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（各日付の最初にラベルを「１８０１０４」というような形式でつけていますので「URL＋＃日付（６桁表示）」で該当日の駄文に直リンできます）


２０１８／０１／３１

お題「指値オペの事をつらつら考えていたら時間が無くなってただの雑談会になってしまいました（汗）」

産経クオリティ････････
https://ryukyushimpo.jp/news/entry-655697.html
産経報道「米兵が救助」米軍が否定　昨年１２月沖縄自動車道多重事故
2018年1月30日 11:56

事実関係の裏を取らないで他人を罵るといえば「今の政策に反対する人もいるようだが」と言いながらそんな批判はどこにあるのかという話をする藁人形論法の大家がいますな。

〇さて２月の１０年入札と言えば指値オペの季節（違）

https://jp.reuters.com/article/tokyo-dbt-idJPL4N1PP2D4
2018年1月30日 / 15:25 /
〔マーケットアイ〕金利：国債先物は続落、長期金利一時0.095％　昨年7月11日以来の高水準

昨日は海外が株安金利上昇と来たもんであばばばばーというところでしたが、東京時間の昼休み前位に米債がヒョーと金利上昇して為替とか株とか動いていた感じもありまして、東京時間でその動きってどう見ても誰かの敗戦処理です本当にありがとうございましたという風情（まあそういう風に見せかけて仕掛けているのかもなのでよくわからんけどね）だったりしまして、後場も１０年１．５甘の０．０９５％だったり２０年２甘の０．５９５％だったりしまして、まー超長期は後ろにかけてフラットニングしていて月初に超長期輪番減らして売られたときと２０年が同じくらいなのに３０年は強かったりするのでどんだけフラットしてますねん（なお先物は２０銭くらい下にいる）という味わいを示しておりまして、とりあえず実需系の押し目買いが用意されている超長期は妙に値持ちしますが先物とかはあちゃーという所ですな。


でもって昨日の引けは確か１０年カレント９ｂｐで引かせていて、イブニングの冒頭では先物ちょっと戻ったりしていまして、米債は１０年２．７２％水準で戻ってきているみたいですし、ダウはおはぎゃーなのでそこまで円債売り叩くことにならないのかもしれませんが、まあ今回は海外金利がホイホイと上がる中で円債にも何となく金利上昇圧力が掛かっている（なお一番かかってるの先物とかみたいな感じで実需旺盛ゾーンは金利がアガランチ会長という感じではあるけど）の図ということで、しかも明日は２月の１０年新発国債発行日という事でこれはもう去年の再来キタコレという所ですな。

･･･････とは言いましても、去年の１月２月の場合にはあの「中期輪番謎のスキップ」というプレイによって金利上昇圧力が掛かった、すなわちオペ姿勢に疑問が見られまくったことからの金利上昇圧力だったので、ただの自分のチョンボの収拾であったのに対して、今回は（その中にダボスでの黒田発言のようなチョンボ成分も混じっていますが）海外というか欧州中心に利上げ圧力ヒャッハーという感じではあるので、どちらかといえば一昨年にやった中期指値の時のような感じなのかも知れませんけれどもまあそれはそれとしまして。

まあ何ですな、今日どのへんで債券始まるのかという話になるのですが、９ｂｐくらいから始まって前日比若干高くらいで推移すると中々こう登場しにくい面がありまして、朝からさっくり金利が上がって１０年１０ｂｐとか付くと１０年指値を入れやすくなるのですが、本日の輪番予定は中期超長期でして、この場合長期の輪番をエクストラで入れるというのも１つの手なのですが、まあエクストラで輪番入れるくらいなら黙って指値のみをスパッと入れてきた方がスタンスが明確なので分かりやすいと思います。

でまあ今日値持ちしたとして、明日の入札の日に前場からいきなり安くされるとなかなか悩ましいところでして、入札前に１１ｂｐとかになって指値を臨時で入れるとなるともはや訳分らん上に落札結果が出るのは１２時４５分なので、指値の方のオファーバックを１３時まで引っ張るとかいうような安心設計にしておかないと前場に入れると指値の意味が無いというか訳分らん（オファーバック１１時半だと応札前なので意味がない）ことになって物凄く謎なことになりますな。

まあ入札こけたら後場に指値を入れるというのが順当オブ順当なのですが、平均落札利回りが0.11％よりも高くなった場合って平均落札利回りよりも低いレート即ちお高い価格で即日無制限買入を行うのってどうなのよという所で、まあどうせ一般の方々というか円の債券市場以外の人たちは気が付かないだろうから無問題という説もなくはないのですが、なんぼ何でも日銀が国債入札の平均価格よりも高い価格で無制限購入というのは、それはどう見ても日銀によるプライマリーディーラーに対する掴み金じゃねえかと批判されたらどうしますねんという
のもこれまたあると思うの。

とは言っても0.11％じゃない水準で、金利低い方ならまあともかくとして高い方に指値を動かしてしまうと今度は誘導金利の引き上げがどうのこうのというのも出てくるのでこれまた話がややこしくて、実は明日の後場に入札が0.11％を抜けて落札されましたという結果が出た時の処理って、まあ単純には0.11％指値で良いのでしょうが、補助金問題とか言われて国会とかで突っ込まれたときに政治的に大丈夫かというのは懸念されますが、まー逆に考えれば最低落札価格水準でしらっと指値を入れてしまえば掴み金批判も起きないし、どさくさに紛れて指値オペの水準を引き上げるという荒業も可能になるという一石二鳥（？？？）なことになるかもしれませんな、うんうん。


でもって２日に指値をするような事態になりますとこれはもう昨年の再来ということで大変に懐かしい思いと共にもう１年経過したのか人生あっという間じゃなあとか思ってしまう訳でございますが、昨年はとにかく「中途半端な輪番増額」からの「後場金利がぶち上がった所でＡＴＭよりインザマネーの所で指値オペというショート殲滅＆その前に投げたロング筋切歯扼腕」という日銀オペ部隊としては全くその意図は無かったと思うのですが、結果的にはハイパー畜生オペになってしまいまして特にプライマリーディーラーというかマーケットメーカー激怒激怒大激怒という展開で瀕死の重傷を負った（ポジション的に）方もおられたと存じます。

でまあ今回ですが、２月のオペ日程は今日出るとして、どうせ２日には１０年輪番がありますので、普通に１０年輪番に指値0.11％をぶっこんでくれば無問題という感じになると思いますし、入札当日だとさすがにややこしいことになると思いますが翌日になっていれば水準が入札の平均落札と違っても騒ぎにはならないでしょう（といっても前日の時点で居場所が変わってしまうとこれまたややこしい）とは思いますけど、ただまあそんなんで一々空振り指値オペを入れていると、入れなくなった時に変に思惑を呼ぶことにもなるので目先凌げばよいという問題でもないと思いますから今日は金利が上がらないと打たないという事になるんですかねえ、後の事は知らんけど目先楽したければ打つという感じでしょうがさてどうなるやら。

まー今日カラ打ち上等でカレント１０年が８．５くらいで始まっても１１の指値というのは無くはないのかも知れませんが、それはそれで入札やる方としては確かに下にプットがあるのは歓迎なのですが、それをあてにして札入れやすくなるから事前調整がしにくくなりますし、そうなりますと入札通過後に１１ｂｐのポイントでのプットを背にしたデルタロング（新発そのものがロングかというとそれはそれで別みたいだけど）が残りやすいので入札も弱くなりにくい上にセカンダリーが伸びにくくなるという事になりそうでこれはこれでまた痛しかゆしではありますな。

つーことで奇しくも昨年と同じ２月１０年新発国債入札前後の所でオペが問われるの図ということで、いろいろと市場データを眺めて遠い目になっていたら時間が無くなってしまいましたので、本日はその他世間話モードで勘弁。


〇浜田先生ェ････････････

https://jp.reuters.com/article/interview-hamada-idJPKBN1FJ0BH
2018年1月30日 / 12:25 / 17時間前更新
米為替政策巡り短期的に円高も、日銀は緩和継続を＝浜田参与

『［東京　３０日　ロイター］ - 安倍晋三首相のブレーンで内閣官房参与を務める浜田宏一・米イエール大名誉教授はロイターとのインタビューに応じ、米国の為替政策を巡って外国為替市場で短期的に円高が進む可能性があると述べ、日銀が現行のイールドカーブ・コントロール（ＹＣＣ）政策を継続して対抗することが重要との認識を示した。』（上記URL先より、以下同様）

ということで毎度の浜田先生のお話ですが、まあ要するに為替対策で金融政策を使っておけという話なんだが、そもそも要因としてドルから来てたりユーロ高（金融政策）から来ているものに対して対抗するんだったら（確かにこの前のダボス発言みたいなのは明確なチョンボですが）今の維持だけで大丈夫とは思えませんけどねえ。

『浜田氏は、５年が経過した安倍政権の経済政策である「アベノミクス」について「すべてがうまくいっている。２０年間の停滞を破った人は、他にいない」と評価。第１の矢である大規模な金融緩和政策を主導した黒田日銀総裁に対しても、雇用情勢の改善を中心に「金融政策運営で素晴らしい仕事をした」と称賛した。 』

『日銀が目標に掲げる２％の物価安定目標は実現していないが、物価目標は「日本のマクロ経済政策にとっては、失業率の低下や財政再建など他の目標を達成するための２次的なものだ」とし、未達でも「黒田総裁のマイナスにはならない」と語った。』

すべてがうまくいってるんだったら「結果として」２％の物価目標っていう世界標準の状態が達成されていると思いますし、おじいちゃん昔「２％の物価目標低いので３％」とか言ってましたし、白川総裁の後任が適切な金融政策したら数か月でデフレ脱却って言ってましたよね。

『さらに円高が進行する場合には「量だけの追加緩和にはあまり効果がなかった上、リスクオフ局面における量の為替市場への効果は弱まっている」との見方を示した。「ＹＣＣを駆使したきめ細かい政策対応が必要になってくる」と語った。』

＞量だけの追加緩和にはあまり効果がなかった上、
＞量だけの追加緩和にはあまり効果がなかった上、
＞量だけの追加緩和にはあまり効果がなかった上、

････････お、おぅ。

＞リスクオフ局面における量の為替市場への効果は弱まっている
＞リスクオフ局面における量の為替市場への効果は弱まっている
＞リスクオフ局面における量の為替市場への効果は弱まっている

いやあのリスクオフの時こそＱＥ１みたいな流動性対策で量をドバーでしょ。

『日銀総裁の資質として「国際的なスポークスマンとしての度胸も経験も必要だ」と述べるとともに「日銀には優秀な人材が集まっており、頻繁に行外から総裁を迎えるようでは行員の士気が下がってしまう」と指摘した。』

白川総裁を散々罵っていたのは行員の士気が下がらないとでも仰せで。

『今回の人事で日銀出身者が総裁になるかどうか分からないとしながら、今後は「日銀の人が知見と能力を買われて最高指導者になることも求められる」と語った。』

･･････どうもこう誰かが念頭にありそうですな。


＃という雑談ですいませんでした






２０１８／０１／３０

お題「ＦＯＭＣとかＥＣＢとかの雑談で勘弁（ドラギ会見ネタも少々）」

有料記事の所に掛かるようなので惜しくも引用できませんけど（なおコールローンをキーにして記事検索掛けると引っ掛かる）、昨日は何でもコールローンを「聞き慣れない資産」とおっしゃる記事が日本経済新聞様の本紙に校閲チェックを通過して堂々掲載されるという大変に素敵な事案が発生したようで日経の校閲は豆腐の角に以下自粛。

https://www.nikkei.com/article/DGKKZO26246040Y8A120C1NN1000/
検証マイナス金利　マネー向かった先は
銀行、不動産融資増える　企業、成長投資伸び悩み
2018/1/29付日本経済新聞　朝刊


〇ＦＯＭＣ前に金利が上がっているようですがとかの雑談

https://jp.reuters.com/article/usa-bonds-idJPL4N1PO313
2018年1月29日 / 17:38
米国債利回りが上昇、10年債は2.708％と14年以来の高水準

『［ロンドン　２９日　ロイター］ - ２９日の欧州市場で、米国債利回りが数年来の高水準に上昇している。世界的な超緩和策縮小観測を背景とした先週の流れが続いている。米１０年債利回りは２０１４年初め以来の高水準となる２．７０８％に上昇。２年債利回りは２．１４８％で２００８年以来の高水準。米国債利回りは２６日、２０１７年第４・四半期の米成長率が２．６％と発表されたことや、黒田日銀総裁が物価が目標に近づきつつあるとの認識を示したことを受けて上昇した。』（上記URL先より）

ということであまりＦＯＭＣ云々は知らんがなという感じで、上記URL先では言及がないのですがＥＣＢプラート理事の発言ってのもあったようで。

https://jp.reuters.com/article/ecb-policy-inflation-idJPKBN1FI15Z?il=0
2018年1月29日 / 20:04 /
ＥＣＢ、インフレ動向に確信もてば資産買入終了へ＝プラート理事

『［ブリュッセル／フランクフルト　２９日　ロイター］ - 欧州中央銀行（ＥＣＢ）のプラート専務理事は、インフレが景気刺激策なしに目標に向かうと確信した際に、資産買い入れを終了するとの見解を示した。 同理事はブリュッセルでの会合で、ＥＣＢ理事会が持続的な調整への条件が整ったと判断した場合、ガイダンスに沿ってネットでの資産買い入れが終了する、との見解を示した。』（上記URL先より）

でまあプラート専務理事と言えばＥＣＢの議事要旨で登場しますようにＥＣＢのマネタリーウィング担当専務理事っつーことで経済物価情勢に関連する執行部報告とか金融政策運営に関する執行部報告とかをする人なのでそんじょそこらの人が言うよりはインパクトがあるというものであります。

･･･････ということですが、ひとつ前のロイターさんの後講釈で思いっきり「黒田日銀総裁が物価が目標に近づきつつあるとの認識を示したことを受けて」って書かれている辺りが何とも味わいが深いというか日銀受難というか黒田総裁自業自得というかではあるのですが、せっせと国内の方で金融政策に関して微修正すらなさそうな勢いで従来のＹＣＣのロジックよりも踏み込んだんじゃネーノと言いたくなるような説明（正直やりすぎなのだがリバーサルレート論で火をつけて煽ったのが黒田総裁なので火消しをするのに強い説明をしなければ行けなかったという事情を勘案すると止むを得ない面はあったのはあった）をしたというのに、海外ではこれですよというか昨日ネタにしたように日銀広報（だか国際局だか知らんけどダボスの随行方面からか本店直からか）から火消しが出たというのに結局この扱い。

まー先日の発言の真意というか深層心理を色々と妄想するのも楽しそうですが、それはそれと致しまして海外方面は（リバーサルレートの時とか年初の超長期オペたかだか月に直して1000億如きの減額での反応でもそうでしたが）日銀の金融政策がＹＣＣがとか言いましてもそんなに普段から細かく見ている訳でもないでしょうし（偏見）、増してやＹＣＣ政策というのは金利政策であって、その金利というのは均衡イールドカーブに対して実際の金利をどの程度緩和的に置くのか、しかもその置き方が年限によって違いますとか、ほとん工芸品のような細かい説明とかワカランチ会長（偏見）な所に来て、どうせタチの悪いことに国内の市場の多くの方がすっかりどスルー状態にして見なかったことにしている「80兆円」の方は未だに覚えているので急に量をネタにするとか、まあ海外って日銀の政策の今のテクニカルな枠組みを良く分からんで動くからそらもう直ぐに「米国同様出口で世界同時出口ヒャッハー」とかなるんでしょうな、と偏見丸出しでこの反応を眺めるのでした。

つーかですな、まーそもそも論としてＱＱＥ投下当初に関しては置物大先生の風が吹けば桶屋が儲かる政策波及効果の話はともかくとして、政策運営自体は単純明快だったわけですが、その後大口叩いたインフレ期待引き上げが全然進まなくて政策ロジックがそもそも間違えていたというのを誤魔化すために次から次へと継ぎはぎを加えて行ってますから、今の政策って当初から見たら複雑怪奇にもほどがあるからそりゃ分からんわとも思う訳で、指向するものに問題があるのを目先の誤魔化しテクニックで誤魔化すから変なところで変な方面から予期せぬ反応をされるんでしょ、とか思うのでした。

････････いかん黒田日銀の悪態になっておる。


でまあ黒田さんの方はさておきまして、米国２．７％と言えば米国のＦＯＭＣでのＳＥＰによるＦＯＭＣ参加の皆様によるロンガーランＦＦ金利のドットプロットに近くなってきた訳でございまして、おーやるじゃんとか思いますけど、まあ今回のＦＯＭＣに関してはＳＥＰも会見も無くて、じゃあ声明文どうなるのよという話なのですが、利上げ4回とか言ってる人たちも米国の均衡金利は趨勢として低下しているという話はベースラインとして持っていて、利上げする理由は経済物価情勢に強気なので正常化というのと、金融不均衡に関する懸念から正常化（前半だけか合わせ技か）というのであって、別にインフレ加速懸念とかそういう所まで来ている訳ではないし、ましてや米国の均衡金利が反転上昇してきたとかいう程の強い認識を示しているのも今の所観測されませんので、そういう意味では腰が抜けるほどタカ転とかいうのはまあちょっと･････とは思います。

でもって3月ＦＯＭＣが利上げというのは市場織り込み状態ですが、当然ながら注目されるのは3月会合で出てくる会見とＳＥＰのロンガーランのドットという話になりますし、ＳＥＰについては人が入れ替わってしまう要因から上にぶれる可能性もありそうですし、会見がどう出るかというのもありますが、まあその辺は２か月（3/20-21）先の話なので、当分はＦＥＤ高官発言なのかも知れませんけれども、３月利上げが読めているだけにそれよりも不確実性のあるＥＣＢとか日本だって次期総裁人事というのがありますので、そっちに振らされて暫くはあまりロジカルじゃない時間帯になるのではないかと思いますがどうでしょうかね。

それからプラート理事の発言ですが、
http://www.ecb.europa.eu/press/key/date/2018/html/ecb.sp180129.en.html
Maintaining price stability with unconventional monetary policy
Speech by Peter Praet, Member of the Executive Board of the ECB, at the Council of the European Union, Brussels, 29 January 2018

ＥＵの委員会での発言というか講演チックなお話で、アタクシの山勘によりますと『The evolution of the ECB’s forward guidance』ってところに当該発言があって、そこの７パラ目（Our instruments are configured in such a way that our forward guidance on policy rates has been reinforced by our forward guidance on net asset purchases.から始まる部分）からが今の政策の基本的な整理、８パラ目（Looking ahead, the question is: how will our monetary policy toolbox evolve in the foreseeable future?）が今後の政策の話をしていると思うのだが、山勘なので保証は致しかねますけどインスタント読みをしたいかたはそのあたりから読むのが吉だと思いますが今日は時間の関係（というかまだ精読してないし）でパス。



〇ＥＣＢ総裁会見でやたら政策調整について否定した部分でも鑑賞しませう

http://www.ecb.europa.eu/press/pressconf/2018/html/ecb.is180125.en.html
Mario Draghi, President of the ECB,
Vitor Constancio, Vice-President of the ECB,
Frankfurt am Main, 25 January 2018

・最初のINTRODUCTORY STATEMENTからも一応

冒頭ステートメントの第４パラグラフ（最初のは挨拶だから実質は３パラ）がやたら威勢良いのでして、

『Incoming information confirms a robust pace of economic expansion, which accelerated more than expected in the second half of 2017. The strong cyclical momentum, the ongoing reduction of economic slack and increasing capacity utilisation strengthen further our confidence that inflation will converge towards our inflation aim of below, but close to, 2%.』

お、おぅ･････という感じで、robust pace of economic expansionときた上にaccelerated more than expectedと来て、strong cyclical momentumだのreduction of economic slack and increasing capacity utilisationだのというパワーワードが並んでstrengthen further our confidenceってもうここだけでお腹いっぱい。

『At the same time, domestic price pressures remain muted overall and have yet to show convincing signs of a sustained upward trend. Against this background, the recent volatility in the exchange rate represents a source of uncertainty which requires monitoring with regard to its possible implications for the medium-term outlook for price stability.』

と大きく出た後にでも物価ってあんまり強い上昇圧力ないよねとか、為替市場のボラが気になるよねとか来るのですが、出オチのインパクト強すぎ。

『Overall, an ample degree of monetary stimulus remains necessary for underlying inflation pressures to continue to build up and support headline inflation developments over the medium term. This continued monetary support is provided by the net asset purchases, by the sizeable stock of acquired assets and the forthcoming reinvestments, and by our forward guidance on interest rates.』

という政策のこの辺が効いている系の話はこの前の１２月議事要旨と同じ話。


・でもって長尺演説になっている質疑は最初から２番目でして････････

『My first question would be about your comment on the currency volatility. You said that it represents a source of uncertainty and also with regards to the implication for inflation. Now, you also talk about your strength and conviction about that inflation will turn to the targets. So I'd like to ask how much euro is already a problem in that respect, or what will have to happen for the exchange rate to become a problem in respect to inflation target.』

『My second question would be about your discussion on reviewing the forward guidance. The account of the meeting from December mentions that there was a mention of a need to revisit the guidance early in the year. My question is, has this discussion already started? If so, what was the basic summary of that discussion?』

前半の為替の質問があったのですが、後半はおう１２月の議事要旨にガイダンス修正の議論を年の早めからするとかいうのあったけどどうなっとるんじゃというのがあってそっちに物凄い勢いでドラギ先生反応の巻。

『Draghi: Let me answer the second question first. Let me get the record straight because several members of the Governing Council were surprised by the reading of the accounts - by the effects that the reading of the accounts had on the markets and they asked me to clarify this.』

その文言に関する市場の反応に驚いたメンバーが数名いますのでまずは説明しないといけませんな。

『First of all, there is no difference between the accounts and what I said in the press conference. What I was asked was, did you discuss cutting the link in your guidance between the APP - the asset purchase programme - and inflation and what is your view on that question? I responded; we didn't discuss cutting the link. Actually in a sense, I went beyond what was in the accounts in my press conference because I said as a consequence of this continued expansion, also the component coming from the forward guidance of interest rates will gain further and further importance.』

『This is a natural process led by the recovery. In this sense our monetary policy accompanies the recovery, as I had chance to say in a speech some time ago - but we haven't discussed the link.』

会見と議事要旨で話が違うじゃんという事に関して「いやあれは質問に答えたらああなったんですが何か」とか仰せですが、まあガイダンスの見直し議論に関しては幅広い見解であっても全会一致というわけでもなさそうなので、それはもうハト系ドラギとの温度差じゃろと思う。

『Now, the excerpt of the accounts says: looking ahead the view was widely shared among members. So the Governing Council's communication will need to evolve gradually without a change in sequencing. The only discussion that took place was about the need to have a discussion.』

ワロタ。前回は「そのうち議論が必要であるという議論が行われたに過ぎない」だそうな。

『You see, my press conference went in - started going to the substance. But the actual discussion in the Governing Council was only scheduling the discussion which was to take place in the early part of this year. Well, now, that's important to clarify.』

かなり無理やりだがとりあえず議論はするが見直しには直結しないという線で火消しをしたいようだ。

『So discussion hasn't really started. We really went through the events since October to now and trying to basically assess whether something has changed.』

ワロタ。

『There hasn't been much of a change other than a continuing strengthening of the economy more - to some extent even more - than expected. Now, we have as I said downside risks relating primarily to geopolitical and especially foreign exchange markets. By and large, the risks to growth are balanced. Now, can we declare victory? The answer is no, not yet. Price pressures are muted, underlying inflation still doesn't show signs of any convincing upward movements. Price pressures along the pricing chain remain broadly stable and subdued. Recent data on wage growth confirms some lift-off] from its lows of 2016 second quarter, but it's a lift-off so far mostly due to wage drift, not negotiated wages. We have to look better and see whether this picks up and is confirmed.』

まだまだそんな正常化なんてというのを色々と理由を挙げております。

『The survey measures of long-term inflation expectations remain broadly unchanged, while market-based measures have increased to 1.76%/78%. By and large there isn't much of a change, which led us to simply restate the policy, as I've just said in the introductory statement, where basically we continue the monthly pace of ユーロ30 billion extended to run until the end of September 2018 and so on. There is no need for me to read it again, I guess. Also we went through how we judge whether progress in achieving our inflation objective has happened, has taken place.』

『You remember we have three criteria. The inflation rate has to be on a path that reaches levels below but close to 2% in the medium term, so it's not touch and go; in the medium term. That's one important thing that several speakers have remarked today; is that our commitment to this objective remains firmer than ever. So most members reiterated the steadfast commitment to reach our objective.』

とにかく火消しをしたいので色々と要素を出して説明して、まだ２％が明確に見えたわけでもないのに政策の修正で市場が先走るなと言いたいのはよーくわかる。さらに説明が続く。

『The second point is that when we look at inflation paths over the coming weeks, months, years, we have to see - we'll see a range of paths but this range has to be pretty narrow. In other words, we have to be convinced, we have to have confidence in the degree of convergence. That's the other thing that we will certainly look at that.』

まだ２％のパスはナローでもっと確信しないと無理無理無理とな。

『Then the third criteria is that this convergence should be self-supported. In other words, will have to do without our monetary policy support. We aren't there yet.』

自律的にパスにのっていかないと、だそうだ。

『Finally, even when we judge that adjustment has progressed towards - has progressed enough, our monetary policy will remain very accommodative. Why? Because we will continue reinvest and for - as I said in the introductory statement, for an extended period of time. Especially the interest rates will remain at the present level well past. That's of fundamental importance in our forward guidance; well past the end of our net asset purchases.』

でもってまだ金融緩和のサポートが必要ですがな。

『Basically, very little has changed. We have observed, however, since December that the expected path of short-term rates, interest rates has moved upward and that the exchange rate volatility has increased. We discussed some of the causes of these developments and there are basically three sets of causes. The first is the unquestionable improvement in the economy. Naturally, as I think have said many times, as the economy improves this will accompany quite nicely our monetary policy. Monetary policy will accompany the improvement in the economy in a way that the relative influence of the four pillars of our monetary policy will change and will move more and more towards reinvestments for a long period of time towards the importance of the stock of bonds as being accumulated and towards especially, as I said, the forward guidance on interest rates and the well past. So that is one cause is the improvement in the economy.』

ここにしらっと為替のコメントが入っていまして最近のボラは影響あるという話も。

『The second cause of these movements that was found is the heightened market sensitivity to perceived changes in our communication. I think that is unquestionably the other reason. Finally, however, there is a third reason which is - this relates essentially to the exchange rate- that the use of language being discussed in exchange rate developments, that doesn't reflect the terms of reference that have been agreed lastly on October 14th 2017 in the IMFC in Washington. So all this is changing.』

為替に関しては通貨誘導ダメゼッタイの話を入れ込んで････････

『Now, is this your question? I'm sorry, my answers have become longer and longer. I'll just apologise for that. I'll stop here. Anyway, someone else will ask this question I was meant to answer. You will see.』

ということで一つの答えがこれだけ長いのも異例で、まあどんだけ火消ししたいんだというのは把握しました。






２０１８／０１／２９

お題「だいたい12月決定会合議事要旨から」

ふーん。
https://jp.reuters.com/article/japan-coincheck-refund-idJPKBN1FH00S
2018年1月28日 / 10:57
コインチェック、26万人に総額463億円返金へ　時期は「検討中」

実は薩摩藩方式いやなんでもないです。しかしこの「被害額」なんですが、そもそもの当該コインの価値がゼロになってしまえばもしかして被害額ゼロ円になるのでしょうか（全くの無知）。てか元のコインで返金しないのは何でなのでしょ（完全な無知）。

まあ何が何だかワカランチ会長。

〇まーた海外で気分よく余計な話をしてたのか（黒田総裁）

https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2018-01-26/-108-33
【ＮＹ外為】ドル下落、一時108円28銭−日銀総裁の発言で円買い
Dennis Pettit
2018年1月27日 2:27 JST 更新日時 2018年1月27日 6:54 JST

『26日のニューヨーク外国為替市場ではドルが下落。ブルームバーグのドル指数は週間ベースで７週続落と、2010年以降で最長の連続安となった。ドルは対円でも下落。日本銀行の黒田東彦総裁の物価動向を巡る発言に反応した。』（上記URL先より、以下同様）

ほうほう。

『黒田総裁は、スイス・ダボスでの世界経済フォーラム（ＷＥＦ）のパネル討論会で「賃金が上昇しつつある兆候が幾つか見られ、物価については一部で既に上昇し始めている」と英語で発言。「２％のインフレ目標ないし物価安定目標の達成を非常に難しく、時間のかかるものにした要因は数多くあるが、ようやく目標に近い状況にあると思う」と述べた。これを受けて市場では円買い・ドル売りが進み、ドルは一時１ドル＝108円28銭まで下げた。』

＞ようやく目標に近い状況にあると思う
＞ようやく目標に近い状況にあると思う
＞ようやく目標に近い状況にあると思う

「出口政策について議論をするのは時期尚早」とかいうのをこの前の総裁記者会見で物凄い勢いで行って寧ろハト派に振り過ぎじゃろという会見をしたというのに海外で余計な発言登場。

というかですね、まあ黒田さんだけではなさそうなのですが、海外で気分高揚して調子のよい発言をしてしまって、おいおいそれ話が違うじゃネーカとなってしまい、そのサービス発言に対して今度は火消しをしなければいけなくなってしまうってのついこの前チューリッヒ大学でやったばかりじゃございませんかおっちゃん何ゆうてますねん。

『その後、米東部時間午後に日銀報道官が、黒田総裁の発言について、インフレ見通しを修正したわけではないと説明したことを受け、ドルは下げ渋った。』

そらもうクソワロタという感じでして、そちらの記事URLも。

https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2018-01-26/P368KZ6JTSEB01
日銀、黒田総裁は物価見通し変更していないと説明−ダボス発言受け
Enda Curran、Maria Tadeo
2018年1月27日 2:09 JST 更新日時 2018年1月27日 12:27 JST

『日本銀行は、黒田東彦総裁が26日にスイス・ダボスでインフレ率が「ようやく目標に近い」と語ったことについて、総裁は物価見通しについて見解を変えたたわけではないと説明した。』（上記URL先について）

でまあブルームバーグニュースさんの上記ＵＲＬ記事に画像が貼ってあったので謹んで確認いたしましたが、見事に「we are finally close to the target」ってゆうとるようにしか聞こえないのですが･･･････

『黒田総裁は「２％のインフレ目標ないし物価安定目標の達成を非常に難しく、かつ時間のかかるものにした要因は数多くあるが、ようやく目標に近い状況にあると思う」と述べた。その後、日銀のスポークスマンは、黒田総裁のコメントは今月23日に発表した経済・物価情勢の展望（展望リポート）で示した見解と変わらないと電子メールで補足。総裁の発言は、インフレ率が目標の２％に達する時期は2019年度ごろになる可能性が高いという意味だと説明した。』

いや2019年度ごろになる可能性が高いという意味だってそこの出席者普段日銀の展望レポートを読んでいるようなタマじゃないだろ伝わるわけないじゃんいい加減にしろとは申し上げたくなりますが、どこからどう見ても失言（というかクソクダラナイ（と本人が思っているであろう）ジャパンの記者会見をさっくりと切り上げて楽しい国際会議に出たところで、5年間やりましたが物価目標全然達成できませんでしたと言うのは恥辱なので見栄張って発言した挙句がこのざまということですね分かります。

まーしかし日銀版コアというか除くエネルギーで別に大して上がってもいないのにコアＣＰＩが１％近くになっているからと言ってお喜びされましても、この前エネルギーが下がっている時には日銀版コアをわざわざ開発して公表した挙句に、エネルギーの影響で上がった方を捕まえてヒャッハーとか情報発信としてお前はナメトンノカという感じなのもそうですが、まあもうちょっとだけ好意的に解釈すると、総裁会見であまりにもハト派な説明をしてしまい、従来の説明（例えば均衡イールドカーブの概念とかを持ち出したＹＣＣの考え方）に対してハト過ぎる（寧ろ追加緩和するんじゃねえかその理屈だと、というくらいの）話をしてしまったので、反省して少し明るい見通しの話をした、ということかもしれません。

でもってそういうことじゃなくてただのチョンボ発言かもしれませんけど、いずれにせよこうやって一々説明がぶれるのが良くないというか黒田さんも焼きが回ってきたなあという感じでして、「何か言う」→「市場が反応する」→「火消しの為に反対側の話を強く行う」→「反対側に市場が反応する」→「その火消しの為に反対側の話を以下無限ループ」ってことになりますと、それはもうアラン・ブラインダー元ＦＲＢ副議長が喝破した「自分の尾を追う犬」状態になってしまいますし、先日来悪態をついておりますように、そういうサービス発言モードというのは金融政策が追加緩和モードの時だったらまだあまり実害がなさそうに見えるのですが、金融政策を正常化しようという中でサービス精神を発揮してサービス発言やサービス政策を実施する、というのはコミュニケーションを大変にややこしくするので、根本的にその態度を改めた方が近い将来（2019年度に達成するならば）のためになりますよね、といういつもの悪態で締めるのでありました。


〇12月会合議事要旨である

http://www.boj.or.jp/mopo/mpmsche_minu/minu_2017/g171221.pdf

・声明文ベースで景気認識を上げてきていた会合なので念のため確認

ということで『�U．金融経済情勢に関する委員会の検討の概要 』だが海外の話はパスして国内の所から一応経済認識を確認。

『以上のような海外の金融経済情勢を踏まえて、わが国の経済情勢に関する議論が行われた。』

『わが国の景気について、委員は、所得から支出への前向きの循環メカニズムが働くもとで、緩やかに拡大しているとの見方で一致した。』

総括判断は毎度これ。

『委員は、企業部門の動きについて、輸出は増加基調にあるほか、設備投資も、収益が過去最高水準で推移する中、増加傾向を続けているとの認識を共有した。何人かの委員は、７〜９月の実質ＧＤＰが、輸出と設備投資に牽引される形で前期比年率＋2.5％と高めの伸びを示したことも、こうした認識と整合的であると付け加えた。』

良い話なのだがそれは「所得から支出への前向きの循環メカニズム」といういわば内生的な循環メカニズムとちがうドライバーのような気がしますが。

『また、家計部門についても、委員は、個人消費は、雇用・所得環境の着実な改善を 背景に、振れを伴いながらも、緩やかに増加しているとの見方を共有した。』

まあ消費ここまでは強い数字出ていますけど、茲許の食料品価格上昇とか気が付けば社会保障費また増えてるじゃんどういう事やみたいなのでどうなるのやらとは思う。

『これらの議論を踏まえ、何人かの委員は、わが国の経済は、企業・家計の両部門において、バランス良く成長していると指摘した。』

どうなんでしょうかね。

『また、一人の委員は、最近の継続的な経済成長には、需要サイドの循環的な要因に加え、生産性の向上や労働力率の上昇といった中長期的な成長力の強まりも寄与しているとの見解を示した。』

そ、そうなの？？

『景気の先行きに ついて、委員は、緩やかな拡大を続けるとの見方で一致した。』

総括判断としての先行き見通しもいつもこれ。

『このうち、国内需要について、委員は、きわめて緩和的な金融環境や政府の既往の経済対策による下支えなどを背景に、企業・家計の両部門において所得から支出への前向きの循環メカニズムが持続するもとで、増加基調を辿るとの認識を共有した。 輸出について、委員は、海外経済の成長を背景に、増加基調にあるとの認識を共有した。』

『ある委員は、ひと頃１％程度まで低下していた 世界貿易量の前年比が、最近は４％台まで回復しており、これが、わが国の輸出にも好影響をもたらしていると付け加えた。先行きの輸出について、委員は、世界経済が緩やかな成長を続けるもとで、当面、緩やかな増加基調を続ける可能性が高いとの見方で一致した。』

結局海外様にドライブされているのではないか、という気がだいぶするのだが、まあ海外もそうすぐにはコケないでしょうなと思われるので、海外ドライブでも何でも良いのだがとりあえずコケる感じではないということのようでございます。

『公共投資について、委員は、2016年度第２次補正予算の執行が進 捗したことにより、実質公的固定資本形成は４〜６月に大きめの増加 となったあと、７〜９月は減少したが、こうした動きは当初の想定どおりであるとの認識を共有した。そのうえで、公共投資の現状判断について、委員は、高めの水準を維持しつつ、横ばい圏内で推移しているとの見解で一致した。』

さよですか。


・雇用環境に関しては賃金上げない圧力について労働者から見た感覚とずれていると思う

『雇用・所得環境について、委員は、労働需給は着実な引き締まりを続けており、雇用者所得も緩やかに増加しているとの認識を共有した。一人の委員は、地域毎の差異はあるものの、景況感の改善が進むもとで、人手不足が全国に拡がっていると指摘した。』

おうワシの雇用所得環境いや何でもありません失礼いたしました。

『先行きの雇用者所得について、委員は、労働需給の着実な引き締まりが続き、企業収益も改善するもとで、緩やかな増加を続けるとの見方を共有した。』

ふむ。

『ある委員は、今後、ＲＰＡ（ロボティック・プロセス・オートメーション） やＡＩの活用が進めば労働需給は緩むとの見方もあるが、労働力人口 の減少が見込まれる中、イノベーションによる新商品・サービスの供給や「働き方改革」による残業時間削減に伴い、新規雇用の需要増加も想定されるため、労働需給は一段と引き締まる可能性があると述べた。』

ＡＩを積極的に導入して窓口業務削減どころかトレーディングや運用にまで応用してどうのこうのという大変に雇用者の首筋が寒くなる業界もございますが何か（涙）。

『この間、多くの委員は、最近の人手不足は、引き続き、企業に対して、省力化投資やビジネス・プロセスの見直しなど、労働生産性の向上に向けた取り組みを促していると指摘した。そのうえで、一人の委員は、企業の人的投資やソフトウェア投資を一段と促進するために は、競争制限的な規制を撤廃し、企業の新陳代謝を促すことが効果的であり、それによって労働生産性が高まってはじめて、実質賃金が上昇していくとの見解を述べた。』

「企業の新陳代謝を促す」ならマイナス金利政策とか止めたらどうでしょう（ゲス顔）。

『また、ある委員は、長期にわたる需要不足とデフレのもとで、労働力率が継続的に低下したほか、企業の過剰サービスや過度な値下げが結果的に生産性の伸びを抑制してきたと指摘したうえで、こうしたある種のヒステリシス（履歴効果）が、 最近の人手不足を契機に薄れつつあると述べた。』

それはない。

『そのうえで、この委員は、ヒステリシスの希薄化に伴い、わが国の中長期的な成長力が一段と高まれば、人々のデフレマインドや将来不安は徐々に後退してい くとの見方を示した。』

つーか何でそれで中長期的な成長力が高まるという結論になるのかのロジックがよく見えない。


・消費についてだが本当にここからドライバーになれるのかねという話は楽観的だと思う

『個人消費について、委員は、振れを伴いながらも、緩やかに増加しているとの認識を共有した。多くの委員は、夏場の天候不順などから 一部の指標に弱めの動きもみられているが、雇用・所得環境が着実に改善するもとで、個人消費の改善基調に大きな変化はないとの見方で一致した。』

はい。

『この点に関し、何人かの委員は、このところ、サービス消費がしっかりと増加しているほか、各種の消費者マインド指標も着実に改善していると述べた。一方で、一人の委員は、2019 年に予定されている消費税の増税を含め、さまざまな形で将来の国民負担が増えるとの見通しが、家計の消費抑制につながっているとの見解を述べた。』

後半の人に賛同したいが。

『先行きの個人消費について、委員は、雇用者所得の増加や株価上昇による資産効果に加え、耐久財の買い替え需要にも支えられて、緩やかな増加傾向を辿るとの見方で一致した。』

ホンマカイナと思いますがアタクシは年末に突如ＰＣに何かの呪いがかかって耐久財の買い替えを強いられました。

『一人の委員は、人手不足の状況や高水準の企業収益などから判断して、2018年は、賃金・俸給の増加率が一段と高まることが期待できることから、個人消費は堅調に推移するとの見通しを示した。』

全然期待できないんだが。てか３％賃金アップったって社会保険料とか各種控除の問題あるし、本給増えても手当削減とか色々な荒業がありますからねえ。

『別の委員は、バランスのよい経済成長 のためには、個人消費が景気の牽引役になっていくことが重要であることから、消費者マインドが改善傾向を続ける中で、先行き、どの程度消費がしっかりと改善していくかに注目していると述べた。』

まあ昔が正しかったかどうかはともかくとしても、それこそ昔のように新卒社会人が堂々借金して車を買うとか、そういう点でのマインドは将来不安で冷え込んだままというかそっちがニューノーマルな中では消費が引っ張ってどうのこうのというのを期待する方が無知があるのかなとも思いますよ。


・物価に関してだが前から思うのですけど「マクロ的な需給ギャップの感応度」のレビューになっていないと思う

公共投資と生産を飛ばして（ほぼあっさり味だというのもありますので）物価に関して。

『物価面について、委員は、消費者物価（除く生鮮食品）の前年比は ０％台後半のプラスとなっている一方、消費者物価（除く生鮮食品・ エネルギー）の前年比については、引き続き、企業の価格引き上げの動きが限定的であることなどから、小幅のプラスにとどまっているとの見方で一致した。大方の委員は、わが国の景気が緩やかに拡大する もとで、労働需給が着実に引き締まっていることと比べれば、物価は弱めの動きとなっているとの認識を共有した。』

へいへい。

『複数の委員は、食品や外食で十数年ぶりに定番・看板商品の価格が引き上げられるなど、値上げに関する報道は着実に増えているが、個々の企業の動きが物価指数を動かすには、なお力不足であると述べた。』

えーっとすいません、確か昔置物大師匠とかは「個別物価と一般物価の話を混同するのは経済学に無知蒙昧な人間のする議論」として大変に罵っておられたと思うのですが、この点に関してはどのような議論が戦わせられるのでしょうか。

『こうした状況について、 何人かの委員は、多くの企業において、省力化投資などにより、賃金コストの上昇を価格に転嫁することを避ける動きが続いていると指摘した。ある委員は、大手流通などで値下げの動きが続いているほか、電子商取引との競合激化の影響も無視できないと付け加えた。』

どうみても個別物価の話で一般物価の話になっていないように見えますが置物大先生の出番が見当たりませんね！

『先行きについて、大方の委員は、消費者物価の前年比は、マクロ的な需給ギャップの改善や中長期的な予想物価上昇率の高まりなどを背景に、プラス幅の拡大基調を続け、２％に向けて上昇率を高めていくとの見方を共有した。』

その見通しは見通しで良いんだが結局物価の現状認識に関する話をしている中でマクロ的な需給ギャップとの感応度がどうなっているとかそういう話じゃなくてただの個別物価の話になってて、先行き見通しの進捗状況の分析になってねえのではなかとね？？

『複数の委員は、賃金上昇によるサービス価格の押し上げに加え、原油など資源価格の上昇に伴って企業間取引における財の価格も上昇しており、これが消費者物価に波及していく可能性があると指摘した。』

ただのコストプッシュ。

『もっとも、このうちの一人の委員は、日用品などに対する消費者の価格感応度は引き続き高く、実際の物価上昇にはなお時間を要する可能性もあると付け加えた。別の委員も、値上げを 受け入れる雰囲気が消費者の間でまだ十分には醸成されておらず、企業の積極的な価格設定スタンスの拡がりについては、依然、不確実性が大きいと述べた。』

『そのうえで、複数の委員は、最近、政府が、賃上げに積極的な企業に対する税負担の軽減措置などを打ち出したことは、賃上げに躊躇する多くの企業の背中を同時に押すことで、現状を打開するとともに、所得の増加を通じて、消費者の値上げに対する許容度を高める契機となり得るとの見方を示した。』

この政府の措置も何だかなという感じで、だったら人件費上げなかった企業に重加算した方が効くだろ（暴論）とでも言いたくなるわけでして、元々2013年からここまでの間、法人減税しながら社会保障とか個人の方の負担は上げるというのをやった結果がこのテイタラクなんですから逆やった方がいいんじゃねえのと言いたくなる（暴論）。

・インフレ期待の話はいつも通り

『この間、委員は、予想物価上昇率について、弱含みの局面が続いているとの認識を共有した。一人の委員は、短期的なインフレ予想は総じて下げ止まりの動きとなっているが、中長期的なインフレ予想については、一部に上昇傾向を示す指標がみられているものの、こうした 動きはなお限定的であると述べた。』

『別の一人の委員は、資本市場および労働市場に過大な供給余力が残存していることから、エネルギー価格上昇の影響を除けば、物価上昇率は高まっておらず、「適合的な期待形成」を通じて予想インフレ率が上昇するダイナミクスも明確には働いていないと指摘した。』

片岡さんのいつものだが、スラック云々よりもノルムの問題の方が大きい気がする（ただの直感ですが）。

『もっとも、多くの委員は、このところ現実の物価上昇率が少しずつ高まってきているほか、今後とも、マクロ的な需給ギャップの改善などから物価の上昇が見込まれるため、先行き、「適合的な期待形成」を通じて、人々の予想物価上昇率は高まっていくとの見方を示した。』

とは言え前回は物価上昇を受けて結局ダメだった訳で、前回と今回の違いがどこにあるのか、という話をもう少し明確にしていただかないと、なかなかこう日銀の見通しについての信用度が高まらんと思うのよね。


・さて政策ですが

『２．金融面の動向 』はすっ飛ばして『�V．当面の金融政策運営に関する委員会の検討の概要』から。

『金融政策運営にあたって、大方の委員は、企業の賃金・価格設定スタンスがなお慎重なものにとどまっている点は注意深く点検していく必要があるが、２％の「物価安定の目標」に向けたモメンタムは維持されているとの認識を共有した。』

モメンタムとは？

『この背景として、大方の委員は、 �@マクロ的な需給ギャップが着実に改善していく中で、企業の賃金・価格設定スタンスは次第に積極化してくるとみられること、�A中長期的な予想物価上昇率は、下げ止まりから一部に上昇傾向を示す指標もみられており、先行きも、実際に価格引き上げの動きが拡がるにつれ て、着実に上昇すると考えられること、
の２点を挙げた。』

モメンタムったって普通は実際の現象面の事を言うと思うんだがこちらのモメンタムはただの先行きの願望込み見通しじゃないかとか言ってはいけない。

『これらを踏まえ、大方の委員は、現在の金融市場調節方針のもと、強力な金融緩和を粘り強く推進していくことが適切であるとの認識を共有した。多くの委員は、２％の「物価安定の目標」の実現までなお距離があることを踏まえると、今後とも、現在のきわめて緩和的な金融環境を維持していくことが必要であるとの見解を示した。』

何で追加緩和しないんですかねえ（ゲス顔）。

『一人の委員は、最近利 上げを行った韓国では、インフレ率が 1.5％程度でアンカーされ、実質ＧＤＰも平均３％以上で成長しているなどと指摘したうえで、こうした状況と比較しても、日本の金融政策の転換は時期尚早であると述べた。』

「主な意見」に登場した謎の韓国利上げネタですが、主な意見にだされたからしょうがないから掲載せざるを得なくなった日銀事務方の皆様ご愁傷さまです。というかこれに付随して議論が発生のしようもなくて、「えーっとだから何？？」以外の反応はあったのでしょうか、ちなみにこのパラグラフはここで終わっている。

『金融政策運営に関連して、ある委員は、きわめて緩和的な金融環境が実現している現在は、わが国の人材のポテンシャルを最大限に引き出すための構造改革や成長戦略を加速する好機であると指摘した。この点に関し、別の委員は、生産性の向上には、規制改革などによる企業の新陳代謝が必要だが、その際には失業の増加が障害となりがちだったと述べたうえで、現在の金融緩和政策は、失業者に新たな雇用機会を提供できる経済環境を整えることを通じて、生産性の向上を進めやすくすることにも貢献しているとの見解を示した。』

失業減ったのって金融緩和の効果なのかね？？？何か物凄い違和感がある（金融緩和が失業を増やしたとかいう話をしているのではない、為念）。


・先行きのスタンスに関しては将来の金利調整とか現状での副作用の指摘も

『委員は、金融政策の基本的な運営スタンスについても議論を行った。 何人かの委員は、現在の金融緩和政策の効果と副作用について、金融仲介機能や金融システムに及ぼす影響も含めて、引き続き、多面的に 点検・評価していくことが重要であると指摘した。』

ほう「何人か」と来ましたか。

『このうちの一人の委員は、現時点で、金融仲介機能に支障は生じていないが、銀行等の最近の収益状況をみると、低金利環境が金融機関の経営体力に及ぼす 影響は累積してきているとの見方を示した。一方で、別の一人の委員は、金融機関の貸出残高や貸出態度からいっても、現在のきわめて緩 和的な金融環境は、引き続き、わが国の企業活を強力にサポートしており、これまでのところ、金融仲介機能が停滞方向に向かうリスクは大きくないと述べた。』

『また、ある委員は、今後、２％に向けて物価 が上昇していき、経済の中長期的な成長力が高まっていく過程では、 金融緩和政策の効果が強まることになるため、そうした環境変化や政策の副作用も考慮しながら政策運営にあたる必要があると述べた。一人の委員は、現時点では、現在の金融市場調節方針を維持することが適切であるとしつつ、先行き、経済・物価情勢の改善が続くと見込ま れる場合には、「長短金利操作付き量的・質的金融緩和」の枠組みのもとで、その持続性を強化する観点も含め、金利水準の調整の要否を検討することが必要になる可能性もあるとの見解を述べた。』

『これに対し、別のある委員は、経済・物価の現状や先行きのリスク要因などを踏まえると、現在の政策の枠組みのもとで、さらなる金融緩和策を講 じることにより、需給ギャップや予想インフレ率への波及効果を強め、 「物価安定の目標」の早期達成の確度を高めるべきであるとの見解を示した。この間、別の一人の委員は、先行きの本行の金融政策運営が、市場に無用の変動をもたらすきっかけとならないよう、幅広い層を意識した丁寧な情報発信に努めていくことが重要であると述べた。 』

主な意見でも見られたのの確認になりますが、現状での副作用に関して懸念がやや強まっている人が1名、経済物価情勢が改善した場合に金利の調整なりなんなりをすべきという意見が2名あることが把握されました。

なお、片岡さんの意見に関しては前回はフルボッコの巻でしたが、今回はそもそも議論にすらなっていない、というのも把握できたかと思います。


あとＥＴＦに関してはちょっと先の方で、

『長期国債以外の資産の買入れについて、委員は、次回金融政策決定 会合まで、�@ＥＴＦおよびＪ−ＲＥＩＴについて、保有残高が、それぞれ年間約６兆円、年間約 900 億円に相当するペースで増加するよう買入れを行うこと、�AＣＰ等、社債等について、それぞれ約 2.2 兆円、 約 3.2 兆円の残高を維持すること、が適当であるとの認識を共有した。 そのうえで、ある委員は、現時点では市場に顕著な過熱感は生じていないとしつつも、ＥＴＦをはじめとする各種リスク性資産の買入れに ついては、株価や企業収益などが大きく改善していることや、今後も 堅調に推移すると見込まれることを踏まえると、政策効果と考え得る副作用について、あらゆる角度から検討すべきであると述べた。』

ということで1名が見直しに関して言及しているのですが、この言及している方も惜しまれるのは、そもそも論としてリスク性資産の買入っていうのはＱＥ１みたいなお話で、リスク性資産が市場においてそのリスクプレミアムが必要以上に拡大したり、そもそも何らかの状況でプライシング自体がハチャメチャになっていて、リスク性資産が不必要に低く評価されているのを是正するために、中央銀行が一時的に市場の役割を果たして市場機能の回復を促し、金融市場における適正な資源配分機能を復活させる、というものでありまして、その点から今の政策を継続する必要があるのか、という直球で検討をするように促していただけると誠に幸いではあります。


＃ということで思わず長くなってしまうまでしたすいません







２０１８／０１／２６

お題「ＥＣＢはパスして総裁会見での悪態ネタでご勘弁ください」

あちゃー。
https://www.asahi.com/articles/ASL1R52CML1RULFA02H.html
かぼちゃの馬車社長が語る「自転車操業」　投資トラブル
久保智、藤田知也
2018年1月23日23時15分

『菅沢氏によると、オーナーは約７００人で、９割超が銀行から借金をして物件を買っている。一般の会社員が多いとみられる。賃料が入らないと借金返済ができなくなりかねない。菅沢氏は、新会社をつくって借り上げ契約を引き継ぐ方針だが、約束する賃料は「（以前より）確実に下がる」と話した。新会社は「資金の出し手と事業パートナーのめどがついている」という。』（上記URL先より）

サラリーマンが借金して不動産投資ってその昔（前世紀のころ）は課税所得圧縮が売りだった（その後否認されるようになりまして終了）だったような記憶がありますけれども、今は収益目的ってのが主流になっているようですからオーナーサイドの資金繰り回らなくなった時の深刻度がでかいような気がします、よー知らんけどな。

＃ＥＣＢに関しては質疑応答とかもきちんと見ないとなので週末読む

〇総裁会見ネタで悪態の続きである

http://www.boj.or.jp/announcements/press/kaiken_2018/kk180124a.pdf

昨日は２％に関する共同声明絡みの所までで明日に続くとか超中途半端なことになって誠に申し訳ありませんでしたが、寒くて暖房回るまでお布団から出れなかったのは大寒波のせいだから天候要因（違）。

・火消しするにももうちょっと理屈の整合性は取るべきだと思います

スカタンな質疑はなおも続く。

『（問） 予想物価上昇率について、今回の展望レポートで判断を「弱含み」から「横ばい」に引き上げられました。予想物価上昇率の引上げは、実質金利の低下を通じて金融緩和の効果をより強めるという作用があるかと思います。これが今、横ばいですが、更に進んで予想物価上昇率が上昇していった場合に、強まり過ぎた金融緩和効果を調整するという意味で、名目金利を調整することが今後起き得るのかどうかについて、お考えをお聞かせ下さい。』

この判断の部分は先日基本的見解の要点部分を比較するときにネタにしましたが、まあアセスメント自体は確かに上がっているのですが、前回の「弱含み」も「一部には昨年の夏頃をボトムに上昇傾向を示す指標もみられているが、弱含みの局面が続いている。（2017年10月展望レポート）」とかいうなかなか往生際の悪い表現を使っていて、上昇という文言を入れていたのが外れているので、まあ上方修正だけど上昇という文言が無くなってションボリーヌ感も漂うという物件になっております。

というのはともかくとして、総括検証によって「金融緩和ということで金利を下げれば下げるほど良いというものではなくて、金利を下げ過ぎると金利引き下げの効用拡大以上に副作用が拡大することになりますああそれからその度合いって年限によっても違いますからイールドカーブで見ないといけませんよね」という話になったので、質問者のご指摘通りの理屈で従来入っていたと思うわけでございますよ。

然るに･･･････

『（答） ご指摘の通り、予想物価上昇率が上昇していくと、自然利子率が一定であっても、実質金利の低下によって景気刺激効果が強まっていきますが、あくまでも金融政策については、2％の「物価安定の目標」をできるだけ早期に実現するために、現在の「長短金利操作付き量的・質的金融緩和」を行っています。そのもとで適切なイールドカーブを形成していますので、ご指摘のように予想物価上昇率が上がったから直ちに金利の調整が必要になるとは全く考えていません。』

いやまあ（昨日も申し上げましたしプレビュー雑談の時も申し上げましたが）金融政策修正期待を変に盛り上げないために今回は火消しを行う必要があるので緩和姿勢の強調が強い言い方になるだろうなあというのは想定していましたが、この「金利の調整が必要になるとは「全く」考えていません」とか言い過ぎにも程があるわという所でして、金利を下げ過ぎると副作用＞効果になるんだからそこは適正なイールドカーブにもっていく、というＹＣＣでの説明の趣旨と話が合わなくなって来るわけですし、だったら物価目標早期達成のために今追加緩和しろよという話になってしまうがな、というお話になります。

たぶん言いたいのは「予想物価上昇率が上がったと認識した時点で即時に金利調整する必要は無い」ということなのでしょうが、もし説明するのであれば「予想物価上昇率が上昇すれば、市場の名目金利が変化しない場合であっても、予想物価上昇率が引きあがった分に対応して金融緩和度合いは高まってくるが、ＹＣＣ政策で誘導しようとしている２％達成に向けた適切な緩和度合い、というのはその時の経済物価金融情勢によって変化しうるやや幅のある概念になるので、経済物価情勢や予想物価上昇率の細かい変化に対していちいち対応する必要はありません」というくらいにして欲しい訳ですよ。

然るに上記の説明ベンダーヘッドライン見てその後某ベンダーが出している文字起こし的な奴を見たときもえーっと思ったのですが、これじゃあＹＣＣの説明と違うがなとファーストインプレッションでは読んでしまう（まあ頑張って解釈すれば「直接リンクしていちいち上げ下げしませんよ」という話だが）のですよね。


でまあ今回の会見では昨日引用した共同声明にかかわる部分もそうですけれども、このＹＣＣの割と根幹に関する説明にしろそうなのですが、まあ要するに黒田さん（というかそもそも論として日銀の事務方も含む執行部全体として、ですけど）の政策ロジックが現時点でもう継ぎはぎだらけで本人たちも何が何だか確固たるものが無くて、とりあえずその場しのぎの屁理屈並べて事態の好転を待つモードになっているからこういうことになるんじゃないかと思う訳なのよね。

まあ確固たる理論と言えば最初の所では意気揚々と異次元バズーカ緩和して置物副総裁の風が吹けば桶屋が儲かる謎の波及効果チャート（なお1丁目1番地はインフレ期待の引き上げですよ念のため）とか、まあ入れる前から外野の一部方面からは「いやそのりくつはおかしい」と言われる中堂々の進軍をしていったわけですが、2014年の消費増税絡みのドサクサの所（駆け込み需要の効果とか財政の効果とか円安の効果であって円安はマネタリーショック分があるから金融緩和効果も含まれるけど全部が全部金融緩和効果だったかは怪しいけど金融緩和効果という事に勝手にしている）とかあたりまでは良かったのですが、その後案の定化けの皮がはがれてきてから化けの皮を補修すべくバズーカ２に補完措置にマイナス金利にとやりながら消費税ガー原油ガーとか言って、総括検証してＹＣＣを入れたものの、元々あった理屈の金融政策単体で早期に２％物価安定目標達成できるぜインフレ期待引き上げるもんねというのは結局のところ引っ込めていなくて、根本的にそこに問題があるのを目先の屁理屈で誤魔化しながらやっているもんだから説明で上記のように突っ込まれるとえーっとその説明だとだいぶ言い方がミスリードになりませんかというのがポロっと出てしまう、という事になると思うの。

つーことを考えまするに、昨日もそんな悪態申し上げたかと存じますが、マクロ政策調整は日銀の金融政策手段を使えば自由自在で長期的な物価だって当然自由自在ですよという（日銀万能という話になるからある意味日銀にとっても魅力的に見える）黒田ドクトリンを引っ込めないと、大戦略（黒田ドクトリン）が間違っているのに戦術（追加政策対応とその場の理屈）で凌いでも説明の整合性が無いじゃんみたいな話になってしまうだけだと思うので、その辺真剣に再考していただきたいし、だいたいからしてこのままじゃ物価２％行かないのは全部日銀のせいということになってしまいますので日銀の為にもならんと思うのよね。

･･････すいません悪態が長くなりました。


・黒田ドクトリンは変わらず

つーことでちょっと飛ばしてこんな質疑が。

『（問） 今ご説明のあった、2％の「物価安定の目標」の理由ですが、そのうちグローバル・スタンダードで言うと、例えば金融政策の波及経路も違います し、欧米と比べて日本は雇用が硬直的と言いますか、まだまだ賃金に、例えば正社員の賃金を上げづらいとか、そうした特有の事情もあるかと思います。そうした中で物価上昇は、日本の場合は賃金上昇が大きな鍵を握ると思うのですが、2％の「物価安定の目標」を変えないのであれば、他に例えば日銀にできることが何かあるのか、それとも政府も含めて何かできることがあるのか、その辺りの考えをお聞かせ下さい。 』

これなんかも助け船な質問のような気がします（ライブで音は聞かなかったのでもしかしたら喧嘩腰だったのかもしれないけど）けどね。

『（答） 先程ご質問の中にもあった 2013 年の「共同声明」でも、 1 本目の矢は、 2％の「物価安定の目標」を早期に実現するための金融緩和、2 本目の矢は、中長期的には財政健全化を目指す、短期的には財政による景気刺激も行うということ、3 本目の矢は、いわゆる成長戦略として様々な構造改革を進めていく形で、全体として、デフレから脱却して持続可能な成長を実現することが目指されています。』

ということですが、

『ただ、やはり各国ともそうですが、物価の安定は中央銀行の責務であり、そうした意味で、日本銀行も引き続き、2％の「物価安定の目標」をできるだけ早期に実現するために、適切な「イールドカーブ・コントロール」 と、フォーワードルッキングな「オーバーシュート型コミットメント」という、現在の金融政策を粘り強く続けていきたいと思います。』

責務というのと単独で実現可能というのは別問題だと思うのだが、責務というのが単独で実現可能に直結しているのが置物リフレ理論だったり黒田ドクトリンの悪いとことだと思うの。

『波及経路は色々あり、 それぞれの経済実態で少しずつ違ってはいますが、日本の場合も、賃金が上がらなければ物価が上がらない、物価が上がらなければ賃金が上がらないというように、賃金と物価は大体並行的に動いていますので、やはり、賃金が上がっていくことが持続的な 2％の「物価安定の目標」の達成のためには必要であると思っています。そうしたもとで、日本銀行としては最大限の努力をしています。他方で政府としても、本年の春闘がいよいよ始まりますが、そこに向けて、 3％の賃金上昇を目指して労使でしっかりやってほしいということを働きかけていますし、様々な租税特別措置その他でそれをバックアップしています。』

『そうしたことも賃金・物価には影響があると思いますが、あくまでも、2％の「物価安定の目標」を達成する責務はどこの国でも中央銀行にあると考えています。』

そもそも２％の物価安定目標の達成は国民厚生の向上のための手段としての物価目標であって、それが目的ではないのだから、経済構造やら諸々の設定条件から見た場合に無理が無いかどうかという点検が先にあってしかるべきだと思うんだが、そこをすっ飛ばしていたのですが、まあやってみないと分からないという面があるのもその通りなので、5年間黒田ドクトリンでやってみたけど思うような物価状況は得られなかったので、ドクトリンの修正をしてみましょう、でも結論として金融緩和は物価がこの調子なら継続するわ、で良いと思うのだがそうできるのかどうかでしょうなあ、と思う。


・この質疑はワロタ

『（問） 次期総裁人事について、今、関心が高まっていますが、政界、財界、 それからマーケット関係者、様々な分野で話を聞いても、黒田総裁続投を望む 声が非常に多いのが現状です。』

なおアタクシは先ほど来申し上げているからお分かりのように、黒田総裁はもう降りてくださいと強く希望するというマイナー意見のひねくれものですが何か。

『こうした続投期待の声を、ご本人としてどう受け止めていらっしゃるでしょうか。 もう 1 点ですが、総裁は今 73 歳で日本の金融政策を引っ張ってこられているのですが、まさに人生 100 年時代の希望の星ともいえると思います。 この先 5 年間も、日銀そして金融政策を引っ張っていこうという思いはお持ちでしょうか。 』

これはまた盛大な幇間質問キタコレという所ですが、まあタイコモチ質問であっても気分良くさせておいて意味ある本音を引き出すというのであればタイコモチも時によってはアリエール、と一応質問者の某テレビ局某アナウンサーにアタクシもタイコモチしておきますが、そういや昔福井の俊ちゃん総裁の時に阪神タイガースの快進撃に関する質問というまるで意味のない質問をした某テレビ局の某アナウンサーは今や国会議員ですな。

『（答） 次期総裁云々の話、これは、常に申し上げていますが、国会の同意を 得て内閣が決定するものですので、それについて何か申し上げるのは僭越だと思いますので、申し上げられません。年齢云々は、今おっしゃった通りの年齢 ですので、それ以上何か付け加えることはありません。』

これで終わるとただのタイコモチになってしまうのですが次に突っ込むのがよろしい(^^)。

『（問） 次期総裁に必要な適性といいますか、資質は何だとみていらっしゃいますか。』

キタコレ。

『（答） それも色々具体的に申し上げるのも僭越ですので、差し控えさせて頂きたいと思いますが、常に思っているのは、これはどこの中央銀行でも同じだと思いますが、これだけ経済や金融がグローバル化した中では、グローバルな視点や国際的な関わり合いが非常に重要になっているということです。それから、これは経済政策全てについてあてはまることだと思いますが、現実や実態を把握する能力とともに、政策というものは、いつも、このようにしたらこうなるだろうとか、様々なオプションを理論的に考えて比較するものですので、 実践的な能力と理論的な分析を兼ね備えているということが、重要なのではないかと思います。これは私について言っているわけではなく、一般的に、現在の中央銀行の総裁というのは、そういったことが必要だろうと思います。 』

「グローバルな視点や国際的な関わり合い」「実践的な能力と理論的な分析を兼ね備えている」と言えばそれは黒田さんじゃなかったらあの副総裁（置物じゃない方）か麿大先生がピンズドになると思いますがこれは･･････････(^^)。


＃あとはオペの質問で「オペに政策意図なし」といういつもの確認がもう一つのポイントだと思いますが、まあそこは従来通りということで




２０１８／０１／２５

お題「市場雑談メモ／総裁会見を鑑賞しながら悪態モードで論点整理（その１）」

ドル安キタコレ！！
https://www3.nhk.or.jp/news/html/20180125/k10011301491000.html
円高進行 一時108円台に ＮＹ市場 米財務長官発言受け
1月25日 4時29分

まあ今回は雨公のせいで日銀としては貰い事故なのですし、別にこの前の超長期輪番減額って間違えたとも思わん（ただ需給見てやるんだったら年末の方が超長期の需給が（四半期末要因も含めて）締まっていたと思うので、工夫の余地はあったかなとは思いました。

＃そうだ為替の反応確認でモーサテ見ようかと思った瞬間にあのお方のありがたいお声が聞こえてきたので画面も見ずにそっと閉じるのでした

〇ということでムニューシンェ･･･なメモ（備忘用）

https://jp.reuters.com/article/mnuchin-idJPKBN1FD0XP
2018年1月24日 / 18:11 / 4時間前更新
弱いドルは米国にとって良いこと＝ムニューシン米財務長官

『［ダボス（スイス）　２４日　ロイター］ - ムニューシン米財務長官は、スイスのダボスで開かれている世界経済フォーラムで、ドルの下落を歓迎する姿勢を示した。』（上記URL先より）

何じゃこりゃと思いますが、一応理屈の上では完全雇用状態で金融政策の正常化を行っているＦＲＢちゃんなので、ドル安になりますとそれはもう正常化路線を加速しないといけない、という理屈になるのですがさてどうなるやら。


〇カレントのＳＬＦが入札前に出るのは仕様ではありますが、からのＴ＋１雑談

昨日のオペオファー
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/of180124.htm
国債買入（残存期間１年超３年以下） 2,500 2018年1月26日
国債買入（残存期間３年超５年以下） 3,000 2018年1月26日
国債買入（残存期間５年超１０年以下） 4,100 2018年1月26日
国債補完供給（国債売現先）・即日（午前オファー分）（注3） 50,748 2018年1月24日 2018年1月25日
国債補完供給（国債売現先）・即日（午後オファー分）（注4） 30,000 2018年1月24日 2018年1月25日

輪番は淡々と同じ額のオファーでこれは無問題としまして、ＳＬＦのお申込みが今週に入って増えておりまして昨日の結果は、

（注4）　国債補完供給（国債売現先）・即日（午前オファー分）の売却銘柄は、
2年利付国債363回（2億円）、2年利付国債382回（1億円）、10年利付国債341回（59億円）、1
0年利付国債348回（50億円）、20年利付国債163回（559億円）です。

（注5）　国債補完供給（国債売現先）・即日（午後オファー分）の売却銘柄は、
10年利付国債303回（2億円）、10年利付国債313回（2億円）です。

となっておりまして、一昨日の結果は

（注4）　国債補完供給（国債売現先）・即日（午前オファー分）の売却銘柄は、
2年利付国債363回（2億円）、10年利付国債338回（20億円）、10年利付国債341回（149億円）、
10年利付国債342回（37億円）、20年利付国債163回（908億円）です。

（注5）　国債補完供給（国債売現先）・即日（午後オファー分）の売却銘柄は、10年利付国債324回です （ちなみにこの額は１億円です）

となっていまして、本日入札のある20年カレントの163回債のＳＬＦの実施額ですけど、昨日が559億円で前日よりはちょっと減っていますがまあちゃっかり出ていますし、金曜レギュラー渡しの火曜の所では908億円。月曜のところで190億円で先週金曜が5億円だったので、入札前になるとＳＬＦェ･････という感じですかな。まあ入札の影響もそーですけれども、むしろ20年カレントが0.60％をＢＢさんの所でちょろっとだけマークしてベンダーで0.60％キタコレと報道されて投資家買いを集めたっちゅー方が影響しているのかとは思いますが、まあ入札前になるとこんな感じになって参りますな。

でまあそれはそれで今の金融政策が日本銀行様長期国債大量お買い上げの巻（ペース落ちたとは言えそもそも論としてストックが拡大しているんだから仕方ない）となっていて、買入に入れる銘柄で使いやすいのがカレント銘柄だからそうなるのですが、カレントがあっという間にタイトになってしまい、ＳＣレポ間に合わなくなってＳＬＦコースというのになりますし、入札の時にはマーケットメーカーはカレントショートにしておいた方が入札やりやすいのでどうしてもこうなるのはシャーナイナイではあるのですが、しかしながらこの調子でＴ＋１になったらカレント（だけじゃないですが）ＳＣレポとかどうなるんじゃろというのは気になるところではあります。

でまあＴ＋１でＳＣ回らなくてフェイル続出になった場合って、フェイル自体は別にそれはそれで慣行になってしまえば無問題、という話ではありますが（ただしフェイルにかかわる事務処理だの会計処理だのは商品勘定では別に通常の話でも投資勘定（ポートでも他人勘定でも）ではそういうわけには行かないのでやはり慣行定着というのも大変だと思う）ではめんどい話だし、それ以前の問題として「未決済残高の積み上がりを削減して国債市場のリスクを減らしましょう」という大義名分でおっぱじまった国債決済期間短縮な訳ですよ。でもって国債決済は基本ＤＶＰになっているのでアゲインストペイメントになっているからヘルシュタットリスクみたいなのは基本的に無いから問題になるのは約定後未受け渡しの取引の再構築コストが国債未決済残高にかかわるリスクだと思うの。然るにＴ＋１になってフェイル続出だとすると、それってＴ＋１にするための事務コストとか事務リスクとか勘案後にそこまでやる必要あったのかいなというのが物凄い勢いで感じるところですし、別にＴ＋１やろうと思えば個別処理で今でもできるから国債の使い勝手ガーという話も何だかなあと思うの。

あともう一つの目玉施策（？）のＴ＋０のＧＣ市場って銘柄後決めＧＣがメジャーな取引になるというのはやはりこれまた難しそうで、在庫ファイナンスする方のインベントリー管理も銘柄後決めで却ってややこしいことになりそうだし、資金だす方も後続処理の問題があるから、やっぱ基本Ｔ＋１の銘柄先決めなのかなあと漠然と思ったり、というような感じで、どうもＴ＋１決済するのが目的化してしまっているような･････というイメージが。

でもって話のマクラに持ってきたように日銀が国債大量ご購入政策をしてただでなくさえ現物の需給が急にぶれやすくなるという状態なのにＴ＋１ってなんでしょねと思う所で、せめて日銀が保有国債の残高拡大を停止するくらいまでは延期できませんかねえとか思ったりもするがまあ無理でしょうな、ナムナム。

＃ちなみに些細な問題かもしれんが、債券店頭オプションの権利行使に伴う現物債の受け渡しってオプション行使時限が１４時半だからＴ＋１でやったら後続処理がめちゃくちゃタイトになると思うのだがそういうのはＴ＋２でやるんでしょうかね（まあ相対だから個別の決めの問題だけど）


〇総裁会見だが無駄にハト派を強調しすぎである

http://www.boj.or.jp/announcements/press/kaiken_2018/kk180124a.pdf

・とにかく今回は「金融政策の微修正ですらニュアンスに入れないように」というのは把握できますな

最初の説明の直後に真っ先に打ち込まれた質問。

『（問） 今後の政策金利の調整の方針について伺います。今回の展望レポートでも示されたように、経済・雇用情勢の改善は続いていまして、現在、消費者物価指数は生鮮食品を除いても総合で 1％近くまで上昇しています。今後、2％に向けて物価上昇の勢いが高まっていく場合に、現在短期を−0.1％、長期を ゼロ％程度に誘導している金利水準についても調整が必要とお考えでしょうか。また、どのような条件が整えば、調整を行う可能性が生じるのか、お考えをお聞かせ下さい。』

後の方でも別の切り口から質問がありましたが、本来ＹＣＣというのは「金融緩和で金利を下げれば下げるほど効くというものではない」という知見を得たことになっている総括検証の結果を受けて導入されたものであり、そのコンセプトは「金融緩和のやりすぎによって効果より副作用が上回ることの無い程度に強い緩和を行う」ということであって、それはすなわち「経済物価情勢やインフレ期待の動向によって、均衡イールドカーブの位置が変わってくるし、そこからの適切な緩和水準というのも変わってくるもの」という話であるからしまして、本来は例えばの話基調的な物価が２％カツカツまで来ていて世の中の期待インフレも２％近くになっているというような状態で短期金利マイナスとかやったらそれは寧ろ実際のインフレとインフレ期待を無駄に上方シフトさせてしまうのでイクナイ、という話になるはずなのですが･･････････････

『（答） わが国では、景気が緩やかに拡大している一方、物価は弱めの動きが続いています。他の主要国でも同様の傾向がみられますが、物価上昇率が 1％ 台半ばで推移している米欧と異なり、わが国の消費者物価の前年比は、エネルギー価格の寄与を除いてみると、小幅のプラスにとどまっています。 このように、2％の「物価安定の目標」の実現までにはなお距離があることを踏まえると、いわゆる出口のタイミングやその際の対応を検討する局面には至っていないと思います。 日本銀行としては、引き続き、現在の強力な金融緩和を粘り強く続けていくことが、日本経済にとって必要であると考えています。』

別に質問者は出口政策の質問をしている訳ではないのに「出口は時期尚早」というテンプレ回答をしている時点で均衡金利からの緩和度合いがとかそういう話を土台する気が無いだろうというのが非常に分かりやすく示されています。

まあ相手がメディアだから均衡イールドカーブに対して云々みたいな真面目な説明をしても、センセーショナルに「経済が改善したら誘導水準の調整はあり得る」（くらいならまだ良心的な方でおそらくもっと雑な）ってヘッドラインを打って大騒ぎ、ということになるからこういう雑な説明でけむに巻く、というのが致し方ない面はある（かつての麿総裁があんなに丁寧に色々と説明しても全然きちんと報道してくれませんでしたからねえ）のですが、それにしてもこれは通常の説明と比較してちと雑だわな。


・ＥＴＦ買入の説明もスタンスは分かるのだが説明の雑さがひどい

『（問） ＥＴＦの買入れについてお尋ねします。12 月 28 日に公表された「主な意見」によりますと、12 月の決定会合で、委員の中から、株価や企業収益が大きく改善していることなどを踏まえ、政策効果と考え得る副作用についてあらゆる角度から検討すべき、との問題提起がありました。リスク・プレミアムに働きかけるという当初の政策目的からも、必要性は薄れつつあるようにも思いますが、今後も継続する必要性は何なのか、あるいは、どのような条件が整えば見直しを行うのか、お考えをお聞かせ下さい。 』

これに対して･･･････

『（答） ＥＴＦの買入れは、従来から「長短金利操作付き量的・質的金融緩和」 の枠組みの 1 つの要素として、株式市場におけるリスク・プレミアムに働きかけることを通じて、経済・物価にプラスの影響を及ぼしていく観点から実施しています。こうしたリスク・プレミアムへの働きかけは、これまでのところ、大きな役割を果たしてきていると思います。』

そのリスクプレミアムの水準は如何ほど？？と小一時間問い詰めたい。

『一方で、本日公表した展望レポートでも指摘したように、これまでのところ、株式市場において過度な期待の強気化を示す動きは観察されていませ ん。また、コーポレートガバナンスなどの面でも、ＥＴＦの買入れが大きな問題になっているとは考えていません。 従って、日本銀行としては、現時点でＥＴＦ買入れを見直す必要はないと考えています。先行きについては、2％の「物価安定の目標」を実現する観点から、その時々の経済・物価・金融情勢を踏まえながら、適切に判断していく方針です。』

「バブルじゃないからＥＴＦ買入適切」お前ナメトンノカという答えでして、そもそも中央銀行のＥＴＦ買入政策なんか異例オブ異例の政策であるからして、「バブルじゃないから買入適切」じゃなくて「株式市場が正常化したら買入は止めるべきもの（ストック効果考えると本来は売却でしょうがまあそこは勘弁するとしても）」であって、バブルじゃないから買入はまだ続けるとかヘソが茶を沸かす世界の答弁。

でもって２％物価目標行ってないからパッケージとして買入をする、というのが答えになっているのですが、では株式市場のリスクプレミアムと物価の関係はこれ如何にという話で、他に効果がある施策が無いなら仕方ないですが、ほかに効果のある施策があるのかとか、ＥＴＦ買入と物価の関係はどうなのとか、そういう話をしていただいてちゃんと検討してほしい、というか決定会合の主な意見で出ているのはそういう趣旨の話と期待していますけどね。


・まーた「日銀だけでやる」を言って面倒なことにする････････

次の質問。

『（問） デフレ脱却を目的に 2％の物価目標導入などを盛り込んだ政府・日銀の「共同声明」を 2013 年 1 月に公表してから 5 年が経っています。先程のお話にもありましたが、2％の物価目標は達成できていませんが、経済閣僚からは、デフレ脱却に向けて着実に進んでいるといった意見もでています。改めて この 5 年の振り返りと現在の状況、そして 2％の物価目標もしくは「共同声明」 の見直しの是非について、改めてお聞かせ下さい。』

共同文書はこちら。
http://www.boj.or.jp/announcements/release_2013/k130122c.pdf

『（答） 2013 年 1 月に政府と日本銀行の間で合意され、公表された「共同声明」 においては、日本銀行は、2％の「物価安定の目標」の実現を目指して金融緩和を行い、それを実現していくことになっています。』

って言ってるんですが、共同文書にはちゃんと『日本銀行は、今後、日本経済の競争力と成長力の強化に向けた幅広い主体の取組の進展に伴い持続可能な物価の安定と整合的な物価上昇率が高まっていくと認識している。 この認識に立って、日本銀行は、物価安定の目標を消費者物価の前年比上昇率で２％とする。』ってありまして、本来は「日銀の金融政策単体で２％を達成する」とは言っていないのですよ。

然るに置物リフレ理論に乗っかってこのオッサンがあたかも「日銀単体で２年で２％達成」とか言い出すから５年たっても未達なのは失敗、という話になる訳でして･････････

『そのもとで、2013 年 4 月の「量的・質的金融緩和」の導入後、物価上昇率は、消費税率引上げの影響を除いても 1.5％程度まで上昇していったのですが、その後は、消費の低迷や、最も大きかったものとしては原油価格が 110 ドルくらいから、30 ドルを割るぐらいまで低下しました。そうした原油価格の下落から実際の物価上昇率が低下し、それが予想物価上昇率にもマイナスの影響を与える形で、2％の「物価安定の目標」の達成が遅れてしまったということです。その中で、日本銀行としては、「量的・質的金融緩和」の拡大、「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」の導入、そして一昨年 9 月に「長短金利操作付き量的・質的金融緩和」の導入を行ってきました。そのもとで、景気に関しては先程申した通り緩やかに拡大する状況になってきていますし、企業収益や家計の所得等も大きく改善するなど、経済の好循環が続いていますが、物価はまだ 2％の「物価安定の目標」にはほど遠い状況にありますので、引き続 き 2％の「物価安定の目標」をできるだけ早期に実現するために、しっかりと金融緩和を続けていきたいと
思っています。』

とか引かれ者の小唄を歌わないといけなくなっている訳で、そもそも共同声明に立ち返れば「日本経済の競争力と成長力の強化に向けた幅広い主体の取組の進展」がまだ進捗足りないから早期に達成できないけれども、いずれは「持続可能な物価の安定と整合的な物価上昇率が高まっていく」状況になりますよ、といえば済む話だったのですが、置物リフレ理論に乗っかって金融政策単体で２年で２％行くという話をおっぱじめて共同声明の趣旨を勝手に乗り越えた黒田日銀が悪い。

『そうしたもとで、私どもとして、2％の「物価安定の目標」を変更する必要があるとは全く考えていませんし、「共同声明」について、何か変更する必要があるとも思っていません。引き続き、粘り強く金融緩和を続けて、2％ の「物価安定の目標」をできるだけ早期に達成したいと考えています。』

同じことだが従いまして変更しないといけないのは共同声明なのではなくて、共同声明から勝手に踏み込んで抜け駆け特攻した黒田日銀の物価目標達成に関する考え方なんですよねー。

という意味からしたら、「黒田総裁再任」がメインシナリオらしいですけれども、そもそも共同声明から勝手に逸脱して特攻した結果未達問題で日銀が言われ続ける元になっているのは黒田さんな訳ですから（置物理論も戦犯ですけど）、この人はとりかえばや物語という感じなんですけどねえ･･･････

･････などとついアタクシの悪態を書いていたら悪態ノリノリになって時間が無くなってしまいましたので、非常に中途半端で申し訳ないですが総裁会見の続きは明日という事で勘弁。まあ「内容はハト派」ということに尽きるのですが、その中で色々と今日みたいな悪態つきながら論点を整理するには良い素材な会見だと思うので明日も続きます。（すいません）



２０１８／０１／２４

お題「決定会合レビュー」

元の木阿弥とはまさにこのこと。
https://www3.nhk.or.jp/news/html/20180122/k10011298221000.html
カタルーニャ州議会 新州首相にプチデモン氏提案
1月22日 23時07分

でもって本日は決定会合ネタということで関連ドキュメントはこちら。
http://www.boj.or.jp/announcements/release_2018/k180123a.pdf（声明文）
http://www.boj.or.jp/mopo/outlook/gor1801a.pdf（展望レポート基本的見解）
http://www.boj.or.jp/announcements/release_2018/rel180123a.pdf（貸出支援関連１年延長）

前回比較用はこちら
http://www.boj.or.jp/mopo/outlook/gor1710a.pdf（10月展望レポート基本的見解）
http://www.boj.or.jp/announcements/release_2017/k171221a.pdf（12月会合声明文）

〇声明文は提案芸人の芸を確認するのみですな

http://www.boj.or.jp/announcements/release_2018/k180123a.pdf（声明文）
http://www.boj.or.jp/announcements/release_2017/k171221a.pdf（12月会合声明文）

毎度のことですが、
『（１）長短金利操作（イールドカーブ・コントロール）（賛成８反対１）（注２） 』（今回）
『（１）長短金利操作（イールドカーブ・コントロール）（賛成８反対１）（注１） 』（前回）

『（２）資産買入れ方針（全員一致）』（今回）
『（２）資産買入れ方針（全員一致）』（前回）

ということでＹＣＣに片岡さんが反対していますが、脚注の付き方が前回と今回で違うのですけれども、これ前々回（10月）と今回の脚注の付き方（中身ではない）が同じでして、誰も会見とかで質問しないから正解かどうか分からんですが、展望レポートの無い12月声明文の場合、声明文の中に経済物価情勢に関するアセスメントがあって、そのあとに今後もこの緩和政策を継続します云々（項番５）がありまして、今回の注１に該当するものがそこに入っている（追加緩和に関する文言を入れろという話）のですが、展望レポートの回は項番５に相当する部分が展望レポート基本的見解に入ってしまうので、反対するときには全体の所で反対したことになるんでしょうな、と思いますがそれでよいのでしょうかね。

という話はともかくとして、今回はＹＣＣの誘導目標、資産買入方針に変化はなく、何を今更の８０兆円文言（今年今のままだと４０兆円も行かないのだが）も維持となりまして、あと今回は年次定例モードになってしまっていますが貸出支援関連措置がまーた１年延長の巻となっています。

でもって提案芸人（実際は議案だしてないから提案芸人というのも微妙だが）片岡大先生の反対理由ですが･･･････････

『（注２）賛成：黒田委員、岩田委員、中曽委員、原田委員、布野委員、櫻井委員、政井委員、鈴木委員。反対：片岡委員。片岡委員は、消費税増税や米国景気後退などのリスク要因を考慮すると、2018年度中に「物価安定の目標」を達成することが望ましく、10年以上の幅広い国債金利を一段と引き下げるよう、長期国債の買入れを行うことが適当であるとして反対した。』

『（注１）賛成：黒田委員、岩田委員、中曽委員、原田委員、布野委員、櫻井委員、政井委員、鈴木委員。反対：片岡委員。片岡委員は、消費税増税や米国景気後退などのリスク要因を考慮すると、2018 年度中に「物価安定の目標」を達成することが望ましく、10年以上の国債金利を幅広く引き下げるよう、長期国債の買入れを行うことが適当であるとして反対した。』（前回）

今回の『10年以上の幅広い国債金利を一段と引き下げるよう、』というのと『10年以上の国債金利を幅広く引き下げるよう、』というののどこがどう違うのかがよく分からんのだが、前回の表現だとより長い期間の金利を下げろというニュアンスの方が強かった（なぜならその前の片岡大先生渾身の提案が「１５年０．２％キャップ」だったから）ように読めるのですが、今回はむしろ「金利を一段と下げろ」ってんですから１０年金利の誘導目標引き下げチックな表現にしました、というように読めたんですけれども、何せ片岡さんの提案については前回の総裁記者会見では誰もその件について質問しなかったですし、どうも今回も誰も質問していないっぽい、という完全スルー体制になっておりまして、惜しいことに前回の文言と今回の文言でニュアンスが違うのか違わないのか、というのがワカランチ会長なのですが別に惜しくもなければ政策インプリケーションも無いのでどうでも良いちゃあどうでも良いのですが、金融政策お笑い劇場という点ではこの文言変更ではニュアンスが伝わりにくいのでもう少しお笑いを分かりやすくしていただきたいものだ、とまあ斯様に思う所ではございます。

しかしまあ何ですな、次回の決定会合では置物副総裁が（まさか再任されることも無いでしょうから）誠に遺憾ながら途中で責任を取らずに任期を全うして去ってしまいますので、そうなるとそろそろ片岡さん真の提案芸人として議案をホイホイと出していただければ（今出すと置物先生のことだから普通に執行部案賛成片岡案反対に回るのでリフレ派内ゲバキタコレという餌を与えるのでイクナイ位のことは片岡さん考えてるでしょ、よー知らんけど）と存じますが、「10年以上の幅広い国債金利を一段と引き下げるよう」っていうんだったら利下げ提案した方がわかりやすいんじゃネーノとは思いますけどね。


〇展望レポート：出来上がりの中央値不変も経済上げ物価はまあヨコという感じですかねえ

http://www.boj.or.jp/mopo/outlook/gor1801a.pdf（展望レポート基本的見解）
http://www.boj.or.jp/mopo/outlook/gor1710a.pdf（10月展望レポート基本的見解）
http://www.boj.or.jp/announcements/release_2017/k171221a.pdf（12月会合声明文）

・概要部分は事実上同一表現

まずは鏡の部分になります『＜概要＞ 』から参ります。こちらは前回展望レポートと比較します。

『わが国経済は、海外経済が緩やかな成長を続けるもとで、きわめて緩和的な金融環境と政府の既往の経済対策による下支えなどを背景に、景気の拡大が続き、2018 年度までの期間を中心に、潜在成長率を上回る成長を維持するとみられる。2019 年度は、設備投資の循環的な減速に加え、消費税率引き上げの影響もあって、成長ペースは鈍化するものの、景気拡大が続くと見込まれる2。』（今回展望レポート）

『わが国経済は、海外経済が緩やかな成長を続けるもとで、きわめて緩和的な金融環境と政府の大型経済対策の効果を背景に、景気の拡大が続き、2018年度までの期間を中心に、潜在成長率を上回る成長を維持するとみられる。2019年度は、設備投資の循環的な減速に加え、消費税率引き上げの影響もあって、 成長ペースは鈍化するものの、景気拡大が続くと見込まれる2。』（10月展望レポート）

政府の経済対策の文言が違っていますが、ゆうてる趣旨は同じでここは同じですな。

『消費者物価（除く生鮮食品）は、企業の賃金・価格設定スタンスがなお慎重なものにとどまっていることなどを背景に、エネルギー価格上昇の影響を除くと弱めの動きが続いている。もっとも、マクロ的な需給ギャップが改善を続けるもとで、企業の賃金・価格設定スタンスが次第に積極化し、中長期的な予想物価上昇率も上昇するとみられる。この結果、消費者物価の前年比は、プラス幅の拡大基調を続け、２％に向けて上昇率を高めていくと考えられる。』（今回展望レポート）

『消費者物価（除く生鮮食品）は、企業の賃金・価格設定スタンスがなお慎重なものにとどまっていることなどを背景に、エネルギー価格上昇の影響を除くと弱めの動きが続いている。もっとも、マクロ的な需給ギャップが改善を続けるもとで、企業の賃金・価格設定スタンスが次第に積極化し、中長期的な予想物価上昇率も上昇するとみられる。この結果、消費者物価の前年比は、プラス幅の拡大基調を続け、２％に向けて上昇率を高めていくと考えられる。』（10月展望レポート）

こちらなんですが、この次にネタにする本文の比較（ただし今朝は声明文該当箇所のみで勘弁）の所では現状のＣＰＩの表現が変化（ただしその点は先般の支店長会議での総裁挨拶で既に示されているのでノーサプライズ）したり、予想物価上昇率に関する表現が強くなっているんだか強くなっていないんだかと、微妙な部分が入っているのですが、こちらの「鏡」の部分ではＣＰＩの現状と先行きに関して変更文言はありません。ということはすなわち、鏡ですので政策判断のベースとなる部分、つまりは基調的な物価に関する現状認識、先行き見通しに関して特段強めたという事ではない、と解釈する方が普通だと思われるところでして、恐らく今回の展望レポートに関しては物価に関する微妙な表現変化はネタにしやすいのですけれども、鏡の部分が全文一致というのはこれはこれでポイントのはずだと思いますよ。

『従来の見通しと比べると、成長率、物価ともに、概ね不変である。 』（今回展望レポート）
『従来の見通しと比べると、成長率については、概ね不変である。物価については、2017 年度について幾分下振れているが、2018 年度、2019 年度については概ね不変である。 』（10月展望レポート）

つーことで成長率上げてくるかもと思いましたが、ドットとかリスク要因の文言とかを子細に見ると若干見通しが上がってはいるものの、目立つような上げ方はしなかったですな。

『リスクバランスをみると、経済については概ね上下にバランスしているが、物価については下振れリスクの方が大きい。物価面では、マクロ的な需給ギャップが改善を続け、中長期的な予想物価上昇率も次第に上昇するとみられるもとで、２％の「物価安定の目標」に向けたモメンタムは維持されているが、なお力強さに欠けており、引き続き注意深く点検していく必要がある。』（今回展望レポート）

『リスクバランスをみると、経済については概ね上下にバランスしているが、物価については下振れリスクの方が大きい。物価面では、マクロ的な需給ギャップが改善を続け、中長期的な予想物価上昇率も次第に上昇するとみられるもとで、２％の「物価安定の目標」に向けたモメンタムは維持されているが、なお 力強さに欠けており、引き続き注意深く点検していく必要がある。』（10月展望レポート）

リスクバランスも同様。微妙に本文の方をみると上がっている感じもしますが、鏡の方は全文一致で来ていますので、今回は思いのほか慎重という感じですが、だいたい日銀の経済物価見通しは基本が素っ頓狂に強い（だから「願望レポート」とか言われるのだが）のが仕様で、今回不変でもそもそもが2019年度に２％になるとかの見通しなので、別に上げる必要もないっちゃあ無いですが、まあ先行きに関して自信が出ている時には却って慎重な変化にとどめる（つまりアカンという時に鉦や太鼓で景気づけをするというカラ元気モードになる）ということなんでしょうね、とは思いました。

『金融政策運営については、２％の「物価安定の目標」の実現を目指し、これを安定的に持続するために必要な時点まで、「長短金利操作付き量的・質的金融緩和」を継続する。消費者物価指数（除く生鮮食品）の前年比上昇率の実績値が安定的に２％を超えるまで、マネタリーベースの拡大方針を継続する。今後とも、経済・物価・金融情勢を踏まえ、「物価安定の目標」に向けたモメンタムを維持するため、必要な政策の調整を行う。』（今回展望レポート）

『金融政策運営については、２％の「物価安定の目標」の実現を目指し、これを安定的に持続するために必要な時点まで、「長短金利操作付き量的・質的金融 緩和」を継続する。消費者物価指数（除く生鮮食品）の前年比上昇率の実績値が安定的に２％を超えるまで、マネタリーベースの拡大方針を継続する。今後とも、経済・物価・金融情勢を踏まえ、「物価安定の目標」に向けたモメンタ ムを維持するため、必要な政策の調整を行う。』（10月展望レポート）

こちらも全文一致です。

・１２月声明文も含めて比較すると今回の情勢判断の基本は１２月会合と同じとなりますな

本文のうち前回声明文に該当する部分（基本的な情勢判断の全体感に関する文言）だけ本日は比較します時間の関係で勘弁ということで。

『１．わが国の経済・物価の現状』の部分。

『わが国の景気は、所得から支出への前向きの循環メカニズムが働くもとで、緩やかに拡大している。』（今回展望レポート）
『わが国の景気は、所得から支出への前向きの循環メカニズムが働くもとで、緩やかに拡大している。』（12月声明文）
『わが国の景気は、所得から支出への前向きの循環メカニズムが働くもとで、緩やかに拡大している。』（10月展望レポート）

へいへいそうだっか。

『海外経済は、総じてみれば緩やかな成長が続いている。 そうしたもとで、輸出は増加基調にある。国内需要の面では、設備投資は、企業収益や業況感が改善するなかで、増加傾向を続けている。個人消費は、雇用・所得環境の着実な改善を背景に、振れを伴いながらも、緩やかに増加している。住宅投資は横ばい圏内の動きとなっている。この間、公共投資は高めの水準を維持しつつ、横ばい圏内で推移している。以上の内外需要の増加を反映して、 鉱工業生産は増加基調にあり、労働需給は着実な引き締まりを続けている。』（今回展望レポート）

『海外経済は、総じてみれば緩やかな成長が続いている。そうしたもとで、輸出は増加基調にある。国内需要の面では、設備投資は、企業収益や業況感が改善するなかで、増加傾向を続けている。個人消費は、雇用・所得環境の着実な改善を背景に、振れを伴いながらも、緩やかに増加している。住宅投資は横ばい圏内の動きとなっている。この間、公共投資は高めの水準を維持しつつ、横ばい圏内で推移している。以上の内外需要の増加を反映して、鉱工業生産は増加基調にあり、労働需給は着実な引き締まりを続けている。』（12月声明文）

『海外経済は、総じてみれば緩やかな成長が続いている。 そうしたもとで、輸出は増加基調にある。国内需要の面では、設備投資は、企業収益や業況感が改善するなかで、緩やかな増加基調にある。個人消費は、雇用・所得環境の着実な改善を背景に、底堅さを増している。この間、公共投資は増加しており、住宅投資は横ばい圏内の動きとなっている。以上の内外需要の増加を反映して、鉱工業生産は増加基調にあり、労働需給は着実な引き締まりを続けている。』（10月展望レポート）

ということで、１０月と比較すると設備投資と個人消費の表現が上がっていますが、１２月声明文とは同じということで、１２月から見た場合の判断は変わっていないという事になります。


『わが国の金融環境は、きわめて緩和した状態にある。物価面では、消費者物価（除 く生鮮食品、以下同じ）の前年比は、１％程度となっている。予想物価上昇率は、横ばい圏内で推移している。』（今回展望レポート）

『わが国の金融環境は、きわめて緩和した状態にある。物価面では、消費者物価（除く生鮮食品）の前年比は、０％台後半となっている。予想物価上昇率は、弱含みの局面が続いている。』（12月声明文）

『わが国の金融環境は、きわめて緩和した状態にある。物価面では、消費者物価（除く生鮮食品、以下同じ）の前年比は、０％台後半となっている。予想物価上昇率は、弱含みの局面が続いている。』（10月展望レポート）

物価の現状数値に関しては、直近のコアＣＰＩが＋０．９％ですから「１％程度」としたというファクトベースの話ではありますが、０．９％だって０％台なので、１％程度とか言うのはまあご愛敬という感じですが、マイナス０．１％になると喜んでゼロ％近傍とか言い出すのと同じで、できるだけ威勢よく出したい、という心が溢れていますし、さっきの成長率に関する部分で申し上げたののコインの裏表になりますけど、「表現としておかしいといわれない範囲内においてできるだけ良いように書きたい」というのはこれ即ち日銀の中の人的に物価について自信ニキではない（成長には自信ニキなので表現をそんなに上げないで慎重にしたのの反対、ということですな）というのを示して実にほほえましい。

でもって注目されるのは予想物価上昇率の文言なのですが、これ前回展望レポートだと、本文のもうちょっと詳しく書いてある物価見通しの部分だと『中長期的な予想物価上昇率は、一部には昨年の夏頃をボトムに上昇傾向を示す指標もみられているが、弱含みの局面が続いている。』（10月展望レポート）ってのが『中長期的な予想物価上昇率は、2015 年夏以降、弱含みの局面が続いていたが、最近は横ばい圏内で推移している。』（今回）ってなっていまして、前回に関しては「上昇傾向なのもあるけど弱含み」とか訳分らん表現になっていたのが、両方外れて「横ばい」になっているのですな。

まあ主文が弱含みだったのが横ばいになっているから判断上がっているちゃあ上がっているのですが、そうは言いましてもそもそも論として予想物価上昇率が上がってきて中長期的な予想物価上昇率が２％でアンカーされないと物価安定達成にならないのですから、横ばいじゃダメだろ横ばいじゃとは思う所でして、まあ今後どういう認識を示すのか次第ですが、そこまで鉦や太鼓で大騒ぎするのはちと早い感じはしますけどどうでしょうかね。


『先行きのわが国経済は、緩やかな拡大を続けるとみられる。2018 年度までの期間を展望すると、国内需要は、きわめて緩和的な金融環境や政府の既往の経済対策による下支えなどを背景に、企業・家計の両部門において所得から支出への前向きの循環メカニズムが持続するもとで、増加基調をたどると考えられる。』（今回展望レポート）

『先行きのわが国経済は、緩やかな拡大を続けるとみられる。国内需要は、きわめて緩和的な金融環境や政府の既往の経済対策による下支えなどを背景に、企業・家計の両部門において所得から支出への前向きの循環メカニズムが持続するもとで、増加基調をたどると考えられる。』（12月声明文）

『先行きのわが国経済は、緩やかな拡大を続けるとみられる。2018 年度までの期間を展望すると、国内需要は、きわめて緩和的な金融環境や政府の大型経済対策による財政支出などを背景に、企業・家計の両部門において所得から支出への前向きの循環メカニズムが持続するもとで、増加基調をたどると考えられる。』（10月展望レポート）

基本的な見通しにも変化はないですな。

『海外経済は、先進国の着実な成長に加え、その好影響の波及や各国の政策効果によって、新興国経済の回復もしっかりとしたものになっていくとみられることから、緩やかな成長を続けると 予想している。こうした海外経済の成長を背景として、輸出も、基調として緩やかな増加を続けるとみられる。』（今回展望レポート）

『輸出も、海外経済の成長を背景として、基調として緩やかな増加を続けるとみられる。 』（12月声明文）

『海外経済は、先進国の着実な成長に加え、その好影響の 波及や各国の政策効果によって、新興国経済の回復もしっかりとしたものにな っていくとみられることから、緩やかな成長を続けると予想している。こうした海外経済の成長を背景として、輸出も、基調として緩やかな増加を続けるとみられる。』（10月展望レポート）

同じですなあ。

『消費者物価の前年比は、マクロ的な需給ギャップの改善や中長期的な予想物価上昇率の高まりなどを背景に、プラス幅の拡大基調を続け、２％に向けて上昇率を高めていくと考えられる。 』（今回展望レポート）

『消費者物価の前年比は、マクロ的な需給ギャップの改善や中長期的な予想物価上昇率の高まりなどを背景に、プラス幅の拡大基調を続け、２％に向けて上昇率を高めていくと考えられる（注２）。』（12月声明文）

『消費者物価の前年比は、マクロ的な需給ギャップの改善や中長期的な予想物価上昇率の高まりなどを背景に、プラス幅の拡大基調を続け、２％に向けて上昇率を高めていくと考えられる。 』（10月展望レポート）

ということで全体感にあまり変化はないということですな。細かい話はまた明日以降に。


〇会見も詳しくは明日以降ですが案の定緩和姿勢を無駄に強調していますな（メモ）

https://jp.reuters.com/article/boj-kuroda-idJPKBN1FC0TA
2018年1月23日 / 17:24 /
出口対応の局面に至っていない＝黒田日銀総裁

ベンダーのヘッドラインやら文字起こしやらしか見てないのでアレですが、まあ案の定今回の会見は無駄に緩和姿勢を強調するというかハト派的な表現が目立つ形。

これは質問する方が出口とか政策調整とかを煽る聞き方するせいもあると思いますが、元はと言えばリバーサルレート論などの総裁講演とかで変にサービス（？）発言を入れてしまったから妙に盛り上がってしまった、というのがあって、アタクシ思いまするに追加緩和方向で政策やっていくならサービスもまた手段の一つに使えるのかもしれませんが、まあ追加緩和というよりは調整するかどうかは兎も角としても、政策の大風呂敷を収拾しないといけないというステージにある中での変なリップサービスは良くないと思うし、これが本当に出口とかいうことになった場合って、サービス発言をするのが一番イクナイことになると思うので、２年２%２倍ニバーイみたいな悪ノリの感覚がどうも抜けていないように思える情報発信についてはもうちょっと考えた方が良いんじゃないかと思います、とだけ申し上げて続きは明日以降。




２０１８／０１／２３

お題「本日は大雪翌日シフトでご勘弁」

本日は大雪翌日シフトで投下予定だったネタを前日せっせと作成ってので概ね勘弁m(__)m

〇一応決定会合プレビュー雑談だがただの世間話

まあ本日は決定会合２日目（昨日でなくて良かった）でして、どこからどう見ても政策に関してここで修正みたいな話って出しにくいところなので現状維持だし、海外に呼応して緩和政策の調整ってのも先陣だけにダメ！ゼッタイ！！ってところでしょうな。

でもって次の３月会合で置物リフレ理論による黒田モードが終了するわけですが、この５年で分かったこと、というのを総括して頂きたいとは思うがどうせしないのですけれども、結局のところ「マクロ経済の調整に対する金融政策の機能は万能では無い（効かないという意味ではない）」というよくよく考えれば順当な話を確認するための壮大な実験でしたねという話だと思うの。だからこういう話だと思うのよね。公共放送ナイスタイミング。

https://www3.nhk.or.jp/news/html/20180122/k10011296681000.html
デフレ脱却への「共同声明」から５年 物価目標はほど遠く
1月22日 5時29分

『未曽有の金融緩和は円安や株高をもたらし景気を支えていますが、肝心の物価上昇率は直近でも０．９％にとどまり、２％の物価目標の実現はほど遠い状況です。一方、政府は共同声明で、先進国で最悪の水準にある「財政の再建」や日本経済の「競争力・成長力の強化」を推進するとしました。しかし、２０２０年度までに基礎的財政収支という指標を黒字化するという財政健全化目標の達成は断念され、財政再建への懸念はかえって深まっています。また、景気の回復は続いているものの、日本経済の成長率は低い水準で推移するなど、成長戦略も道半ばで、政府・日銀にとってデフレ脱却で経済を再生させるという課題は残されたままです。』（上記URL先より）


そしてその辺を素直に認めて、もちろんものの言い方が難しい（アホウメディアが失敗と煽らないようにしないといけないから、まあ置物リフレ理論は失敗しているんだけどさ）のですが、要は「金融政策の力だけで物価目標を強引に達成しようというのは金融政策にかかる負荷が大きくなりすぎる、物価目標達成は幅広い経済主体の取り組みによって達成されるものである」って認識を広めていくことが今後必要なのではないかと思う訳なのよ。然るに今って相変わらず「金融政策で達成します！」ってのは現行の黒田総裁体制でのスタンスになっていて、金融政策単体でやるのは無理があるというような話にはなっていない（本人たちはそういう話も入れているとは言うでしょうが傍から見ていて根柢の金融万能論的な発想は変わっていないと思う）次第で、その根底のスタンスが是正されないと、やれ総括検証だやれリバーサルレートだとか言っても、それは「万能だと思うんだがなんか成果が乏しいけど言い訳としてこんなんあります」みたいな、とりあえず七色の変化球を投じながら目先を誤魔化すという事になっているだけなのではないかと愚考いたします。

てなわけでして、本来でいえばそもそも物価目標達成というのは物価だけ行くのではなくて経済が安定した成長軌道に載る中で安定的に物価が上昇しているという姿を指すのだから、日銀がもちろんその間に足を引っ張るようなことをするのは間抜けとしても、日銀だけが先頭に立って道を切り開けるかというとそうでもないのよ、という事になっていかなければ、となると上記公共放送ニュースで示されている共同文書に関しても役割分担のような書き方になっている部分をもうちょっと解釈を変えていく（政府と日銀の一体感が結果的に高まってしまう表現になるリスクがあって日銀が嫌がる可能性はあるけど）ようにして、日銀はサポートというか金融環境という兵站部門を担当みたいな感じにしていかないと、次の体制になった時でも同じように「日銀だけで何とかする」→「そうは問屋がおろさない」→「アカン、なんか目先取り繕わないと」という流れになって政策パッチワークになってしまうと何も変わらんのでその辺を何とか考えていただきたいものであります。

それからそことは話が違うが総括検証の前に悪ノリでやったとしか思えない（というか２年２％２倍ニバーイというのも大概に悪ノリだと思うが）ＥＴＦ６兆円に拡大というアレは政策云々と別建てで「当初リスクの可能性を認識していた株式市場のリスクプレミアム拡大については下方リスクが極めて低くなったものと観測するので増額した分は減額」で３兆円にしても大概に多いのだが減らせないのかね、とは思う。


というただの雑談でした。


〇またまたメスター総裁ネタで今度はファイナンシャルスタビリティのネタを

https://www.clevelandfed.org/newsroom%20and%20events/speeches/sp%2020180106%20financial%20stability%20framework
https://www.clevelandfed.org/~/media/content/newsroom%20and%20events/speeches/sp%2020180106%20pdf.pdf?la=en
Financial Stability Framework
01.06.18 Loretta J. Mester
Panel Remarks for the International Banking, Economics, and Finance Association and American Economic Association Session, "Integrating Financial Stability with Monetary Policy", Allied Social Science Associations Annual Meeting, Philadelphia, PA

金曜と昨日ネタにした奴と同じところでした話のようですが、こちらのお題はいわゆるマクロプルーデンス関連ですな。

・何で金融安定化が重要かという毎度の話ですが･････

まずは『Financial Stability and Central Banks』という小見出しより。

『The global financial crisis and the deep recession that followed were a rude awakening that much more needed to be done to assess and address vulnerabilities in the financial system. In the U.S., significant resources have been brought to bear to improve financial system resiliency, both to lower the probability that financial instability will arise and to limit the damage when financial shocks occur.』

サブプライム問題からの金融危機で金融安定化の重要性が云々というのは毎度のマクラ。

『Financial stability matters to central banks. One reason is that monetary policy affects the real economy by affecting financial conditions. During the financial crisis, we saw that when financial markets are not functioning well, the transmission of monetary policy to the economy can be disrupted. Another reason central banks care about financial stability is that the goals of monetary policy and financial stability are interconnected. Indeed, the definition of financial stability is often framed in terms of a financial system that is able to provide its valuable credit, risk-management, and liquidity services to businesses and households in the face of economic and financial shocks. Disruptions to the financial system that could interfere with its ability to provide these services include fire sales of assets, runs on financial firms, shortages of liquid assets, and contraction of credit in the face of unknown counterparty risk. We saw all of these during the global financial crisis.』

でもって何で金融安定化が重要かという理由として２つ挙げていて、一つは「金融政策はそもそも金融仲介機能のチャネルを通じて効くものだから金融仲介機能（金融機関および金融市場）が機能しないとダメ」というのがあって誠にその通りというかどこぞの中央銀行のように金融仲介機能に関して後付けで急に言い出すとかいうようなトンチキな事ではいかんですなというところで。でもって後半の方が長いのだが、最初の方では「そもそも物価の安定のほかに金融の安定もマンデートにある」とか割としょうもないことを書いているのですが、金融が安定しないと資産のファイヤーセールとか過度な取引収縮とか流動性枯渇みたいなことが起きてイクナイというのを見ましたよねと。

『Because central banks care about financial stability to the extent that it affects the health of the real economy, volatility or minor disruptions in financial markets that represent the ebb and flow of a dynamic economy but do not threaten the health of the economy are not something monetary policy should respond to. In most circumstances, the goals of monetary policy and financial stability are complementary.』

それはそれとして市場がある程度派手に動くとか、一部の金融機関がおかしくなる程度の話で経済全体にまで災厄を及ぼすものでは無ければそれはそれで経済のダイナミズムの一環だから、そこまで金融安定ということで抑え込むこたあねえし、そもそも物価の安定と金融安定化は両立可能な話です。

『For example, price stability helps businesses, households, and financial institutions make better decisions, thereby fostering the stability of the financial system. And a stable financial system allows for more effective transmission of monetary policy throughout the economy.』

『But in the short run, at times there may be trade-offs between monetary policy and financial stability, as macroprudential actions may slow the economy for a while. If such actions are needed to maintain the stability of the financial system, then these actions would also foster the monetary policy goals of price stability and maximum employment over the medium run, and would be complementary to economic growth.1』

でもって経済の安定と金融の安定って相互作用みたいな話だから長い目で見れば両立するけど時には金融安定化のために短期的な成長を阻害しないといけない場合がありますが、ということで･････････

『The first line of defense against financial instability should involve making the structure of the financial system more resilient. Structural resiliency is promoted by requiring higher levels and quality of capital (including a minimum non-risk-based leverage ratio, as well as risk-based capital standards), liquidity standards, stress tests, living wills, effective resolution methods for systemically important banks and nonbank financial institutions, and reforms to improve the stability of certain nonbank markets.』

『The latter include changes to regulations governing money market mutual funds to reduce the chance of investor runs on these funds, rules requiring standardized over-the-counter derivatives contracts to be cleared through central counterparties, and limiting interday credit exposures in the tri-party repo market.2』

金融安定化の最初の防衛線は金融システムをよりレジリアント（頑健）にすることです、ってことで資本の充実だとか流動性規制とかストレステストとか金融機関の破綻処理ルール化とかに加えてＭＭＦなどの投資信託に対する規制の話とトライパーティーレポに関する規制の話もありますな。

でまあそれはそれなのですが、アタクシ思うに結局この辺のシャドウバンキング規制に関しても例えばＭＭＦでは短期市場での運用というかレバレッジとかクレジットスタンダードに関する規制を強めてはみたものの、今度はＭＭＦ以外のところでスマートベータ的なインデックス全盛になって、インデックスのロングショートで一応平常時にはリスクコントロールタイプになっているものの、実際問題としてそのロングショートのリスクコントロールって実は別の種類のレバレッジになってねえか的なのは普通に放置プレイだし、結局のところこれらの規制って資本キャピタル積め的なのはまだ抜け道が少なそうですが、ミューチュアルファンドとかの規制って結局穴のある方に流れていくだけのような希ガス（話がそれましたが）。

『In contrast to structural tools, which apply regardless of the level of vulnerability, the countercyclical capital buffer is an example of a cyclical tool that can be varied with the perceived level of vulnerabilities in the financial system. The Federal Reserve Board has indicated that it will use this tool only when systemic vulnerabilities are “meaningfully above normal” and that, when using the tool, it intends to increase the buffer in a gradual way.3 The U.S. has not had much experience with this tool, so the focus on increasing the resiliency of the structure of the financial system seems well-founded.』

この辺はカウンターシクリカルバッファーに関する話ですな。でもってこの先は割と味わいがある。

『The FOMC recognizes these linkages. It has acknowledged that nonconventional monetary policy, including large-scale asset purchases and the extended period of essentially zero interest rates, could pose potential risks to financial stability by affecting market functioning and spurring risk-taking in a search for yield.4』

キタコレという所で、ＬＳＡＰやら極端な低金利政策の長期化などは金融市場機能および利回り追求の動きによるリスクテイクの面から金融不安定を拡大する、ときちんと仰せ。

『One study using Spanish data found that a lower overnight policy rate induced low-capitalized banks to lend more to ex ante riskier firms and to require less collateral compared to high-capitalized banks, direct evidence of monetary policy’s effect on risk-taking.5 The low-interest-rate environment has also posed challenges for bank profitability. In addition, to the extent that asset valuations have been elevated relative to historical standards because of the low level of interest rates (which means a low discount rate), as interest rates rise, valuations might be expected to fall, which would pose some risks to financial stability.6』

スペインの例を出してきていますが、要は収益力や資本力が弱い金融機関はそういう時によりリスクを取って勝負に出るので傷が深くなるとかそういう話。

『Effects also run in the reverse direction, from macroprudential policy to monetary policy: Tight macroprudential policy can tighten financial conditions more generally, thereby increasing the likelihood that a monetary policy response will be needed.』

『So when we are making monetary policy decisions, we need to be cognizant of the linkages between our monetary policy actions and financial stability and we need to monitor financial system conditions and developments as part of the economic environment.』

でもってマクロプルーデンス的に引き締めると金融環境も引き締まってしまうので、そこのバランスは常に考えていますよと。

『Well before the financial crisis, the FOMC discussed financial stability considerations at its meetings when setting monetary policy.7 But since the financial crisis, the Federal Reserve has developed a framework for systematically tracking risks, and financial stability surveillance is receiving regular attention at FOMC meetings. This regular attention is important because, as we learned during the financial crisis, even in periods when conditions look benign, vulnerabilities may be building.』

その点については金融危機前からも注意していた（ホンマカイナ）のですが、金融危機後はその注意をよりシステマティックにできるようになりましたし、今でもちゃんと金融安定には気をつけています、という説明。

つーことでここの小見出し部分全部引用しちゃいましたが、まあ色々と説明はしているものの、基本的にはＢＩＳビューにあまり傾倒していない感じだなあと思うのはその次の所でもそんな感じなもんで。


・金融ショックは予想できないが脆弱性は計測できるとな

『The Fed’s Framework for Monitoring Financial Stability』という所ですが最初の方のＦＥＤが何してます云々は華麗に飛ばしてそのコンセプトの部分から鑑賞します。

『On a conceptual level, the Fed’s framework is based on an understanding of these mechanisms through which shocks can be amplified and propagated throughout the financial system and to the real economy.8 The framework tracks a standard set of financial system vulnerabilities that could amplify and propagate shocks using a set of indicators on various financial activities in four categories: asset valuation pressures (reflecting the price of risk and risk appetites among investors), leverage, maturity and liquidity transformation, and interconnectedness and complexity. Tools like heat maps and data-visualization techniques aid in the tracking over time.9 』

ＦＥＤのマクプル的な金融安定に関しては、金融システムの脆弱性（vulnerabilities）を確認することによって見ていく、ということで資産価格に対する価格形成におけるプレッシャー（利回り追求の動きで価格に上昇圧力がかかるみたいな）、レバレッジ、期間及び流動性ミスマッチ、資産間の相互関連とその複雑さを見ているそうな。

『The financial crisis underscored the importance of assessing and monitoring risks more broadly than just in individual regulated banks, so these vulnerabilities are assessed across four sectors of the economy: the banking sector; the nonbank financial sector, including capital markets, nonbanks, and shadow banks; the nonfinancial business sector; and the household sector.』

個別の金融機関の状況を見ていくだけではなく、全体としてのシステムの脆弱性を見るのが重要ということが金融危機で明らかになりましたと。

『The framework makes a distinction between shocks and vulnerabilities.10 Shocks are difficult to predict and arise from various sources, whereas vulnerabilities are characteristics of the financial system and depend on the behavior of providers of financial services, their customers, and their regulators. Some of these vulnerabilities, like leverage, vary over the business and financial cycles; others, like complexity, are more structural in nature, reflecting the design of markets and intermediaries.』

でもってショックと脆弱性についての区別っつーことで、金融ショックはいつ起こるかどう起こるかとか事前に予想しにくいけれども、ショックが起きた際の脆弱性については普段か見てれば分かる訳だからそっちを見ましょう、という話をしていまして･･･････

『To see the distinction between shocks and vulnerabilities, consider the financial crisis.』

ほほう。

『Developments in the subprime mortgage market constituted a shock that precipitated the crisis. Recall that, at the time, many thought that the subprime market was too small to pose major problems in the financial system. That view turned out to be terribly wrong because it failed to recognize both the interconnectedness across markets and institutions and the fact that, at the time, the financial system was highly vulnerable to a shock due to high leverage and reliance on short-term funding. The easing of underwriting standards and the demand for securitized subprime mortgage assets led to a build-up in leverage before the crisis.』

『When house prices fell, losses on subprime mortgages were amplified because the loans were funded by short-term funding sources, such as asset-backed commercial paper. Banks that sponsored these funds felt compelled to support these vehicles, diverting funds from other types of lending; they pulled back on risk because of the drop in the value of mortgages and other assets. The drop in the value of asset-backed securities caused problems in other markets, such as the repo market, where these assets were used as collateral.』

『Thus, leverage and reliance on short-term funding were vulnerabilities that allowed the original shock to propagate across the financial system, becoming amplified and wreaking much destruction as it went.』

『Another distinction between vulnerabilities and shocks is that, unlike with shocks, it is feasible that policies could be designed to limit the build-up of vulnerabilities, thereby promoting financial stability.』

ちゅーことで前回の金融危機の話を例にだしているのだが、当時だってサブプライムローン規模自体が大きかった訳ではなかったわけですよ。でも何であんなに大問題になったかというと、サブプライムローンを組み込んだ金融商品が利回り追求でバンバン出ていたり、それに伴うレバレッジが大きかったり、ファンディングヴィークルが短期のファンディングに傾斜していたりとか、もろもろ絡み合って相互作用の結果影響規模が大きくなった訳なのですが、サブプライム住宅ローンがコケるのがいつとかいうのが分からんでも、市場の中で満期や流動性の変換による動きが大きいだの、レバレッジが大きいだのみたいな話ってのの計測自体はフィージブルなのだからそういうのを見ていくわけですよ、ってな感じで話をしていますな。

『Using the framework helps the Fed be systematic in its analysis of the financial system’s vulnerability to a range of possible shocks. Systematic analysis means we can better identify changes in vulnerabilities over time and compare the level of vulnerabilities to historical experience at similar stages of the business cycle. An assessment of individual vulnerabilities is then combined to get an assessment of the overall vulnerability of the financial system. For example, when asset valuations are high and leverage is high, the financial system is likely more vulnerable to shocks because the combination can lead to rapid credit growth and excessive risk-taking that can reverse quickly when a negative shock hits.』

というようなコンセプトですよ、ということで、ＦＥＤのコンセプトとしては、金融ショックがどこでいつ起こるか云々ではなく、金融環境におけるプレイヤーの人たちがレバレッジだの過度なリスクテイクだのマチュリティーやリクイディティのトランスフォーメーションを強めるとかが起きてませんかねえというのを見ていきます、ということで以下ＦＲＢが毎回議事要旨の方でスタッフからファイナンシャルスタビリティに関する報告させてますよミニッツ見てますか的な話があるのだがそこの引用は飛ばします。

でですね、まあこの辺までの話を見ますと、少なくともメスター総裁的にはマクプル政策というのはマクプル利上げみたいな話ではなくて、平常時に金融システムの脆弱性が高まっていないかというのをモニターしていって、その中でマクプルやっていくというような感じで話をしていますが、次の所では通常のマクプルモニターの限界という話をしています。


・金融安定の机上シミュレーションみたいな話をしていて「金融政策がツールになるときも」だそうな

『A Financial Stability Tabletop Exercise』

『Included in these efforts is the tabletop exercise that was undertaken by the Financial Stability Subcommittee of the Conference of Presidents of the Federal Reserve System in June 2015.15』

ほほう。

『This exercise involved working through a plausible scenario of loose financial conditions, reflected by falling term and risk premia, leading to pressures on valuations in the commercial property market and increasing leverage in the form of higher corporate debt issuance and leveraged lending that was funded by short-term wholesale funding.』

『The context included monetary policy that was gradually removing accommodation, as in 2015-2016, with inflation below the FOMC’s 2 percent goal but the economy at full employment. The scenario reflected some historical episodes of financial market instability, including the real estate boom and bust in New England in the mid-1980s and in Sweden in 1989-1990, but with the incorporation of increased leverage in the nonfinancial sector, as well as in banking, and a focus on commercial real estate as opposed to residential real estate.』

でもってその２０１５年に行われたシミュレーションですが、2015年以降徐々に金融政策が正常化に向かうのだがその時点で完全雇用状態になっている、という中で昔の不動産ブームみたいなのが起こったとしますとどうなるかという話なのですが、

『Within this scenario, financial conditions were judged to be too loose given macroeconomic conditions and despite the gradual withdrawal of monetary accommodation. A sharp reversal in the pricing of risk would have adverse effects on the corporate bond market and a sharp drop in commercial real estate prices could adversely affect the banking sector. Either would have implications for the real economy.』

『The reliance on short-term wholesale funding could exacerbate the problems, and with many of the providers of this funding outside of the supervisory purview of the Federal Reserve, it would be difficult to directly address this issue.』

やっぱりそういうシナリオでシミュレーションをすると「経済の状態に対して金融環境が緩和的過ぎなので金融不安定になるようなことが起きちゃいますよね」という結果になる訳で、それは金融監督を強化したからと言ってもなかなか対処できませんと。

『The objective of the exercise was for the policymaker participants to use available macroprudential tools and/or monetary policy to reduce the probability of and the severity of financial disruptions associated with the scenario. The macroprudential tools considered included leverage ratios; countercyclical capital buffers, which could vary across sectors; liquidity requirements; limits on loan-to-value and debt-to-income ratios; capital and liquidity stress testing; supervisory guidance; and moral suasion.』

よってマクプルツールだけではなく、金融政策（の引き締め）によって金融不安定化に対処するという選択肢もアリですな、という話になっていますので、その前の章までの説明だとマクプルで対処するという話だがやはり金融政策での対応という話が出てきますな。

『As the scenario played out, the limits to the macroprudential tools were illuminated. The macroprudential tools that ended up being favored were stress testing, margins on repo funding, and supervisory guidance. Capital-based, liquidity-based, and loan-to-value and debt-to-income limits, while good in theory, were deemed to have implementation challenges, such as having to coordinate across multiple regulators or, in some cases, to follow administrative procedures like public comment periods, which would slow down the process.』

『Another limitation to some tools is that they applied to regulated banking firms but not necessarily to shadow banks or other types of institutions.』

でもってマクプル政策の限界は一つには個々の規制が全体的に効くという事にはなっているものの実際には規制導入まで時間がかかるので間に合わなくなるような問題や規制相互間での有効性の問題に加え、金融規制だけでは金融規制範囲外が漏れる（特にシャドウバンク）というのがありますよと。

『While my preference going into the exercise was, and continues to be, to start with the macroprudential tools that can be implemented more promptly, the limits on these tools suggest that, in some circumstances, monetary policy might have to be used to address financial stability concerns. This is all the more reason to take steps to ensure that the financial system is structurally resilient, as increased resiliency would lessen the need to shift some of monetary policy’s focus away from its macroeconomic goals of price stability and maximum employment. In addition, we must continue to hone our methods of assessing financial system vulnerabilities - in both the regulated and unregulated sectors and between the two.』

『We don’t want to over-identify such risks. Finding risks around every corner where none exist would stifle productivity and innovation in the financial services sector and markets, and thereby undermine longer-run economic growth.16 This leads me to my final topic: the governance of financial stability policy.』

つーことになりますので金融規制だけではなくて金融引き締めで対処することもあるという話が繰り返されますが、そうは言いましても金融安定化のために金融引き締めというのは基本的に物価の安定には短期的に相反する可能性が高いので、本来的には金融システムの頑健性を高めることによって対処すべきで、そうすれば金融引き締め政策を使って金融安定化をあまり使わず使っても規模小さくできますよね、というお話ですな。


でもって最後の所に『The Governance of Financial Stability Policy』という小見出しがあるのですが、こちらでは現状の状況を説明していて、今後とも役割が重要だよねというような話をしていて、特にどこの機関（中央銀行か政府か、的な文脈で）が行うのが良いのか的なべき論の話にはなっていませんですのというような感じでした。

＃つーことで天候より足元と交通機関を気にしてネタにタイムリー性が無いのは勘弁してちょ




２０１８／０１／２２

お題「市場メモ雑談／金曜の続きでメスター講演から（その２）」

なんだよ結局政府閉鎖かよ。
https://jp.reuters.com/article/usa-congress-shutdown-idJPKBN1F90E8
2018年1月20日 / 19:31 /
米つなぎ予算が失効、政府機関が一部閉鎖　上院で合意に至らず

しかしその直前には政府閉鎖ヒャッハーと言ってネタにしていたはずの市場ェ･････
https://jp.reuters.com/article/ny-stx-us-idJPL3N1PE48F
2018年1月19日 / 23:40
米国株式市場・序盤＝上昇、企業決算への期待で政府機関閉鎖懸念かすむ

最近は１日だけ市場のネタになるようですな、ナンジャソラ。

･･････しかしまあ何ですな、こうやって連邦予算がどうのこうのと毎回問題になるのでしたらターナー大先生様の中央銀行が国債を買えば国債がチャラになるジンバブエ理論をトランプ大先生にお勧めすればよろしいのではないでしょうか、ってトランプが真に受けたらマズいですかそうですか。

＃まあターナー大先生が米国にこの理論を勧めないという時点でこの大先生は日本と日本人に対して心の中では実験動物だと思っているんでしょうと言いたい訳で

あと全然話が違いますが、
https://www.nikkei.com/article/DGXMZO25960110R20C18A1MM8000/
日本の賃金、世界に見劣り　国際競争力を左右（賃金再考）
働き方改革 賃上げ交渉 経済 2018/1/22 1:31日本経済新聞　電子版

『多くの人が賃上げの実感に乏しく、このままではデフレ脱却の足取りも弱くなる。年功序列や終身雇用など「日本株式会社」の慣行にとらわれない賃金のあり方が求められている。』（上記URLより）

って年功序列や終身雇用を叩き潰したら賃金が上がらなくなって（というよりは将来賃金に対する不安感が高まって消費しにくくなっている）るんだろいい加減にしろだし、「日本的雇用で国際競争力が劣るから変えろ」とかキャンペーンしまくっていたのはどこの誰だと小一時間ですな。


････････などとのっけから悪態ですなすいませんすいません。


〇円債はなかなか試されない大地ですなあ（市場メモメモ）

金曜の円債ちゃんを毎度おなじみロイターさんから（毎度サーセン）。
https://jp.reuters.com/article/tokyo-dbt-idJPL3N1PE282
2018年1月19日 / 15:19 /
〔マーケットアイ〕金利：国債先物は小幅続伸、超長期債利回りが軒並み低下

『＜１５：１０＞　国債先物は小幅続伸、超長期債利回りが軒並み低下

長期国債先物は小幅続伸で引けた。前日の米債安を受けて前場は売りが優勢だったが、日銀オペが需給の引き締まりを意識させる結果になり、終盤にかけて買い戻された。現物債も同様で、午前の取引で金利に上昇圧力がかかっていた超長期ゾーンに押し目買いが入ったことで、金利は軒並み低下した。中長期ゾーンも底堅い。

長期国債先物中心限月３月限の大引けは、前営業日比１銭高の１５０円３８銭。１０年最長期国債利回り（長期金利）は前営業日比変わらずの０．０７５％。

短期金融市場では、無担保コール翌日物はマイナス０．０３５─マイナス０．０６０％を中心に取引された。週末を迎えたが、準備預金の積み期前半で資金調達意欲が高まらず、ほぼ前日と同水準で取引された。レポ（現金担保付債券貸借取引）ＧＣＴ＋１レートはマイナス０．０７６％とマイナス幅を縮小。ＴＩＢＯＲ（東京銀行間取引金利）３カ月物は０．０６６％で横ばい。日銀の国庫短期証券（ＴＢ）買い入れオペは、１年物中心に札が入ったとみられ良好な結果。業者間取引で３カ月物ＴＢ（７３４回）は強含み。ユーロ円３カ月金利先物は小動きだった。』（上記URL先より）

てな訳でして、金曜はアサイチで１０年カレントが８ｂｐから始まったと思えば２０年カレントが０．６％１００円が出合ってそらもうベンダーもネタにしますわという所からおっぱじまりまして、おーこれは円債試される大地来ましたぞな！！！でも叩いても買いが来るだけのような気がするんだけどなーとか思っていたら２０年はそのあとやっぱり０．５９５％になるわ輪番は上記のように堅調な結果になるわ、ということでアサイチ２０年０．６０％叩いていた筈だったのに午後には０．５９０％まで戻るわ、５年カレントとかも▲７．５ｂｐくらいから始まっていた筈なのに最後は▲９．０ｂｐくらいになるわと、アサイチの謎の弱そうな地合いとは何だったのかという１日の取引になるのでした。

ちなみに輪番等は、
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/of180119.htm
国庫短期証券買入 12,500 2018年1月23日
国債買入（残存期間５年超１０年以下） 4,100 2018年1月23日
国債買入（残存期間１０年超２５年以下） 1,900 2018年1月23日
国債買入（残存期間２５年超） 800 2018年1月23日

となっていて短国買入は１年入札あったからというのもあるでしょうが確りと入れて来まして長期と超長期の輪番は前回と同じでしたがどこぞの為替市場は特に見向きもしないのが中々味わいがありまして、この前日銀の緩和縮小だの言ってたのは何だったのかと問い詰めたい訳でございますが、ＥＣＢの方に話題が行ってしまったらすっかりオペとかスルー（多分ＭＰＭは一応反応すると思うけど）の巻とかワロタという感じです。

結果が
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba180119.htm
国庫短期証券買入 21,967 12,501 -0.003 0.001 61.2
国債買入（残存期間５年超１０年以下） 14,148 4,109 0.006 0.007 52.6
国債買入（残存期間１０年超２５年以下） 4,681 1,906 0.002 0.003 55.7
国債買入（残存期間２５年超） 2,335 806 0.005 0.006 36.7

でして短国買入２．２兆しか札無いやんとか超長期輪番強いじゃんということで全般的に堅調となった訳ですが、まあ要するにやれテーパリングだ何だと鉦や太鼓を鳴らしてネタにすると叩く動きも出るものの、現実問題として日銀の国債買いパワーが強いので、特に最終投資家が買えるもの（短期の場合は国内じゃなくて海外の方が多いと思うけどあれはあれでドル円ベーシスとか外準とかの見合いなのでマイナスで行ける系になる）に関しては日銀買いパワーで押し出された人たちがいて、ちょっと金利が上がると寒風吹きすさぶ公園で炊き出しが登場したかの如く買えなくてこの寒空の下凍えている投資家の皆様がワラワラと登場の巻という事ですな。

もちろん物価がどうせ上がらんとか、なんだかんだ言って日銀って政策変えないよねとか、そういうのがあって売り圧力が来ないというのはあるのですが、まーしかし何もないでいると今の買入でも放っておけば金利が下がりやすいということなんでしょうかねえ、と思う金曜の
相場付きなのでした。


〇金曜の続きをする前にちょっとだけメモ（ＳＦ連銀ウィリアムス総裁）

https://jp.reuters.com/article/sf-fed-rate-idJPKBN1F82RN
2018年1月20日 / 07:37
米ＦＲＢ、今年も緩やかな利上げ継続する必要＝サンフランシスコ連銀総裁

『［サンフランシスコ　１９日　ロイター］ - 米サンフランシスコ地区連銀のウィリアムズ総裁は１９日、減税措置などが米経済成長の追い風になるとし、連邦準備理事会（ＦＲＢ）は２０１８年も緩やかなペースで利上げを継続する必要があるとの考えを示した。同総裁は講演後に記者団に対し、今年は３回の利上げが実施されるとの見通しは「格好の開始点」になると指摘。ただ、３回という回数は決定されたものではないと述べた。』（上記URL先より）

でもって講演の方はまだ読んでないのだが（大汗）、まあ３回だけど、減税とか色々とアップサイドが出てきているからこの調子だと上ブレあるでというから４回もアリエールとかそういう話なんじゃろうなと予想は付きますが、

『ウィリアムズ総裁を巡っては、米ウォールストリート・ジャーナル（ＷＳＪ）紙と英フィナンシャル・タイムズ（ＦＴ）紙が今週、ホワイトハウスがＦＲＢ副議長候補に検討していると報道。ウィリアムズ総裁はこうした報道について、決定は大統領が行うもので「今後の展開について憶測することはしない」と述べるにとどめた。』（上記URL先より）

という件についてはブルームバーグテレビ（ただしアジアパシフィック版）でもやっていたような気がしますが、イエレン議長も以前はＳＦ連銀の総裁やっていまして、そもそもウィリアムスさんはイエレンさんの後任だったりしますので、ＦＲＢ副議長候補とかほほーという感じですな。今の所は師匠（かどうか知らんが）のイエレンさんよりもタカっぽかったりしますけど基本は体制順応系。


〇メスター総裁の金融政策枠組み論だがバーナンキが提案する方式を推しているみたいですけど････････

ということで金曜の続き。

https://www.clevelandfed.org/newsroom%20and%20events/speeches/sp%2020180105%20monetary%20policy%20frameworks
https://www.clevelandfed.org/~/media/content/newsroom%20and%20events/speeches/sp%2020180105/sp%2020180105%20pdf.pdf?la=en
Monetary Policy Frameworks
01.05.18 Loretta J. Mester
Panel Remarks for the National Association for Business Economics and American Economic Association Session, "Coordinating Conventional and Unconventional Monetary Policies for Macroeconomic Stability", Allied Social Science Associations Annual Meeting, Philadelphia, PA

・名目ＧＤＰ水準目標（と物価水準目標）

『Nominal GDP Targeting』というのは金曜の最後の所でちょっと説明しましたが、メスターさん的には「名目値の前年比じゃない絶対数値の目標に関して」は同じようなフレームワーク（確かにコミットメントの意味ではそうだ）としてみているようですな。

『This framework is similar to price-level targeting in that it targets the level of nominal GDP rather than the growth rate.』

物価水準目標と似ていると。

『Of course, nominal GDP comprises real GDP and inflation, so this framework explicitly incorporates both parts of the Fed’s mandate. For example, targeting the level of nominal GDP to be on a path rising by 4 percent per year would be consistent with 2 percent inflation and 2 percent potential growth.』

名目ＧＤＰ＝実質成長率＋物価上昇率だから４％ＧＤＰ目標は２％成長＋２％インフレと同じだと。

『This strategy, like price-level targeting, makes up for past deviations. But it may perform better than price-level targeting when there are supply shocks to which the policymaker would not want to respond because such supply shocks tend to push prices and real output in opposite directions, leaving nominal income stable.』

外的ショックで物価が上がった時に物価目標に固執して変な対応をしなくて済む分こっちの方が良いらしいですが･･････

『While both price-level and nominal GDP targeting have the benefit of building in some forward commitment, which is useful at the zero lower bound, there would be some challenges in implementing either framework.』

フォワードコミットメント（将来の水準までコミットしているから）なのは良いのだが･････････

『First, there is little international experience with such frameworks to assess how they would work in practice.7 Second, for frameworks targeting levels instead of growth rates, the starting point matters, and these frameworks are complicated by other measurement issues as well. For example, Figure 1 shows the price-level path using four different starting points: the first quarters of 1990, 1995, 2001, and 2007. As you can see on the left-hand side of the chart, if the starting point is 1990Q1, the price level is essentially on its path, and if the starting point is 2001Q1, it is near its path. The other two starting points, on the right-hand side of the chart, show a larger gap.』

そもそも他に経験が無い枠組みな上に、スタート時点を変えると全然違う数字になってしまうのが難点。

『Moreover, because the level-targeting frameworks do not let bygones-be-bygones, data revisions pose a more serious issue than they do with inflation targeting (see Figure 2), and are perhaps greater for nominal GDP targeting than price-level targeting because revisions to nominal GDP tend to be larger than revisions to prices. Also, the path of the nominal GDP target depends on estimates of potential real output growth. If the nominal income target incorporates an unrealistically high estimate of potential growth, then inflation will need to be higher in order to hit the target.』

年率だと行かなかった年はまあいっかで済む（場合もある）のだが水準となるとずれだすと追いつくの大変だし、そもそもＧＤＰは遡及改定がでかいという問題点がある。

『A third complication, and perhaps the largest, for frameworks targeting nominal levels is that the benefits depend on the public’s not only understanding the framework but believing that future Committees will follow through. Explaining this unfamiliar framework to the public could be difficult. One also has to ask whether it is a credible commitment on the part of policymakers to keep interest rates low to make up for past shortfalls even when demand is growing strongly or to act to bring inflation down in the face of a supply shock by tightening policy even in the face of weak demand. If it is not credible that policymakers will do so, then the benefits of nominal level targeting will not be realized.』

そして最大の問題点は、このフレームワークは未来永劫にわたって後の政策を縛るので、そのためには後の人たちもこれを行う、という風にみなされないとそもそもがワークしないのよ、ということで水準目標には割と否定的。


・逆さ絵先生らしいハイブリッド政策とは

という訳で颯爽と登場するのが『Temporary Price-Level Targeting』。

『Under the temporary price-level-targeting framework, monetary policymakers would target inflation in normal times, but when the policy rate fell to the zero lower bound, they would begin targeting the price level from that starting point. Under this framework, consistent with optimal monetary policy, policymakers would have a more powerful commitment at the zero lower bound than would be the case under inflation targeting. Switching to price-level targeting at the zero lower bound means that policy would be kept at zero at least until the cumulative inflation rate from the time the zero lower bound had been reached had risen back to target. Once policymakers were satisfied that this goal had been met, the policy rate could begin to rise and policymakers would revert to targeting inflation.』

ハイブリッド型インフレ目標というインチキ臭いものですが、こちらは「通常は普通に前年比２％なりのインフレ目標を行うのだが、金融緩和していってゼロ金利制約に引っ掛かって来た（または来そうだ）という所になったら、将来まで含めた「２％ずつ上昇の物価水準目標」に切り替えていって、金利政策での非負制約がなくなってきたと判断したらまた元のインフレ目標に戻す」というもの。

『This framework has benefits similar to those of price-level targeting in that when monetary policy is not able to provide more stimulus because it is constrained by the zero lower bound, the framework builds in a forward commitment of easier monetary policy in the future.』

政策金利の非負制約化におけるコミットメントの強化みたいなもんですなというのはまあ理屈は分かる。

『But this hybrid framework could be easier to communicate because it could be discussed solely in terms of the inflation goal (see Figure 3). It would also mean that some of the commitment problems of nominal level targeting, including having to make up for supply shocks that would temporarily raise inflation even if aggregate demand were low, could be avoided when away from the zero lower bound because policymakers would be targeting inflation and not the price level there.』

『However, a drawback of the hybrid approach is that determining and communicating the timing of when to switch back to the inflation-targeting regime could be complex. Policymakers would not want to switch back prematurely, so they would need to be sure that inflation had sustainably made up for the cumulative shortfall. This would seem to involve a considerable amount of discretion, which would undermine some of the benefits of the framework.』

ということで、この政策の問題は「切り替えをどこで判断するの」という話で、早すぎてもいけないし遅すぎてもいけない、という話でまとめているのだが、それよりも「そもそも乖離がどんどんでかくなっていったとき」の方がよっぽど問題だと思いますが、そこは米国ではまだ「インフレは中央銀行によっていじれますがな」というのが自信ニキという建付けになっているのでそれはそれという感じです。

まーしかしバーナンキ先生の考えそうな「一見うまそうなスキーム」ではありますな････････



２０１８／０１／１９

お題「決定会合プレビュー雑談／メスター総裁の代替的金融政策枠組みに関する見解から（その１）」

この物言いがその通りならさすがにちょっと･････････
https://www.jiji.com/jc/article?k=2018011800331&g=use
北朝鮮の漂流船は「制裁効果」＝米国務長官、日本の説明明かす

『ティラーソン氏によると、日本側は会合で「（昨年）１００隻以上の漁船が日本に漂着し、乗組員の３分の２が死亡した」と報告。その理由として、「食糧不足のため、冬にもかかわらず燃料が不十分な船で出漁を命じられた」結果だと説明したという。会合には日本から河野太郎外相が出席した。（2018/01/18-10:22）』（上記URL先より）

制裁って政府に対して行っているという建前があるはずなんで、国民をこういう状態に追い込むのに核開発を止めない北の政府当局は国際社会のみならず北の国民に対しても怪しからん存在で極めて非難されるべき存在、ってな感じで話をもっていく、というのが建前論として普通だと思うのですが、国民の食糧不足が原因で起きた現象を「制裁の効果」とか言っちゃうと国民を飢えさせるのが制裁目的みたいな話になってしまい、制裁する方が非人道的って言われてしまったらどうするんだよその物の言い方は何とかならんのかと思いますし。河野外相がそう言ってるんだとするとお調子者にも程があるしこのお調子者大丈夫か感が益々強まるんだが。


〇ブルームバーグ恒例の「関係者によると」が来ましたが･･･････（とＭＰＭプレビュー雑談）

https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2018-01-18/P2Q7436JIJVH01
正常化に向けて将来的に議論を求める声、日銀内の一部で浮上−関係者
日高正裕、藤岡徹
2018年1月18日 11:13 JST

てな訳で昨日はこのヘッドラインが前場引け後に打ち込まれるという次第で、昨日の場合は３０年国債入札ちゃんがございましたので、前場引け後というのはさてこれから札入れするぞという準備を終えて次の取引は新発国債の応札というお時間なので、まー投資家サイドにはあまり関係ないですけれども、マーケットメーカーサイドはポジションが倒れている時なので嫌がらせにも程がある時間帯の打ち込みでして、全く持ってケシカラン時間帯のヘッドライン。

ではあるのですが、まあ大体ヘッドラインの時点で今回は煽り火薬が弱いなあと思って中身の方はと見ますと、

『日本銀行内で、変化の胎動が起きている。２％の物価目標の達成までなお道半ばのため、現在の強力な金融緩和を粘り強く続ける必要があるとの認識が共有される中、少数派から金融政策の正常化に向けた意見が出始めている。事情に詳しい複数の関係者への取材で明らかになった。』（上記URL先より）

えーっとすいません、それって１２月会合の「主な意見」でも１０月会合の「決定会合議事要旨」でもそういう意見が少数意見ですけど入っていましたよねという話でして、そんなの事情に詳しい複数の関係者に取材しなくても公表文書で分かる話でして、市場の片隅でくだをグダグダ巻いております関係者でもない不肖このアタクシであっても分かる話なのですが、ということで煽り成分が足りないと判定いたしまして、赤点再履修という評価でございますなこりゃ。

とは言いましてもこれが英語のニュースになるとどういうことになるかと言いますと･････

https://www.bloomberg.com/news/articles/2018-01-18/some-at-boj-are-said-to-flag-need-for-future-normalization-talks
Some at BOJ Flag Need for Future Normalization Talks
By Toru Fujioka and　Masahiro Hidaka
2018年1月18日 11:12 Updated on 2018年1月?18日12:06

『A small shift is taking place in internal discussions among Bank of Japan policy makers, with a minority raising the need to eventually start discussing policy normalization, even though they agree the current stimulus program must continue unchanged for some time, according to people familiar with talks at the central bank.』（上記URL先より）

でまあこのヘッドラインでブルームバーグテレビ（アジアパシフィック版）では一応ニュースらしき扱いをしていました（なお上記URL先にある映像はそれとは別でして、しかも今月始め位のお話です、為念）が、まあ何ちゅうか変なタイミングで変な煽りを入れるなと小一時間問い詰めたいのですけれども、こうやってアタクシもリンクとかしてアクセスアップに貢献している辺りがあちゃーという所ではありまして（一応何だかなーとは思う）、アクセス増えると注目ニュース扱いになって････というのって煽り記事で目立てば扇動でも炎上でも良いみたいな感じになってしまい、ネットに転がっている記事（というかこれはベンダーが出している記事ですが）がどんどん煽り成分が高まってしまい、ベンダーそのものがただの煽り媒体状態になってしまうのってダメじゃんという風に思うわけですが（と言いつつリンクを張ってしまうと加担しているようでちと心が痛む）････････

すいません話があらぬ方向にそれましたが、まあそれはそれといたしまして、まあこの程度しか煽り火薬成分を入れられない程度には今回のＭＰＭって（展望レポート付きですけど）ネタは無いですねという所でしょうし、大体からして今の時点で金融政策の修正云々というのは中々無理があると思う（敢えて煽るんだったらＥＴＦ買入を２０１６年７月拡大前の３兆円ペースに半減させるというのは単独で理屈はつけやすいと思うんですけど、金利の方とかそういう全体的なところは無理でしょ）次第。

でもって今回の決定会合ですが、今週末にでも次期人事に関してなんか確定的な話でも出てくれば全然雰囲気が違ってくると思いますが、そうでなければ現状維持だし、真面目な見ものとしては展望レポートの見通しがどうなるかで、成長率見通しは恐らく上げてくると思いますし、経済先行きについても上方修正っぽくなる中で物価見通しはどうせ変わらんというのが通常の読み筋だと思いますがどうでるか、という辺りですし、見世物な見ものとしては提案芸人の地位を確立しつつある片岡大先生の今回の反対理由でどういう政策が適切かという反対提案じゃない提案をしてくるのかが楽しみでして、主な意見を見るに前回もケチョンケチョンにされているっぽいので、今回もまた出し物を変えてきたら大爆笑するしかありませんがそちらを皆さん楽しみにしてるんじゃないですかねえ。

総裁会見はそらまあ注目はされると思いますが、こちらの方は金融政策の修正の可能性について質問されて全力で否定する、という前回のリバーサルレート論に対して「あれは１つの理屈ではあるがそれで判断するもんではないよ」と火消しするような感じで、強力火消し体制で今回は臨んでくると思いますし、想定問答もそういう方向で練っていると思いますので、記者の皆様におかれましては正面から政策の修正の可能性を聞くのは聞くだけ時間の無駄なので、できるだけ巧妙に搦手から攻略していっていただきたいものだと思うのでありました。

まー海外投資家がそんなに日本の金融政策変更あるでで盛大にポジション積み上げている訳ではないと思う（あくまでも個人の感想なので全然自信はないですよ念のため）のですけれども、ＭＰＭと総裁記者会見でそういうの出るとか期待してポジション持っているのであれば、変な片言隻句の切り取りでアホウな英文ヘッドラインでも打ち込まれない限りは、あーら期待外れという結果になるんじゃないの、とは思っていますです、はい。


〇メスター総裁（昨日うっかり間違えて書いてしまいましたすいません）のオルタナ金融政策フレームワーク論

https://www.clevelandfed.org/newsroom%20and%20events/speeches/sp%2020180105%20monetary%20policy%20frameworks
https://www.clevelandfed.org/~/media/content/newsroom%20and%20events/speeches/sp%2020180105/sp%2020180105%20pdf.pdf?la=en
Monetary Policy Frameworks
01.05.18 Loretta J. Mester
Panel Remarks for the National Association for Business Economics and American Economic Association Session, "Coordinating Conventional and Unconventional Monetary Policies for Macroeconomic Stability", Allied Social Science Associations Annual Meeting, Philadelphia, PA

すいません昨日はブレイナード理事とか間違って書いてしまいました（女性という点でついうっかりするのですが（なおジョージ総裁とは混同しない^^）さすがに気が付きましたよねすいませんすいません）が、クリーブランド連銀のメスター総裁の講演から少々。

最初の方はすっ飛ばしまして、個別の政策フレームワークに関する話になる前の所から参ります。

『As I’ve discussed elsewhere, the expected slowdown in population growth and labor force participation rates due to changes in demographics will weigh on long-run economic growth, the natural rate of unemployment, and the longer-term equilibrium interest rate.2』

『In fact, FOMC participants have been lowering their estimates of the fed funds rate that will be consistent with maximum employment and price stability over the longer run. The median estimate has decreased from 4 percent in March 2014 to 2.8 percent today. Empirical estimates of the equilibrium real fed funds rate, so-called r-star, while highly uncertain, are lower than in the past.』

『So real interest rates may potentially remain lower than in past decades. If so, then there will be less room for monetary policymakers to cushion against a negative economic shock than in the past.3 Said differently, the policy rate will have a higher chance of hitting the zero lower bound, necessitating the use of nontraditional monetary policy tools more often.』

現在のデュアルマンデートのうち２％の物価目標に関しては、様々な構造的要因（だいたい人口と労働生産性だが）で経済のグロースポテンシャルが下がっていて、自然利子率も下がっている中において、当然ながら長期均衡の政策金利水準も下がっていてＳＥＰでのロンガーランのＦＦレートだって４％から2.8％（2.75％）に下がっていますよね、ということは政策金利水準が通常でも昔よりも低めなんだから何かの拍子にすぐに名目ゼロ金利制約に引っ掛かるよね、というのは毎度のお話というか、最近ＦＥＤ方面でオルタナな政策枠組みがどうのこうのって話をするときの基本ではあります。

『To the extent that these tools are less effective than the traditional interest rate tool or are constrained, the potential is for longer recessions and longer bouts of low inflation. This raises the legitimate question of whether any changes in our monetary policy framework would be helpful in maintaining macroeconomic stability in this environment.』

ここでほほーと思ったのは「these tools are less effective than the traditional interest rate tool」って奴でして、非伝統的政策は伝統的な金利政策よりも効果が低い可能性あるんじゃネーノ的な指摘。

『I’m not going to answer that question today. Nor am I going to discuss other government policies that could be brought to bear to increase the long-term growth rate and equilibrium interest rate, which would give monetary policy more room to act. Instead, I’m going to outline four alternative monetary policy frameworks that have received some attention and discuss some of their pros and cons.』

てな訳で新たな政策枠組みの紹介とプロコンの見解です。


・インフレ目標の引き上げ

『Higher Inflation Target』と来ます。

『One alternative would be to set a higher inflation target, say, 4 percent instead of 2 percent.4』

４％キタコレ。

『Since the equilibrium nominal fed funds rate is the sum of the inflation target and the equilibrium real rate, a higher inflation target would offset a lower equilibrium real rate and so the nominal rate would be less likely to hit the zero lower bound for any given negative shock.』

４％になれば均衡金利が上がるのはその通り。

『One advantage of this framework is that it is very familiar because it is similar to the current framework. But there are also several challenges.』

今の延長だからわかりやすいけど･･･････

『First, the transition could be difficult. The benefits of the higher target come only if the public views the increase as permanent so that inflation expectations rise to the new higher target. But inflation expectations are reasonably well anchored at 2 percent, so raising expectations would not necessarily be easy to do.』

現在アンカーされている２％のインフレ期待を引き上げるのは必ずしも容易ではないとな。

『Second, a higher level of inflation may be associated with higher inflation volatility and with higher inflation risk premia, neither of which is desirable.』

インフレの通常値が高ければその分インフレ率のボラも上がるしリスクプレミアムも高くなるのでイクナイ。

『Third, it isn’t clear whether an inflation rate at 4 percent should be viewed as consistent with the Fed’s mandate of price stability.』

そもそも４％という数値がＦＥＤのマンデートの物価の安定と整合的なのかが怪しい。

『If, for this reason, one then opted to raise the target to 3 percent instead, this would add only modest room for keeping the policy rate from the zero lower bound.』

ので３％という人もいますな。

『And finally, one would need to evaluate whether the gain from avoiding the zero lower bound when a negative shock hits the economy outweighs the costs of running a higher level of inflation at all times, remembering that much of the economy is not indexed to inflation.』

そもそも論として金利政策の糊代の為に物価目標数値を上げるのが望ましいのかという論点もあるでよ、ということで割と否定的な感じでプロコン分析してますな。


・物価水準目標

『Price-Level Targeting』

『A second alternative framework involves targeting a path for the nominal level of prices rather than inflation, which is the growth rate of prices.』

物価水準目標について。

『Inflation targeting lets bygones-be-bygones: it does not make up for past deviations of inflation from target. Instead, the inflation-targeting policymaker just tries to bring inflation back to target. For example, if inflation has run low for a time (so that the price level falls below its targeted price path), the inflation-targeting policymaker would aim to move the inflation rate back up to its target rate and allow the price level to remain at a level permanently below its targeted path.』

『In contrast, price-level targeting makes up for past deviations of the price level from its path.5 If inflation has run low so that the price level has fallen below its targeted path, the price-level targeter would try to move the price level back up to path, and this would entail inflation running high for a while. Similarly, if inflation had been running high, the inflation targeter would aim to bring it down to target, while a price-level targeter would aim to bring the price level back down to its targeted path, which would mean inflation would be low for a while.』

水準ターゲットなので乖離が生じた場合はその分のお釣りを返しに行かないといけないというフレームワークですな。

『Thus, the price-level-targeting framework builds in a form of forward commitment, thereby affecting current economic conditions.』

よってインフレに関してフォワードコミットメントになっていると。

『When inflation has been running low, the framework builds in a “low for longer” interest-rate strategy, as the policymaker would keep rates low for longer until the price level moved back to its targeted path. The anticipation of higher inflation in the future should move inflation expectations up, and this would tend to buoy the current level of inflation and shorten the amount of time the economy spends at the zero lower bound, therefore yielding better outcomes than inflation targeting.』

『In fact, the academic literature suggests that a price-level-targeting framework may approximate optimal monetary policy when policymakers want to minimize fluctuations in the output gap and in inflation around a target, and it can be particularly useful at the zero lower bound by putting upward pressure on inflation expectations and, thereby, downward pressure on the real rate.6』

先々のコミットメントを含んでいるので単純なインフレ目標よりも物価に関するコミットが強いので、理屈の上からは支持する向きも多いのですが･･････････

『Before I talk about some challenges, let me discuss a third related framework: nominal GDP targeting.』


・名目ＧＤＰターゲット････なのですが時間が（涙）

ということで、名目ＧＤＰ目標の話が次に来るのですが、時間が足りなくなったので続きはＣＭの後じゃなかった後日とか下手なテレビ番組みたいなことを言っていますが、一応この後の部分を簡単にまとめますと･･････

名目ＧＤＰターゲットも水準ターゲットなのですが、さっきの物価水準目標と同じく問題になるのは、「どの時点を起点にするのかで全然目標値が違ってくる」というのがあって、どこが社会厚生上適切なのかを判断するのは難しいよね、というお話。

でもって名目ＧＤＰターゲットに関しては「そもそもＧＤＰ統計が遅いわ遡及改定されるわなので、それを見て金融政策を修正するとかになったらややこしいですよね」というお話をしています。


そしてその次にバーナンキが主張しているらしい「ハイブリッド物価目標」というのが登場しまして、これがまたなんじゃそらという感じではあるのですが、「通常はインフレ目標にするんだが政策金利がゼロ金利制約になったところで物価水準目標に切り替える」という一見もっともらしいがインチキ成分の強そうな政策枠組みの紹介がありまして、まあそのあたりも面白いので続きは後日でご勘弁を（汗）。




２０１８／０１／１８

お題「ECB関連雑感とかの雑感メモで恐縮ですが」

特に話題にもなっていなかったようですが(^^)。
https://jp.reuters.com/article/us-rating-china-idJPKBN1F6092
2018年1月17日 / 11:36 /
中国格付け会社、米国をペルー並みの「ＢＢＢプラス」に格下げ

『［北京／香港　１６日　ロイター］ - 中国の格付け大手、大公国際資信評価は、米国の信用格付けを大型減税などを理由に「Ａマイナス」から引き下げ、ペルーなどと同水準の「ＢＢＢプラス」とした。見通しは「ネガティブ」。』（上記URL先より）

大公国際資信評価クソワロタｗｗ


〇ＥＣＢが色々と発言注目のようで

https://jp.reuters.com/article/tokyo-frx-idJPL3N1PC2OF
2018年1月17日 / 16:23
〔マーケットアイ〕外為：ユーロ3年ぶり高値から急反落、ＥＣＢ副総裁発言で

『＜１６：１７＞　ユーロ3年ぶり高値から急反落、ＥＣＢ副総裁発言で

夕方に入りユーロが軟化。一時１．２２１５ドルまで売られ、日中安値を更新した。 欧州中央銀行（ＥＣＢ）のコンスタンシオ副総裁が、１７日の伊紙レプブリカとのインタビューで、「非常に緩和的な」金融政策が長期間続く可能性を排除しない、と述べたことが手掛かりだという。ユーロはきょう午前の取引で１．２３２３ドルまで上昇。３年ぶり高値を更新した。その後６時間で１００ポイント超下落したこととなり、高値圏で不安心理が台頭しやすい様があらためて浮かび上がったといえる。フランス銀行（中央銀行）のビルロワドガロー総裁は１６日、独紙とのインタビューで、最近のユーロ高がインフレに及ぼす影響を注視する必要があると述べた。』（上記URL先より）

つーことで上記ロイターさんの記事にもありましたように昨日はユーロドルに引っ張られてドル円も動いていた感じでしたが、１．２３台に乗ってから１．２２近くまでまた戻るとか割とお洒落な動きをしておられるようで年初から為替は適宜ボラがでているようで何よりなことです。

でもってアタクシも別に為替に詳しい訳ではないのでよー知らんのですが、一応市場後講釈を聞いておりますと茲許の動きってのが大体金融政策ネタだったりして、為替市場様におかれましては大体金融政策ネタにマザーマーケットの方の債券市場の皆さんよりも派手に反応する、というと一応丁寧な言い方になるのですが、「なんでそれを材料にする」的な動き方を平気でしてくるので、金融政策ネタで動くときってボラが割と高い印象があるんですよね（個人の印象です)。

となりますと目先日本の政策と欧州の政策、という話になるのですが、日本の方に関してはご案内の通りで債券市場的には「んなこと言ったってどうせ政策の修正とか簡単にできるもんじゃない（ただし金利が上がってクレメンスと思っている参加者は特に投資家サイドに大変多いとみられますので、ちょっと政策修正に絡むネタが出てくると希望的観測てんこ盛りのマーケットトークが出てくるというのもジャパニーズ債券市場の仕様だったりすると思うのよこれがまた）ですし、いくら修正するゆうてもディレクティブあるうちはオペで何か変えることもできないでしょー」となっているのですが、それでも先週のオペ一発でネタになってしまったので、たぶん来週のＭＰＭの会見とか火消し祭りになると思うし、オペ運営の方もほとぼり冷めるまで、というか恐らく次期総裁副総裁が来て何らかの方向性が出てくるまでは、よほどのことが無い限り買入のペースっていじってこなくて、0.11％の所ではバシッと指値オペが入るという事になると思うので、そうなれば本来ならば日本の金融政策ネタでどうのこうのというのは落ち着いてくると見ているのですがさてどうなるやら（総裁人事によってはひとネタあるかもですが）。

でもって欧州の方は先週出た議事要旨が思いっきりタカ派色満載になっていまして、しかもＥＣＢ参加者の中でも普段あまり飛ばしてこない方面からタカ派発言が飛んでくるという流れになってきましたのでユーロ高とかになるのですが、まあ上記記事にもありますように、ユーロ高になってしまうと物価上昇に自信ニキとか言ってられなくなるのでそれは火消しをする、という具合で運営していくのでこの先ってコミュニケーションが難しくてそのたびごとに振らされる展開になりそうな感じになってきましたな。

ただまあ先週来出ているバイトマンの発言がたぶん火消しではなくてタカ派が増えてきたので余裕ニキになっていて、そこでタカを強めてしまうとユーロ高になってハトに餌を与えることになってしまうのでユーロ高は抑えつつ余裕をぶっかましていれば物価が強含んできてどうせこっちの思うつぼにハマってくるでしょうとかそんなことを考えていそうな（あくまでも個人の想像というか妄想です）感じを受ける次第でして、逆にこれから先ってバイトマンがタカ派トーンを上げてくる時の方が委員会がハトに傾いているんじゃネーノという風に裏読みしていこうかなとか思っております。なぜならバイトマンってＥＣＢがハト派満艦飾の時って（景気が本当にコケているときは別だけど回復期においては）やたら強烈にタカ派発言をするものの、はいはいバイトマンバイトマンという感じで市場でスルーされるというのが仕様だった訳で、政策実現性が高まってきたので慎重になっているんだと思われ。

一方でドラギとかコンスタンシオとかはハト派なのは毎度の事だと思うのですが、ＥＣＢの場合って常に総裁が強烈に引っ張っていけるかというとそうでもない面がありますから、物価の方が強くなってくるのがマジなのであれば、普通にタカ派が押し切ってくるでしょうとも思うわけで、９月までの買入は決まっているとしてそのあとどうするねんという話は、継続期間が９月と先まで決まっているだけに逆に「次」までに時間があって不確定要素が多いのでどうなることやらという感じではあります。

というただの雑談でしたが、こうなってくると先週の議事要旨の中での経済物価情勢の判断に関する細かいところも見ておいた方が良い（高速斜め読みしかしていないのでネタにするほど読み込んでいないですすいませんすいません）なあと思う所ではあります。まあそんな感じで毎度もちろん目は通すのですが、本当に読み込まないといけない回というのは時々あるので、そういう時はきちんと精読しないととは思います（毎度精読するのが正しいのですがそこまでのヒマと熱意が続くかという問題がありまして･･････）。


なおコンスタンシオ副総裁の記事はこの辺とか。
https://jp.reuters.com/article/idJPL3N1PC389
2018年1月17日 / 18:43 /
UPDATE 1-ＥＣＢ副総裁、非常に緩和的な金融政策の長期継続を排除せず＝伊紙

『［ミラノ　１７日　ロイター］ - 欧州中央銀行（ＥＣＢ）のコンスタンシオ副総裁は、１７日のイタリア紙レプブリカに掲載されたインタビューで、「非常に緩和的な」金融政策が長期間続く可能性を排除しないと述べた。また、欧州安定メカニズム（ＥＳＭ）を欧州通貨基金（ＥＭＦ）に改組する案について、説得力のある議論は出ていないと指摘。ＥＳＭはその役割を適切に果たしているとし、現状を維持すべきとの考えを示した。』（上記URL先より）

まあついこの前までは「オープンエンド」（ｂｙドラギ）だったわけですから、議事要旨一発で一気にタカ派挽回の巻となっていて、そういう文脈からしましたら別にコンスタンシオさんが変な話をしている訳ではなくて、総裁副総裁の方としては早期に地ならしをするとユーロ高になっちゃうし、うっかりＦＲＢが「やっぱ今年は２回利上げにするわ」とか言い出して梯子外されると泣きの涙になってしまうリスクもあるのですから、パウエル議長体制になってたぶん最初の利上げをするであろう３月ＦＯＭＣ以降の様子を見てから９月以降をどうするという話になってくるんじゃないでしょうかねえ、と思うのだがどうでしょうか。


＃てな訳で本日は妄想成分（きれいに言えばアタクシの個人的な読み筋）をだいぶ満開にしておりますので投資判断は自己責任でよろしくお願いいたします(^^)


〇一応１０年が８ｂｐとかなのでメモ

にゃーん。
https://jp.reuters.com/article/tokyo-dbt-idJPL3N1PC2CR
2018年1月17日 / 15:08
〔マーケットアイ〕金利：国債先物は続落で引け、長期金利0.080％に小幅上昇

『 ＜１５：０５＞　国債先物は続落で引け、長期金利0.080％に小幅上昇

国債先物中心限月３月限は前日比１２銭安の１５０円３１銭と続落して引けた。前日の米債高や日経平均株価の下落を受けて朝方は買いが先行する場面もあったが、日銀が実施した国債買い入れ結果で中期に需給の緩みが意識されると、水準をやや切り下げた。現物市場は中期ゾーンが軟調。一方、あすに３０年債入札が予定されている超長期ゾーンは底堅く推移。１０年最長期国債利回り（長期金利）は同０．５ｂｐ高い０．０８０％に上昇した。』（上記URL先より）

つーことで昨日は中期輪番が滑り気味でその影響で先物とか下がるの巻とかになっておりましたが、前日の５年国入札が確りで引けのバランス的にも中期強かったからその反動じゃないのかねとは思うものの、中期もコケるとマイナス金利ゾーンだけに明確な投資家がそんなにホイホイいるわけでもないと思われるので、さてどうなんでしょうねという所。１年短国はまあ入札自体は無難だったみたいですが絶対水準的には▲14bpとかですし、短国方面がひところの玉なしヒャッハーという程でもなくて金利が上がりやすいとなると中短期は重くなるのが仕様ですし、10年は10年でこれまたプラス金利なのでちったあマシとはいえ、レラティブやスパンの短いアウトライトちっくなのはあっても調達コスト勘案での絶対水準バイヤーがこちらも盛大に一家離散している世界なだけに重くなるという図式ではございますな。つーことで本日の短国とか一応気にしてみるの巻。


〇時間が無いので予告編だけ

すいませんすいませんちょっと時間配分に問題があって（ってわかりやすく言えば冬の朝はお察しという毎度冬に発生する事象ですあばばばばー）アレなのですが、一応予告編を置いておきます。

この前も予告編だった気がしますが（汗）ちょっと前のブレイナード理事の講演が２本あってですな、

https://www.clevelandfed.org/newsroom%20and%20events/speeches/sp%2020180106%20financial%20stability%20framework
https://www.clevelandfed.org/~/media/content/newsroom%20and%20events/speeches/sp%2020180106%20pdf.pdf?la=en
Financial Stability Framework
01.06.18 Loretta J. Mester
Panel Remarks for the International Banking, Economics, and Finance Association and American Economic Association Session, "Integrating Financial Stability with Monetary Policy", Allied Social Science Associations Annual Meeting, Philadelphia, PA


https://www.clevelandfed.org/newsroom%20and%20events/speeches/sp%2020180105%20monetary%20policy%20frameworks
https://www.clevelandfed.org/~/media/content/newsroom%20and%20events/speeches/sp%2020180105/sp%2020180105%20pdf.pdf?la=en
Monetary Policy Frameworks
01.05.18 Loretta J. Mester
Panel Remarks for the National Association for Business Economics and American Economic Association Session, "Coordinating Conventional and Unconventional Monetary Policies for Macroeconomic Stability", Allied Social Science Associations Annual Meeting, Philadelphia, PA

Allied Social Science Associations Annual Meetingとかいう所で連発して打ち込んでいるネタなのですが、前者がマクロプルーデンスネタで後者が２％インフレ目標に代わる政策フレームワークに関する考察（プロコン比較）とかになっていまして、目先どうのこうのという話ではないのですが、米国に関しては昨日ネタにしたローゼングレン総裁のインフレ目標1.5％-3.0％のレンジ化（いやそれはちょっとレンジがワイド過ぎないかという気がするので却下の香りがするが）の話もそうですが、いろいろと議事要旨の方でもお話が出ているようなので、このあたりもチェックは必要な話かなと思いつつなかなかまとまってネタにするほど読み込めていない（すいません）ので近いうち（できれば明日）にでも。



２０１８／０１／１７

お題「欧州関連雑メモ／ローゼングレン総裁のインフレ目標のバンド化というか柔軟化というかの話」

ほうほう。
https://jp.reuters.com/article/ecb-policy-idJPKBN1F516G
2018年1月16日 / 20:07 /
ＥＣＢ、来週の理事会で資産買い入れのガイダンス維持へ＝関係筋

『［フランクフルト　１６日　ロイター］ - 欧州中央銀行（ＥＣＢ）は来週の理事会で資産買い入れを続けるとのガイダンスを取り下げる可能性は低い。域内経済とユーロの見通しを見極めるには時間が必要と判断しているため。３人の関係筋が明らかにした。これらの関係筋によると、ガイダンス見直しは先送りされ、最新の経済見通しが明らかになる３月となる可能性が高い。』（上記URL先より）

〇一応欧州メモ

つーことでちーっす欧州の方から来ましたという感じで金融正常化ネタが飛んでいる訳ですが、月曜火曜とネタにしましたＥＣＢの１２月議事要旨では確かにエライ勢いで経済物価見通しの改善と物価２％達成パスへの自信ニキという感じになっておりましたが、そんな中でバイトマン先生は昨日もこんなお告げをしていたようで。

https://jp.reuters.com/article/ecb-policy-bundesbank-idJPKBN1F52K4?il=0
2018年1月17日 / 05:03
ＥＣＢの債券買い入れ、年内終了は適切＝独連銀総裁

『［フランクフルト　１６日　ロイター］ - 欧州中央銀行（ＥＣＢ）理事会メンバーのワイトマン独連銀総裁は、ＥＣＢが年内に債券買い入れを終了することは適切との見解を示した。ワイトマン総裁は独紙フランクフルター・アルゲマイネ・ツァイトゥングとのインタビューで、債券買い入れの年内終了は「現状を踏まえると適切と判断する」と語った。』（上記URL先より）

https://jp.reuters.com/article/ecb-policy-rates-idJPL3N1PB4YQ?il=0
2018年1月17日 / 05:21
来年半ばの利上げ予想、ＥＣＢガイダンスとほぼ一致＝独連銀総裁

『［フランクフルト　１６日　ロイター］ - 欧州中央銀行（ＥＣＢ）理事会メンバーのワイトマン独連銀総裁は、来年半ばの利上げを見込む市場予想について、ＥＣＢのガイダンスとおおむね合致するとの認識を示した。１７日付掲載予定の独紙フランクフルター・アルゲマイネ・ツァイトゥングのインタビューで語った。』（上記URL先より）

同じインタビューでヘッドラインが二つあるようですが、まあ先般も「利上げはそんなに早くないんですけどねえ」という発言をしていて、今回もやや穏健な発言（どちらかと言えば９月にいきなりＡＰＰ停止という威勢の良いネタが打ち込まれ気味の所なので穏健だと思うのだがどうでしょうかね）という事になっていますが、思うにこれは別にバイトマンが火消しをしているというよりは、今までタカ勢力が少数だったのでタカ派的な意味で威勢の良い発言をしないと世の中が緩和長期化ヒャッハーとなるのに水をぶっかけることができなかった、というのがあり、一方で今回の議事要旨は書きっぷりや趣旨からみたらどう見てもバイトマンウハウハの展開になってきているので、余裕をぶっかましてこういう発言になっているんじゃないかなあと思うんですよね。

まあそれに加えてポイントになりそうなのは、利上げの方については市場の見込みとなっている年内はんなもん無くて来年になっても精々後半というような時期については割とあっさり味で容認していることで、ドイツ連銀だからそうなんでしょうが、バイトマン総裁的にはＡＰＰ（ＱＥ）の方を早期に何とかしたいという事を考えていて、利上げに関してはＡＰＰ停止した後に全然市場金利がアガランチとなったりした場合にまたぞろランボー怒りのタカ派発言という段取りになってくるんじゃないのかなあ、とも思ったりします（あくまで個人の想像ですが）。

てな訳でして、ついこの前までオープンエンドとか言っていたはずのＡＰＰに関して何となく年内で終わる（とは言っても今までの話の流れからするとバランスシートの縮小までは着手しないで償還分は再投資継続しそうな感じですが）のではないかというのがふんわかと雰囲気醸し出すようになっていて、今度の定例理事会後にドラギさんがどういう説明をするかにもよりますが、しらっと地ならしの地ならしみたいな感じになってきたなあ、とまあそう思います。


〇ボストン連銀ローゼングレン総裁がインフレ目標の柔軟化について説明とな

先週のネタで恐縮ですがこんなのありました。

https://www.bostonfed.org/news-and-events/speeches/2018/considering-alternative-monetary-policy-frameworks.aspx
Considering Alternative Monetary Policy Frameworks: an Inflation Range With an Adjustable Inflation Target.
By Eric S. Rosengren
January 12, 2018

上記のは講演サマリーで、実際の講演テキストはこちら
https://www.bostonfed.org/-/media/Documents/Speeches/PDF/011218text.pdf
図表はこちら
https://www.bostonfed.org/-/media/Documents/Speeches/PDF/011218figures.pdf

とりあえずサマリーの方で本日は勘弁していただくと致しまして、ローゼングレン総裁はインフレ目標の柔軟化というネタを打ち込んできましたということですが、まあこれが今後主流の話になるかっちゅうと多分そんな感じにはならないようにも思えますがメモメモということで軽くサマリーを鑑賞の巻。以下引用は上記URL先の中のサマリー部分となるHTMLの方のページからになります。


『Boston Fed President Eric Rosengren today suggested that the Federal Reserve’s monetary policy framework has an opportunity to adapt to the recent experience with prolonged low interest rates.』

低金利政策が続くという最近の状況に対応するための金融政策フレームワークについて言及しましたよと。

『Rosengren said low inflation has enabled the Federal Reserve to pursue a very gradual exit from the “extraordinary” monetary policy accommodation undertaken to address the financial crisis, Great Recession, and slow recovery - adding that he does not view the “somewhat lower than expected” recent inflation rate as particularly troublesome for near-term monetary policy.』

インフレが低い環境なので異例の緩和政策からのEXITは極めて緩やかに行うことができるんですが、「想定よりも若干低い」最近のインフレ率に関しては特に金融政策運営に対して問題ではない、としていますが、これはサマリーで端折っているのでなんのこっちゃですけれども、本文の方を読みますと、ＳＥＰでの物価見通しが中々当たらんで物価がアガランチ会長になっている件について金融政策運営上問題があるかという点について話をしていて、この程度の外れはキニシナイ！って話のようです。

『But “I do see low and fixed inflation targets as a potential problem - particularly if we continue to experience low productivity growth, a low equilibrium interest rate, and the near-certainty of a slowly growing and aging workforce,” Rosengren said.』

でもってそれはそれで良いのだが、「low and fixed inflation targets」には潜在的な問題があって特に今のような状況で均衡金利が低いなどのような時にはよろしくないそうな。

『In such an environment and with a two percent inflation goal, interest rates are likely to be low, on average. When a recession eventually does occur, Rosengren said, policymakers would likely start with a low policy rate leaving little room to lower rates to offset the effects of the recession.』

出た糊代論という感じで、２％の物価目標でやっていると政策金利が平均して低い状態になるので、金利政策の糊代が少ないというのが来ました。

『In addition to making it difficult to conduct monetary policy, low interest rate environments can potentially undermine financial stability, he said, as households and firms “reach for yield” in the face of low interest rates, almost always taking on additional risk as a consequence.』

さらに低金利を継続するという環境になると利回り追求の動きが活発化するので金融不均衡が発生しやすくなるのもイクナイとな。

『Fundamental changes such as lower growth in productivity and in population have made it much more likely that future recessions could also result in periods of prolonged very low interest rates and a need to conduct monetary policy with nontraditional methods.』

より低い生産性の伸びや人口の伸び（や人口動態とかの話もあるんでしょ）の中では低金利の期間がどうしても長くなるので景気後退局面の度に非伝統的政策をしないといけなくなる（名目ゼロ金利制約に到達しやすくなる）とな。

『“If we seek to avoid a prolonged low interest rate environment in the future, then policymakers should start studying and discussing alternative frameworks to make this outcome less likely.”』

政策金利が万年低金利となるようであれば新たな政策フレームワークが必要では、とのことですが････････

『Suggesting that the “optimal” inflation rate is not likely to remain constant over time, Rosengren offered the alternative of an inflation range with an adjustable inflation target - a range of inflation rates acceptable to policymakers across many economic circumstances, and a medium-term goal within that range policymakers would set depending on the current circumstance.』

インフレ目標を固定数値にしない攻撃だそうでして････････

『Still, Rosengren acknowledged that such flexibility would generate more uncertainty about inflation in the medium to long run. However, he said as long as the inflation rate were in a relatively narrow band, such as 1.5 to 3.0 percent, the range would not be a dramatic change from actual experience and would therefore be less likely to impact inflation expectations.』

例えばレンジを1.5-3.0％に置くなんてのはどうでしょうという事なのですが、その水準を捕まえて「a relatively narrow band」とか言われるとちょっとそれはという感じがする。

『Turning to forecasts, Rosengren said recent forecast errors of inflation and unemployment have not been particularly large, and do not pose much challenge to continuing on the current path of gradual increases in the federal funds rate.』

『“Perhaps the bigger risk for short-run policy is the fact that the unemployment rate continues to fall further below sustainable levels, and will likely continue to do so going forward, risking the sustainability of the recovery.”』

でもって最後は今後の政策の話になっていて、目先物価が見通しより下ぶれて推移しているのについては利上げの障害にはならんという説明になっていて、失業率が完全雇用を下回って推移するとそのうちインフレ来るでになるので利上げは着実にやれ、というのはローゼングレンさんの平常運転でございます。

･･･････ということでインフレ目標のバンド化というのが出たわとは思いますが、低金利環境を長期化させることの問題があるからインフレ目標がバンド化、というのもなんか本末転倒な感じで、そもそも環境の変化によって望ましいインフレ目標の数値が変わるのでは、とか、もしくはインフレ目標に関してより曖昧化する（まあ言ってみればローゼングレンさんはそういう話ではあるのですが、フレームワークとか言い出すから話がややこしくなる）という感じで、今のままを続けながら話をフワッと落ち着かせるみたいな感じの方が現実味があるアプローチに思えますけど、まあこういうのが出ましたなあというメモということで。






２０１８／０１／１６

お題「さくらレポート関連／ＥＣＢの自信ニキを鑑賞（その２）」

なーにやってんだか。
https://www3.nhk.or.jp/news/html/20180116/k10011290251000.html
希望「分党」も検討 民進との統一会派結成は難航も
1月16日 4時29分

なお最近の某世論調査での政党支持率をご確認ください。
http://news.tbs.co.jp/newsi_sp/yoron/backnumber/20180113/q1-2.html
調査日 2018年1月13日,14日　定期調査
どの政党を支持しますか？
あなたは現在、どの政党を支持していますか。一つだけ選んで下さい。

〇さくらレポート関連

・支店長会議挨拶要旨はまるで同じである

http://www.boj.or.jp/announcements/press/koen_2018/siten1801.htm/
支店長会議総裁開会挨拶要旨（2018年1月）

前回はこちら
http://www.boj.or.jp/announcements/press/koen_2017/siten1710.htm/
支店長会議総裁開会挨拶要旨（2017年10月）

『（1）わが国の景気は、所得から支出への前向きの循環メカニズムが働くもとで、緩やかに拡大している。先行きについては、緩やかな拡大を続けると考えられる。』（今回）
『（1）わが国の景気は、所得から支出への前向きの循環メカニズムが働くもとで、緩やかに拡大している。先行きについては、緩やかな拡大を続けると考えられる。』（前回）

ほうほうそうですかそうですか。


『（2）物価面をみると、消費者物価（除く生鮮食品）の前年比は、1％程度となっている。先行きについては、マクロ的な需給ギャップの改善や中長期的な予想物価上昇率の高まりなどを背景に、プラス幅の拡大基調を続け、2％に向けて上昇率を高めていくと考えられる。』（今回）

『（2）物価面をみると、消費者物価（除く生鮮食品）の前年比は、0％台後半となっている。先行きについては、マクロ的な需給ギャップの改善や中長期的な予想物価上昇率の高まりなどを背景に、プラス幅の拡大基調を続け、2％に向けて上昇率を高めていくと考えられる。』（前回）

コアＣＰＩの数値が違うだけですな･･･････････


『（3）わが国の金融システムは、安定性を維持している。金融環境は、きわめて緩和した状態にある。』（今回）
『（3）わが国の金融システムは、安定性を維持している。金融環境は、きわめて緩和した状態にある。』（前回）

はあそうですか。


『（4）金融政策運営については、2％の「物価安定の目標」の実現を目指し、これを安定的に持続するために必要な時点まで、「長短金利操作付き量的・質的金融緩和」を継続する。消費者物価指数（除く生鮮食品）の前年比上昇率の実績値が安定的に2％を超えるまで、マネタリーベースの拡大方針を継続する。今後とも、経済・物価・金融情勢を踏まえ、「物価安定の目標」に向けたモメンタムを維持するため、必要な政策の調整を行う。』（今回）

『（4）金融政策運営については、2％の「物価安定の目標」の実現を目指し、これを安定的に持続するために必要な時点まで、「長短金利操作付き量的・質的金融緩和」を継続する。消費者物価指数（除く生鮮食品）の前年比上昇率の実績値が安定的に2％を超えるまで、マネタリーベースの拡大方針を継続する。今後とも、経済・物価・金融情勢を踏まえ、「物価安定の目標」に向けたモメンタムを維持するため、必要な政策の調整を行う。』（前回）

最近あちこちで指摘されるようになっていますが、よくよく考えれば今の政策ってＹＣＣが主体だし政策効果に関してもＹＣＣによる金利ルートを説明に使っている（効果が出ているかどうかはともかくとして）のですから、本来は「長短金利操作政策およびオーバーシュート型コミットメント」なのではないかと思いますし、大体からして合理的インフレ期待の形成に対してオーバーシュート型コミットメントが効く、という説明をしているのにも関わらず、金融政策のネーミングの中にオーバーシュート型コミットメントの文言が無いのは如何なものかという気がしますな、という悪態はともかくとして文言は同じ同じ。


なおどうでも良いですが、
https://jp.reuters.com/article/tokyo-frx-idJPL3N1PA1XS
2018年1月15日 / 13:35
〔マーケットアイ〕外為：ドル110円後半、ユーロ高やアジア通貨高で円高地合い

昨日の市況に関するロイターさんの解説（または後講釈）を拝見しますと、昨日の日本の午前中急に円高が来たのでに関しては特定の材料を示していませんのでまあそれはそうだろ（そのしばらく前からドル円で日本株高がバンバン進む中で円安振れないから何かお察しという感じでしたけど）とは思いますが、なんか昨日の日中のトーク的に「日銀の輪番オペで超長期が前回と同額（＝減額された状態のまま）だったから」とか「黒田総裁の支店長会議での挨拶で物価の水準についての発言がトーンアップしたから」（実際は前回と公表文書ベースでは文言一致だし数値はファクトベースの話で見通しの話ではない）とかゆーのがあったような無かったようなで、おまいらどんだけ普段円債見てねえんだ（＝どっちも順当オブ順当で材料にならないのをマーケットトークに使うのはありえん）という悪態を１０行ほど書こうと思ったのですが惜しくも(^^)相場後講釈には載っていなかったですな。


・さくらレポートである

概要
http://www.boj.or.jp/research/brp/rer/rer180115.htm/

全文
http://www.boj.or.jp/research/brp/rer/data/rer180115.pdf

前回概要
http://www.boj.or.jp/research/brp/rer/rer171010.htm/

前回全文
http://www.boj.or.jp/research/brp/rer/data/rer171010.pdf

まあ何だ、前回までと比較して表紙の色が心持ち明るくなった（ような気がするが気のせいかもしれない）のに加えて、何故か知らんがさくらの花びらの紋様が入っているのですが、ちょっとファンシー過ぎではなかろうかと思うし、大体からして真冬に桜の花びらかよと思うわけで、どうせなら春のだけ紋様入れて他は入れないとか別の花にするとかの方が(^^)。

最近は別冊だので細かい話が出てくるのでとりあえず概要の所だけ流し読みます。

『各地域の景気の総括判断をみると、6地域（北陸、関東甲信越、東海、近畿、中国、九州・沖縄）で、「拡大している」、「緩やかに拡大している」としているほか、3地域（北海道、東北、四国）では、「緩やかな回復を続けている」等としている。』（今回）

『各地域の景気の総括判断をみると、6地域（北陸、関東甲信越、東海、近畿、中国、九州・沖縄）で、「拡大している」、「緩やかに拡大している」としているほか、3地域（北海道、東北、四国）では、「緩やかな回復を続けている」等としている。』（前回）

ほうほう。なお判断を引き上げているのは東北、北陸、近畿。


『この背景をみると、海外経済の緩やかな成長に伴い、輸出が増加基調にある中で、労働需給が着実に引き締まりを続け、個人消費が改善するなど、所得から支出への前向きな循環が続いていることが挙げられている。』（今回）

『この背景をみると、海外経済の緩やかな成長に伴い、輸出が増加基調にある中で、労働需給が着実に引き締まりを続け、個人消費の底堅さが増しているなど、所得から支出への前向きな循環が強まっていることなどが挙げられている。』（前回）

個人消費の判断引き上げ来ました、ではあるのですが、まあ今回だけの事かもしれないから判断留保ではありますが昨日ネタにした先週出てきた生活意識アンケートの結果は個人消費の先行き頭打ちを想定させる感じがプンプンするのがなんとも。


『前回（2017年10月時点）と比較すると、3地域（東北、北陸、近畿）で総括判断を引き上げている。東北では、内外企業の設備投資の積極化に伴う、はん用・生産用・業務用機械の増産から、また、北陸では、能力増強や省力化を目的とした設備投資の増勢の強まりなどから、判断を引き上げている。近畿では、輸出の増勢の強まりや個人消費の改善を踏まえ、判断を引き上げている。一方、残り6地域では、総括判断に変更はないとしている。』（今回）

『前回（2017年7月時点）と比較すると、4地域（関東甲信越、東海、近畿、中国）で総括判断を引き上げている。主な背景としては、（1）輸出や生産が、電子部品・デバイス等を中心に増勢を強めていること（東海、近畿、中国）、（2）個人消費が、耐久消費財や高額品の販売堅調などにより上向いていること（東海、中国）、（3）公共投資が、2016年度第2次補正予算の執行やオリンピック関連工事の発注に伴い増加していること（関東甲信越）が挙げられている。一方、残り5地域では、総括判断に変更はないとしている。』（前回）

てな訳で今回も判断引き上げとなっているのですが、今回は先ほどの引用部分にありましたように個人消費に関する現状認識を強めているだけに、「所得から支出への前向きな循環メカニズム」に関しての自信度を上げてくるということにつながりやすい訳でして、そうなりますと来週のＭＰＭで登場する展望レポートでも成長見通しについては数字を強めてくるか、メインシナリオの書きっぷりを強くしてくるか、リスクアセスメントの表現で調整してくるかはともかくとして、まあ成長見通しの判断は引き上げてくるでしょうなあ（国際機関の世界成長率見通しも上がっていますし）とは思います。

でもって成長見通しが上がったから政策がどうのこうのというのに関しては、物価の見通しが上がらんことには話が１ミリも前進しない訳でして、どうせ成長見通しが上がっても物価見通しに関しては上げるような要素が無いわけでございまして、そらまあ見通し上げるとか言い出したらインパクトありますが、そもそもの見通し自体が神風が吹いて米国艦隊と航空機が全部太平洋の海に沈んでくれたら大日本帝国大勝利くらいの見通しになっておりますので引き上げようがないというこの事実ということでよろしいんじゃないでしょうか。


〇ＥＣＢの見通しが急に自信ニキになっている件について（昨日の続き）

http://www.ecb.europa.eu/press/accounts/2018/html/ecb.mg180111.en.html
Account of the monetary policy meeting

昨日時間の都合で飛ばしたところをサクッと鑑賞するでござるの巻。『2. Governing Council’s discussion and monetary policy decisions』の後半にある、『Monetary policy stance and policy considerations』から（たぶん前半も読むと面白いと思うのと、何が要因でこんなに自信ニキになっているのかがより分かりやすくなると思うので真面目に突っ込もうとすると前半の景気判断も読む必要が大有りなので後でネタにするかもしれんのだがとりあえず今朝はインスタント読みで勘弁）。

このコーナーの最初から参りますがまあサラサラと行きますんで。

『With regard to the monetary policy stance, members widely shared the assessment provided by Mr Praet in his introduction that the latest data and information, including the new Eurosystem staff projections, pointed to a strong pace of economic expansion and a significant improvement in the growth outlook.』

昨日ネタにした執行部（プラート理事発表）やらスタッフ見通しを幅広く共有していて、「a strong pace of economic expansion and a significant improvement in the growth outlook」と大きく出ています。


『The strong cyclical momentum and the associated significant reduction of economic slack provided increasing confidence that inflation would converge to the Governing Council’s aim. At the same time, underlying price pressures remained muted overall and had yet to show convincing signs of a sustained upward trend.』

物価がホイホイ上昇していくトレンドはまだ見られないものの、とは入っているけどスラックの顕著な縮小で物価目標達成に向けた自信は深まっていますという威勢のよさ。

『Overall, the assessment vindicated the monetary policy decisions taken at the October meeting and confirmed the continued need for an ample degree of monetary accommodation to ensure a sustained adjustment of inflation towards the Governing Council’s aim.』

でまあ自信ニキは兎も角として物価の上昇ペースがまだ出てきている訳でもないので１０月決定した金融政策については現時点でも適切ですよというのが示されましたねと。


『Members expressed satisfaction with the way the Governing Council’s rationale for the recalibration of the APP and the guidance provided in its communication had been understood.』

１０月以降の市場の反応にも満足なんですとよ。

『These decisions had succeeded in preserving the very favourable financing conditions that were necessary to secure a sustained convergence of inflation rates towards levels below, but close to, 2% over the medium term. If anything, overall financial conditions had eased slightly since the October meeting and, in particular, borrowing conditions for firms and households had remained very favourable.』

この先もそうなのですが、なんか今回のアカウントではやたらニコニコしているような感じが文面から踊っているように見えるんですよねー。金融環境、特に貸出の環境が引き続き緩和的なのはよしよしよしまいと。


『In this context it was noted that, in the light of the improving macroeconomic environment, the favourable financial conditions were increasingly gaining traction, supporting investment spending and credit creation.』

ホンマカイナと思うが金融環境良くて消費やクレジットの拡大にもつながる政策効果あるでと。

『The argument was put forward that, as the economy expanded further, an unchanged monetary policy setting would become increasingly expansionary, also in view of the stimulus arising from the still increasing stock of assets on the Eurosystem’s balance sheet. A remark was made that a gap appeared to be emerging between favourable economic conditions and a policy stance that remained in a crisis configuration. However, it was also recalled that the favourable economic and financial conditions were still dependent on an ample degree of monetary accommodation and that the medium-term outlook for prices was key to determining the appropriate monetary policy stance.』

この先は「an unchanged monetary policy setting would become increasingly expansionary」ってもう金融政策当局のお得意の理屈ですな。ただまあそのあとに今の環境は緩和的な金融政策によるものなので、緩和的な政策は必要とは言っていますが、まあタカ派からしたら経済物価情勢好転するから緩和の程度を調整するのはありありという話になりますわなこの理屈ですと。


『Overall, there was broad agreement among members that the current monetary policy stance remained appropriate, with recent developments - while more positive than previously expected - generally seen to vindicate the decisions taken by the Governing Council at its meeting in late October. It was widely emphasised that confidence in the convergence of inflation towards the Governing Council’s aim had clearly strengthened since the previous meeting, as economic growth indicators had continued to be better than expected and the new Eurosystem staff projections embodied a material improvement in the growth outlook. Comfort was also drawn from the inflation path reflected in the projections, with inflation approaching levels in line with the Governing Council’s aim towards the end of the projection horizon.』

「confidence in the convergence of inflation towards the Governing Council’s aim had clearly strengthened since the previous meeting」だの「Comfort was also drawn from the inflation path reflected in the projections」ってもう強気オブ強気みたいな言い方で、おまいらなんかラリってるんじゃないかと突っ込みたくなるような自信ニキなんですが。


『At the same time, while the significant absorption of economic slack was expected to ultimately generate the price pressures needed for inflation to move towards the Governing Council’s aim, this convergence was still subject to uncertainties surrounding, for example, the interpretation of the recent unexpected decline in measures of underlying inflation, the measurement of economic slack and the formation of inflation expectations after a prolonged period of low inflation.』

『Importantly, convergence remained contingent on continued support provided by the full range of the ECB’s monetary policy measures currently in place.』

物価の実際の話になると少しラリ度合いが下がりますが(^^)、スラックが顕著に縮小しているから物価が上がっていくでしょう、ってなんか米国でも日本でも聞いているようなセリフでさて実際にこれからどうなりますねんという話（だが欧州の方が労働市場慣行的に賃金上がりやすそうに思えるので意外に行くかも、という風に思わせる何かはある）。


『Against this background, members widely agreed that the Governing Council needed to remain patient and persistent with its monetary policy, maintaining the current monetary policy stance while emphasising the increased confidence in the achievement of its medium-term inflation aim.』

でもって政策スタンスに関しては「needed to remain patient and persistent with its monetary policy」とはゆうとりますけれども、

『This implied confirming all the monetary policy decisions taken at the meeting in late October regarding the key ECB interest rates, the net asset purchases and reinvestments, as well as the forward guidance with respect to those measures. In this regard, the increased easing impact from the stock of acquired assets and from the Governing Council’s reinvestment policy was highlighted.』

昨日も引用しましたが、今後の政策効果に関しては「the increased easing impact from the stock of acquired assets and from the Governing Council’s reinvestment policy was highlighted」とストック効果（償還再投資はするが････ということ）と金利ガイダンスが効いてくるという話ですわな。


『With regard to the implementation of the APP, members welcomed findings indicating the effectiveness of the corporate sector purchase programme (CSPP) in easing market financing conditions and, hence, supporting the transmission of monetary policy. At the same time, these findings showed only limited evidence of distortions in market functioning or of a crowding out of bank lending, which had instead remained on an upward path, including for SMEs. Moreover, while risk premia in corporate bond markets had been compressed significantly, this applied both to corporate bonds eligible for purchase under the programme and to ineligible bonds, which suggested that the impact of the CSPP had been market-neutral and portfolio rebalancing had been effective across market segments.』

ＡＰＰの話で、現状効果が出ていますし市場のゆがみも顕著に生じている訳ではありません、としていますの。


『As regards communication, agreement was generally expressed with the proposals made by Mr Praet, suggesting broad continuity in the Governing Council’s communication at the present stage, while emphasising the greater confidence in the inflation outlook.』

でもってコミュニケーションですが、

『While a few members recalled their reservations concerning some elements of the decisions taken at the October monetary policy meeting, the merits of a steady hand in communication were widely acknowledged. This implied confirming the October decisions and the associated communication, which had been well understood by market participants. Changes in communication were generally seen to be premature at this juncture, with caution still warranted.』

今コミュニケーションを変えるのは時期尚早とな。

『Signals that could trigger an unwarranted tightening of financial conditions needed to be avoided, as they could jeopardise progress towards the Governing Council’s inflation aim.』

コミュニケーションを急に変えて予期せぬ引き締めが起きるのはイクナイだそうな。


『At the same time, it was argued that communication needed to evolve gradually in step with improving economic data and a further easing of financial conditions was not regarded as warranted. From this perspective, it was important for the forward guidance to be updated in line with evolving data, with a view to avoiding more abrupt or disorderly adjustments at a later stage.』

という観点から、コミュニケーションに関しては経済物価情勢の好転と先行き見通しへの自信拡大に応じて徐々に変えていくという見解が出ていてもうねという所です。

『It should be highlighted that the stronger than expected expansion of the euro area economy had further reduced the likelihood of adverse economic outcomes and, hence, had bolstered the Governing Council’s confidence in the eventual attainment of its inflation aim. More generally, the Governing Council’s emphasis on data dependency in its approach to forward guidance was recalled.』

データディペンデンシーとか言ってもまあ結局こういう進軍ラッパモードを出せば･････ねえ。

『In this context, it had to be stressed that the improved economic environment was, in part, related to the ECB’s monetary policy measures, which continued to pass through to the real economy.』

ということで昨日引用したところの手前まで来ました（大急ぎモードでしたんで）。


『Overall, it was seen as important to reiterate the October policy decisions, to underline the Governing Council’s commitment to its price stability objective and to reaffirm that an ample degree of monetary stimulus remained necessary for inflation to converge towards the Governing Council’s aim.』

『It was again underlined that this stimulus was provided by the Governing Council’s entire policy package, notably the additional net asset purchases decided in October, by the sizeable stock of acquired assets and the forthcoming reinvestments, and by the forward guidance on key interest rates.』

つーことで今の政策を続けるのが重要とは言っていますが、この先に関しては徐々に変わっていきまっせというのが昨日引用した最後の部分というお話になるのでした。なんかこう書いているかきっぷりに全体的なウキウキ感が強いなあ、と思いました。まー実際は物価が思う程あがらなくてションボリーヌになるのかもしれないけど･････････






２０１８／０１／１５

お題「短国買入拡大で延焼予防措置／ＥＣＢ議事要旨は確かに威勢の良い進軍ラッパですな」

最近某モーサテ面白くもなんともないので最初の数字くらいしか聞かなくなっているのですが、下手な鉄砲数打ちゃ当たるみたいに雁首揃えたってダメなものはダメなんじゃないでしょうか（暴言）。

〇短国買入1.75超円実施とな

昨日は長い方は入札でしたので短い方の買入だけ。
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/of180112.htm
国庫短期証券買入 17,500 2018年1月16日

ということで今回は1.75兆円のオファーになりましたが、水曜の６Ｍに引き続き木曜の３Ｍが▲12.51bp／▲11.62bpとなりましたので、まー別に金利上がっても良いじゃんという気もせんでもないですが、足元の状況だとまーた短いところから金利が上がると日銀のテーパーがどうのこうのとか言い出されるのも癪に障るでしょうからここは短国金利が一段上昇するのを避けに来て多めに入れてきたという所でしょうな。今月は償還が３６１８０億円なのですが、１月に入ってからの買入が９日に１兆円と来て金曜に１．７５兆円ですから今月は月内渡しであと２回短国買入がありますので償還額以上の買入になって買入分の保有残高は増えるのは確実という感じですな。

なお結果
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba180112.htm
国庫短期証券買入 35,068 17,501 -0.011 -0.005 17.2

応札は３．５兆円もありましたが平均が５糸強だし足切りがそこから６糸流れていますから堅調な結果ということで、短国の金利上昇放置プレイというわけでもなくて、▲１０ｂｐを割り込んで金利が上昇するようなことは回避する（回避されると実需筋が短国市場に永遠に戻ってこないから回避して頂きたいとは思うのだがＹＣＣやっているだけに止む無し）というのが示されましたが、当然ながら金曜のオペレーションは円債村や短期村では「ほほー」という反応を示しているものの、外野の方では今朝の某モーサテののっけから「先週は日銀のオペレーションで市場が大きく動きまして」とか外野の方々が言う訳で、その後淡々と落ち着いてオペレーションをしている、ということはまるで宣伝しないのが外野クオリティなので致し方ありません。


〇米国メモメモ

https://jp.reuters.com/article/usa-fed-harker-0112-idJPKBN1F12B1
2018年1月13日 / 03:07 /
米利上げ、今年は2回が適切　良好な景気見通し踏まえ＝フィラデルフィア連銀総裁

https://jp.reuters.com/article/kaplan-cnbc-0112-idJPKBN1F12AT
2018年1月13日 / 03:07 /
米ダラス連銀総裁、年内3回の利上げ想定　完全雇用行き過ぎる可能性に警鐘

とか何とかいうのがでておりますが、基本的にこの辺は従来の主張通りの話をしている感じですのであまり気にしなくても良いとは思いますが、まーこの調子で「何回が適切」というのだけヘッドラインで飛び回るという図になるのですが、実際にはそう考える根拠とか、考えが変わるためのメルクマールとかがどういう風に見ているのでしょうか、というのを講演で読むのが重要になると思いますので、講演がバカスカ来てこっちの読み込みとネタにするための練りが追いつかないのが誠に遺憾なのですが、まあこのあたり見ていかないと、とは思っておりまする。


〇バイトマンが火消し発言なのかねと思うくらいにはＥＣＢ議事要旨がタカな件について

https://jp.reuters.com/article/ecb-policy-weidmann-idJPKBN1F12AJ
2018年1月13日 / 03:03 /
ＥＣＢ、利上げ切迫リスク低い＝独連銀総裁

ほほうバイトマンがこう来たか、ということですが、先週出た議事要旨は確かにありゃタカ派だわという内容でしたので鑑賞をば。

http://www.ecb.europa.eu/press/accounts/2018/html/ecb.mg180111.en.html
Account of the monetary policy meeting

経済物価情勢の分析の所まできちんと読み込むのが正しいのですが手抜きでその結論部分から読みだすのがインスタント読みクオリティというものです。『1. Review of financial, economic and monetary developments and policy options 』の最後の方にある『Monetary policy considerations and policy options』から、すなわち執行部のお考えを見る。

・そもそも執行部見解の時点で強気強気

『Summing up, Mr Praet remarked that, since the October monetary policy meeting, financial conditions had remained very favourable, particularly in light of improving macroeconomic prospects.』

improving macroeconomic prospectsと来ましたか。

『Incoming information and the December 2017 staff projections indicated a significant improvement in the growth outlook and continued economic expansion at a pace exceeding potential. Risks to the growth outlook continued to be balanced, with some upside risks in the near term.』

significant improvement in the growth outlookとかもうパワーワードだらけでして、しかも成長見通しのリスクに至ってはwith some upside risks in the near termって強気の進軍ラッパが鳴りまくっておりますが。

『Price pressures remained subdued and measures of underlying inflation had moderated recently, partly due to special factors.』

『At the same time, the steady absorption of economic slack gave grounds for increased confidence that price pressures would gradually take hold. This was reflected in the December staff projections, which showed a gradual convergence of inflation towards the Governing Council’s inflation aim. At the same time, progress towards a durable and self-sustaining convergence of inflation remained conditional on a substantial degree of monetary accommodation.』

物価がイマイチ上がらんのだが今後は経済のスラックが確実に減っていく中で物価上昇圧力が掛かっていきますぜヒャッハーとかしばらく前の米国やら最近のジャパンやらで聞いたようなお話なのですが、「でも十分な緩和は必要」という話をしていて、その時点でなんかこう金融政策の理屈として妙なことになっているんですが、主要先進国で同じことやっているのでなんかスルーされております。

『On the basis of these considerations, Mr Praet proposed, at this stage, to confirm the decisions taken at the 25-26 October 2017 meeting, including all elements of the forward guidance.』

てな訳で１０月に示した政策とそのスタンスをコンファームするのがよろしい、というのが執行部案。

『In particular, communication should: (a) confirm the decisions taken in October; (b) stress that the steady absorption of economic slack gave grounds for increased confidence in a sustained adjustment in the path of inflation; (c) emphasize that an ample degree of monetary stimulus remained necessary for inflation to converge towards the Governing Council’s aim; and (d) indicate that the continued monetary support was provided by the additional net asset purchases, by the sizeable stock of acquired assets and the forthcoming reinvestments, and by the forward guidance on interest rates.』

コミュニケーションということで４点上がっていますが、最初のは単に１０月の決定をコンファームですが、２番目のは経済のスラックが着実に解消していくので物価の見通しパスへの自信が高まっていると説明する、としておいて、でも３番目にそうは言いましても緩和のお注射チューは必要、としておいて、最後の所は味わいがありまして、「今後の金融緩和は「追加的な資産の買入残高拡大」「これまでの買入によるストック効果と、そのストック部分の再投資を今後も行うこと」「金利に関するフォワードガイダンス」によって行われる」と言っているのですな。

これはどういうことですねんと言いますとその次。

『Looking ahead, Mr Praet concluded that, as progress was made towards a sustained adjustment in the path of inflation, the relative importance of forward guidance on rates in the Governing Council’s policy package would increase.』

という風に言っていて、今後物価の見通しが継続的に好転していく中では、金融政策の中で金利に関するフォワードがイオダンスの効果が相対的に重要になってくる、という説明をしているのですが、これは裏を返せば「物価目標に向けて自信ニキとなったらバランスシート政策を先に縮小していって金利のフォワードガイダンス政策に絞っていきたいですね」と言っているのと同じであり、かつプラートさんの説明の前段が進軍ラッパなりまくりの自信ニキになっていた、という事を総合いたしますと、そらまあ金曜日にご紹介した部分も含めまして、そらタカ派キタコレで反応するでしょう。でもってバイトマンの火消し（詳しく中身を見たわけではないがヘッドラインで判断すると）もよくよく見れば「金利」の話をしているのであって、資産買入の方について火消しをしている訳でもない（まあ欧州の場合はそもそもが今年の買入拡大確約時期を超えたらテーパリングなりなんなりが入ってくる可能性を市場は見ているからそこまで資産買入の事で無茶ぶりしない限りペースを落とす話が出てもビビらないような気がするけどどうなんでしょうかねえ）というのもなかなか味わいのあるところですな、と思いました。

でもって政策委員会ではこの執行部の考えに対してどういう議論をしたか、と言いますと、『2. Governing Council’s discussion and monetary policy decisions』の『Monetary policy stance and policy considerations』の所になりまして、その最後は金曜にとりあえず引用しましたが再掲すると、

『Looking ahead, the view was widely shared among members that the Governing Council’s communication would need to evolve gradually, without a change in sequencing, if the economy continued to expand and inflation converged further towards the Governing Council’s aim. The language pertaining to various dimensions of the monetary policy stance and forward guidance could be revisited early in the coming year.』

『In particular, as progress was made towards a sustained adjustment in the path of inflation, the relative importance of the forward guidance on policy rates would increase, as suggested by Mr Praet in his introduction.』

『From this perspective, the Governing Council’s forward guidance framework would evolve naturally, in line with the established sequencing between the APP and interest rate guidance. It was suggested that the Governing Council’s communication should be adjusted gradually over time to avoid sudden and unwarranted movements in financial conditions.』

『In this regard, it was also seen as warranted to reflect on how to transition gradually from the present conditionality focused on APP net purchases to a broader concept of forward guidance comprising various dimensions of the monetary policy stance. In any event, it was recalled that even when the net purchases ceased, the monetary policy stance would remain highly accommodative via the accumulated stock of acquired assets, future reinvestments and the forward guidance on policy rates, which would continue to accompany the economic cycle and the development of inflation along a sustained adjustment path.』

となっていまして、要はプラートの説明にあるのと同じ（議論の部分も基本同じというかより威勢がよい感じもした）ですが、金利のガイダンスの方で緩和効果を出していく、すなわち買入の方はフェードアウトしていく方向なので、もしかしたらガイダンス強化して買入は縮小みたいなのをやっていくのを考えているのかなあとか思うのでした。

＃時間的にあれでしたので『2. Governing Council’s discussion and monetary policy decisions』の中身をぶっ飛ばしましたので飛ばした分は明日にでも





２０１８／０１／１２

お題「落ち着いたオペ対応でしたな／生活意識アンケートに暗雲の気がするのだが／ＥＣＢ議事要旨（メモだけで勘弁）」

また中央銀行が国債を買うと債務が消滅するジンバブエ理論か。
https://jp.reuters.com/article/2018-views-adair-turner-idJPKBN1EY0T3
2018年1月10日 / 11:32
視点：マネタリーファイナンスはなぜ日本に必要か＝アデア・ターナー氏

いいからまずお前らの本拠の米国なり英国なりでやってから提案しろこのインチキ野郎としか申し上げようがない訳で、こんなのジンバブエ理論を大国で試して結果を見てみたいという他人事感満載というよりはむしろ日本人を実験動物くらいに見ているんだろうというような話であって、「じゃあお宅の国で何で提案しないんですか」って聞いてほしいものです。

＃なお某ジンバブエ大先生の場合は･････


〇中国から順当に火消しが来ましたがブルームバーグェ････････

ということで既報でご案内の話ではありますがアタクシ用備忘メモということで置いておきます。
https://jp.reuters.com/article/china-us-treasuries-idJPKBN1F00C7
2018年1月11日 / 13:04 / 15時間前更新
米国債投資の見直し報道、「偽ニュース」の可能性＝中国外為管理局

『［北京　１１日　ロイター］ - 中国国家外為管理局（ＳＡＦＥ）は１１日、中国当局が米国債購入の縮小または停止を検討しているとの報道について、誤った情報を基にした可能性があるとの見解を示した。』（上記URL先より）

ということで中国の国家外為管理局のページ
http://www.safe.gov.cn/wps/portal/english/Home
を見ましても惜しくも英文リリースは出ていないのですが、ホームからSAFE NEWSというタブを選択してから右上の言語をChineseに選択しなおすと、

http://www.safe.gov.cn/wps/portal/sy/sy
というのが出てきて、「時政要聞」とかいうのの一番上にある2018/01/11のをクリックするとリリースが出てきます。繁体と簡体が選択できますが、繁体で読むと、『我們也是通過一些媒體的報道才得知該消息。我們認爲，該消息有可能引用了錯誤的信息來源，也有可能是一條假消息。』とかございまして、一昨日のブルームバーグニュースに対して盛大な火消しを行っておりましたのは昨日の昼にはニュースにもなっていましたな。

･････しかしまあこれが仮にＢ社の飛ばしだったりしますと、どこぞの別の国でも中銀観測記事で毎度のごとくミスリードを誘う書きっぷり（特に英文版では）しているのと言いＢ社の体質かよと申し上げたくなるのでちょっとどうなのよと思う。


〇ぶれずに淡々とオペを実施でしたな

昨日はご案内の通り海外でその後否定された中国外準関連記事という貰い事故もありまして米債は引き続き売られたものの入札堅調で戻しましたけど、為替ちゃんの方がドル下げと相成りましてさて日銀に対して緩和縮小観測ネタの煽り記事はホイホイと出るわ（日経の昨日の朝刊５面はワロタです）オペ増額だの指値オペだの大向こうからドウスルドウスルと掛け声は飛んでくるわという有様。

････ではあったのですが、寄りから債券先物プラスで始まって長期どころも５糸強（まあ引けがビットサイドでついていたから５糸強というほど強くはないが）スタートとなって落ち着いていたところで10時10分だったのであまり債券市場からのプレッシャーが強い訳ではなかったですけれども輪番のオファーは･･････

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/of180111.htm
国債買入（残存期間１年超３年以下） 2,500 2018年1月15日
国債買入（残存期間３年超５年以下） 3,000 2018年1月15日
国債買入（残存期間５年超１０年以下） 4,100 2018年1月15日

ということで中期も長期も前回と同額でオファーしてきまして、その後も特に市場は暴れることもなく推移（中国の外貨準備関連の否定というのもあったと思いますけど）しておりまして、輪番の結果は、

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba180111.htm
国債買入（残存期間１年超３年以下） 10,019 2,503 -0.001 0.000 89.2
国債買入（残存期間３年超５年以下） 12,276 3,003 -0.004 -0.003 27.8
国債買入（残存期間５年超１０年以下） 14,367 4,113 -0.009 -0.008 7.2

となっていて、中短期の方はイマイチパッとしない結果ですけど長期の方は確りしてるじゃんという結果になっていまして、なんだ10年カレント大丈夫じゃんということで（かどうか知らんが）後場は10年カレントが先物並みに確りしていたりというようなお洒落な展開になっておりましたでございますな、うんうん。

あと一応備忘で10年カレントですけど、
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba180111.htm
国債補完供給（国債売現先）・即日（午前オファー分）（注4） 1,534 1,534 -0.500 -0.500

（注4）　国債補完供給（国債売現先）・即日（午前オファー分）の売却銘柄は、
2年利付国債370回（189億円）、2年利付国債378回（150億円）、10年利付国債333回（156億円）、
10年利付国債341回（16億円）、10年利付国債349回（958億円）、20年利付国債163回（63億円）、
30年利付国債4回（2億円）です。

ってことでしらっと1000億近くSLFが出ていたのね。まあ発行日になるので解消されるでしょうが。


･･･････とまあそういうことでとりあえず年の初めの一発目に超長期輪番をチョコっとだけ減らしたら意外に反響があったでござるの巻に関しても一応は一段落（ＥＣＢ議事要旨ネタからの流れでまた蒸し返されるかもしれないけど）という所ですが、今回は朝方から相場が確り目だったことも追い風にはなっていましたが、外野がああでもないこうでもないと日銀何か火消ししろ的な感じで鉦や太鼓を打ち鳴らす騒音にもめげずに淡々とオペを打ったのは市場とのコミュニケーションとしては良かったのではないかと思います。ここで変に輪番増額とかすると、何のために超長期輪番を減らしたのかという話になって、何だいちいち市場に催促されると動くのか、となってしまうのと、この程度でビビるとなると足元見られてしまう、というのもありまして、まあ今回その辺はきっちり胆力持って対応したのはコミュニケーションをシンプルにすることができたと思います。

＃とか言ってたら10年指値の水準をいじったりするとズッコケ三銃士になるのだが

まー「10年は0.1％（0.11％）で止めますよ」というのを明確にするのと、あとは自分から変に動きに行くと「なんかそれ以外にも水準を意識しているのか」とかなりますし、いやまあそれで決めた水準で毎回止めるならば別に10年以外のグリッドでも止めポイント作ったって良いのですけれども、ディレクティブが10年金利になっているのに他の止めポイントを固定的に運用するのも変だし、かといって止めポイントをホイホイ動かしたらさらに混乱するのですから、まあ今のところまでのやり方で良いんじゃないでしょうかねえとは思います。

＃まあ月初にやるよりも前月の最後の辺りで減額しておいた方がよかったのでは（さもなくば今月の後半以降）というのはありますが


でもってどうでも良いのだが債券市場のまとめの方を見ようかとロイターのＨＰ見に行ったらこんなのがあったので置いておく。

https://jp.reuters.com/article/tokyo-frx-idJPL4N1P617G
2018年1月11日 / 10:31
〔マーケットアイ〕外為：ドル一時111.58円まで上昇、日銀オペは「ハト派的」

『［東京　１１日　ロイター］ -

＜１０：２０＞　ドル一時111.58円まで上昇、日銀オペは「ハト派的」　

日銀が午前１０時１０分に通告した国債買い入れ予定額は、残存１年超３年以下が２５００億円、残存３年超５年以下が３０００億円、残存５年超１０年以下が４１００億円。いずれも前回から据え置きだった。

ドルは１１１．５８円まで小幅上昇。市場では「当面、日銀の国債買い入れオペが円相場の関心を集める状況が続きそうだ」（都銀）との声が出ている。超長期ゾーンを減額した９日のオペは、海外勢の中で「タカ派的輪番オペ（Hawkish Rinban）」と呼ばれ、話題を集めた。』（上記URL先より）

それより前に散々輪番減らしているのに反応しないで今回だけ反応するわ、同額の実施で「ハト派的」ってちょっと何言ってるか分からないんですけど･････････



〇生活意識アンケートだが物価と景況感が上がっているのに将来所得や雇用が･･･････

http://www.boj.or.jp/research/o_survey/data/ishiki1801.pdf
「生活意識に関するアンケート調査」（第72回）の結果
―― 2017年12月調査 ――

・景況感ＤＩは改善しているのですが････････

まずは『１-１. 景況感等』の『１-１-１. 景況感』ですが、

『景況感のうち、現在（１年前対比）については、「良くなった」との回答が増加し、「悪くなった」との回答が減少したことから、景況感Ｄ．Ｉ．は改善した。先行き（１年後）についても、 「良くなる」との回答が増加し、「悪くなる」との回答が減少したことから、景況感Ｄ．Ｉ．は改善した。 なお、現在の景気水準については、「良い」、「どちらかと言えば、良い」との回答の合計が増加し、「悪い」、「どちらかと言えば、悪い」との回答の合計が減少した。』

となっていて現状にも先行きにも景況感に関しては威勢が良いのですが････････


・暮らし向きの見方は悪化してるんですがががが

ちょっと先に来て『１-２. 暮らし向き、消費意識』の『１-２-１. 現在の暮らし向き』を見ますとこういうのが出てきます。

『現在の暮らし向き（１年前対比）については、「ゆとりが出てきた」との回答 が減少し、「ゆとりがなくなってきた」との回答が増加したことから、暮らし向きＤ.Ｉ.は悪化した。 』

･･･････（−_−メ

おまけに次の『１-２-２. 収入・支出 』では、

『収入については、実績（１年前対比）は、「減った」との回答が減少したものの、「増えた」との回答も減少したことから、現在の収入Ｄ．Ｉ．はマイナス幅 が拡大した。』

＞「増えた」との回答も減少したことから
＞「増えた」との回答も減少したことから
＞「増えた」との回答も減少したことから

お、おぅ････････

『先行き（１年後）については、「増える」との回答が増加したもの の、「減る」との回答も増加したことから、１年後の収入Ｄ．Ｉ．はマイナス幅 が拡大した。』

あちゃーという感じですが、支出の方はと言いますと･･････

『支出については、実績（１年前対比）は、「増えた」との回答が増加したことから、現在の支出Ｄ．Ｉ．はプラス幅が拡大した。先行き（１年後）は、「減らす」との回答が増加したことから、１年後の支出Ｄ．Ｉ．はマイナス幅が拡大した。』

支出の方は増えていてますが収入の方のＤＩが悪化してるんだから世話はない訳でしてその結果、

『今後１年間の支出を考えるにあたって特に重視することは、「収入の増減」との回答が最も多く、次いで「今後の物価の動向」、「余暇・休暇の増減」といった回答が多かった。商品やサービスを選ぶ際に特に重視することは、「価格が安い」との回答が最も多く、次いで、「安全性が高い」、「長く使える」、「信頼性が高い」、「機能が良い」といった回答が多かった。』

アンケート結果ＰＤＦの方（図表付きの方）だと過去３回の比較もあるのでその間の内訳推移をみると実に味わいがあるというかじっと手を見るというか。


・収入ＤＩが悪化しているのに加えて雇用ＤＩも悪化しているんですが

次の『１-２-３. 雇用環境』で全米が泣いた。

『１年後を見た勤労者（注）の勤め先での雇用・処遇の不安については、「あまり感じない」との回答が減少し、「かなり感じる」との回答が増加したことから、 雇用環境Ｄ．Ｉ．は悪化した。 （注）勤労者：会社員・公務員（会社役員を含む）およびパート・アルバイトなど』

････････orz

ということで、「雇用が改善しているので金融政策は大勝利」と言い張っているうちに雲行きがだいぶ怪しくなっているのですが、雇用大改善を連呼しているリフレ派審議委員の皆様におかれましてはどういうことですかこれはと小一時間問い詰めたい。


・そんな中で物価についての見方は上がっているのですがこれは･･････

でもって次が『１-３. 物価に対する実感』な訳ですが、

『１-３-１. 現在の物価 』

『現在の物価（注１）に対する実感（１年前対比）は、『上がった』（注２）との回答が増加した。

１年前に比べ、物価は何％程度変化したかについて、具体的な数値による回答を求めたところ、平均値は＋４．５％（前回：＋４．２％）、中央値は＋３．０％ （前回：＋２．５％）となった。』

『１-３-２. １年後の物価』

『１年後の物価については、『上がる』（注）との回答が増加した。

１年後の物価は現在と比べ何％程度変化すると思うかについて、具体的な数値による回答を求めたところ、平均値は＋４．３％（前回：＋３．８％）、中央値 は＋３．０％（前回：＋２．０％）となった。』

この辺の数値は９月調査の所で下がっていたのが戻っていまして物価観は上がっているので日銀的には改善ということなのでしょうが、その前の回答と合わせて考えれば、ここから先生活者の消費が落ちますと言っているようなもんな訳で、物価が上がると適合的期待形成から予想物価上昇率が上がる、までは良いとしても、その適合的に上がった予想物価上昇率は何に作用するかというと消費抑制に作用するのであれば、そもそも置物リフレ理論では予想物価上昇率の引き上げが経済改善の一丁目一番地という話だったし、あまつさえ某浜田宏一大先生に至っては『よく「名目賃金が上がらないとダメ」と言われますが、名目賃金はむしろ上がらないほうがいい。』との名言を残しておられた（http://diamond.jp/articles/-/30804?page=6）わけですが･････････

うっかり悪態で話がそれかかりましたが続き。

『１-３-３. ５年後の物価 』

『５年後の物価（注１）については、『上がる』（注２）との回答が増加した。

これから５年間で物価は現在と比べ毎年、平均何％程度変化すると思うかにつ いて、具体的な数値による回答を求めたところ、平均値は＋３．９％（前回： ＋３．７％）、中央値は＋２．０％（前回：＋２．０％）となった。』

中央値２％だし平均も上がっているし、予想物価上昇率が上がってきているようで何よりです（棒読み）。


･････とまあ2014年の時と同じ現象が起きているようにしか見えないのに給与所得者への控除縮小による実質負担増を進めたりとか、政策の方がどう見ても逆噴射しているとしか思えないのですが大丈夫なのでしょうか。株価上がっているから何となくごまかされていますが、景況感良くなっているのに自分の暮らし向きは悪くなっているとかマズイと思うんですけど･･･････


〇寝起きでＥＣＢ議事要旨と言いたいがさすがに無理が（汗）

http://www.ecb.europa.eu/press/accounts/2018/html/ecb.mg180111.en.html
Account of the monetary policy meeting of the Governing Council of the European Central Bank, held in Frankfurt am Main on Wednesday and Thursday, 13-14 December 2017

話題になっていたのは『2. Governing Council’s discussion and monetary policy decisions』の後半の小見出し『Monetary policy stance and policy considerations』の一番最後の部分になると思います。

『Looking ahead, the view was widely shared among members that the Governing Council’s communication would need to evolve gradually, without a change in sequencing, if the economy continued to expand and inflation converged further towards the Governing Council’s aim. The language pertaining to various dimensions of the monetary policy stance and forward guidance could be revisited early in the coming year.』

『In particular, as progress was made towards a sustained adjustment in the path of inflation, the relative importance of the forward guidance on policy rates would increase, as suggested by Mr Praet in his introduction. From this perspective, the Governing Council’s forward guidance framework would evolve naturally, in line with the established sequencing between the APP and interest rate guidance. It was suggested that the Governing Council’s communication should be adjusted gradually over time to avoid sudden and unwarranted movements in financial conditions. In this regard, it was also seen as warranted to reflect on how to transition gradually from the present conditionality focused on APP net purchases to a broader concept of forward guidance comprising various dimensions of the monetary policy stance.』

『In any event, it was recalled that even when the net purchases ceased, the monetary policy stance would remain highly accommodative via the accumulated stock of acquired assets, future reinvestments and the forward guidance on policy rates, which would continue to accompany the economic cycle and the development of inflation along a sustained adjustment path.』

でもって時間切れなのでアレなのですが、『1. Review of financial, economic and monetary developments and policy options 』の最後の所でプラートさんが『Monetary policy considerations and policy options』の話をしていて、たぶんそこの辺りがコミュニケーション（というか理屈というか屁理屈）のポイントのような感じですが、どうも買入のストック効果の話とか金利ガイダンス（買入のガイダンスではない）を使って緩和効果みたいな感じのようだが適当にネタにするのもなんですので週末の宿題にしておきます。






２０１８／０１／１１

お題「日銀オペネタが長引いているので関連雑談大会です」

さらにネタが投下とな。

〇動かないと思ってたら急に動き出したので市場雑談メモを

・中国ネタが投下のようで

https://jp.reuters.com/article/usa-bonds-china-bbg-idJPKBN1EZ25S
2018年1月11日 / 01:43 /
米国債購入ペース低下・停止、中国当局者が提言＝ブルームバーグ

『［ロンドン／ニューヨーク　１０日　ロイター］ - 中国の外貨準備を見直す当局者らが、米国債の購入ペースを落とすか、購入を停止する提言を行った。ブルームバーグニュースが１０日、関係筋の話として伝えた。同報道によると、関係筋は他の資産と比べ米国債市場の投資妙味が薄れつつあると指摘、米国との緊張した貿易関係も米国債購入ペースを落とす理由に挙げた。貿易関係の緊張状態が、なぜ米国債の購入縮小につながるのか、中国の当局者らは明らかにしなかったという。』（上記URL先より）

ということでなんかフワッとした話のようですし、米国の金利がフワッと上がって来たタイミングで観測記事の投下とかタイミング狙ってねえかという気もせんでもないのですが（陰謀脳）、それはともかくとして米国債は･････

https://jp.reuters.com/article/idJPL4N1P54P0?il=0
2018年1月11日 / 05:54 /
再送-UPDATE 1-米10年債リオープン入札に旺盛な需要、落札利回り2014年7月以来の高水準

てな訳でニュースで金利は１０年２．６％行きそうな勢いで上がったようなのですがその後は入札でやや持ち直しの巻という感じのようで。


というニュースがあったので、講演などをやっていた連銀総裁にも質問が飛んでおりましたが。

https://jp.reuters.com/article/usa-fed-evans-china-0110-idJPKBN1EZ2I4
2018年1月11日 / 03:55 /
中国、以前もポートフォリオ再均衡化　感想無い＝シカゴ連銀総裁

『［レイクフォレスト（米イリノイ州）　１０日　ロイター］ - 中国が米国債購入のペース低下・停止を検討中との一部報道について、シカゴ地区連銀のエバンズ総裁は１０日、中国は過去にもポートフォリオを再均衡化していると指摘、報道内容に強い感想はないと話した。記者団に「過去数年間にわたり、中国は外国債ポートフォリオの再均衡化、均衡化でさまざまな手法を講じてきた」と語った。』（上記URL先より）


https://jp.reuters.com/article/usa-fed-kaplan-china-0110-idJPKBN1EZ2I7
2018年1月11日 / 03:59
中国の米債購入縮小、ＦＲＢの資産圧縮計画阻害する公算小＝ダラス連銀総裁

『［ダラス　１０日　ロイター］ - 米ダラス地区連銀のカプラン総裁は１０日、中国からの米債需要の縮小によって、連邦準備理事会（ＦＲＢ）が保有債券を緩やかなペースで売却する計画が阻害される公算は小さいとの見解を示した。』（上記URL先より）

てな感じで、当局方面は「まあ落ち着け」という反応のようで当然の反応ではありますが落ち着いていて宜しいですな。

とは言いましても動かなかったところにネタ投下ということだったのが効いたのか･････


・まあ色々とトークを入れて盛り上げることはできますけど････････

別に特定の記事を狙って槍玉に挙げるつもりではなくて偶々見つかっただけなんですけどロイター記事でもまあこういう煽り成分高めで盛り上げトークが入りますわな。

https://jp.reuters.com/article/boj-idJPKBN1EZ0WV
2018年1月10日 / 18:58 /
日銀オペ減額にざわつく市場、政策修正に神経質な様子ありあり

『［東京　１０日　ロイター］ - 金融市場が日銀の動きに神経質になっている。前日、超長期国債の買い入れオペが減額された「余韻」が残り、１０日の市場では円高・株安・債券安が進行。円ショート巻き戻しなどポジション調整の後付け的理由に使われただけとの見方もあるが、日銀の政策修正に対し、敏感になっている今のマーケットの様相をありありと示した反応となっている。』（上記URL先より）

ってことですが、肝心の国内債券市場よりも米国債券市場の金利上昇の方が大きかったりするのにモリモリ円高になるとかなかなか意味不明な展開でございまして、結局のところ「日銀の政策修正に対し、敏感になっている」のは日銀お膝元の国内債券市場ではなくて他の市場だったりするのが味わいが深いというものです。

で上記記事ですけれどもその先の方に、

『しかし、「既定路線」という声に反して、市場は大きく反応した。日本市場だけでなく、海外市場にも影響が波及し、１０年米国債利回りUS10YT=RRは一時２．５５％まで上昇。米長期金利が上昇したにもかかわらずドル／円は下落。ユーロ／円EURJPY=EBSなども下落し、円独歩高となった。図らずも日銀の動きに神経質になっているマーケットの姿を映しだした格好だ。市場が敏感になるのは、日銀が、世界の主要中銀が採用してきた金融緩和路線の「最後のとりで」とみられているからだ。欧米中銀はすでにテーパリングや利上げを開始しており、残るのは物価目標が遠い日銀だけ。長期金利目標を微妙に上げる「ファインチューニング」だとしても、その意味は金融相場を謳歌（おうか）してきた市場にとって小さくない。』（上記URL先より）

ってなストーリーになっているので反応ということですが、実際問題として日銀の金融緩和で市場が金融相場を謳歌するのかよと言えば国内くらいはそうかも知れんが海外に盛大な勢いでというのもなんか違くねえかって感じもしますので、まあ後追いトークで話を面白く膨らますという意味では良い作文ではあるのですが、まーそういう程度の話でしょ、とは思います。


とは言いましても、タイミングとしてはちょうど日銀総裁の後任人事どうするのというような話も通常国会始まる頃には出てくる、というのがありますので、それに絡めて作文をするならば、次期執行部の中で「物価が碌すっぽ上がらんのは仕方ないからして、それに対処するためには今の金融緩和政策を出来るだけ長く続けないといけない」→「時間の経過とともに副作用のでかくなるマイナス金利政策とかさすがに止めるべき」→「短期金利を昔の0-10に戻したとなると１０年金利の０％も見直し」･････というような盛り上げネタで作文をするのは割と簡単でございます。なんか無駄に悪目立ちしてしまったオペ減額で色々なトークが可能になって、まー日銀としては不本意でしょうけれども、これが相場の理不尽さという所ではないでしょうか。


・円債の反応メモ

メモを置いておかないと。
https://jp.reuters.com/article/tokyo-dbt-idJPL4N1P5294
2018年1月10日 / 15:28 /
〔マーケットアイ〕金利：国債先物が続落で引け、長期金利は3カ月ぶり0.08％

『 ＜１５：１０＞　国債先物が続落で引け、長期金利は3カ月ぶり0.08％

国債先物中心限月３月限は前日比２８銭安の１５０円３５銭と続落して引けた。日銀の国債買い入れ減額をきっかけに浮上した日銀の緩和政策修正の思惑から前日の米債が下落、その流れを引き継いで売りが先行した。１０年債入札は、ショートカバー目的の業者中心の需要で無難な結果となったが、発表後の流通市場で投資家の動きが鈍かったため、消化を懸念した調整売りに押された。

現物市場は金利上昇局面で相対的に高い利回りが確保されている超長期に打診的な買いが観測されたが、総じて閑散。入札に絡んだ持ち高調整主体の動きにとどまった。１０年最長期国債利回り（長期金利）は同１．５ｂｐ高い０．０８０％と１７年１０月２３日以来、約３カ月ぶりの水準に上昇した。』（上記URL先より）

ということでしたが、昨日は１０年入札があって結果の方はまずますでしたし、１０年の引け水準って0.075％/0.080％水準（というか落札結果出てからずっとそんな感じだったのでは）だと思うのですけれども、100.21（0.078％）の第�U非価格もちゃっかり1675億円入っていましたし、下がったら買いが見え見えの２０年とか0.595％/0.600％のままで推移してたりというように、たぶん金利が上がったら実需の買いが見えるところについてはそうホイホイと金利上昇はしないものの、少々金利が上がっても実需の買いがこない中短期（長期１０年は知らんが調達コスト見合いだと普通間尺に合わなくて、ＹＣＣでどうせ１１ｂｐで止めが入ると思っていればフロア付き感覚でキャッシュ潰しとかするのかね、リスクが結構ありそうだが）とか先物は売りやすくなるのかね、とか何とかそんなことを考えています。

あとついでに短国ですが、
http://www.mof.go.jp/jgbs/auction/calendar/tbill/tbill_nyusatsu/resul20180110.htm

（3）募入最低価格 100円06銭1厘（募入最高利回り）（-0.1243％）
（4）募入最低価格における案分比率 13.8589％
（5）募入平均価格 100円06銭5厘 （募入平均利回り）（-0.1324％）

ということで６Ｍ新発の利回りが上昇の巻となっていて、なるほど短国買入火曜にやや多め（たぶん市場予想の上限）入れてきたのはこういう需給の背景ですかそうですかという所なのですが、特にこの６Ｍはオペに入れるくらいしか役に立たない代物（ベーシススワップの反対側の買いだと３Ｍの方が使い勝手がよい）なので、需給が悪い時は弱くて需給が強い時はやたら強いという仕様になっておりますが、やはり年末年始のベーシススワップ需要が一服した影響があるのでしょうかねよー知らんけどとは思いますが、ここが重くなってくると２年や５年の中期にも影響が出る、ということでウゴカンチ会長相場だった昨年の１０月途中からのへっぽこ相場の時代ってイールドボラティリティで言えば超長期よりも２年とかの方が盛大に動いたというような相場でしたが、まあ後ろが盤石な時にはここが動いても局地戦にとどまるのですが、ちょっとネタが投下された状態だとここをどの程度放置するのかも中々めんどいですな、とは思いました。


〇なおオペに他意は無かったと思うのだが･････････

とまあそういう訳でして、追加で海外から燃料がくべられたこともありましてなんでこんなんで反応するのかとか言いながら世の中急に金利上昇っぽい感じになっておりますが、では肝心の元々の所はと言いますと、これ別にオペに他意全然なかったと思うのですよね。

というよりもさっきネタにしたロイターさんの解説記事（オモシロトーク記事）の中でも指摘されていましたが、基本的に今回の減額って既定路線ですし、10-25は国債発行減額無いところなので何で減らすねんという意見もあろうかと思いますが、このゾーンって調達コスト見合い絶対水準バイヤーがいるゾーンなのに全然金利がアガランチ会長という状況になっているので、オペ減額しても困る人があまりいない（現に相場は下がったがカーブ的には昨日の超長期は他年限比アウトパフォームしている訳で）のですが、１２月半ばにやると国債発行計画ともろかぶりになるから避けて、年末は板が薄いので避けて、年始投資家が戻ってきたら減額してみたら意に反して目立ってしまったという感じでしょう。


でもってですね、ここでじゃあこの先金利上がったとしたらどうオペが出るのか、という大予想をすると、予想というよりもべき論の世界になってしまいますが、このあたりで輪番を変にいじるとコミュニケーションが訳分らなくなるのでして、１０年が１０ｂｐ水準まで上がってきたらバシッとこの前と同様に指値オペを１１ｂｐで打ち込めばよいだけで、ほかの余計なことはダメ！ゼッタイ！！と思うのですが、あとは日銀の胆力の問題で胆力なかったらドタバタして益々話をこじらせると思うのですが、さすがに最近は学習履歴効果が働いていると思うので、たぶんそうはならないと思います。あああと短国買入に関しては３Ｍが▲１０ｂｐ接近しそうなら短国買入次回は１．５兆円入れるとか少しここは厚めにしてくる可能性はあるかな、とは思います。

ということでございますので、まー基本的には１０年の指値水準まではややこしいことにはならないと思うのですが、元々実需が乏しい中期が売り込まれたときにどうするのかというのはちょっと気になりますけれども、スワップは別ですが現物の方は売り込むほど物があるのかよとも思うので良く分からんです。


＃という雑談三昧で恐縮至極



２０１８／０１／１０

お題「超長期輪番減額で何故か為替が反応とな／２％物価目標に変わるフレームワークねえ･････」

さあ皆さんあっという間に１月も中旬になってしまいましたよ！！

〇ここで超長期輪番減額とな

ということで久々に輪番に動きがありましたな。

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/of180109.htm
国庫短期証券買入 10,000 2018年1月11日
国債買入（残存期間１０年超２５年以下） 1,900 2018年1月11日
国債買入（残存期間２５年超） 800 2018年1月11日
国債買入（物価連動債） 250 2018年1月11日

超長期輪番が10-25年、25-40年の両方とも１００億円ずつ減額という事になりまして、これはほほーという感じですな。先物も１０銭くらい反応しましたし１０年とか２０年は１毛甘とかになったという動き。

･･････まあ何ですな、基本的に超長期の輪番減額っていうのはしばらく前の国債発行計画の所での２０年以外全部減額という来年度計画がある中で、まあ減額してきてもおかしくないですよね、というのはあったのですけれども、毎度のごとく何でか知らんけれども国債発行計画と輪番をリンクして動くというのを蛇蝎のごとく嫌う日銀様（なんでか知らんとか言いましたが、財政ファイナンスと紐付けられるのが嫌だという理由でしょう、と思います、よー知らんけど）というのがありまして（過去の事例では、ＱＱＥを最初におっぱじめたときに買入国債の平均年限メドがだいたい市場平均になるようにとか言いながら（公式文書にそうは書いていないけど説明上）、翌年度の国債発行計画が長期化されたときには買入国債の平均年限メドをいじらなかったという事案があります。なお平均年限のメドは現在廃止されています）、輪番減額するのはするとしても１２月にやらなかったのだから、もうちょっと先だろう（実際に減額の刑が始まるのは来年度だし）、という感じだったと思うのですよね。

つーことでタイミングが微妙に早かったなというのがあるのと、発行減額関係ないやろという２０年絡みの所もしらっと減額になっていたのが若干のサプライズではあったものの、元々超長期に関しては足元の需給と市場の物価観などから考えますと、放っておくと徐々にフラットニングしてくる即ち金利低下圧力がかかりやすくなるという状況ではありました（米国金利の長いところが威勢よく上がりだせば話は別かもしれないけど）ので、１回２００億円月間１０００億円とか第�U非価格の誤差範囲内の世界程度の減額でも特に知らんがなという感じではありまして、だからこそ輪番減らしても別に大して債券の方は反応しない（まあ今の相場で超長期１毛動けば反応したとも言えるけど･････）けど、プチ程度のサプライズはあったかもというところで。

ロイターさん
https://jp.reuters.com/article/tokyo-dbt-idJPL4N1P42BA
2018年1月9日 / 15:23
〔マーケットアイ〕金利：国債先物は続落、超長期債利回り昨年12月上旬以来の高水準

『＜１５：１４＞　国債先物は続落、超長期債利回り昨年12月上旬以来の高水準

長期国債先物は続落で引けた。外部要因の影響が限られる中、あすの１０年利付国債の入札を控えた調整が先行した。日銀オペへの期待が下値を支えていたが、想定外に超長期のオファーが減額されたことで、下落幅を拡大する場面があった。終盤にかけては、株価が伸び悩んだことも影響してやや買い戻された。

現物債は序盤は動意薄だったが、日銀オペオファー後に長いゾーンを中心に金利に上昇圧力がかかった。オペ結果が弱かったこともあり、超長期債利回りは軒並み昨年１２月上旬以来となる高水準を付けた。オファー減額については、イールドカーブがフラット化していたため可能性はそのゼロではなかったとの見方や、４月以降の３０年債、４０年債の発行減額が意識された面があるとの指摘もあった。』（上記URL先より）

「超長期債利回りは軒並み昨年１２月上旬以来となる高水準を付けた」って２０年カレント0.6％にまだ１毛以上ある状況（しかも１２月上旬と今だとカレントの償還が３か月ずれているのですが･････）で金利が上がったとか言われましても困るのですが、まあベンダー的にはこういう風に書いておきたくなるのが仕様なのでそれは良いとしまして、その程度の反応に留まったのですが････････

https://jp.reuters.com/article/ny-forex-idJPL4N1P44RT
2018年1月10日 / 06:17 /
ＮＹ外為市場＝ドル指数続伸、日銀の超長期国債買い入れ減額受け円も高い

『円は対ドルで６営業日ぶり高値を更新。日銀が超長期国債の買い入れを減額したことを受け、日銀が年内に大規模な緩和策の解除に着手する可能性があるとの観測が高まった。』（上記URL先より）

ということで為替市場の方が東京時間ではドル円113円近辺から112円50銭台くらいまで円高に振れてみたりして、しかも今朝のロイターさんではこのコメントということで笑ってしまうしかありません。

･････だってですよ、円債の人たちが（というより本石町日記さんのような気もしますが^^）ステルステーパーとか言っていた輪番ドカドカ減額していた昨年のオペの時には為替市場が碌すっぽ反応していなかったくせに、１回２００億円減額で年間に引き直すと１．２兆円如きの減額でいきなりこの反応とこの後講釈とかお前は今まで何を見ていて今回突然何を見だしたんだと小一時間為替何とかストを問い詰めたくなるような展開でしてもうねという感じ。

まー昨年せっせとステルステーパーしていた時には米国の利上げサイクルがどうなるとか、トランプ政権の政策運営がどうなるとか、そういう話ですっかり盛り上がっていて日銀なんぞ知らんがなという感じになっていた、というのがある一方で、足元だとトランプ減税法案の方もついたし、2018年の利上げペースについて連銀幹部からの発言は出ているものの、まだ話としては３月に利上げをしてからさてどうなるのよ程度の感じで話題としては優先度が低い、ということで久々にネタなしの中で華麗に輪番減額があったので、そんな釣り針に俺様がクマーという事になって盛大にネタになってしまった、という事なのでしょうかアタクシ為替何とかストじゃないのでよくわかりませんけどね。


つーことで何ですな、まあ減額するなら国債発行計画絡みの所で減額しておいた方が素直だったとは思いますけれども、何せ先ほども申し上げましたように日銀の輪番は国債発行計画とリンクされて語られると日銀が激おこぷんぷん丸（もはや死語ですかそうですか）になるという事なので、まあシャーナイナイではあったのですが、年の初めの試しとてみたいなタイミングじゃなくて、月末くらいにやっておいた方が無難だったのかもしれませんね。

とは言いましても、そもそも２０年カレントの金利がいつまで経っても0.6％に届かん（ただし低下もしない）というのをもう何ぼ続けてるんだというような状況にあるわけですし、そろそろ絶滅危惧種のリスト入りが懸念されるとは言え円の世界には円債投資家というのは存在しますので、この人たちが年度末というよりは来年度の残高どうすんだよ的なサムシングもこれあり、という状態でしょうから、まー米国の金利が盛大に上がる（物価が上がらんと無理がある）とか、日銀総裁の人事で突如利上げ論者が登場する（可能性はマイナス無限大％）とか、何か物凄いオモシロ事案でも起きれば別でしょうが、金利の上昇ってステルステーパーだけではなかなかもって限度というのがあるでしょうな（１０年の金利防衛線が実は無くなっていましたというようなことがあれば話は思いっきり別ですよ、ねんのため）ということで、肝心の円債市場が「金融政策の変更とか手直しとか目先は難しいんじゃネーノ」と言っている中で為替市場だけ反応し続けることがどの程度できるかが見ものという所でワイ低みの見物ということですな。


ちなみにこれによって2018暦年での長期国債残高見込みなのですが、アタクシが勝手に手（エクセルですけど）計算した感じですと････････････

今年の償還予定額（額面）：517,101億円
今年の買入予定額（額面）：865,200億円（なお１年未満の買入は残高に跳ねないとしています）

となると思いますので、増加額って額面ベースで348,099億円となって、オーバーパーの出目分があるとは言いましても５兆も上にはぶれませんので、今年の増加予定って４０兆を思いっきり割る数字になって「８０兆円」との整合性がなんぼ何でも大丈夫かという数字に既になっていますし、これって今回の減額で大きく変わったわけでもなく（今回影響したのは１．２兆円分）、前からこんなもんだったのですが、しかしまあ突然他市場が反応しますなあと面白いなあと思った次第です。

なお、物凄い勢いで今回の超長期減額に反応したのは毎度のあの人です(^^)。
http://fis.nri.co.jp/ja-JP/knowledge/commentary/2018/20180109_3.html
超長期オペ減額で進む事実上の金融政策の正常化


あと全然話は別ですが、短国買入１兆円オファーされていまして、今月はたぶん短国買入月末残高に跳ねるのが４回分の買入になると思うのですが、短国に関しては今月の日銀保有銘柄が償還順に711、693、713、658、714、716の順に来ると思うのでその額面合計して36,180億円の償還の所で６Ｍの入札もない（入札は今日）ところで１兆買入とか多いのかなとも思ったのですが、応札の方が25,549億円あって引け甘（ただしテールは３糸流れている）なのでこんなもんなんですかね、イマイチ良く分からんですけど。


〇とかなんとかやっていたら時間がまた無くなってしまったのでＦＥＤネタ備忘メモ

ブルッキングス研究所でこんなのやっていたみたいでして、
https://www.brookings.edu/events/should-the-fed-stick-with-the-2-percent-inflation-target-or-rethink-it/
Past Event　2018　Jan　8
Should the Fed stick with the 2 percent inflation target or rethink it?

なんか華麗なパネリストが並んでいて、逆さ絵ありウィリアムスありでローゼングレンさんも登場していてこんなのをアップしていました。
https://www.bostonfed.org/news-and-events/speeches/2018/reviewing-monetary-policy-frameworks.aspx
Reviewing Monetary Policy Frameworks

https://www.bostonfed.org/-/media/Documents/Speeches/PDF/010818text.pdf（講演テキスト）
https://www.bostonfed.org/-/media/Documents/Speeches/PDF/010818comments.pdf（スライドショー）

“Reviewing Monetary Policy Frameworks”
Eric S. Rosengren President & Chief Executive Officer Federal Reserve Bank of Boston
Remarks at a Forum on the Federal Reserve’s Inflation Target
- the Hutchins Center on Fiscal and Monetary Policy, the Brookings Institution
Washington, D.C. January 8, 2018

でまあプレゼンの方とテキストの方を斜め読みしたのですが時間が無いのでまた後日ネタにしますが、
昨日ネタにしようとしたメスター総裁の講演（ＵＲＬは再掲）

https://www.clevelandfed.org/newsroom%20and%20events/speeches/sp%2020180105%20monetary%20policy%20frameworks
Monetary Policy Frameworks
01.05.18 Loretta J. Mester
Panel Remarks for the National Association for Business Economics and American Economic Association Session,
"Coordinating Conventional and Unconventional Monetary Policies for Macroeconomic Stability",
Allied Social Science Associations Annual Meeting, Philadelphia, PA

でも２％インフレターゲット以外に何かあるのかという話をしていましたし、ここもと米国では妙にこの「２％インフレ目標に変わる新たなフレームワーク」という話が出てきていて、まあ年末年始で暇だからというのと、どうせ３月くらいまで様子見だし議長も変わるしということで盛り上がっているという気もせんでもないのですが、この盛り上がりっぷりは何らかの影響が出る可能性も考えておく必要があるのかな、とも思いますのでメモメモですが今の所特段のオチは用意していません（汗）。






２０１８／０１／０９

お題「２０１７年末ＭＢ関連計数の俺様備忘整理メモ／ＥＣＢとかＦＥＤとかの発言関連メモ（読み込み間に合わずorz)」

ほほう。
https://headlines.yahoo.co.jp/hl?a=20180108-00050034-yom-pol
しがらみ脱却やめ、希望が企業・団体献金ＯＫへ
1/8(月) 14:35配信

『希望は、衆院選の比例選候補２３４人に対し、計約８億円の供託金を返還することにしているが、党の資金だけでは賄えないため、玉木代表が銀行から不足分を借り入れることにしている。』（上記URL先より）

まさかとは思いますが党の設立メンバーは玉木さんに借金押し付け･･････？？？

＃本日は段取りが悪くて整理メモとネタメモになってしまいました。３連休とは何だったのか･･････

〇年末計数の確認をしておきましょう

このあたりの数字をホイホイ使っております。

営業毎旬１７年末
http://www.boj.or.jp/statistics/boj/other/acmai/release/2017/ac171231.htm/
営業毎旬報告（平成29年12月31日現在）

営業毎旬１６年末
http://www.boj.or.jp/statistics/boj/other/acmai/release/2016/ac161231.htm/
営業毎旬報告（平成28年12月31日現在）

マネタリーベース（最近分）
http://www.boj.or.jp/statistics/boj/other/mb/index.htm/

日銀保有国債残高（最近分）
http://www.boj.or.jp/statistics/boj/other/mei/index.htm/

日銀保有国債残高（１６年分）
http://www.boj.or.jp/statistics/boj/other/mei/release/2016/index.htm/

日銀保有短国残高（最近分）
http://www.boj.or.jp/statistics/boj/other/tmei/index.htm/

日銀保有短国残高（１６年分）
http://www.boj.or.jp/statistics/boj/other/tmei/release/2016/index.htm/


つーことで、まずはマネタリーベースですけれども、（単位億円）

　　　　　　　　　　　ＭＢ　　銀行券　　貨幣　　　日銀当預　 　　うち準備預金

2017年末残　4,799,976 1,067,165 47,917 3,684,894 3,232,409
2016年末残　4,374,314 1,024,612 47,422 3,302,280 2,954,979

ということでして、ＭＢは437.4兆円→480.0兆円ですので42.6兆円の増加になっていますな。

平残の場合だと、


　　　　　　　　　　　ＭＢ　　銀行券　　貨幣　　日銀当預　うち準備預金　季節調整済ＭＢ

2017年平残　4,741,265 1,042,023 47,817 3,651,425 3,232,518 　　　　　4,780,390
2016年平残　4,263,922 　998,207 47,307 3,218,408 2,892,787 　　　　 4,297,577

季節調整済み月中平残で429.8兆円→478.0兆円なので48.2兆円の増加とこっちの方がやや大きいけどいずれにせよ８０兆円とは何だったのかと小一時間。


とは言いましてもそもそも８０兆円はＭＢなのではなくて「長期国債の保有残高」について、『保有残高の増加額年間約80兆円』というのが括弧書きで示されていますので見るのは長国。

でもって日銀保有国債ですけれども、（単位億円）

　　　　　　　　2017末　　2016末　　　　年間差分
額面残高　　　4,075,794　3,507,366　　　568,428
毎旬（簿価）　4,185,169　3,606,599　　　578,570

日銀保有国債の銘柄別明細（額面）と営業毎旬報告（簿価）の数字を見ますと長期国債の買入は５０兆円台半ばということで８０兆円とは何だったのかと小一時間が続くのですが、まあそうは言いましても四捨五入すれば６０兆円だから「程度の範囲内」といって開き直ることも可能といえば可能。

でもって帳尻の部分は短国買入を落としたのが効いていまして、（単位億円）

　　　　　　　　　　　　　2017末　　　2016末　　年間差分
買入額面　　　　　　　　　180,315　　404,515　▲224,200
毎旬（日銀乗換等含む）　　221,560　　498,411　▲276,851

短国需給のタイト化に対応してＭＢ目標外れたのをいいことに買入をだいぶ落とした（ものの短国需給は相変わらずタイトな時間の方が長い）上に日銀乗換も減っているのでその分で帳尻キタコレということになっておりますな。

ちなみに営業毎旬から数字を拾うと末残は、（単位億円）

　　　　　　　　　2017末　　2016末　　　年間差分
日銀券　　　　　1,067,165　1,024,612　　　42,553
当座預金　　　　3,684,894　3,302,280　　382,614
券＋当座預金　　4,752,059　4,326,892　　425,166

末残で42.5兆円（さっきのと0.1兆円合わないのは貨幣流通額が500億円ほど増えているから）の増加ということになっていまして、ＭＢ増加率については（ＭＢのＰＤＦの最初に書いてあるように）2016暦年は前年比25.0％の増加率ですが2017暦年は前年比17.0％の増加率となっていますけれどもいや何でもないです。

ということで自分用の備忘を兼ねてメモっておきました。


〇とりあえずは海外中銀の動きからでしょうなあということでＥＣＢネタニュース一発メモ

https://jp.reuters.com/article/ecb-policy-weidmann-idJPKBN1EX0D1
2018年1月8日 / 15:04
ＥＣＢ、資産購入プログラムの終了日を設定すべき＝独連銀総裁

『［バルセロナ　７日　ロイター］ - ドイツ連邦銀行のワイトマン総裁は、欧州中央銀行（ＥＣＢ）は資産購入プログラムの終了日を設定すべきとの考えを示した。』（上記URL先より）

またバイトマンか！！という感じですが、インタビューはスペインの新聞なのでぐぬぬという所で。
http://www.elmundo.es/economia/macroeconomia/2018/01/08/5a4e0933ca474119068b457c.html
ENTREVISTA
Presidente del Bundesbank
Jens Weidmann: "Hay que poner ya una fecha para el fin de la compra de deuda"


〇今月のＦＯＭＣはまあどうでも良いとして問題は３月

ここもとの利上げパターンだと３月に利上げするにしても１月の時点で予告ホームラン打ってくるような勝負はしてこないものと想定されますので、いましばらくは勝手な発言が続くものと思われます。

てな訳で直近だとこんなのがあるようで、ベンダーでさくっと見つけたのだと、

ウィリアムス総裁（ＳＦ）

https://jp.reuters.com/article/usa-fed-williams-idJPKBN1EX07G
2018年1月8日 / 12:51
インタビュー：米経済は堅調、今年3回の利上げが妥当＝米ＳＦ連銀総裁

『［フィラデルフィア　６日　ロイター］ - 米サンフランシスコ地区連銀のウィリアムズ総裁は６日、既に堅調な米経済は減税により今後底上げされるとし、今年米連邦準備理事会（ＦＲＢ）は３回の利上げを行うべきだと述べた。さらに、必要であればより積極的に引き締めを行うことが可能だとの考えを示した。』（上記URL先より）

ウィリアムスさんはＳＦ連銀でイエレン議長がその前ＳＦ連銀総裁やっていただけに子飼いチックな感じで（出てくるスタッフペーパーが翼賛色が強かったのが目立った）割と執行部よりの感じ（なので執行部がタカだとタカになって執行部がハトだとハトになる）でしたが、昨年途中から割と利上げには積極的（ただしインフレが飛ぶから利上げなのではなくて、プルーデンスちっくな感じも漂う）な発言を行っておりましたが、今年もその攻撃で来るようですな。


ボスティック総裁（アトランタ）

https://jp.reuters.com/article/usa-fed-bostic-inversion-idJPKBN1EX27B
2018年1月9日 / 05:25 /
ＦＲＢ、利回り曲線フラット化に慎重に対応すべき＝アトランタ連銀総裁

『［アトランタ　８日　ロイター］ - 米アトランタ地区連銀のボスティック総裁は８日、イールドカーブのフラット化に慎重に対応すべきと警鐘を鳴らした。さらに、米連邦準備理事会（ＦＲＢ）はイールドカーブのフラット化を招きかねない行動は回避すべきとの認識を示した。ボスティック総裁は、ＦＲＢの政策がイールドカーブのフラット化につながる恐れがあれば、利上げに対し「極めて慎重になるべきとの考えを強く主張する」と言明。さらに、自身の基本シナリオに基づくと、今年は２−３回の利上げが適切との考えを示した。』（上記URL先より）

政策金利水準について市場が打ち止め感を強くしているというメッセージを出していることに注目すべきというような言い方に読めまして、それはそれである面は正しいのですが、別に市場がいつも正しい訳では無いですというのを踏まえると「自分の尾を追う犬」になるリスクもあるので中々この塩梅は難しい（市場の反応を全無視するのもダメだし）という感じですが、講演の方は、

https://www.frbatlanta.org/news/speeches/2018/01/08-bostic-economic-prospects-policy-potential
Economic Prospects, Policy, and Potential
Raphael Bostic
President and Chief Executive Officer
Federal Reserve Bank of Atlanta

Rotary Club of Atlanta
Loudermilk Center
Atlanta, Georgia
January 8, 2018

とありまして、その中の『The policy path』って小見出しの直後に、

『Should the recent data unfold in a manner similar to my outlook, I am comfortable continuing with a slow removal of policy accommodation. However, I would caution that that doesn't necessarily mean as many as three or four moves per year.』

と言ってて３−４回の利上げを必ずしも行う必要はないんでネーノというコメントなのでＳＥＰ平均よりもハト。なお詳しくは時間がないので後日で勘弁。


メスター総裁（クリーブランド）
https://jp.reuters.com/article/usa-fed-mester-instability-idJPKBN1EX05H
2018年1月8日 / 12:09
金融リスクへの対応、金利調整は最終手段＝米地区連銀総裁

『［フィラデルフィア　６日　ロイター］ - 米クリーブランド地区連銀のメスター総裁は６日、金融リスクに対応するため米連邦準備理事会（ＦＲＢ）は最終手段としてのみ金利調整を行うべきだとの考えを示した。』（上記URL先より）

なんのこっちゃという感じですが、講演の方は

https://www.clevelandfed.org/newsroom%20and%20events/speeches/sp%2020180105%20monetary%20policy%20frameworks
Monetary Policy Frameworks
01.05.18 Loretta J. Mester
Panel Remarks for the National Association for Business Economics and American Economic Association Session, "Coordinating Conventional and Unconventional Monetary Policies for Macroeconomic Stability", Allied Social Science Associations Annual Meeting, Philadelphia, PA

ってありまして、
Higher Inflation Target
Nominal GDP Targeting
Temporary Price-Level Targeting

というようなインフレ目標が中々行きませんが他のフレームワークってどうよという話をしているので、これはこれで面白いのですが時間がががががが（段取り悪くてすいません）。

というメモでございました（大汗）。








２０１８／０１／０５

お題「株大上げで債券ウゴカンチ会長とな／年末の黒田総裁講演は雇用改善からの好循環の話なのですが･･････」

こんなアホウな話が検討されているのかよ。
https://www.nikkei.com/article/DGXMZO25108280W7A221C1L83000/
民間への下水道運営権売却、東京都が検討
2017/12/27 0:15

『今後、老朽化した施設の更新などで事業費が膨らむ一方、人口減少で収入は落ち込む見通し。』（上記URL先より）

という状況で民営化って何考えてるのこういう時こそ政府機能の出番だし、「これから大変になるから民間売却」とか東京都が職務放棄しようとしているとしか見えないのだが。

＃空港みたいなのと話が全然違うだろうに何でも民営化すりゃ良い訳じゃない

それはそれとして、
http://www.boj.or.jp/announcements/release_2018/rel180104a.htm/
フェイスブックページの開設
2018年1月4日 日本銀行情報サービス局

だそうです。アタクシはソーシャルメディアとかアカウント作ってません（大体からしてんなもん作ってもマメに更新する気力が湧かない^^）ので念のため申し添えます。

〇株式市場が盛大に上昇したのに債券市場と来たらもう･･････（という備忘メモ）

いやあの確かにナスダックとか盛大に上がっていましたけど何ですか昨日の株は。

https://jp.reuters.com/article/tokyo-stx-idJPL4N1OZ2CP
2018年1月4日 / 15:58
〔マーケットアイ〕株式：日経平均・日足は「中陽線」、もち合い上放れ

『＜１５：５５＞　日経平均・日足は「中陽線」、もち合い上放れ

日経平均・日足は「中陽線」。新たなマド（２万２８８１円２１銭―２万３０６５円２０銭）を空けて上伸し、昨年１１月以降のもち合い相場を上放れた。約２カ月にわたる日柄調整が終了したことで、新たな上昇相場入りが有望になる。当面の上値は２万４０００円の心理的節目や２００日移動平均線（２万０４５８円５６銭＝４日）との２０％上方かい離に当たる２万４５５０円付近がめどになる。下値はこれまでのもち合い上限となっていた２万３０００円が抵抗線になるとみられる。』（上記URL先より）

別に下がっていたわけでもないのに日柄調整ってナンジャラホイという気がだいぶしますが、日経平均の２３０００円というのに意味があるのかはさておきましてもやたらそこで跳ね返されていたのにいきなり発会でぶち抜けて飛んでしまいましていやはやという感じではございますがそれは兎も角として債券市場。

https://jp.reuters.com/article/tokyo-dbt-idJPL4N1OZ26O
2018年1月4日 / 15:08
〔マーケットアイ〕金利：大発会の国債先物は反落、長期金利0.055％に上昇

『 ＜１５：０４＞　大発会の国債先物は反落、長期金利0.055％に上昇

国債先物中心限月３月限は前営業日比５銭安の１５０円７３銭と反落して大発会の取引を終えた。朝方は日銀の国債買い入れで需給が引き締まるとの思惑から買いが先行した。ただ、積極的な買いが手控えられる中、日経平均が一時同７００円を超す大幅な値上がりになるなど、リスク選好の地合いになったことから、買い一巡後は調整売りに押された。現物市場は閑散。５日の流動性供給入札（対象：残存１年超５年以下）を控えて中期ゾーンが重かったほか、株高を受けて長期・超長期ゾーンにも短期筋の調整売りが出た。』（上記URL先より）

というわけで５銭しか動かないというか５銭も動いたという所ですが（涙）、まあ別に今に始まった訳ではないですけれども（上記記事では一応株高を材料にしているような講釈ではありますが）日本株がこんなにホイホイと上がってしかも重かったポイント抜けて新値付けに行っているというのにこのウゴカンチ会長ぶりに涙をするしかございません。

まあ昨日の場合はドル円為替市場も株高を見ながら別に動かんという感じ（最近は株が下がった時には円高に振れやすいのですが株が上がっても反応しないような気がしますけどどうなんでしょうかねえ）でしたので、株式市場だけホイホイと強くなってどうなのよとは思いますが、まだ日経３万円くらいのラッパしか吹かされていないと思うのでラッパが足りませんな。

というただのメモ。


〇黒田総裁経団連での講演（年末のネタですが）から少々

http://www.boj.or.jp/announcements/press/koen_2017/ko171226a.htm/（HTML）
http://www.boj.or.jp/announcements/press/koen_2017/data/ko171226a1.pdf（PDF)

経団連の講演が年末にあったのですが、提案芸人とジンバブエ大先生のネタがオモシロ過ぎて黒田総裁講演をうっかりスルーしてしまいました（大体からして総裁講演出ても市場が何の反応もしていなかったし）ので年始虫干しシリーズで。

・人手不足しかアピールするところが無いので仕方ないのですが

さっそく冒頭を拝見すると、

『早いもので、今年も残すところ1週間となりました。本日は、この1年を締め括るにあたり、本年の内外経済を振り返るとともに、戦後2番目の長さとなった今回の景気回復局面について、人手不足とその克服という観点に焦点を当てながら、過去の事例と比較しつつお話しします。そのうえで、日本銀行による金融政策運営についてご説明し、最後に、来年の日本経済に対する期待を述べたいと思います。』

ときやがりまして、デフレ脱却だの物価目標達成だのというのはどこに行ったのかと小一時間問い詰めたくなるような滑り出しになっていますし、毎度申し上げておりますがそもそも労働力不足の問題は人口動態による部分があって、金融政策は確かに足を引っ張ることはしなかったかもしれないけれども、別にＱＱＥやらなくても普通に雇用って強くなってたんじゃネーノという気もだいぶするところでして、何でもかんでも都合の良いのを取り出してきてＱＱＥの効果とかいうのって如何なものかと思いますし、それよりも困るのは今は金融政策が政治的になってしまっている（なにせ「私の金融政策」とかいう人がいるわけですから）ので方向転換すらできなくて常に勝った勝ったと言い続ける必要があるので「しゃーねーなー」と思いながら強弁にそこまで強烈にツッコミが入らないのですが、これ時代が経過するとそういう当時の政治的背景とかがすっかりスルーされて、計量分析の世界になって勝手に効果があったことにされてしまう（例えばリーマンショックの時のＣＰ買い現先オペとか当時ＣＰ市場に対して何の意味も無かった（意味があったのは買入）のだが、あれ多分今の日銀の中での評価って「効いた」となっていると思う。企画局か金融市場局に聞いてみないと分からんけど。）というのがオソロシスなことではございます。

とまあ話がそれましたが、最初が世界経済の話でして･･･････････


・結局のところ人手不足は人口動態だし景気が良いのは世界に引っ張られているからなのでは

『それでは、世界経済の話から始めます。私は、昨年のこの場で、世界経済は、「グローバル金融危機の負のレガシーを清算し、新たなフェーズに入りつつある」とお話ししました。実際、やや長い目でみると、世界経済は、2008年のリーマン・ショック以降、抑制された状態が続いていましたが、本年は、こうした大きな流れが変化する転換の年であったように思います。』

まあそういえばそうかも知れないけど負のレガシー自体はとうに清算していて、むしろ新たな過剰が出来てその調整が起きてという形が続いていたようにも思えます。

『一例として、世界貿易の動きをみてみます（図表1）。世界各国の輸入を合計して算出した世界貿易量は、リーマン・ショック以降、世界の経済成長率を下回る伸びにとどまり、「スロー・トレード」と呼ばれる低調な状況が続いていました。貿易の影響を受けやすい製造業の活動も抑制されてきました。もっとも、こうした流れは、昨年後半から今年にかけて反転しています。新興国を中心に在庫調整が大きく進捗したこともあって、このところ、素材、情報関連財、資本財といったモノの動きが活発化しており、世界の貿易量は、再び世界経済の成長率を上回るペースで増加しています。これと歩調を合わせる形で、グローバルな製造業の景況感も、昨年前半に底を打ち、本年は大きく改善しています。地域別の経済成長率をみても、最近は、先進国、新興国ともに緩やかに上昇しており、世界経済はバランスのとれた成長を実現しています。』

という説明になっているので、循環的にピークが来るんじゃないの的な話とは無縁の説明になっておりまして、

『先行きについても、緩やかな成長が続くとみています。国際通貨基金（IMF）の世界経済見通しをみると、上方修正が続いており、先進国、新興国のいずれも、来年にかけて、堅調な伸びを維持する姿が見込まれています。』

日銀の物価見通しは下方修正が続いていますけどね。

『最近の国際会議では、「世界経済の同時成長（synchronous growth）」という言葉が頻繁に使われるようになってきました。一頃に比べて、各国からの参加者の顔が一様に明るくなっており、世界経済が新たなステージに入ったことを強く実感しています。』

だいたい「世界経済の同時成長」みたいな言葉が出てくると死亡フラグの建築が始まっている、というのが経験的に非常に気になるんですがとかいうと「だから債券野郎は辛気臭くて適わん」とか言われそうなので言わないようにしておきます（言ってるけど）。


・賃金と生産性のお話なのだが話のベースに無理があるような気がするのだがががが

『3．わが国の経済情勢：息の長い景気回復』という小見出しはすっ飛ばして次の『4．人手不足と賃金、物価、生産性：過去の経験と現在への示唆』というのを鑑賞で『過去の経験』って小見出しから。

『過去と現在を比較するに当たり、最初に、理論的な整理をしておきたいと思います。人手不足に伴う賃金上昇により、コスト・アップに直面した企業は、通常、次の2つの選択肢を検討します。ひとつは、収益を確保するため、賃金コストの上昇分を、製品やサービスの販売価格に転嫁することです。もうひとつは、人手不足への対応として、省力化投資や生産・販売体制の見直しにより、同じ人数で、より多くの製品やサービスを生産することです。この場合、賃金コストが上昇しても、販売価格への転嫁を避けつつ、収益も確保できるようになります。人手不足に伴い従業員の時給が2倍になっても、新たな生産設備を導入し、従業員一人が以前の2倍の製品を作り出すことができるようになれば、製品の価格を引き上げることなく、以前と同様の収益率を確保することができます。』

でもって問題になるのは後者の方が成立するにはセイの法則が成り立つような状況じゃないとイカン訳でして、供給増やしても需要が増えないから困った困ったという事で拡大均衡しないんじゃないでしょうか、というのが現在の問題になっていると思うの。

『これをマクロ経済の視点からみると、販売価格の引き上げは物価の上昇に繋がり、企業における生産・販売体制の効率化は、経済全体の生産性向上に繋がります。人手不足による名目賃金の上昇は、物価の上昇に反映される部分と、労働生産性の向上によって吸収され、物価の上昇には繋がらない部分に分解されます。見方を変えれば、名目賃金の上昇から物価の上昇を差し引いた部分が、生産性の向上によってもたらされることになりますが、この部分は実質賃金の上昇に相当し、家計の実質所得の増加に繋がります。所得の増加により家計の購買力が高まれば、消費活動が活発化し、これが企業収益の拡大を通じて、新たな投資を後押しします。このように、賃金の増加が、所得から支出への好循環を作り出し、さらなる景気拡大を促すメカニズムが働くことになります。』

ってしらっと話を済ませているのですが、アタクシ無学だからよくわかんないのですが、生産性向上って言いましても恐らくスケールメリットというのがあって、確かに前段の部分であったように生産設備を新たに投下してアウトプットを引き上げるときっていうのは生産性の向上というのも効果出やすくなると思うのですが、非製造業とかみたいにそもそも設備によるスケールメリットが製造業ほど劇的に出てこない産業が主体だったり、それ以前の問題として供給を上げる形ではない生産性の向上っていうのがそんなに思いっきり効果が出るのかというのが甚だ疑問なのですが、ミーはそもそも経済学とか体系だって勉強していないからこの手の話をされると「お、おぅ･････」とか言いながら頭を捻るだけというのが残念なところです誰か勉強手伝ってくださいお願いします。


ということで過去の景気拡大局面の中で強かった景気との比較をしていまして、

『先ほどお話ししたように、今回を含む4つの景気回復局面では、いずれも労働需給がタイト化しましたが、仔細にみると、その度合いには差があります（図表4）。2000年代半ばの局面では、有効求人倍率がせいぜい1倍程度にとどまり、今述べた前向きのメカニズムを作動させるには不十分でした。こうしたもとで、賃金の上昇圧力は限定的なものとなり、デフレが続くとともに、消費も盛り上がりに欠いた状態が続きました。振り返ってみると、戦後最長の景気回復局面であったにもかかわらず、外需、さらにはその背後にあった米国の信用バブルに依存した、いわば自律性に乏しい景気回復であったように思います。』

今も変わらんじゃんとか思いますがそれはさておき。

『一方で、いざなぎ景気と平成景気においては、有効求人倍率が現在と同じ1.5倍程度に達し、人手不足が顕著となるもとで、賃金が上昇し、経済の前向きな循環メカニズムがしっかりと働きました。そこで、これらの時期に起きていたことを、具体的にみていきたいと思います。』

ほほう。

『まず、いざなぎ景気についてです。この時期、有効求人倍率は、現在とほぼ同水準の1.49倍まで上昇しました。経済史の教科書や当時の文献を改めて読み返してみますと、深刻な人手不足のもとで賃金が上昇するなか、企業においては、先ほど整理したような、販売価格への転嫁と生産体制の効率化という2つの動きが同時に進行しました（図表5）。このうち、販売価格への転嫁の度合いについては、企業や業種によって差がありました。例えば、旅館や理髪店のような小規模なサービス業では、その営業を人手に頼る部分が大きく、賃金の上昇を合理化や効率化で吸収することが難しかったため、そのままサービス価格の引き上げに繋がりました。当時の統計には、理髪代が年平均10％のペースで上昇したことが記録されています。一方、生産体制の効率化という点では、主として製造業、とりわけ深刻な人手不足に直面した多くの中小企業が、積極的な設備投資に取り組みました。電気機械や自動車といった、裾野の広い加工組立産業が拡大したことも、中小製造業の設備投資を促しました。戦後しばらくの間、資本装備率の高い大企業と低い中小企業の間には、「二重構造」といわれる大きな生産性格差が存在していましたが、中小製造業が設備投資を進めたことで、企業規模間の生産性格差は急速に縮小しました。このように、当時は、物価の上昇だけでなく、生産性向上に向けた取り組みがダイナミックに進行しました。この結果、実質賃金がしっかりと上昇し、家計の購買力は大幅に増加しました。「新・三種の神器」と呼ばれた自動車、カラーテレビ、クーラーといった耐久消費財が急速に普及したのは、この時期でした。また、旺盛な消費活動は、より付加価値の高い製品を生み出すための、企業のさらなる投資を後押ししました。文字通り、賃金と物価が上昇するもとで、所得から支出への好循環が実現していました。』

さいですな。

『次に、1986年に始まった平成景気ですが、ここでも同様のメカニズムが働いたことが確認できます（図表6）。すなわち、有効求人倍率が1.5倍近くまで高まるなか、所定内賃金の前年比も4％前後まで上昇しました。そうしたもとで、賃金コスト上昇の一部が、製品やサービスの価格に転嫁されたため、物価の前年比は、3％程度まで高まりました。先ほど述べたように、過度な期待の強気化による影響は差し引く必要がありますが、企業による設備投資は活発化し、労働生産性も上昇しました。製造業において、ロボットを始めとするマイクロエレクトロニクス機器など新しい技術の導入が進んだほか、非製造業でも、オフィスのOA化などによる事務合理化の取り組みが行われました。これらの結果、実質賃金が上昇し、家計の購買力が高まりました。当時の消費ブームと、それが企業の投資行動の積極化に繋がったことを記憶されている方も多いと思います。』

ってな話ですが、まあ平成景気（って言うの？平成って1989年からじゃんと思うのだが）の場合は過度の強気化による過剰投資の積み上がりで支えられたにしましても、いずれのケースでも供給力の向上は需要の拡大に支えられていた部分があったと思うのだが･･････････


・威勢の良い話をするのは景気づけにはなっても･･･････

つーことで次の小見出しが『今回の景気回復局面への示唆』なんですけどね。

『こうした過去の経験を踏まえて、今回の景気回復局面における、賃金・物価の動向と、生産性向上に向けた取り組みを確認したいと思います。』

『まず、賃金についてです。労働需給に感応的なパート雇用者の時給が前年比2％台まで伸びを高めているほか、正規雇用者についても、多くの企業で4年連続のベースアップが実現するなど、賃金の上昇圧力は少しずつではありますが、着実に高まっています（図表7）。もっとも、現実の賃金上昇ペースは、過去の局面と比べ、景気の拡大や労働需給の引き締まりの割に鈍いと言わざるを得ません。その背景には様々な要因がありますが、15年に及んだデフレの経験が、特に賃金の弱さという点で、現在の経済に大きく影響していると思います。わが国の場合、正規雇用者の賃金は、労働需給の変動に対してあまり反応しないと言われています。ベースアップの復活は、こうした状況を改善するうえで大きな意義がありますが、それでもなお、企業の賃金設定スタンスは、全体として慎重なものにとどまっています。労使ともに長期的な雇用・賃金の安定を優先するなか、デフレ経済の下で雇用調整や賃金カットを大きく行わなかった分、景気が拡大し、労働需給が引き締まってきても、賃金上昇に向けた姿勢になかなか切り替わることができない、といった指摘もあります。』

『次に、物価と生産性の動向についてみてみます。今述べたように、過去に比べて鈍いとはいえ、それでも、賃金は緩やかに増加しています。そうしたもとで、これまでのところ、販売価格を引き上げるよりも、自社の労働生産性を高め、賃金コストの上昇を吸収することを優先する企業の方が多いように見受けられます。例えば、最近、非製造業を中心に、幅広い企業が省力化・合理化投資に積極的に取り組んでいます。建設や小売、宿泊・飲食といった業種における本年度のソフトウェア投資計画は、前年に比べ、軒並み大幅な増加となりました。また、具体的な取り組みとしては、ホテルや旅館において、宿泊客対応にAIやロボットを活用している事例、建設現場にドローンを導入して作業を効率化した事例、自動管理された倉庫を新設し、倉庫内の作業員を半減させた運送業者の事例などが聞かれています。』

『こうした生産性向上に向けた取り組みの一方で、賃金コストの上昇を販売価格に転嫁する動きは、これまでのところ、運輸や外食など、労働集約的な業種やパート比率の高い業種の一部にとどまっており、全体として、勢いを欠いた状態が続いています。ここでも、長く続いたデフレの経験が大きく影響しています。値上げに対する消費者の許容度がなかなか高まらず、現在でも、値上げによる顧客離れを警戒する企業が少なくありません。多くの企業が、周囲の様子をうかがいながら、一歩前に踏み出しづらい状況となっているように思います。』

ということで、生産が上がらんのを「長く続いたデフレの経験が大きく影響しています」で片付けてしまっているのですが、そもそも論として国内市場が人口動態的にもそうですし、昭和の終わりと比較してみたって思いっきり便利で物も溢れているという（年寄りですから比較可能^^）状況において需要の伸びが国内に期待できないという状況で設備投資がそう簡単に生産性を盛大に高めるような増え方ってしにくいんじゃないですかねえとか思ってしまうわけで、この講演って景気づけに威勢のいいことを言わないといけないというのは理解できますけれども、説明の中で需要が成長する期待の出るような話が無い（のは仕方ないのですが）というのがなんともアレな感じです。

だって上記の生産性の話だって、作業効率化とかそっちの方で生産性を上げたとしても、需要の方が伸びて来ない中で上がった生産性の代償って労働力の削減につながってくる話であって、最初の説明にあったような生産を拡大しながら生産性を上げていくというようなプラスのプロセスにならんと思うのですよ。

『ここまでの話をまとめますと、今回の景気回復局面においても、人手不足を起点とする賃金上昇圧力の高まりが、企業に対し、販売価格の引き上げや労働生産性の向上を促すというメカニズムは働いています。この点で、今回の局面は、2000年代半ばの回復局面ではなく、いざなぎ景気や平成景気に類似しています。』

と言っているのだがそもそも生産上げてという需要ドリブンでの人手不足と違うのではないかと。

『同時に、これまでのところ、こうした動きは、過去の局面に比べて力強さを欠いています。特に、人手不足が叫ばれる割には、企業の賃金・価格設定スタンスが積極化してくるのに時間がかかっています。』

っていうのは生産活動の高まりが起点じゃないからではないかと思うのですが、

『もっとも、賃金の上昇を促す環境は間違いなく整いつつあります。有効求人倍率は、既にいざなぎ景気や平成景気のピークを上回っているほか、失業率も3％を下回る水準が定着してきており、ほぼ完全雇用の状態にあると考えられます。企業収益は、過去の景気回復局面を大幅に上回り、既往ピークの水準で推移しています（図表8）。先行きについても、きわめて緩和的な金融環境が後押しするなか、しっかりとした景気の拡大が続くと見込まれ、労働需給は一段と引き締まっていくと思われます。こうしたことから、賃金の上昇とともに、物価や労働生産性が上昇し、家計や企業の支出活動が活発化していくメカニズムは、今後、ますます強くなっていくとみています。そうなれば、わが国の経済は、先行き、より持続的な拡大が続くと考えています。』

という結論になっていまして、以下小見出しは『5．日本銀行の金融政策運営』、『6．人手不足を越えて：新たなフェーズへの期待』と続いているのですが、まあ威勢の良い話をしないと行けないというのもわかるのですが、人手不足が需要の大幅な拡大を起点としているのではない以上、賃金がホイホイ上がって前向きの循環が回るというのはちと無理があるシナリオなんだなあというのを整理しているように読んでしまいましたけれどもどうなんでしょうかね。








２０１８／０１／０４

お題「新年寝起きでＦＯＭＣ議事要旨」

こいつら新年早々何やっとるんじゃと思いましたが。
https://www.asahi.com/articles/ASL133FHNL13UHBI005.html
トランプ氏「私も核のボタン持っている」北朝鮮を牽制
ワシントン＝杉山正
2018年1月3日11時13分

同じネタだと思われるが出し方次第なんですなあ。
https://jp.reuters.com/article/northkorea-missiles-trump-idJPKBN1ER1CT
2018年1月3日 / 01:00 / 17時間前更新
北朝鮮と韓国が協議の可能性、動向見守る＝トランプ氏

何はともあれ謹賀新年ということで今年もよろしくお願い申し上げますが、飛んだデータを人力補完しようと国債買入ペースの計算（というか償還額の計算だが）をしたのだが、額面ベースで１年未満の買入を抜かすと今年って３６兆円しか残高増えない計算になるような気がしたのだが木内さんもニッコリというよりは置物師匠やジンバブエや提案芸人は何でそっちを問題にしないのか（別にこっちから見たらしなくて良いけどおまいらの一貫性の問題である）と小一時間。なお執行部腹話術人形大先生の方は腹話術人形に徹している（これはこれで人形としての存在意義はある（高給払う意義は知らん）というものです）のでリフレ連合ではなさそうですので問い詰めません。


〇ＦＯＭＣ議事要旨である

年初の寝起きシリーズだが年初だけに寝起きもアレだわ頭の動きもアレなのは勘弁してつかあさい。

https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomcminutes20171213.htm（ＨＴＭＬ）
https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/files/fomcminutes20171213.pdf（ＰＤＦ）

Minutes of the Federal Open Market Committee
December 12-13, 2017

例によってインスタント手抜き読みで『Committee Policy Action』の前から逆順に斜め読みしてみましたのですが、ご紹介の方はちゃんと順番に。ようは『Participants' Views on Current Conditions and the Economic Outlook』ですな。

・減税法案の影響については設備投資に出ると思うが様子見

６パラ目から参ります。

『Many participants judged that the proposed changes in business taxes, if enacted, would likely provide a modest boost to capital spending, although the magnitude of the effects was uncertain. The resulting increase in the capital stock could contribute to positive supply-side effects, including an expansion of potential output over the next few years. 』

よーわからんけど資本投資増えるすんじゃないの的な。

『However, some business contacts and respondents to business surveys suggested that firms were cautious about expanding capital spending in response to the proposed tax changes or noted that the increase in cash flow that would result from corporate tax cuts was more likely to be used for mergers and acquisitions or for debt reduction and stock buybacks.』

とは言っても慎重な方も多いですからまだ様子見だそうな。


・労働市場とお賃金

７パラ〜８パラになる。

『Labor market conditions continued to strengthen in recent months, with the unemployment rate declining further and payroll gains well above a pace consistent with maintaining a stable unemployment rate over time. Other indicators, such as consumer and business surveys of job availability and job openings, also pointed to a further tightening in labor market conditions.』

強い。

『A couple of participants noted that broad improvements in labor market conditions over the past several years were evident across demographic groups.』

でもそれって単に人口動態のせいじゃねえのという茶々が２名から入る。まあ極東のどこぞの国のように、人口動態で雇用がタイト化して海外経済の恩恵で経済が上がっているのかもしれない、という点検を華麗にスルーして「金融政策の効果（ｷﾘｯ）」というのに比べると･････････

『In several Districts, reports from business contacts or evidence from surveys pointed to some difficulty in finding qualified workers; in some cases, labor shortages were making it hard to fill customer demand or expand business.』

適正な能力の人員が確保できずに一部ではビジネスの成長制約になっているところもとの指摘。

『A few participants noted that a reduction in personal tax rates could potentially increase labor supply, but the magnitude of such effects was quite uncertain.』

個人減税も雇用に潜在的にプラスという話だがホンマカイナという気はする。

『Against the backdrop of the continued strengthening in labor market conditions, participants discussed recent wage developments. Overall, the pace of wage increases had generally been modest and in line with inflation and productivity growth. In some Districts, reports from business contacts or evidence from surveys pointed to a pickup in wage gains, particularly for unskilled or entry-level workers.』

でもってお賃金はそういう雇用情勢の中で基本は上昇圧力だが･････

『In a couple of regions, businesses facing tight labor market conditions were said to be offering more flexible work arrangements or taking advantage of technology to use employees more efficiently, rather than raising wages.』

賃金上げるよりも省力化投資や労働シフトの工夫で何とかする、と言っている地区連銀からの報告も２地区から。

『A few participants judged that the tightness in labor markets was likely to translate into an acceleration in wages; however, another observed that the absence of broad-based upward wage pressures suggested that there might be scope for further improvement in labor market conditions.』

というわけで賃金上昇圧力が一段と固まると言っている人も複数名いますが、その一方でいやいや全体的に広範な賃金上昇圧力は起きてませんがな一段の雇用タイト化が必要なんじゃネーノ的な指摘もあって、結局雇用には強気でも賃金には強気になれていませんな。


・物価

んな訳で第９パラ。

『PCE price inflation over the 12 months ending in October, at 1.6 percent, continued to run below the Committee's longer-run objective of 2 percent; core PCE price inflation for items other than consumer food and energy prices was only 1.4 percent over the same period.』

コアＰＣＥインフレについて「only 1.4 percent」と言っているのが中々味わいがあって、２％は中長期的に上がればいいじゃないかにんげんだもの、という程の腹の括り方はできていない、というＦＥＤの中心的な今のところの公式スタンスが出ていると思うの。ただまあ（なかなかそうはならないと思うけど）実際問題として２％というのが本当に目指す姿なのか（つまり潜在成長などが変わっていく中で適正な物価水準というのは変わるのではないか、という理屈（なおＱＱＥ当初の日銀はそれを全否定していましたが、最近はその観点からツッコミはあまり入らないのと２％についてはカセットテープのようにテンプレ回答で来るので）でござる）については考えている人はいるとみられるが。

『It was noted that recent readings on monthly inflation had edged up, and a couple of participants observed that core inflation on a year-over-year basis appeared to be stabilizing. Many indicated that they expected cyclical pressures associated with a tightening labor market to show through to higher inflation over the medium term. These participants generally judged that much of the softness in core inflation this year reflected transitory factors and that inflation would begin to rise as the influence of these factors waned.』

ここもとインフレが徐々に上がってきてるし、ここから労働市場のタイト化も続くので中期的にはインフレは上がりますし足元の弱さについては一時的一時的と毎度の上がる上がる詐欺な。

『However, one of them noted that secular trends, such as technological innovation or globalization, could be affecting competition and business pricing, and muting inflationary pressures.』

しかしそのうちの一人は物価アガランチ要因に構造要因も含まれると両建てマン登場。

『With core inflation readings having moved down this year and remaining well below 2 percent, some participants observed that there was a possibility that inflation might stay below the objective for longer than they currently expected. Several of them expressed concern that persistently weak inflation may have led to a decline in longer-term inflation expectations; they pointed to low market-based measures of inflation compensation, declines in some survey measures of inflation expectations, or evidence from statistical models suggesting that the underlying trend in inflation had fallen in recent years.』

コアインフレが低空飛行のままで行く可能性があり、今でもすでにその影響がインフレ期待に出ているのではないかとサーベイや市場のインフレ率見ると観測されているんだが大丈夫かよという指摘も。

『A few participants, however, noted that measures of inflation expectations had remained broadly stable this year despite the low readings on inflation and judged that this stability should support the return of inflation to the Committee's 2 percent objective.』

んなこたあないという見解もありますな。まあ物価については「上がるはずだがなんか上がらんですなあ」という見解が多いのは順当オブ順当。


・金融環境の話ではイールドカーブのフラットニングの話が登場

次の第１０パラ。

『With regard to financial markets, some participants observed that financial conditions remained accommodative, citing a range of indicators including low interest rates, narrow credit spreads, high equity values, a lower dollar, and some evidence of easier terms for lending to risky borrowers.』

そらそうよ。

『In light of elevated asset valuations and low financial market volatility, a couple of participants expressed concern that the persistence of highly accommodative financial conditions could, over time, pose risks to financial stability.』

２名が金融不均衡リスクへの指摘だがフィッシャーさんいなくなったのでここのトーンは穏やかになった感。

『Participants also noted that term premiums on longer-term nominal Treasury securities remained low. A number of factors were seen as possibly contributing to the low levels of term premiums, including large holdings of longer-term assets by major central banks, persistently low global inflation, and substantial global demand for assets with long durations.』

解きまして長期金利の話が更に続く、第１１パラ。

『Meeting participants also discussed the recent narrowing of the gap between the yields on long- and short-maturity nominal Treasury securities, which had resulted in a flatter profile of the term structure of interest rates.』

ほほー。

『Among the factors contributing to the flattening, participants pointed to recent increases in the target range for the federal funds rate, reductions in investors' estimates of the longer-run neutral real interest rate, lower longer-term inflation expectations, and lower term premiums.』

って話だがそんなに口から泡吹いて議論する話でもなくて、単に「インフレ（や経済）が過熱しないと見ている上にそろそろ天井感をイメージしだしている」「でもＦＥＤは金利を上げるのでそら長期はあまり売り込めんよ」という話だと思うのだがまあ以下議論している。

『They generally agreed that the current degree of flatness of the yield curve was not unusual by historical standards.』

そんなに異例なフラット化している訳ではないとは言っていますが以下議論タイム。

『However, several participants thought that it would be important to continue to monitor the slope of the yield curve. Some expressed concern that a possible future inversion of the yield curve, with short-term yields rising above those on longer-term Treasury securities, could portend an economic slowdown, noting that inversions have preceded recessions over the past several decades, or that a protracted yield curve inversion could adversely affect the financial condition of banks and other financial institutions and pose risks to financial stability.』

まあ正直金利上がっていく中でフラットニングするのはそんなに金融安定化の方に問題が高まるのかというのは疑問はある（と言っても金融システム内の資金調達運用構造次第でその辺は影響違うから何とも）。

『A couple of other participants viewed the flattening of the yield curve as an expected consequence of increases in the Committee's target range for the federal funds rate, and judged that a yield curve inversion under such circumstances would not necessarily foreshadow or cause an economic downturn.』

イールドカーブが逆イールドになったらそらそうよという感じですが、市場が先行きの経済悪化を予想するとか実際にそうなる予兆でしょとかいう指摘も。

『It was also noted that contacts in the financial sector generally did not express concern about the recent flattening of the term structure.』

まあ今の所フラット化して懸念って話ではないですよね。


・金融政策に関してのコーナーだが先行きの考え方は結構な意見の割れ方と思う

てなわけでここから金融政策決定に関して。

『In their discussion of monetary policy, participants saw the outlook for economic activity and the labor market as having remained strong or having strengthened since their previous meeting, in part reflecting a modest boost from the expected passage of the tax legislation under consideration. Regarding inflation, participants generally viewed the medium-term outlook as little changed, and a majority commented that they continued to expect inflation to gradually return to the Committee's 2 percent longer-run objective. A few participants again noted that transitory factors had likely held down inflation earlier this year. However, several participants observed that survey-based measures of inflation expectations or market-based measures of inflation compensation remained low, or that other persistent factors may be holding down inflation, which would present challenges for the Committee in promoting a return of inflation to 2 percent over the medium term.』

一パラグラフ分まとめて引用しちゃいましちゃが、利上げは適切というのが大勢意見ですけれども、まあ色々と留保があったり反対があったりというのは後の方でのところでより見やすく示されています。

でもって次。

『Based on their current assessments, almost all participants expressed the view that it would be appropriate for the Committee to raise the target range for the federal funds rate 25 basis points at this meeting.』

つーことで利上げ。

『These participants agreed that, even after an increase in the target range at this meeting, the stance of monetary policy would remain accommodative, supporting strong labor market conditions and a sustained return to 2 percent inflation.』

という一方で２名が反対。

『A couple of participants did not believe it was appropriate to raise the target range for the federal funds rate at this meeting; these participants suggested that the Committee should maintain the target range at 1 to 1-1/4 percent until the actual rate of inflation had moved further toward the Committee's 2 percent longer-run objective or inflation expectations had increased. They judged that leaving the target range at its current level would better support an increase in inflation expectations and thereby increase the likelihood that inflation will rise to 2 percent.』

インフレ期待がイマイチというのを強調していますな。反対したのはエバンスとカシュカリです。

『Regarding the determination of the appropriate timing and size of future adjustments to the target range for the federal funds rate, participants reaffirmed the need to continue to assess realized and expected economic conditions.』

『Most participants reiterated their support for continuing a gradual approach to raising the target range, noting that this approach helped to balance risks to the outlook for economic activity and inflation.』

さらに次のパラグラフに行って先行きの利上げパスですが、冒頭の経済状況を見ながら調整というのはいつもどおりの順当な書きっぷりと致しまして････････

『Participants discussed several risks that, if realized, could necessitate a steeper path of increases in the target range; these risks included the possibility that inflation pressures could build unduly if output expanded well beyond its maximum sustainable level, perhaps owing to fiscal stimulus or accommodative financial market conditions.』

『Participants also discussed risks that could lead to a flatter trajectory for the federal funds rate in the medium term, including a failure of actual or expected inflation to move up to the Committee's 2 percent objective.』

『While participants generally saw the risks to the economic outlook as roughly balanced, they agreed that inflation developments should be monitored closely.』

利上げペースが速まったり遅くなったりするリスクが指摘されていて、結論としてはどっちのリスクもバランスとな。

『A few participants indicated that they were not comfortable with the degree of additional policy tightening through the end of 2018 implied by the median projections for the federal funds rate in the December SEP. They expressed concern that such a path of increases in the policy rate, while gradual, might prove inconsistent with a sustained return of inflation to 2 percent, or that the level of the federal funds rate might already be near its current neutral value.』

『A few other participants mentioned that they saw as appropriate a pace of additional policy tightening through the end of 2018 that was somewhat faster than that implied by the December SEP median forecast. They noted that financial conditions had not materially tightened since the removal of monetary policy accommodation began, that continued low interest rates risked financial instability in the future, or that the labor market was increasingly tight.』

ＳＥＰでの2018年末のＦＦレート見通しについて高過ぎというのと低すぎというのの両方がどっちも複数名いるということですから年４回派もそこそこいる訳ですな。

『A couple of participants noted the need to continue to monitor and evaluate the effects of balance sheet normalization on long-term interest rates and economic performance.』

バランスシートのランオフの影響も見たいですなという見解。

『Due to the persistent shortfall of inflation from the Committee's 2 percent objective, or the risk that monetary policy could again become constrained by the zero lower bound, a few participants suggested that further study of potential alternative frameworks for the conduct of monetary policy such as price-level targeting or nominal GDP targeting could be useful.』

ここの最終パラグラフでまたまたですが、複数の参加者がプライスレベルターゲットや名目ＧＤＰ目標の検討についてまたまた指摘、というので終わっております。


＃てな感じで今年もよろしくです