしという所ですが、何でこれだけＺＩＰでおじゃるかの？？

という話はともかく、基金国債買入の償還スケジュールの変化前月対比は以下の通り。

2013年06月まで：9995→7138
2013年12月まで：50965→50965
2014年06月まで：93899→96709
2014年12月まで：42996→46199
2015年06月まで：52705→63033
2015年12月まで：12627→13066
2016年06月まで：0→3243
トータル：263187→280353

ということで、まあ手前の残高自体は償還分を除いて変わらない（１年超を買っているのだから当たり前）のですけれども、買入の前月比の差分を見ると買入年限は３年までとなっていますが、大体２年が入るのが多いのねというが見えますなあ。

で、本当はここで輪番まで含めて償還スケジュールを集計すると基金オペと輪番オペを統合したあとの買入で日銀の保有長期国債残高がどういう推移をしていくのかが想定できるので、逆に基金＋輪番の新輪番オペ（もうめんどくさいから長期国債買入という名前で良いと思いますが）でどの位のゾーニングになるのかとかの想像が可能になるのですけれども、全銘柄の償還スケジュール計算して集計するのが（今までのＰＤＦのだと）めんどくてしょうが無かったので手抜きしてデータ集計してなかったよってまあ暇な時に集計をしてみようとか思っております（が今日結果が出ると残念なことに^^）。

なお、６月までの必要買入額を計算しようと思って営業毎旬報告見ようとおもったら何故か月末計数が月初２営業日目の昨日になっても出てこないのって決算期末の仕様でしたっけ？？

ということで毎旬報告じゃなくて額面集計を見ますと280353億円ですので、６月末の残高目標３４兆円に対して不足が６兆円。償還が7138億円あるのでその分買わないといけませんから３で割ると２兆２０００億円少々買わないといけないですね。んでもって１２月末の残高目標が４４兆円で償還が50965億円あるのですから、７月〜１２月はトータルで15.1兆円の購入をしないといけませんので６で割ると月に２兆５０００億円少々買わないといけない、というのは別に今に始まった話では無いのですが、基金買入によるコミットメントでの買入ペースってオープンエンド実施後よりも今の方がペースが速いのでありまして、「オープンエンドを前倒しして金融緩和を強化」と言っている人は足し算と引き算と割り算のできない残念な人たちであるというのが判るかと存じます。


基金短期国債買入の償還スケジュール変化前月対比は以下の通り。

2013年06月まで：127263→149882
2013年12月まで：4995→9098
2014年06月まで：238→5517
トータル：132496→164497

ということでせっせと買っているのですが買っている側から償還が来るのでハムスター状態となっているのはカワランチ会長。ただまあ新発３か月ＴＢの償還がようやく目出度くも７月に突入致しました（３月の最後の入札分から）のでここからは買った分が６月末の残高に跳ねる可能性がより高まって良かったですね（棒）という所でございます。

つーことで、現在の残高が16.5兆円ですが償還が15兆円ありますので目標残高19.5兆円に対しまして購入しないといけないのが18兆円となりまして、３で割ると月に６兆円のペースで購入しないといけません。しかもどうせ全部がカレント３か月で入る訳では無いのでその分も乗っけないといけないのですが、今ですらこの状況なのにオープンエンドで月１０兆とか無理ゲーにも程があるのですが、この辺りに関しては短国の買入額を目標にするよりは当座預金残高みたいな形にした方がいずれ長国に短国が置き換わるのでオペ的にやりやすいんじゃないですかそれに短国の馬鹿需給も改善されますし、というのはやや自分の都合も含めておりますが（笑）、短期の所を無理無理潰すというフレームから多分変化するんじゃネーノとは期待も込めて考えていますがどうでしょうかね。


○どうでも良いが色々と残念な画期的理論

http://jp.reuters.com/article/topNews/idJPTYE93204D20130403?sp=true
インタビュー：2％達成にはマネタリーベース拡大を＝自民・山本氏
2013年 04月 3日 15:54 JST

『山本氏は、日銀副総裁に就いた岩田規久男氏が学習院大学教授当時に作成したシミュレーションから、消費者物価上昇率２％達成には、現在１４５兆円のマネタリーベースを１６０兆円─１７０兆円に増やしていく必要があるとした。』（上記URLより、以下同様）

はあそうですか。

『試算は、リーマンショック後のマネタリーベースの量と予想インフレ率の目安となるブレークイーブン・インフレ率（インフレ期待を測る代表的な指標）の関係からはじき出したもので、同時に円レートや株価との相関式に当てはめると、ドル／円は９８円、株価は１万１６００円になるだろうとしている。』

あのもしもし株価下がるんですか？？？？？？

『さらに消費者物価指数を３％にするためには、マネタリーベースを１８０兆円程度に拡大させる必要があるとし、ドル／円は１０８円程度、株価は１万３６００円程度になるだろうと試算する。』

あのもしもし株価１０００円ちょっとしか上がらないんですか？？？？？？

『一方で山本氏は、金融緩和の強化が日銀による「財政ファナンス」になるとの懸念を回避するために何らかの基準を設ける必要はないとし、「（物価上昇率）２％までは国債を買うがそれを超えたら止めるのが物価安定目標政策だ。物価安定目標政策こそ、最大の財政ファイナンスに対する歯止めであり、ハイパーインフレに対する歯止めだ」と述べている。』

えーっと、物価というのは経済に遅行するものとされておりまして、２％まで国債買ってその後止めるだけで物価が２％で止まるとかどんだけ画期的な理論なんですか？？？？？？？？？

･････････でまあここで悪態並べようかと思ったのですが、並べる気力もわかないような話でございまして、山本先生昔はもうちょっと普通の話をしていた筈なのですが、何でここまでイミフな事を言い出すようになったんでしょうか。

なお、当然そういうタイミングだとは思いましたが、最後の所を見て吹いた。

『山本氏は自民党の「デフレ・円高解消を確実にする会」の会長を務める。インタビューは２日に実施した。』

えーっと、２日の日経平均は日中安値も１１６００円よりも高かったという記憶しかございませんが、どういう画期的なシミュレーションなんでしょうかねえとか思うのですが、それを作っているのが（つーかそれシミュレーションでも何でも無くて単なる直線番長じゃねえかという気がするが）きくちゃんである、という所に実に味わいの深いものを感じる訳でございまするorzorzorz

他にもそもそもＢＥＩとマネタリーベースの回帰分析とか言われましてもＢＥＩってリーマンショック前後で無茶苦茶振れてますがなとか、かつてのＣＰＩ基準年見直しショックとか、色々と別の要因があるんですがもしかして単回帰だけしてるんじゃねえだろうな疑惑とか突っ込む程アタクシは頭が良くないので以下割愛という事で^^;。



○バーナンキ議長のＦＯＭＣ後会見の補足：財政引き締めに関するリスクを重視

http://www.federalreserve.gov/mediacenter/files/FOMCpresconf20130320.pdf
Transcript of Chairman Bernanke’s Press Conference
March 20, 2013

資産買入関連の質疑が大体メインでして、あとのお題で「Too big to fail」問題とキプロスの話がありますよというのを申し上げたのですが、まあこの２点の質疑は目先の金融政策的にはあまり関係が無いのですが、そのほかに財政に関する質疑があったのでそちらを補足で引用しておきまする。

『MARCY GORDON. Thank you. Marcy Gordon with the Associated Press. Mr. Chairman, the statement mentions that fiscal policy has become more restrictive. How much of a drag on growth do you see from the Social Security tax increase and the across-the-board spending cuts that went into effect on March 1?』

声明文に財政政策がより抑制的になる件が新たに言及されたという所への質問はまあ来るでしょうな。

『And is it possible that the Fed might see a need to provide more support to the economy if that-because of that drag, the drag on fiscal?』

それに対応して追加緩和のようなものの実施の可能性は？と来ました。

議長のお答え。

『CHAIRMAN BERNANKE. Well, our analysis is fairly comparable to analysis that the Congressional Budget Office has presented to the Congress. And they estimate that putting together all the fiscal measures, including the fiscal cliff deal, the sequester, and other cuts, that federal fiscal restraint in 2013 is cutting something like 1-1/2 percentage points off of growth, which, of course, is very significant. So, that is an issue for us.』

ということで1.5％のＧＤＰ押し下げ効果があるキタコレ。

『We-you know, we take as given what the fiscal authorities are doing. The economy is weaker. Job creation is slower than it would be otherwise. And so, that is one of the reasons that our policy has been as aggressive as it is.』

ほっほー。

『That being said, as I’ve said many times, monetary policy cannot offset a fiscal restraint of that magnitude, and so the final outcome will be worse-or, in terms of jobs-than would have been the case with less fiscal restraint.』

つーことで、財政引き締めに関する経済の悪影響に関してバーナンキ議長が相当ナーバスになっているという事を表明しておりまして、そらまあハト派チックな話をします罠とまあそういう話。

『I want to emphasize that I do believe that long-term fiscal stability is extremely important. And I urge Congress and the Administration, as I always do, when I go to testify to do whatever is necessary to put us on a sustainable fiscal path going forward. But, in doing so, I think it’s a good idea to pay attention to the impact in the near term on what is still not a completely satisfactory recovery.』

この辺はいつも言ってる「長期的な財政の健全性は大事だけど短期的に財政締めて経済があばばばばーにならないようにしないといけませんよね」という話ですな。





２０１３／０４／０３

お題「決定会合プレビュー雑談続き／相変わらず国会がアレなので悪態等」

さて決定会合ですが。

○決定会合プレビュー雑談

公共放送ニュースから
http://www3.nhk.or.jp/news/html/20130403/t10013633681000.html
黒田総裁の下 初の金融政策決定会合
4月3日 4時7分

『具体的には、大量に資金を供給するために日銀が買い入れている国債について、これまで償還までの期間が３年以下のものに限っていましたが、より長い国債に対象を広げて緩和効果を高めることや、株式を組み込んだＥＴＦ＝上場投資信託などの買い入れを増やすことなどを検討します。』（上記URLより、以下同様）

暫く前に話をしていた時には「国債の買入が３年以下」とか思いっきり変な事を言っていましたが「大量に資金を供給するために」ということで包括緩和の基金オペの話をしているので表現が修正されていますな。しかし包括緩和って単に資金供給するだけではなくてそのほかの効果も狙っているという建付けなのでやはり説明が微妙なんですけどね。

『さらに、金融緩和のためと市場に必要な資金を安定的に供給するために設けている２つの国債の買い入れの枠組みについて、１つに統合して分かりやすい政策に変えることや、日銀が財政の肩代わりをしないよう設けている自主的なルールについても見直しを検討する方針です。』

ということで、公共放送によると資産買入等基金の買入対象国債年限延長とＥＴＦ買入拡大と基金オペと輪番オペの国債買入の統合と銀行券ルールの見直しというメニューとなっております。

はあそうですかという所ですが、ＥＴＦって既に日銀の買入シェアが結構な量になっている筈でこれ以上買えるのかいなという気もするんですけれども、それ以上に？？？なのは基金国債買入の対象年限の長期化と基金国債買入と輪番オペの統合の両方がメニューになっている点で、いやあの普通に考えたら基金と輪番統合したらその時点で対象年限の長期化もへったくれも無くなって実質的に長期化になるので何かそこを出すというのも変な話だと思うんですけどね。

でまあ問題は昨日も日中延々と国会に黒田総裁が呼び出されておりましたように、国会対応で本当に検討が間に合っているのかよという所でして、その辺を煮詰めないで変に中途半端な事をするくらいなら方向感だけ示して何も議決しなくても良いじゃんとは思っていたのですが･････････


○市場雑談メモをはさんで更にプレビュー雑談は続く

・為替が円高というのも兎も角として株価にビックリしたぞな

http://www.bloomberg.co.jp/news/123-MKKH9G6S972E01.html
大胆な緩和持ち越しの公算も、市場は失望の懸念−黒田日銀あす初会合
更新日時: 2013/04/02 06:00 JST

『４月２日（ブルームバーグ）：日本銀行は３、４の両日に新正副総裁の下で初めてとなる金融政策決定会合を開く。追加緩和に踏み切るとみられているが、正副総裁が就任間もないため、政策委員会をまとめきれず、大胆な金融緩和は４月２回目の会合である26日までずれ込むとの見方もある。その場合は金融市場で失望感を生む可能性がある。』（上記URLより）

つーのもあったのかどうか知らんですが、昨日は朝っぱらからドル円９２円台に突っ込んだ上に株がどどーんと下がってトピが２．５％以上下げたりした時はナンジャソラと思ってしまいましたが、これはまたクレクレキタコレなのか何だか知らんですが、市場の期待にお答えする黒田総裁に対しても容赦ないですなオソロシスという所でした。その後戻って前場引けにほぼ下げを戻したと思ったら昼休みに円高に振れて後場寄りからまたＧＤして下落したとかもう何が何やら･････････


・超長期暴れ過ぎ

昨日の債券市場はその辺の円高株安などもあってか高寄りしたのですが、１０年国債入札がイマイチで何故か先物が盛大に叩かれる（その後引けに掛けてやや戻しましたが）という暴れん坊将軍な展開でしたが、それはそれと致しまして超長期は朝から強いという相場でござんして、先週金曜は強烈にツイストフラット、月曜はスティープで昨日はフラットとかもう何が何だか分かりません何やってるんですかマッタクモウ。

普通は期末特有の成行売買が一巡するとちったあ冷静になるんですけれども、何か期末の余波なのか新たに暴れている人がいるのか、期初のお家の事情成行売買というフローが今度は入っているのか知らんですけれども、どこまでやるのこの大暴れ超長期という所で誠に遺憾に存じます、という雑記メモでした。


○ということでプレビュー雑談続き

まあ何ですな、そんなこんなで債券市場の方は良いとしまして、昨日の午前の早めの時間では日銀の異次元緩和が出遅れるとかいうのも売りネタにしていた節があるという株式市場様でございまして、こうやって市場がクレクレ言ってダダをこねますと黒田さんの場合何か我慢しないでクレクレに対応しそうな懸念がするのですよね。

もちろん、今回の会合で新しい枠組みが全部出来ればビューテホーなのですけれども、新輪番（というのかどうか知らんが）の割り振りをどうするのかとか、銀行券ルールに変わる財政ファイナンスへの歯止めをどうするのかとか、ついでに基金オペの他の部分をどうする（特に固定金利と短国の所）のかとか、まあ論点はアホほどある中で全部まとめられるんでしょうかねえというのは甚だ疑問。

一部やるというのもあまり美しくないのですが、とはいえ単なる「検討指示」だけだとどうもクレクレタコラが愚図って大騒ぎしそうな所ではありまして、そんなの４日に決定するのか２６日に決定するのかの違いじゃねえかその３週間に何のちがいがあるんだ別に緊急事態でも無いのにとはあたくし何ぞは思ってしまいますが、まあクレクレはそんな事容赦しませんから、どうもこの辺の催促モードを見ると単なる検討指示だけでは厳しそうですなあという事で、頑張って全部出てくるのかどうかを見たいと思います。

まあ最終系としては基金と輪番の統合で、あたくしが考えているのは１年未満の輪番を短期国債買入の方に統合しちゃって単なる短期資金供給オペレーションの一環にしてしまい、１年超の所で１年〜５年〜１０年〜３０年というゾーニングという（それで月４兆でも一応増えているのですけれども５兆かなあ）のですが、１年未満云々はグロスの買入額を嵩上げする為に継続するかもしれませんね、というか多分そっちの方がありそう。

当座預金残高目標まで今回決定するのだと間に合わないと思うのですが、当座預金残高目標にしておいた方が目先は短国をバカスカ買う事になるのですが、目標達成後は徐々に短期国債の買入分が長期国債にリプレースされる形になって短期オペの方が楽になるので個人的にはオヌヌメなのですがどうでしょうかね。

リスク性資産はＥＴＦの買入拡大位はあるかもしれないけど、市場規模から逆算するともうそんなに買えないので変にしょぼい額を出さない方が良いような気がしますけどやるかもしれませんね。社債とＣＰの拡大はイラネ。

時間軸はもしかしたらクロちゃんキクちゃんがやりたがるかもしれませんが、そもそも「２％を達成するまで緩和」というようなコミットメントをするのは金融政策が物価に与える影響のタイムラグを考えたら有り得ない、というか２％物価目標の理念に反する結果になるのでロジック崩壊ですからまあ従来から出ている宮尾さんの提案ベースをどう考えるかという程度でしょう。


・しかし白井さんェ････････

しかしまあ何ですな、この「基金と輪番の統合」話ですけれども、２月のＭＰＭ議事要旨にその辺の話が、

『長期国債買入れについて、何人かの委員は、買入れ対象年限の需給が今後さらにタイト化していく可能性を考えると、基金の積み上げを進めていくためには、残存年限のより長い国債を対象とする判断を行うこともあり得ると述べた。このうち複数の委員は、長期国債買入れにおいて残存年限のより長い国債を対象とする場合、効果と副作用を十分に検討する必要があるが、分かりやすさなどの点では、基金における長期国債買入れと金融調節上の観点から行っている国債買入れを統合することも選択肢になり得ると述べた。』（２月会合議事要旨より）

という風に出ていたので、実は今回会合ですんなり議決されてもそんなに突拍子もない話では無かったのですが、３月会合で白井審議委員が余計な事に基金と輪番の統合に関して提案をして１対８で否決されてしまっているのがうんことしか申し上げようがない。

つまりですよ、３月会合でこの提案⇒却下が無かったら「なるほど２月からこの件は検討していたんですね」ということで４月会合一発目で導入されても「ほほう」という所で話が済んでいたのですが、３月会合で１対８で棄却されたものが総裁副総裁が変わった途端の４月１回目会合でいきなり通るとかなりますと他の審議委員は何考えてるんだという話になってしまう訳でして、そういう意味で政策のフリーハンドを無駄に阻害した提案でありましたなあとしか申し上げようがないのですが、白井さんがそもそもどういう意図でどういう内容の提案をしたのかというのが議事要旨を見ないとワカランチ会長というのが困ったものであります。

と申しますのは、例えば３月の白井さんの提案では統合によって生じる幾つかの論点（ゾーニングとか買入総額とか銀行券ルールとか）を練り込んでいないのでこんなの議決できるかヴォケということで却下されたというのであれば、今回ちゃんとその辺を練り込んでいるので賛成できますね、という理屈だって有るとは思うのですが、その肝心の白井さんの提案内容が判らないと、前回却下で今回オッケーとなる変化の背景が見ている方としては見えないので、単なる豹変にしか見えなくなってアカウンタビリティーの観点上如何なものか。とまあそういう話になるんですよね。

これね、ＭＰＭの議事要旨がＭＰＭでの承認事項になっている、という日銀法の実務上の欠陥としか思えないのですけれども、次回のＭＰＭの前に前回のＭＰＭ議事要旨が出ないと、前回でどういう議論をした結果今回の決定に繋がる、という金融政策の一連の流れが外に対して説明しにくい状態が延々と続くのでありまして、この手の実務上のテクニカルな問題（総裁の任期問題もそうですが）が運用しているうちに幾つか見つかっているので日銀法の改正というか手直しはして欲しいもんだとは思うのでありましたとさ。


○国会笑劇場ニュース雑談

・まあ国会では喋ってもよいのですけれども＆段々物の言い方が雑になってきましたよ大丈夫ですか

http://www.bloomberg.co.jp/news/123-MKMB3A6KLVRE01.html
黒田日銀総裁：基金と輪番オペを合体、日銀券ルールは廃止審議へ (1)
更新日時: 2013/04/02 17:52 JST

『４月２日（ブルームバーグ）：日本銀行の黒田東彦総裁は２日午後の衆院予算委員会で、長期国債の買い入れについて、資産買い入れ等基金と、成長通貨供給のために行っている輪番オペを統合する考えを示すとともに、日銀券ルールも廃止を含め審議する必要があると述べた。』（上記URLより）

まあ国会ですから良いのですけれども何かさすがにペラペラしゃべり過ぎじゃないですかねえと思いましたがそれより後の方の記事内容にワロタというか何というか。

『大胆な金融緩和に反対票が出る可能性については「政策委員会は９人の委員からなる合議体なので、賛否がいろいろあるというのは当然だ」と指摘。その上で「合議体として、既に１月に２％の物価安定目標をできるだけ早期に実現する、そのために金融緩和を推進するということまでは、政策委員会としての決定事項なので、その時の賛否に関わらず、それを実施していく義務がある」と述べた。』（上記URLより）

･････････いやあの否だったら実施しちゃいかんと思うのですけれども先生お疲れのようでこちらの記事小見出しにも『賛否あるのは当然だが実施する義務ある』とか合議制を総裁が自ら無視したような言い方をしているように書かれてまして表現には注意した方が良いかと。

まあ黒田さんは「細かい政策の具体的部分に賛否があるのは当然だけれども、２％の物価目標を決めたのだからそれに向けて金融緩和を実施していく義務がある」という話をしたのだと思いますが、ちょっと表現がアレという所ですな。


でまあそのアレな表現はもうちょっと先にも。

『その上で「私としては、金融政策の効果が浸透していく期間として、通常２年程度のタイムスパンを考えるというのが多くの中央銀行の例なので、２年程度の期間を念頭に置きながら、期待に裏付けになるような量的にも質的にも大胆な金融政策を行うということでなければならないと思っている」と語った。』（上記URLより）

･････････えーっともしもし？２年間で達成すると言ってるのに金融政策の効果が２年程度のタイムスパンで浸透するんだったら「２年で達成」って出来るんですか大丈夫ですかというのが最初にありますし、大体からして効果が浸透するまで２年もタイムスパンがあるんだったらこの前発言していた「２％の目標を達成するまで金融緩和」なんて実施したら２年分も金融緩和をオーバーシュートさせて打つことになってそれは２％インフレを大幅に上に逸脱するリスクが高いんじゃないでしょうかおじちゃん大丈夫ですか国会に７時間も呼ばれてお疲れになってませんかという所ですな。

その後にこういうのもありまして。

『黒田総裁はまた「何としても２％の物価安定目標を、２年という期間を念頭に置いて実現したい、実現する必要があると考えており、国債、特に期間の長い長期国債を含めて、量的にも質的にも、大胆な金融緩和を進める必要がある」と語った。』（上記URLより）

いやだから効果が浸透するのに２年かかるのに何で２年で物価目標が達成できますねん･･････

てな訳で、何か段々ボロが出てきている気がするんですが、ボロが出るのはせめて夏まで我慢して頂きたい（まあその間に成長して頂ければ良いのですが^^）という所でございまする。


・安倍ちゃんそれはちょっと今までの話と違うだろうよ･･･････

これは酷い。
http://www.bloomberg.co.jp/news/123-MKLX016S972Y01.html
安倍首相:日銀の物価目標２％達成、できない場合もある−衆院予算委
更新日時: 2013/04/02 12:03 JST

『４月２日（ブルームバーグ）：安倍晋三首相は２日午前の衆院予算委員会で、日本銀行が目指す２％の物価安定目標の２年間での達成は世界経済の動向などによってはできないこともあり得るとして、その場合は日銀が政府や国会に説明責任を果たせばいいとの認識を示した。前原誠司氏（民主）への答弁。』（上記URLより）

･････････何か浜田大先生の生霊が憑依したのかと思いましたが、確か白川総裁時代には２％の物価目標について外部環境のせいにするとか敗北主義者で人民裁判で吊るされるべきであり目標達成しなかったら断頭台送りだとばかりの勢いで安倍大先生様はお話をしていたとしか記憶しておりませんが（つーか元々３％って言ってただろ安倍ちゃん）、自分のお気に入りを総裁副総裁に送り込んだらいきなり豹変とか何なんですかちょっともう。

いやまあできない場合もあるのはそら正論なのだが、今までそのような事を言う日銀ケシカランとか散々言ってた人間がどの口で言うのやらという所で。

で、それが英文になるとこうなる。

http://www.bloomberg.com/news/2013-04-02/abe-says-boj-may-miss-2-price-goal-should-global-economy-change.html
Abe Says BOJ May Miss Price Target If Global Economy Changes
By Isabel Reynolds & Mayumi Otsuma - Apr 2, 2013 8:00 PM GMT+0900

『Japanese Prime Minister Shinzo Abe said that the central bank shouldn’t pursue a 2 percent inflation target “at all costs” and may fail to achieve it should global conditions change.』（上記URLより）

ブルームバーグだけじゃなくて他の英文メディアでも「Abe Says BOJ May Miss Price Target If Global Economy Changes」というような表現になっていて、これじゃあ「姿勢が後退」としか海外も受け止めないだろと思うのですが。

http://www.nikkei.com/article/DGXDZO53504800S3A400C1MM0000/
黒田日銀総裁、大胆緩和「期待を裏打ち」
２年で物価２％　衆院予算委 2013/4/2付

『安倍首相は日銀が２％物価目標を２年程度で達成できなかった場合、「政府や国会に説明責任を果たせばその通りだとなる」と指摘。従来より日銀に柔軟に応じる姿勢をみせた。自民党の山本幸三氏や民主党の前原誠司氏らの質問に答えた。』（上記URLより）

「従来より日銀に柔軟に応じる姿勢をみせた」って言われるわなあ･･････


・無税国家のパラドックスネタキタコレ

同じく安倍ちゃんの答弁ネタ。

http://jp.reuters.com/article/marketsNews/idJPTK064581320130402
UPDATE1: 中銀がデフレ脱却に効果与えることできなければ、財政ファイナンス可能になる＝安倍首相
2013年 04月 2日 10:04 JST

これニュースの題名が訳わからん書き方をしているからアレですが、要するにいわゆる「バーナンキの背理法」とか言われている奴の話で、「中銀が国債買い続けたら必ずインフレになりますよ」という話です。

でまあそれはそれで話の筋は通っているのですけれども、そもそもその「中銀が国債を買い続けたら必ずインフレになる」（＝インフレにならないのであれば国債を全部中銀がマネタイズしてもインフレにならないと夢の無税国家が誕生するけどそれは有り得ないから、という事です）という話って、単に「中銀が政府の財政マネタイズを無限に実施したら必ずどこかの時点財政インフレが起きる」という話をしているのに過ぎないのであって、その財政インフレというのは只の誰得インフレであって政府部門の信認崩壊や信用秩序の崩壊を伴うものなのでして、だから中銀はインフレを起こせます（ｷﾘｯ）とか言われましても困るのですが。

つまり、中央銀行が何でも良くてヤケクソになって良ければインフレは直ぐに起こせる（中銀が便所紙買入オペと称して便所紙を１メートル１００億円で買いオペすれば一瞬でハイパーインフレですよやったねパパって所でしょ極端に言えば）訳で、でもそうやってインフレを起こすのは国民経済に対して何の意味があるインフレ何ですか意味があるインフレにしないとダメですよね、という事でさてどうしたもんかという話をするのであって、いわゆるバーナンキの背理法と言われる話ってレトリックとしては面白いのですが、だから中央銀行はインフレ起こせます（ｷﾘｯ）とか言われましてもあまりにもナイーブ過ぎてそれは政策論の中で真面目に話す事では無いと思うのですけれどもねえと思うのですが。

まあ安倍ちゃんが勉強しようとしているという努力は把握したが、もうちょっと努力の方向性を検討した方が良いような気がします。



２０１３／０４／０２

お題「期初につき雑談だけで勘弁である」

いやあ何か知らんが良く動きましたなあ。

○ところで４日って何か出せるんですかねえ

何か今日も黒田さん国会招致とかいう報道があったような気がしますが、まあそれが無くても半期報告で国会に呼ばれてとかやっている中で検討をしている時間があるのかねえとヒジョーに疑問に思うのですけれども、４日に何かするという期待が相変わらず多いのがアレ。

で更にアレなのはここにきて円安は一服どころか昨日は反転しかかったし、株は下がってしまいますしという事でして、この前国会で「市場の期待に応える」とか思いっきり言ってしまった黒田さんのクオリティだと下手に焦って中途半端な事をやろうとするんじゃネーノというのが懸念される所でありまする。

いやね、正直言って今週変につぎはぎの追加するよりは４月末にちゃんとフレームを作り直した形のものを出した方が良いと思いますし、今朝のモーサテ見てたら為替の解説している人の金融政策クレクレ解説を見てたら「リスク性資産の購入」「付利の引き下げ」「外債購入」とかいやあのフィージビリティーというものをもう少し考えてだなあというクレクレが出てきておりまして、もう何かエスカレートする事夥しい訳で、さすがにガス抜きが必要ではないかと思う今日この頃でございまする。


ちなみに、昨日某どこぞのレポートでタイムコミットメントとして「２％の物価目標を達成するまで金融緩和を継続する」というのを加えるべきというのが堂々と出ていて、お前ら金融政策が物価に効果を出すまでのタイムラグ考えて物を言えというのが堂々と出ているのを見てクレクレもここまで来たかオソロシス（ちなみに本職の人たちですよ書いてるの････）という所ではありました、という悪態を最初に一言書いてみたかったので。

クレクレの語源である（？）クレクレタコラをWilipedeaで調べたら中々味わいがあるわ^^
http://ja.wikipedia.org/wiki/%E3%82%AF%E3%83%AC%E3%82%AF%E3%83%AC%E3%82%BF%E3%82%B3%E3%83%A9


○市場雑談メモとかニュース雑談など

・期初の売りキタコレでしたが

昨日の債券市場、寄りは先物がホイホイ下がって何でまた先物？とか思っておりましたら時間の経過と共に長期超長期がダメダメになり、その後超長期が２０年債（の２０年とかその手前とか）中心にあばばばばーとなってしまい先物１０銭少々しか下がってないのに超長期６毛甘とか金曜のツイストフラットニングは一体全体ナンダッタンダというか金曜超長期買った人南無阿弥陀仏としか申し上げようがない展開。まあ要するに期初の売りキタコレなのでしょうけれども、まあ派手に動きますぞなもしという所で。

しかしこれがまた良く判らんのですが株式市場が期初の売りでも無いのでしょうけれども豪快に下がって引けに掛けてトピ３％安とか何やってますねんという展開でそれを見て買いが来たのか何だか知らんけれども結局１０年とか先物は引け水準まで戻るものの２０年３０年の引けは３毛５糸甘、というか１５年ゾーンの引けが４毛甘となっていましてああそこですか売りが出たのはということですかよくわかりませんけど＞＜；

ついでにイブニングで為替市場ちゃんでドル円でストロスでも引っ掛けたのか円高キタコレとかなったら債券先物上昇してるとか値動き派手派手すぎて期初から疲れますぞなもしという所ではございましたな。


・基金買入系の結果とか

昨日のオペ結果
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba130401.htm
国庫短期証券買入（資産買入等基金） 42,880 10,004 0.042 0.043 40.1
国債買入（資産買入等基金）（残存期間１年以上３年以下） 30,247 8,005 0.056 0.060 52.4
共通担保資金供給（資産買入等基金）（4月3日スタート分） 1,880 1,880

基金短国のレートが若干程度でありますが上昇しておりまして、期末の絶賛成行買い（または買現先）ニーズ一巡という事でございますかそうですか、と言いましてもまあすっかり0.05％割れは定着の図となっておりまして、短国レートの水準もまあ0.05％割れの水準での推移というのが普通に目が慣れてしまいましたなあという感じです。

基金国債の方も金利上昇の巻で、こちらも期末の絶賛キャッシュ潰しニーズ一巡とか先週の２年国債入札が割と流れた（ちなみに２年新発は発行前なので基金オペに入りません）影響もあるんですかよくわかりません。

そして地味に毎回札割れ祭りなのが固定金利オペでして、そらまあ0.10％の金がいるのかという話になりますと、同じ共通担保でもファンディングが付きにくい物であればニーズがありますし、まあ国債の商品在庫の中である程度はこちらでファンディングをしても良いのかもしれませんけれども、そもそも金利水準の方が低下していて10bpでファンディングを付けると逆ザヤになるゾーンの国債が絶賛増殖する中ではニーズが減る罠そりゃという所ではございますし、まあ今後このオペ無くなりそうな感じも思いっきり漂います（普通の共通担保オペになるんじゃないですかね）からねえ。


・ニュース雑談その１：インフレフォビアキタ―ーーー！！！！

昨日は朝から公共放送は特にそうなのですが、他の民放（除くモーサテ^^）で生活品の価格が上がりますよ大変ですよの大合唱が正直喧しかったぞなもし。

ということで昨日の公共放送ニュース。
http://www3.nhk.or.jp/news/html/20130401/k10013575261000.html
４月 食料品など値上がり　4月1日 4時23分

『１日から４月です。これに合わせて、生活に身近な食料品などの価格が値上がりします。』（上記URLより）

っていう感じであのすいませんＣＰＩまだマイナスなんですけどこの程度の話で一々騒いでマインド冷やすなよとか思うのですけれども、まあこれは公共放送の毎度の仕様でありまして、こんな状態の中で物価目標のＣＰＩ２％なんて政治的に達成可能なんでしょうかねえというのは前から申し上げている通りで、世界標準は結構なのですけれどもそもそもこの程度の物価上昇で一々トップニュースになっちゃう（ええちなみにあたくし見てた時間帯のトップニュース毎回（公共報道のおはよう日本では毎時と３０分にヘッドラインを流す）このネタだったんですけれどもねえ。

でまあ公共放送の物価上昇云々は仕様なのでまあ何時もの話としまして･･････

http://www.jiji.com/jc/c?g=pol_30&k=2013040100558
物価上昇への対策を＝山口公明代表

『公明党の山口那津男代表は１日午後、首相官邸で開かれた政府・与党連絡会議で、最近の円安に関し「負の側面として国民生活に影響が強い食用油、小麦の価格、ガソリンや重油、電気料金など、値上げラッシュの気配がある」と指摘。円安に伴う物価上昇対策に迅速に取り組むよう政府に求めた。（2013/04/01-15:08）』（上記URLより）

･･･････････えーっと、これは４月１日のギャグですよねorzorzorz


・これは酷いヘッドライン詐欺ですね

４月なので全銀協会長行が青の銀行から緑の銀行に交代。

http://jp.reuters.com/article/jpeconomy/idJPTYE93005920130401
インタビュー：アベノミクスで悪い金利上昇生じるリスクも＝全銀協会長
2013年 04月 1日 17:06 JST

･････････････えええええ？？？？？

で良く良く見ると２ページ目の所にその辺のコメントがあるのですが、

『――「悪い金利上昇」が生じる可能性は

「蓋然（がいぜん）的には、起こる確率は低いだろう。そういう意味ではテールリスクかもしれない。滅多には起こらないだろう」』（上記URL先の２ページ目より）

ということで、財政問題などでの悪い金利上昇云々は滅多におこらないとか言っているのにわざわざ発言のうちのかなり些末な部分を捕まえて「全銀協会長が政権批判をした」というヘッドラインを打って対立煽るとか、ロイターっつーのは何ですか全銀協に何か恨みでもあるんですかという所でありまして、ちょっとマジでお前の所の編集はどういう脳味噌をしているのかと小一時間問い詰めたいというか頭の中身を見てみたいのですが脳味噌が真っ黒に変色してませんか大丈夫ですかという所でありまする。

ちなみにブルームバーグではこういう報道。

http://www.bloomberg.co.jp/news/123
全銀協会長：アベノミクスを支援、政府は３本目の矢の実行を
更新日時: 2013/04/01 16:02 JST

普通こうなるだろと思うのですがロイターのヘッドライン詐欺は酷いわと思うのですが、これがまた（自分でURL貼っておいて言うのも何ですが）当然ながら詐欺ヘッドラインの為に「ナンジャソラ」となってアクセスが増えるので人気記事と勘違いしてしまい、更にヘッドライン詐欺に拍車が掛かるというのが最近のベンダーの良くない所でありまして、アクセス数だけで記事の人気を判断してというような傾向が続くと内容の質の向上よりもとにかくキャッチーでアクセス取れれば良い、というような編集傾向となり、その結果質の方がドンドン低下して誰も読まないぞなもしという事になって経費削減の結果としておめーらの馬鹿割高契約がバカスカ切られるんじゃヴォケとまあそういう話になる訳でございますなあと思う昨日のひとときでありました。


○さて短観

http://www.boj.or.jp/statistics/tk/gaiyo/2011/tka1303.pdf


・前回の先行き予測ＤＩの達成状況

　　　　　　　　（１２月時点）　　　　　（３月時点）
　　　　　　　　現状→３月予測　　　　現状→６月予測
製造業大企業　　　▲１２→▲１０　　　　▲８→▲１　
製造業中堅企業　　▲１２→▲２０　　　　▲１４→▲１３　　　　　　　　
製造業中小企業　　▲１８→▲２６　　　　▲１９→▲１４

非製造業大企業　　　＋４→＋３　　　　　　＋６→＋９
非製造業中堅企業　　▲１→▲７　　　　　　＋４→０
非製造業中小企業　　▲１１→▲１９　　　　▲８→▲８

前回は先行き見通しがかなり残念だったのですが、その分は取り戻していますねという所なのですが、良く良く見ると製造業の中堅以下は結局前回よりＤＩ悪化ですかそうですかという所ではありまする。まあ先行きの向きが前回から比べて大いに良くなっているので結構ということなのでしょうけれども。


・雇用判断ＤＩ

　　　　　　　　（１２月時点）　　　　　　（３月時点）
　　　　　　　　現状→３月予測　　　　　現状→６月予測
製造業大企業　　＋１０→＋１０　　　　　　＋１１→＋８
製造業中堅企業　＋１０→＋１２　　　　　　　＋９→＋９
製造業中小企業　＋１４→＋１４　　　　　　＋１１→＋９

非製造業大企業　　　▲３→▲３　　　　　　▲６→▲６
非製造業中堅企業　　▲７→▲９　　　　　　▲９→▲１０
非製造業中小企業　　▲７→▲８　　　　　　▲９→▲１０

相変わらず製造業と非製造業が二極化なのですが、方向性が概ね上向きになっているのは結構なのですが、製造業大企業の雇用判断ＤＩが足元悪化してるとな。うーむイマイチ。


・想定為替レート

（参考）事業計画の前提となっている想定為替レート（大企業・製造業）

(円/ﾄﾞﾙ)　　　2011年度全体（上期）（下期）　　2012年度全体（上期）（下期）

2011年6月調査 　82.59　　 82.59 　　82.59　　　　　− − −
2011年9月調査 　81.15 　　81.26 　81.06　　　　　　− − −
2011年12月調査 　79.02 　　80.26　 77.90　　　　　− − −
2012年3月調査 　　78.93　　80.20 　77.69 　　　78.14 　　78.04 　78.24
2012年6月調査 　　79.27　　 80.18　 78.35　　　 78.95 　78.98 　78.93
2012年9月調査　　　− 　　　　− 　　− 　　　　　79.06 　79.16　 78.97
2012年12月調査　　　− 　　　　− 　　− 　　　　78.90 　　79.09　 78.73

(円/ﾄﾞﾙ)　　　2012年度全体（上期）（下期）　2013年度全体（上期）（下期）
2013年3月調査　　　80.56　　 79.15 　81.94 　　85.22 　　85.10 　85.33

前から取っているので今回も前の方から引用しますけれども、過去為替が大動きした時の短観で想定為替レートってあったかなあとかちゃんと調べている暇が無かった（期初ですからね！）ので確認できていないのですが、随分と今回の想定レートがオッペケペーな水準で95円とは言わないけれども90円だろ常識的に考えてとオモタのですけれども、これってそんなにドラスティックに動かさないものなんでしたっけという所でこれ見て最初ビックリしました。

まあこの数字見ると輸出系企業的に言えば収益押し上げ要因なのですが、輸入コストも押し上げ要因だったりするのはコインの裏表。



・金融商品取引業クオリティキター！！！！！！！

見込みが華麗に外れたりブレが非常に大きかったりするのが仕様の金融商品取引業業況判断ＤＩですが。

　　　　　 　　　　　（１２月時点）　　　　　　　（３月時点）
　　　　 　　　　　　現状→３月予測　　　現状→６月予測
金融商品取引業 　▲２８→▲１５ 　 ＋６０→＋６０

前回は金融商品取引業の先行きＤＩが珍しく当たって何かの死亡フラグかと焦った訳ですけれども(^^)、今回は足元の株式市場為替市場ヒャッハー相場を反映して現状判断ＤＩも前回対比でＤＩが８８ポイント改善とかどんだけヒャッハーなんだよという改善ぶりでこれを見た瞬間椅子からこけそうになりました。

まあ何ですな、先行き予測ＤＩが＋１００になっていないだけ冷静さを感じますが（違）。


その他細かく見ている暇が無かったのでその他気が付いたら明日にでも追記するけど多分追記しない。


・生活意識アンケート

忙しいんだから期初に出すな期初に。
http://www.boj.or.jp/research/o_survey/ishiki1304.pdf
「生活意識に関するアンケート調査」（第53回）の結果
―― 2013年3月調査 ――

ということでちょっとだけ引用。追加は明日。ちなみに図表付の方を引用するスキルはアタクシに無いので最後の所にあるＱ＆Ａリスト方式の方から引用で『』つけると見にくくなるので『』はつけませんので念の為（引用の都合上一部記載事項を割愛しています）。

Ｑ14. 1年後の「物価」は、現在と比べるとどうなると思いますか。

1 かなり上がる10.4 ( 6.3 )
2 少し上がる63.8 ( 46.7 )
3 ほとんど変わらない21.4 ( 38.0 )
4 少し下がる3.3 ( 7.2 )
5 かなり下がる0.6 ( 0.5 )

Ｑ15. それでは、1年後の「物価」は現在と比べ何％程度変わると思いますか。

平均値：+4.0 ( +3.0 )
中央値：+3.0 ( +1.0 )


Ｑ16. 5年後の「物価」は、現在と比べるとどうなると思いますか。

1 かなり上がる28.0 ( 22.3 )
2 少し上がる53.6 ( 50.3 )
3 ほとんど変わらない11.9 ( 17.5 )
4 少し下がる3.7 ( 6.6 )
5 かなり下がる0.8 ( 1.3 )

Ｑ17. それでは、5年後の「物価」は現在と比べ毎年、平均何％程度変わると思いますか。

※年平均値
平均値：+4.0 ( +3.8 )
中央値：+2.0 ( +2.0 )

･･････ということですが、まあ前回はこの辺の数値が下がり気味になっていたのでこれは素直にアベノミクスで物価目標２％をあれだけ宣伝した効果という事でよろしいんじゃないでしょうかねえという所でありまする。

しかしこの結果が相変わらずなのはまあ個人の財布だけ考えたらそうなるんでしょうけれども･･････


Ｑ12.次に「物価」についておうかがいします。
あなたご自身の感じでは、「物価」は1年前と比べてどう変わりましたか（「物価」とは、あなたが購入される物やサービスの価格全体のことです）

1 かなり上がった4.9 ( 4.9 )
2 少し上がった41.7 ( 33.6 )
3 ほとんど変わらない43.2 ( 46.8 )
4 少し下がった8.2 ( 12.9 )
5 かなり下がった0.8 ( 1.3 )

Ｑ12-a.（Ｑ12で1または2『上がった』と答えた方へ）「物価」が上がったことをどのように思いますか。

1 どちらかと言えば、好ましいことだ2.6 ( 2.1 )
2 どちらかと言えば、困ったことだ80.3 ( 85.0 )
3 どちらとも言えない16.3 ( 11.9 )

Ｑ12-b.（Ｑ12で4または5『下がった』と答えた方へ）「物価」が下がったことをどのように思いますか。

1 どちらかと言えば、好ましいことだ44.8 ( 34.5 )
2 どちらかと言えば、困ったことだ21.2 ( 27.4 )
3 どちらとも言えない32.1 ( 36.3 )

これまたアベノミクスで物価目標２％の効果で上がった方の「困ったことだ」が減っているのは良い傾向ではあるのですが、下がった方で「好ましい事だ」がこれまた同じような感じで増えているというのが誠に遺憾な所で、物価目標２％でデフレ脱却で皆さんハッピーですよという話を宣伝する中で「物価が下がったのは好ましいことだ」というのが増えてしまうというのが何だかなあという所で、先程の公共放送ニュースもそうなんですが、インフレフォビアの方を何とかする方向でひとつよろしくお願いいたします。まあだからこそ安倍ちゃんは企業に賃上げしろとか何処の社会民主主義政党だというような安倍ちゃんらしからぬ事をしているのでしょうけれども。

＃という所で時間切れですいません



２０１３／０４／０１

お題「市場雑談メモ／ＦＯＭＣ後の会見質疑応答引用大会：資産買入政策に関する部分をまとめて成敗」

そういや今日は４月馬鹿ですが特段そのような企画はございませんので念の為(^^)。で、今日の日経１面トップはエイプリル以下自粛。

＃モーサテの罠に嵌って６時前のめざまし占いと公共放送ニュースのヘッドラインを見損なったのですがそんなトンマはあたくしだけですかそうですかorzorz


○市場雑談メモ

・何なんですか金曜の引けは

金曜の債券市場引け

先物：145.46（40銭安）
２年：0.065％（+1.0）ちなみにカレント以外は0.045％ね
５年：0.130％（+1.5）
１０年：0.560％（+5.0）
２０年：1.385％（▲2.0）
３０年：1.515％（▲4.5）
４０年：1.580％（▲4.5）

････････････（Д）°°

ということで何がどうなるとこうなるのか全くワカランチ会長なのですが金曜の債券市場ちゃんは中々豪快なツイストフラット。しかもこういう時って普通１０年は先物じゃなくて超長期に引っ張られると思うのですが、そうなっていない所を見ると１０年のせいなんですかよく判りません。つーかどういうフローが来るとこうなるのよ（いやまあそういうフローなんでしょうが^^）。

つーことでメモを取っておかざるを得ないのでメモしただけ。


・当座預金残高５８兆円キタコレ！

好事家は毎日チェックするページですが。
http://www3.boj.or.jp/market/jp/menu.htm
日銀当座預金増減要因と金融調節（毎営業日更新）


３月２９日分速報をぽちっとな。
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/jx130329.htm
当座預金残高 581,300

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･･････････やったねパパ！あと２０兆円積み増せば物価目標２％達成だよ！！！！

でまあ４日に何をする（正直変なつぎはぎ政策出したらそこで試合終了になると思いますが）のかという話をつらつら考えてはいるもののまー予想はこの前しましたけど、細かい計数に関しては結局この週末あまり真面目に考えなかったので構想が纏まらずパスですけれども、先日某溜池山王方面の証券会社のストラテジストの方が予想だしてたような記憶がございまして、割とアグリーだったので（もちろん微妙にワシのイメージとは違いますが）二番煎じも何なので考えないというのもあったりしますが詳しいのを見たければ溜池山王証券までお問い合わせくらはい(^^)。


○今日こそ引用大会でバーナンキ議長のＦＯＭＣ後の会見から

http://www.federalreserve.gov/mediacenter/files/FOMCpresconf20130320.pdf
Transcript of Chairman Bernanke’s Press Conference
March 20, 2013

・資産買入の縮小または停止に関する質問が多い訳ですが

先般申し上げましたように、今回のバーナンキ会見の質疑ではＱＥの縮小または停止に関する質問がやたら多く、まあ米国ではそういう所にメディアの関心が行っている以上、下手にＱＥ縮小などをにおわせるような発言を（一部のタカ派が言うのは仕様なので無問題として）するのはマズーというのがあるんでしょうなあと思われる所ではございます。

冒頭の質疑から。

『YLAN MUI. Hi. Ylan Mui, Washington Post. My question is around QE. Obviously, we’ve seen some of your colleagues give more-specific criteria, give some color around what they’re looking for before they would consider exiting from QE. Can you give us any additional color on what you’re looking for specifically in terms of substantial improvement in the labor market? And does the fact that there aren’t thresholds associated with QE say anything about the level of disagreement among the Committee members over what that exit should look like?』

聞きたい事は「substantial improvement in the labor market」をもっと具体的に示せないのかという事のようで、金利ガイダンスのような閾値はできないの？と聞いているようですの。

でその答え。

『CHAIRMAN BERNANKE. Well, to take your second question first, the lack of thresholds comes from the complexity of the problem.』

閾値の設定ができないのは労働市場の顕著な改善というものの複雑さによるもんですよと。

『On the one hand, we have benefits, which are associated with improvements in the economy, but there are also costs associated with unconventional policy, such as potential effects on financial stability, which are hard to quantify and which people have different views about. So, to this point, we’ve not been able to give quantitative thresholds for the asset purchases in the same way that we have for the federal funds rate target.』

屁理屈のような気もしますが理屈は通っていまして、伝統的な政策である金利政策と異なり、資産買入政策という非伝統的な政策は効果の他にコストもあり、それらは計測するのが難しく色々なビューがあるので、伝統的政策である金利操作においては閾値の利用をしているのだが、資産買入に関してはそのような手段はとらないのです、という理屈付けで、そもそもフォワードガイダンス政策が非伝統的政策じゃネーノという風に思われますのでこの説明は結構インチキ成分が入っていると思いますが、まあ見た目理屈の整合性は取れていますな、うんうん。

『We’re going to continue to try to provide information as we go forward. In particular, as I mentioned today, as we make progress towards our objective, we may adjust the flow rate of purchases month to month to appropriately calibrate the amount of accommodation we’re providing given the outlook for the labor market.』

従って毎回の会合で資産買入政策の効果や副作用の点検を行い、労働市場の見通しに則って適切な資産買入のペースを検討しておりますとな。

『In terms of further color, again, given the complexity of the issue, we’ve not given quantitative analysis or quantitative thresholds. I would say that we’ll be looking for sustained improvement in a range of key labor market indicators, including, obviously, payrolls, unemployment rate, but also others like the hiring rate, claims for unemployment insurance, quit rates, wage rates, and so on. We’ll be looking for sustained improvement across a range of indicators, and in a way that’s taking place throughout the economy.』

色々な状況を見て行きますよということですが、具体的にはpayrolls, unemployment rate,をメインにして、その他にhiring rate, claims for unemployment insurance, quit rates, wage rates,と指標を並べておりますな。

『And since we’re looking at the outlook-we’re looking at the prospects rather than the current state of the labor market- we’ll also be looking at things like growth to try to understand whether there’s sufficient momentum in the economy to provide demand for labor going forward.So that will allow us to look through, perhaps, some temporary fluctuations associated with short-term shocks or problems.』

つまり顕著な改善がどうのこうのという時に見るのは実際の数字よりも先行きの見通しが重要という事で、まあＱＥが急に縮小とかそういう話では無いですよね、という所です。


次の質問も資産買入のペースに関連して。

『ROBIN HARDING. Robin Harding from the Financial Times. Mr. Chairman, to follow up on that last point, what-you referred to the possibility of varying purchases, the rates of purchases per month. What’s the difference in the conditions that would induce you to do that, as opposed to the substantial improvements in the labor market that would induce you to stop the program altogether? Thank you.』

買入のペースを変更する事と「substantial improvements in the labor market」との違いは？？とか何とかいう質問のようですが。

『CHAIRMAN BERNANKE. Well, the problem with having just a single criterion is that it’s all or nothing. We maintain full speed ahead until we hit a certain target, and then, you know, we stop. That would be, I think, very difficult for the markets to understand, to anticipate.』

一定のターゲットまでフルスロットルでの買入を維持して急にストップする、というような政策を我々が取ると、それは市場にとって分かりにくく、かつ事前に予測しにくい政策になるでしょうとか、どこぞの安倍ちゃんとかいう方に耳の穴かっぽじって聞いて頂きたい所ですがそれは兎も角として。

『We think it makes more sense to have our policy variable, which is the rate of flow of purchases, respond in a more continuous or sensitive way to changes in the outlook. So, as we make progress towards our ultimate objective of substantial improvement, we may adjust the rate of flow of purchases accordingly.』

見通しの変化にに応じ、最終的な目標である労働市場のsubstantial improvementに向かって買入のフローを徐々に変化させていくというのは有り得ます、という話をしているのですが･･･････

『Now, we won’t do that every meeting; we won’t do that frequently.』

ただまあそのペースなどは毎回の会合でホイホイ変化させるものではなく、買入ペースはそんなに頻繁に変更しませんとの事でして、まあそらそうだろうなあという所ではあるのですが、そもそもが見通し数値で判断していかなければいけない上に雇用なんて思いっきり遅行指標ですので、目標に向けて微修正して行くなどというのも難しくて結局買入の期間が長くなりそうな悪寒がします。

『But when we see that the condition or the situation has changed in a meaningful way, then we may well adjust the pace of purchases in order to keep the level of accommodation consistent with the outlook, and, secondly, to help provide the markets with some sense of progress-how much progress is being made so that it can make better judgments.』

とは言ってますけどね。でまあ同じ人が更に質問。

『ROBIN HARDING. Could you define “progress towards” at all, how you deal with that?』

『CHAIRMAN BERNANKE. Well, you know, as I just described what I mean by “substantial improvement,” it’s a broad-based improvement in a range of indicators as well as improvement in output and labor demand. So, as we move-we see partial improvements, see modest improvement, as we see a period in which the labor market is doing better, and we have reason to think it might be stronger, then we might reduce accommodation at that point. But it works in both directions. If, subsequently, the labor market were to weaken, the outlook were to get worse, we could, of course, bring back accommodation back to the previous level.』

つーことで、改善ペースに応じて買入ペースを下げることはあるものの、仮にその後改善ペースが落ちればまた買入ペースを上げることもある、という事でそれは至極ご尤もですが、まあ結果としてそう簡単に上げ下げしないでしょうね、というのは想像のつくところでありまする。


更に買入の質問についてはもう一発あるのです。次の人がまたまたこの件で質問という事で、冒頭から３人連続でＱＥのペース変更に関する質問というのが中々の展開ではありまする。

『STEVE LIESMAN. Steve Liesman from CNBC. Mr. Chairman, I have to keep coming back to this issue of adjusting the flow rate. Are we near that time right now? And how can the markets calibrate the number to changes in economic improvement?』

買入ペースの見直しはもうすぐなのでしょうかとかこらまた豪直球な質問で。

『For example, let’s say, theoretically, we did 236,000 jobs in a month, and the unemployment rate fell by 0.2 percent. Would that be sufficient to begin to adjust the purchases downward? Thank you.』

でまあ逆さ絵おじさんの答え。

『CHAIRMAN BERNANKE. Well, that’s going to be obviously a decision that the Committee has to make, and we will-at each meeting, we’ll look at progress that’s been made since the last meeting, try to assess the outlook, try to determine whether there’s been a sufficient change to warrant a change in our policy stance. Internally, we’ll use models and other indicators of the state of the labor market to try to make a good estimate of how much we need to change the rate of flow. But, again, the point of this is to let the market see our behavior, to let them see how we respond to changes in the outlook. And that way there will be a better ability, I hope, for the markets to anticipate either a return to higher levels of purchases or the ultimate phasing-out of the program.』

いやいや、まさに毎月の点検を行っていることですぞなもしとか言いながら煙に巻いているという感じですが、同じ人が更にこういう質問をしたらですなあ。

『STEVE LIESMAN. Are we near that level now?』

『CHAIRMAN BERNANKE. That’s an issue for-obviously, there has been improvement, let me say that. We’ve seen improvement in the last four or five months. The last five months, for example, we’ve seen over 200,000 jobs a month in the private sector. Unemployment rate has come down four-tenths since September. Unemployment claims, insurance claims are at the lowest level they’ve been since the crisis, so we are seeing improvement.』

と、このように最近５カ月の改善傾向という事を言っておりますが･･･････

『I think one thing we would need is to make sure that this is not a temporary improvement.』

我々に必要なのは一時的では無い継続的な改善であります（ｷﾘｯ）ということですから、つまり５カ月ほどの改善でウシャウシャと喜んでいる場合では無く、５カ月程度ならテンポラリーかもしれませんとという事ですな。中々慎重である。

『So, we’ve seen periods before where we had as many as 300,000 jobs for a couple of months, and then things weakened again. So, I think an important criterion would be not just the improvement that we’ve seen, but is it going to be sustained for a number of months?』

２か月間３０万人の雇用拡大があったと思ったらその後減るとか言う状態でまだまだサステイナブルな改善とは言えませんぞな旦那さんという事で、冒頭からここまでの質疑応答を見るとまあ思いっきり慎重ですよね、というところではございます。


・更に買入とガイダンス政策に関連して＆買入政策のコストに関して

もうちょっと先の方で資産買入政策のコミュニケーションポリシーという観点からの質疑がありまして。

『BINYAMIN APPELBAUM. Binya Appelbaum, the New York Times. I want to go back to asset purchases. You’ve spoken a lot about the power of forward guidance, the power of clear communication. I understand that it’s a complicated issue, but why would you leave on the table the additional power of saying to markets, “We’re going to keep doing this for a while”? And, separately, there’s been a lot of conversation about the risks associated with quantitative easing. I wonder if you could tell us, when is the last time you spoke with someone who is unemployed?』

そうは言いましてもフォワードガイダンスが有効なツールである以上、資産買入にもそれを使うのが吉なのではないでしょうかというのと、買入政策のコストに関する見解についての話もあるようですが、ところで議長は失業者との対話っているしましたっけとかこらまたお洒落な質問。

『CHAIRMAN BERNANKE. Pretty recently. I have a relative that is unemployed. But I come from a small town in South Carolina that has taken a big hit from the recession. Last time I was there, the unemployment rate was about 15 percent. I think it’s better now. The home that I was raised in had just been foreclosed upon when I was visiting there.』

確か故郷の近所で講演してましたな。

『I have great concern about the unemployed both for their own sake, but also because the loss of skills, the loss of labor force attachment is bad for our whole economy.』

ふむふむ。

『It reduces tax revenues. It reduces productivity. So I think it’s very, very important that we act to address unemployment, and I think the Federal Reserve-I think most people would agree-the Federal Reserve has been fairly active in that regard.』

ということで、失業に関してはgreat concernであり、労働市場問題に対して政策を打つのがＦＲＢの重要な政策であります（ｷﾘｯ）という話をしていてここもハト派チックに迫っております。

『In terms of costs, there are a number of different costs, and I mentioned some of them in my remarks. I think one that has recently been discussed-Governor Stein brought it up in a speech-is the issue of financial stability.』

で、ここからコストの話になりますが、スタイン理事が指摘したコスト、ファイナンシャルスタビリティーの問題は最近ＦＯＭＣの内部でも議論されているとな。

『Clearly, financial instability, if it were allowed to be sufficiently serious, would be a threat to employment, a threat to jobs, and a threat to production.』

で勿論ファイナンシャルスタビリティーは重要であり、それが損なわれると経済に悪い影響を与えるでしょうという指摘はしておりますが･･････

『So, obviously, given the experience of the past few years, we want to be sure that we’re not unnecessarily encouraging excessive risk-taking or other problems in the financial markets. We do address that through a number of means, including monitoring the financial system, regulation, supervision, communication, and the like.』

ただ現状ではexcessive risk-takingのような問題は特に起きていないとの認識のようですし、それらの問題に関しては色々な方法での対処が可能であり、それは金融システムのモニタリングや規制、監督や市場参加者とのコミュニケーションで行う、とまあ基本的にスタイン理事の認識（って講演ネタ全部やっていないのですが汗）よりはだいぶ楽観的ですな。

『But this is a potential concern that a number of my colleagues are worried about, and it’s one of the things we talked about in our discussion of the costs and risks of balance sheet policies.』

最後にそうは言ってもこれらの議論があるという事に敬意を表しているのか、しかしこれは潜在的な懸念であり、常にバランスシートポリシーの実施に当たってコストやリスクの点検を行っているものですよと仰せで。

で、同じ人が更に再度資産買入政策のフォワードガイダンスについて答えが無かったので再質問。

『BINYAMIN APPELBAUM. Then why would you leave forward guidance on the table?』
『CHAIRMAN BERNANKE. I don’t know what you mean by “on the table.”』
『BINYAMIN APPELBAUM. Why not use it as a tool to increase the power of asset purchases?』

『CHAIRMAN BERNANKE. Well, again, I don’t-we’ve not been able to come to an agreement about what guidance we should give. And part of the concern is-is that as we go forward, we-you know, we’ll have to factor in the efficacy, which is another issue. I mean, there’s a wide range of views about how effective asset purchases are in terms of moving the economy. So, as we move forward in time, we’ll be learning about how effective the policy is, and what costs and risks there may be associated with it. And, as we do that, perhaps we will be able to give more-explicit guidance.』

ということで、現状では（前の方でも言ってましたが）色々とプロコン分析が難しいので中々フォワードガイダンスのようなものは作れないと言っていますが、もしその分析ができればより明示的なガイダンスを提示できるかもと仰せなのがほほうという感じです。

『And I agree with you 100 percent that that would be more effective if we could give numerical guidance.』

ほっほー。

『But, you know, I think the Federal Reserve has come a long way. You know, in 1994, we didn’t even tell people when we changed the federal funds rate. Now, we’re telling you when-you know, what the state of the economy is going to be when we raise the federal funds rate. So, we are making progress in terms of forward guidance.』

なるほど。フォワードガイダンス政策は現在進歩中とな。


・バブル礼賛ではありませんよ、とは一応言ってみているものの(^^)

先週引用した部分もそうなのですが、過大な金融緩和政策が新たな金融不均衡を生むというような議論に対してはさすがに一定の配慮をしております。つーかＢＩＳの人間かよというような講演を一発目に行って話題をさらったスタイン理事が何せ新任理事ということですからして、まあその辺りに関してあまり無視するのも世間様的にどうよという辺りは逆さ絵先生の事ですから空気を読んでいるでしょうなあという下りを少々。

まずはモーゲージ市場に関する質疑から。

『JEFF KEARNS. Thank you, Mr. Chairman. Jeff Kearns from Bloomberg. Looking at the level for credit scores for new home loans rising into the 700s-is that something you would consider to be a successful transmission of monetary policy, and the-especially given how well the Fed says that banks are capitalized?』

『CHAIRMAN BERNANKE. Well, the tightening of credit in mortgage markets-I mean, our sense is that it’s gone too far. I mean, some tightening was obviously needed. There were people who bought houses prior to the crisis who really couldn’t sustain a mortgage. So, terms and conditions have been tightened up, and we’re now seeing much higher credit quality requirements on potential borrowers.』

つーことで、モーゲージ市場の引き締まり状態は遠くに去ったキタコレという所ですが、一方で危機以前の水準よりもモーゲージの条件はタイトになっておりサステイナブルでは無い買い手に対するモーゲージの供給という意味では変化していますということでして･･････

『We are concerned that a variety of factors, such as concerns about putbacks the banks may have, uncertainties about regulation-which we’re working on to get done as quickly as possible-may have tightened the mortgage credit box more than would be desirable in a long-run healthy economy.』

しかしサステイナブルでは無い借り手に対するモーゲージの供給がタイトになるというのは長期的に言えば健全な経済成長に対して望ましい、ということでして、この辺りでは住宅バブル再来ヒャッハーというようなスタンスでは勿論ございません（まあございますという中銀も無いけど^^）という風に、まあ市場ちゃんだけではなくて世間様の空気も読んでいるという所で逆さ絵先生恐るべしという所で。

『That does have some effect on monetary policy. One of the most powerful tools we have is bringing down mortgage rates and stimulating homebuying, construction, and related industries. So that is an issue that we take into account.』

てな説明をした後に金融緩和効果の話をしておりますが、金融緩和政策によってモーゲージ金利を下げ、新築住宅建築や関連産業を刺激しております。

『I would say one thing, which is that as the housing industry has strengthened and home prices have gone up, that has actually brought some people into the credit box in the sense that the number of people, for example, who are underwater on their mortgages is declining as house prices go up. So, as people have bigger down payments, bigger equity in their homes, they become more creditworthy. So, to some extent, not-I don’t want to overstate it-but to some extent, monetary policy-by strengthening the housing market, helping support house prices-is bringing more people into the mortgage market.』

んでもって住宅産業が強くなって住宅価格が上昇すると、例えば住宅価格が下落して借金対比で愛の水中花状態になっておられるような家計のバランスシートが改善してクレジット状況が改善すると、家計の借り入れ余力などが改善するので人々をモーゲージ市場に戻すことができるというようにまあ当然ですが資産買入政策の効果を強調しておりますの。


んでもって株価上昇についての質問が。

『PETER BARNES. Peter Barnes of Fox Business, sir. The stock market has been hitting all-time highs. It’s recovered all of its losses from the financial crisis. I just want to know if I-from you, if I still have time to get in. But seriously, how do you feel about that? Is it good? Is it bad? Mission accomplished? And are you worried about bubbles? We’re still at 7.7 percent unemployment. I mean, is the-what do you think?』

ワロタとしか申し上げようがない（というか初稿版ではBut seriouslyの前に[Laughter]というのが入っておる）のですがこれに対する逆さ絵先生のお答え。

『CHAIRMAN BERNANKE. That’s right. We’re not targeting asset prices. We’re not measuring success in terms of the stock market. We’re measuring success in terms of our mandate, which is employment and price stability, and that’s what we’re trying to achieve.』

ということで、我々は資産価格のターゲット政策を行っている訳では無いし、株価が上昇したからと言って政策が成功したと判断するのではなく、あくまでも我々のマンデートである雇用と物価の目標達成に対して政策の成功を判断するのです。とまあ当然ちゃあ当然ですが、こうやってちゃんと断る辺りもスタインさんのようなタイプの方が理事に送り込まれるような政治情勢に配慮をちゃんとしているんでしょうなあとか思うのは深読みのし過ぎですかそうですか(^^)。

『We do monitor the entire financial system, not just the parts that we supervise or regulate. It includes the stock market and other asset markets. We use a variety of metrics. And I don’t want to, now, be pulled into going through every individual financial market and assessing it. But, in the stock market, you know, we don’t see at this point anything that’s out of line with
historical patterns.』

現在は特に過去の歴史的なパターンから大きく逸脱している訳では無い、ということで特段のバブルでは無いという認識をしめしています。

『In particular, you should remember, of course, that while the Dow may be hitting a high, it’s in nominal terms, it’s not in real terms. And if you adjust for inflation and for the growth of the economy, you know, we’re still some distance from the high.』

で質問にあったダウ最高値更新について、名目ベースでは最高値更新ですがインフレ調整後ベースで言えば高値更新でありませんという説明をしているのだがそれは何かインチキ成分が入っていると思う。

『I don’t think it’s all that surprising that the stock market would rise, given that there has been increased optimism about the economy and the share of income going to profits has been very high. Profit increases have been substantial, and the relationship between stock prices and earnings is not particularly unusual at this point.』

で今の株価上昇は不思議では無く、経済の先行きや企業業績への期待に支えられているという説明なのですが、この辺は何か更にインチキ成分で実際問題としては株価上昇ウッシッシという風になっておられるんでしょうなあというのは伝わって参りますな。

ということで、この辺のバブルだの何だのの質問に関しては一応気を使った説明をしているものの、そうは言いましても資産価格が上昇してウッシッシという話はしておりますので、まーこの辺りは本音と建前を使い分けておりますなっちゅう所で。


でまあ他のネタについてはまた後日引用ということで今日は引用大会でありました。